KOSE_GOKHANKULA:Layout 1

KOSE_GOKHANKULA:Layout 1
11/27/12
12:05 AM
Page 2
ULUSLARARASI YATIRIM
GÖKHAN KULA
Kriz Böyle Olursa
Hep Kriz Olsun!
K
üresel yatırım araçlarının bu yılki performanslarına bakınca “Krizde böyleyse hep kriz olsun” demek mümkün. Zira Avrupa’da bitmek bilmeyen
yeni kriz senaryoları oynanırken ABD’de seçim
sonrası ‘Fiscal Cliff’ yine tavan yaptı ve kriz döngüsü sürerken piyasalar bunları takmadan yukarı doğru hareket etti. Uluslararası yatırımcılar portföylerinde 2012 yılında
cesur yatırım yapıp -en azından bugüne kadar- güzel bir performans yakalayabildiler.
Yatırım Araçları Bu Yıl Küresel Yatırımcıyı Sevindirdi
Özellikle hisseler, ‘high yield’ gibi risk düzeyi daha yüksek
olan tahvil ve altın, çift haneli performans ile yatırımcılarını
sevindirdi. Tüm yatırım çeşitlerinin aynı anda yükselmesi performans açısından hoş olsa bile risk analizi açısından korelasyonların aynı yöne gitmesi sağlıklı değil ve global merkez bankalarının bitmek bilmeyen parasal genişlemesinin (Quantitative Easing - QE) sonucu. Geçmişe bakınca aynı ‘cross asset’
yükselişlerin sonrasında hisselerde ve risk düzeyi yüksek olan
yatırımlarda sert satışlar gelmiş.
QE’in reel ekonomiye hala istenilen büyüme etkisini yapmamasının yanında global ekonomik büyüme ve enflasyon verileri de ekonomik yavaşlamayı gösteriyor. Asıl düşündürücü
olanı, son yılların ‘büyüme lokomotifi’ niteliğindeki gelişmekte olan ülkelerin yavaşlaması. Çin veya Brezilya’ya bakınca
amaç, kontrollü büyüme ile makroekonomik dengeleri bozmamak -aynı Türkiye’nin de uygulamaya çalıştığı gibi.
Ama QE, yatırım araçlarına ve para piyasasına en azından
enflasyon ve büyüme etkisi yarattı gibi görünüyor -‘Bernanke
Put’ bu olsa gerek. Barack Obama’nın gelecek dört yıl
ABD’nin başında olmasıysa son yıllardaki kriz yöntemlerinin
aynen devam edeceğini gösteriyor; başka alternatifi yok zaten
ve belli ki gelecek yıllarda da düşük faiz politikasına aynen devam edilecek.
Avrupa’ya bakınca genel politik ve ekonomik görüntünün
178
|
FORBES
ARALIK, 2012
bu seviyede devam edeceğini öngörmek mümkün. Gelecek yıl
Avrupa’nın ekonomik lideri Almanya’da genel seçim olması
Başbakan Angela Merkel’in daha çok iç politikaya yönelmesini
ve popülist kararlar almasını sağlayacaktır. Diğer yandan Avrupa Birliği’nin (AB) bütçe müzakereleri açıkça gösteriyor ki
özellikle İngiltere ancak kendi çıkarlarına uygun bulduğu bir
anlaşmaya onay verecek. AB’nin görüntüsü hala birlikte ve kararlı hareket etmekten çok uzak. Sonuçta yine Avrupa Merkez
Bankası bağımsız hareket edebilir tek kurum halinde kalarak
yapması gerekeni yaptı ve piyasalara gerekli olan güveni -şimdilik- geri verdi. ECB Başkanı Mario Draghi’nin mesajı gayet
net: “Biz görevimizi fazlasıyla yapıyoruz ancak şimdi politik
alanda da aynı kararlılık gerekiyor.” Fakat Draghi’nin temennisi hala ufukta görünmüyor.
Gevşek Para Politikasıyla Kriz Çözülmez
Sadece gevşek para politikasıyla krizin çözülemeyeceğini
zaten Japonya’ya bakıp görebiliriz. Aslında Japonya’yı en uzun
QE uygulayan ‘örnek deney’ olarak da görebiliriz. Sonuç? Japonya hala deflasyondan çıkmamış, ekonomik aktivite hala
düşük ve global rekabette kaybetmekte. Kasım ayında yeni gelen 2012 üçüncü çeyrek büyüme verileri (yüzde eksi 3.5 y/y)
bunun en açık göstergesi. QE'nin sürekli azalan etkisi Amerikan piyasalarının ve özellikle S&P 500 Endeksi’nin tablo 1’de
görülen orta vade performansından da anlaşılıyor.
ABD Merkez Bankası Fed’in uyguladığı sürpriz QE1 kararı
piyasaları güzel taşımıştı, S&P 500 Endeksi’ne baktığımızda
yüzde 50’lik bir artış görebiliyoruz. Arkasından gelen müdahaleler piyasada pozitif etki yaratsa da, bu etki devamlı azaldı.
‘Twist’ ve ardından QE3 açıklandığında S&P 500 sadece yüzde
8 yükseldi. Aslında durum devamlı aynı ilacı alınca alışıp cevap
vermeyen vücut gibi... Peki ne yapmak lazım? Ya ilacın dozunu artırırsınız ya da yeni bir yöntem denersiniz. Şu anda gördüğümüz, doz artırılarak sorunlar çözülecek ümidi ile global
para politikasının aynı yoldan devam etmesi.
KOSE_GOKHANKULA:Layout 1
11/27/12
12:06 AM
Page 3
QE’NİN S&P 500’E ETKİSİ
1
2
160
FED, İNGİLTERE MERKEZ BANKASI VE ECB’NİN BİLANÇO GELİŞMESİ
1.000
140
+% 8
750
+% 18
+% 30
100
İngiltere
Euro Bölgesi
+% 50
Kasım
2009
Mart
2009
QE1
QE2
Temmuz
2010
Twist
Mart
2011
Kasım
2011
Şu andaki politika
Twist + QE3
Temmuz
2012
Politikasız dönem
S&P 500 Endeksi her Fed politikası döneminde en yüksek performansını yakaladı
QE1
QE2
Twist Operasyonu
% 48
% 48
% 36
Nominal Yatırım Araçlarına Dikkat
Yaşadığımız bu öngörülmesi zor senaryoda yatırımcıların
çok zor hareket edebileceği belli. Piyasa hareketleri, ekonomik
gerçekleri değil de politikacıların ve merkez bankalarının oyununa kalmış görünüyor. Merkez bankalarının bilanço gelişmesi bu tehlikenin açık göstergesi (Bkz. Tablo 2).
Özellikle üç büyük merkez bankasının 2008 yılından itibaren uyguladığı ‘bilanço genişletme süreci’ ana yatırım alanlarda değerlendirme çarpıtmasına yol açıyor ve bu yıl gördüğümüz performans ve korelasyon tablosuna yol açıyor. Sonuçta
birlikte yukarı giden birim fiyatları, yine birlikte ve bu kez hızla düşebilir. Bu zor piyasa koşullarında doğru ve aktif risk yönetimi ayrı bir önem taşıyor. Zira özellikle yüksek likidite arzı
ve seviyesi, reel ekonomi canlanınca enflasyon potansiyelini
yükseltir ve ileriye dönük -örneğin tahvilde- nominal değerleri
negatif etkiler. Oysa en önemli yatırım alanı, nominal değer
kaybını kısıtlayacak veya reel anlamda kazanç sağlayacak yatırım araçlarıdır. Bu amaçla ilk etapta, ‘klasik’ olan altın ve emtia, global marka olmuş ve gelişmekte olan ülkelerde yüksek
pazar payı olan şirketler ve özel sektör ile enflasyona endeksli
tahviller düşünebilinir.
Altından Vazgeçemiyoruz
Altına uzun vadede bakınca Fed bilançosu veya para arzıyla yüksek korelasyonu dikkat çekiyor (Bkz. Tablo 3).
Çoğu Avrupalı kurumsal ve küçük yatırımcı çeşitli yatırım
2000 yılı baz = 100
250
0
2000
2002
2004
2006
2008
2010
2012
araçları kullanıp altını portföyüne kattıysa da hala alokasyonlarını yükseltiyorlar. Bu gelişmeden uygun endeks fonları yararlandı ve son yıllarda devamlı net para girişi sağladı. Mesela
İsviçreli ZKB Gold ETF (CH0139101593) kısa zamanda 5 milyar İsviçre Frangı fon büyüklüğüne ulaştı ve yatırımcılarına arzu ettikleri takdirde altını fiziksel olarak temin edebiliyorlar.
Bono Olacaksa Kaliteli Özel Sektör Bonosu Olsun
Bu yıl çok ilgi çeken yatırım alternatifleri özel sektör tahvilleri, onlara yatırım yapan fon türleri ve ETF’ler oldu. Sonuçta
2010 yılında Yunanistan ile başlayan ve İrlanda, Portekiz ve İspanya ile devam eden Avrupa ve Euro Krizi ile birlikte devlet
tahvillerine olan yatırımcı güveni tamamen sarsıldı ve -düşük
getiriye bakılmaksızın- daha çok Alman tahvillerine veya sağlam özel sektör tahvillerine yönelim oldu. Alman tahvilleri
şimdiki pahalı fiyatlandırmayla birlikte risk - getiri profili olarak hiç de cazip görünmüyor. Daha çok kaliteli özel sektör
tahvillerine alokasyonda yer vermek gerekir.
Kurumsal yatırımcılar ve büyük portföyler yönetenler
doğrudan özel şirket tahvillerine yatırım yapsa bile küçük yatırımcı, Corporates ETF’ye yatırım yapıp geniş çaplı ve verimli bir yatırım aracı kullanabilir. Örnek olarak iShares Euro Corporate Bond ex-Financials ETF'yi (DE000A0YEEX4)
gösterebilirim. Bu ETF’nin özelliği, özel sektör tahvil fonu olmasına rağmen Avrupa finans ve bankacılık sektörünün bono ve tahvillerine yatırım yapmaması ve böylece zayıf finans
sektörünü kapsamaması.
FED BİLANÇOSU VE ALTIN FİYATI (ABD DOLARI BAZINDA)
3
750
FED Bilançosu
Altın
500
KAYNAK: BLOOMBERG
ABD
500
80
KAYNAK: BLOOMBERG
KAYNAK: SOCIETE GENERALE ARAŞTIRMA
120
250
0
1995
1997
1999
2001
2003
2005
2007
2009
2011
Sonuç
Piyasalarda kriz, kapınızı çalıp “geliyorum” demez. Küresel
piyasalarda yaşanan belirsizlik ve yüksek likiditeyle birlikte gelişen düşük faiz seviyesi yatırımcıları zor durumda bıraktı. Dolayısıyla portföy stratejisinin çeşitli senaryolara ve olasılıklara
göre düzenlemenin elzem olduğu bir dönemdeyiz. Bu yöntemin ilk adımını da doğru ve kapsamlı portföy çeşitlendirmesi
oluşturur. Özellikle şu günlerde gözlenen düşük volatilite ve
pozitif performansın yatırım kararlarını yanlış yönlendirmesine izin vermemek gerekiyor. ƒ
GÖKHAN KULA, AVUSTURYA MERKEZLİ MYRA CAPITAL’İN KURUCU VE YÖNETİCİ ORTAĞI. [email protected]
ARALIK, 2012
FORBES | 179