Çuhadaroğlu Metal

Çuhadaroğlu Metal
A
Üretimdeki rekabet avantajını büyüme ile taçlandırıyor
05 Şubat 2016
Ortaklık Yapısı
Murat Ruhi Çuhadaroğlu
43.8%
Halil Nejat Çuhadaroğlu
43.8%
Sevim Çuhadaroğlu
12.4%
Türkiye’de büyümekte olan alüminyum ekstrüzyon sektörünün öncü
oyuncularından. 60 yıllık köklü geçmişiyle Çuhadaroğlu Metal alüminyum sektörünün
alt kolu olan ekstrüzyon alanında faaliyet göstermektedir. Ekstrüzyon; alüminyum
biyetin ısıtılıp kalıplardan geçirilerek çeşitli sektörler için profil, boru ve çubuk haline
getirilmesidir. Çuhadaroğlu Metal mimari ve endüstriyel alüminyum profili ve bu
profillere uygun interax markalı aksuesuar ve doğrama sistemleri üretmektedir. Şirketin
aynı zamanda %66.5 oranında sahip olduğu iştiraki Çuhadaroğlu Alüminyum da ana
ortağından tedarik ettiği profilleri bünyesinde projelendirip cephe sistemleri haline
getirdikten sonra yurt içi ve yurt dışında üstlenilen inşaat projelerinde montajını
üstlenmektedir.
Büyüme planları ile karını arttırmayı planlıyor. Son 5 yılda ortalama %11 ile Türkiye
GSYİH büyüme ortalamasının çok üstünde büyüyen alüminyum ekstrüzyon
sektöründe Çuhadaroğlu Metal %3 pazar payına sahip olmakla beraber, planladığı
ilave yatırımlarla bu rakamı daha yukarı seviyelere çıkarmayı amaçlamaktadır.
Yaklaşık 400 bin ton büyüklüğe sahip pazarda16 bin tonluk döküm kapasitesine sahip
şirket kapasitesini 2016 yılının ikinci yarısına kadar iki katına çıkarmayı
planlamaktadır. Bunun yanında Çuhadaroğlu Alüminyum da yine aynı dönemde yeni
tesislere taşınarak üretim kapasitesini 140bin m2’den 200bin m2’nin üzerine çıkarmayı
planlamaktadır. Şirket bu yatırımlar için banka finansmanı yerine kendi kaynaklarını
kullanmaya öncelik vermektedir. Devam eden ve planlanan yatırımların
tamamlanmasıyla üretim ve depolama kapasitesinin artırılması ile sağlanacak ölçek
ekonomisinin şirketin uzun dönem karlılığını olumlu etkilemesi planlanmaktadır.
Entegre sisteme sahip olmasından dolayı rakiplerinden bir adım önde.
Çuhadaroğlu Metal, kendi dökümhanesi olması sebebi ile oluşan alüminyum ara işi,
fireler ve hurdaları kendi dökümhanesinde dökerek maliyetlerini düşürmektedir.
Şirketin kendi kalıp atölyesi sayesinde ihtiyaç duyduğu ekstrüzyon kalıplarının %
90’nını çok hızlı bir şekilde üretme kabiliyeti de üretimde büyük bir esneklik
sağlamaktadır. Şirketin uzun yıllardır aynı sektörde olması sayesinde geniş bir
uygulamacı ve satıcı firma ağına sahip olması da ayrı bir üstünlük noktası olarak göze
çarpmaktadır. Kendi alanında dikey entegrasyona sahip olan Çuhadaroğlu
Alüminyum’un da yerli ve yabancı büyük inşaat/taahhüt firmaları ile birlikte
tamamladığı prestijli projelerle oluşturduğu geçmiş performansı alacağı potansiyel yeni
işlere önemli bir referans teşkil etmektedir.
Son 4 yılda faaliyet karında dramatik artış göze çarpmakta. Çuhadaroğlu Metal,
2012 yılından günümüze FAVÖK’ünü yıllık bazda ortalama %36 artırarak 8.5 milyon
TL’den 27 milyon TL’ye taşımıştır. Yine aynı dönemde net karı da 5 milyon TL’den 18
milyon TL’ye gelmiştir. Şirketin operasyonel karında bu denli yüksek artışın ardında
artan profil üretimi ve bunun getirmiş olduğu maliyet avantajı, düşmekte olan
alüminyum fiyatlarına nazaran güçlü talep sayesinde ürün fiyatlarında görülen sınırlı
düşüş ve cephe taahütü tarafında özellikle son 2 yılda alınan önemli projeler dikkat
çekmektedir. Şirketin aynı zamanda 2015/09 itibariyle net borcu bulunmaması ayrı bir
güçlü nokta olarak değerlendirilebilir.
Alper Akalın
[email protected]
+90 212 348 90 80
Yatırım riskleri: 1) Arz fazlası olan alüminyum ekstrüzyon sektöründe (sektör kapasite
kullanım oranı yaklaşık %65) ürün fiyatları atıl oyuncuların yeniden devreye girmesi ile
aşağı yönlü baskılanabilir. 2) Şirketin kapasite artırımı yatırımlarının direkt satış
hacmine yansıması biraz zaman alabilir. 3) Taahhüt segmentinde alınan projeler işin
doğası gereği dönemlere göre aşağı ve yukarı oynaklık gösterebilir. 4) Kontrat vadesi
süresince alimünyum ve dolar fiyatlarında görülen oynaklıklar taahhüt tarafındaki
karlılığı olumsuz etkileyebilir 5) Alüminyum fiyatlarında görülecek yukarı yönlü artışlar
ürün fiyatlarına geç yansıyabilir, fiyatını artırarak ürün cazibesini azaltabilir ve şirketin
işletme sermaye ihtiyacını artırarak nakit akışını olumsuz etkileyebilir.
Çuhadaroğlu Metal: Üretimdeki rekabet avantajını büyüme ile taçlandırıyor
5 Şubat 2016
İçindekiler
Deniz Invest
Değerleme
3
Şirket Profili
5
Dünya Alüminyum Piyasası
9
Türkiye Alüminyum Ekstrüzyon Sektörü
10
Finansal Analiz
12
Finansal Tablolar
14
Feragatname
17
Page 2
5 Şubat 2016
Çuhadaroğlu Metal: Üretimdeki rekabet avantajını büyüme ile taçlandırıyor
Değerleme
Bu çalışmada, Çuhadaroğlu Metal ve bağlı ortaklığı Çuhadaroğlu Alüminyum ayrı ayrı
değerlenmiş ve Çuhadaroğlu Metal için toplam değer, Çuhadaroğlu Metal’in solo
operasyonlarının adil değeri ile Çuhadaroğlu Alüminyum’daki %66.5 iştirakin adil değerinin
toplanması neticesinde elde edilmiştir.
Kullanılan temel değerleme methodu benzer şirket değerleme çarpanları olarak belirlenmiştir.
Çuhadaroğlu Metal için Türkiye’de metal sektöründe faaliyet gösteren halka açık ve BIST
Metal Ana endeksine dahil edilmiş şirketlerin yanı sıra inşaat malzemeleri ve profil üretimi
yapan şirketlerin değerleme çarpanları dikkate alınmıştır. Çuhadaroğlu Alüminyum için ise
benzer piyasa değerlerine sahip taahhüt şirketlerinden Anel Elektrik ve ORGE Enerji Elektrik
şirketlerinin değerleme çarpanları kullanılmıştır. Kullanılan değerleme çarpanları: 1) Firma
Değeri / Faiz Amortisman Vergi Öncesi Kar (FD/FAVÖK), 2) Fiyat / Kazanç (F/K) ve 3) Piyasa
Değeri / Defter Değeri (PD/DD) olarak belirlenmiştir.
Bu metodolojide, 2014 yılı ve 2015 yılı 9.ay itibariyle son 12 aylık operasyonel veriler
değerleme analizine dahil edilmiştir. Bu bağlamda Çuhadaroğlu Metal ve Çuhadaroğlu
Alümünyum’un değerlemeye baz teşkil edecek özet operasyonel bilgileri aşağıda
sunulmuştur:
Grafik 1: Çuhadaroğlu Özet Finansal Göstergeler (mln TL)
2015/09 (son 12 ay)
Şirketler
FAVÖK
Net Kar
Çuhadoroğlu Metal (solo)
19.6
Çuhadaroğlu Alüminyum
7.3
2014/12
Net Borç
DD*
FAVÖK
Net Kar
Net Borç
13.1
2.6
79.2
13.0
8.3
18.0
6.8
-16.9
41.1
13.4
9.3
-11.0
Kaynak: Şirket
* DD= Defter Değeri
Benzer şirketlerin 2015/09 çarpanlarında 2015 yılı başından günümüze ortalama piyasa
değeri, net borç ve defter değeri rakamları, 2014/12 çarpanlarında ise aynı göstergelerin
2014 yılı ortalamaları kullanılmıştır.
Bu yaklaşıma göre Çuhadaroğlu Metal için 2015/09 dönemi benzer şirketler ortalama FD/
FAVÖK değeri 10.1, F/K değeri 11.2, PD/DD değeri 1.2; 2014/12 dönemi FD/FAVÖK değeri
7.7, F/K değeri de 10.5 olarak hesaplanmıştır.
Bu rakamlardan yola çıkarak Çuhadaroğlu Metal’ın solo faaliyetleri için ortalama 121mln TL,
en düşük 82mln TL, en yüksek de 195mln TL değer hesaplanmıştır.
Yine aynı şekilde Çuhadaroğlu Alüminyum için 2015/09 dönemi benzer şirketler ortalama FD/
FAVÖK değeri 4.9, F/K değeri 8.7, PD/DD değeri 1.0; 2014/12 dönemi FD/FAVÖK değeri 7.0,
F/K değeri de 11.6 olarak hesaplanmıştır.
Bu çerçevede, Çuhadaroğlu Alüminyum iştirakinin %100’ü için ise ortalama 73mln TL, en
yüksek 108mln TL, en düşük de 41mln TL değer bulunmuştur. Çuhadaroğlu Metal’in toplam
değerine dahil edilecek %66.5’lük Çuhadaroğlu Alüminyum iştiraki için hesaplanan ortalama
değer bu bağlamda 49mln TL olmaktadır.
Sonuç olarak, halka arz edilecek Çuhadaroğlu Metal için toplamda hesaplanan
ortalama değer ise 170mln TL’dir.
Burada hatırlatılması gereken husus, değerleme çalışmasının geçmiş dönem finansal ve
operasyonel verileri baz almasıdır. Şirket hem profil üretim hem de alüminyum tarafında
gelecek dönemde ciddi kapasite artışları planlamaktadır. Buradaki değerleme bu yatırımların
gelecekte yaratacağı potansiyel değeri dikkate almamaktadır.
Deniz Invest
Page 3
5 Şubat 2016
Çuhadaroğlu Metal: Üretimdeki rekabet avantajını büyüme ile taçlandırıyor
Grafik 2: Çuhadaroğlu Metal Benzer Şirket Çarpan Değerlemesi
Benzer Şirket Çarpanları
Halka açık Şirketler (Metal-Ana)
FD / FAVÖK
P/E
PD / DD
2015/09
2014/12
2015/09
2014/12
2015/09
Borusan Boru
11.7
13.8
22.9
36.6
0.9
Çemtaş
13.1
7.7
38.4
10.3
1.0
Componenta Döktaş
10.1
8.4
47.1
13.1
0.8
Demisaş Döküm
7.9
6.2
11.2
9.9
0.6
Erbosan
7.8
5.8
9.8
6.9
1.5
Ereğli Demir Çelik
6.0
5.8
9.6
7.9
1.3
Ege Profil
7.3
7.2
10.9
11.4
1.2
İzmir Demir Çelik
13.4
19.2
n.m
n.m
2.4
İzocam
19.6
15.5
28.9
10.7
5.1
Kardemir
10.1
5.4
n.m
5.8
1.2
Sarkusyan
8.5
12.1
8.1
12.7
0.9
Medyan
10.1
7.7
11.2
10.5
1.2
Hesaplanan Adil Değer
195.0
82.1
146.6
87.0
96.6
Ortalam a Adil Değer
121.5
Kaynak: Şirket, Rasyonet, Deniz Yatırım Araştırma
Grafik 3: Çuhadaroğlu Alüminyum Benzer Şirket Değerlemesi
Benzer Şirket Çarpanları
Halka açık Şirketler (Metal-Ana)
FD / FAVÖK
P/E
PD / DD
2015/09
2014/12
2015/09
2014/12
2015/09
Anel Elektrik
5.9
6.7
11.6
12.8
0.4
Orge Enerji Elektrik
3.8
7.3
5.9
10.4
1.6
Ortalam a
4.9
7.0
8.7
11.6
1.0
Hesaplanan Adil Değer
52.6
104.3
59.3
107.8
41.3
Ortalam a Adil Değer
73.1
Kaynak: Şirket, Rasyonet, Deniz Yatırım Araştırma
Grafik 4: Çuhadaroğlu Metal Toplam Net Aktif Değeri
Şirketler
Adil Değer
Sahiplik Oranı
Katılan Değer
Çuhadaroğlu Metal (solo)
121.5
100.0%
121.5
Çuhadarooğlu Alüminyum
73.1
66.5%
48.6
Çuhadaroğlu Metal Toplam Değer
170.0
Kaynak: Şirket, Rasyonet, Deniz Yatırım Araştırma
Deniz Invest
Page 4
Çuhadaroğlu Metal: Üretimdeki rekabet avantajını büyüme ile taçlandırıyor
5 Şubat 2016
Şirket Profili
Çuhadaroğlu Grubu
Çuhadaroğlu Metal’in temelleri 1954 yılında Yüksek Yüksek Mimar Ahmet Çuhadaroğlu
tarafından Kağıthane’de kurulan doğrama atölyesi ile atılmıştır. Faaliyetler 1965 yılından bu
yana ağırlıklı olarak mimari uygulamalarda kullanılan ekstrüzyon ürünlerinin üretimi ve
işlenmesi ile devam etmektedir.
1978 yılında ekstrüzyon ürünlerinin üretimi ve işlenmesi için Çuhadaroğlu Metal Sanayi ve
Pazarlama A.Ş. ‘‘Çuhadaroğlu Metal’’, cephe sistemleri üretimi ve taahhüt işlerini
gerçekleştirmek üzere de Çuhadaroğlu Alüminyum Sanayi ve Pazarlama A.Ş. ‘‘Çuhadaroğlu
Alüminyum’’ kurulmuştur.
1996 yılında Çuhadaroğlu ailesine ait olan ve alüminyum sanayi, taahhüt, inşaat,
gayrimenkul, akaryakıt ve sigorta alanlarında faaliyet gösteren şirketlerin tek bir çatı altında
toplanması amacıyla önce Çuhadaroğlu Holding kurulmuş sonrasında 2012 yılında
Çuhadaroğlu Metal ile birleşmiştir.
Çuhadaroğlu Metal, 2012 yılında Çuhadaroğlu Holding ile gerçekleştirilen birleşme sonrası
Çuhadaroğlu Alüminyum’da sahip olduğu %67 pay ile ana ortak konumuna gelmiştir.
Grafik 5: Çuhadaroğlu Grubu Ortaklık Yapısı
Kaynak: Şirket
Çuhadaroğlu Metal
Halka açılacak yapı olan Çuhadaroğlu Metal, endüstriyel ve mimari alüminyum profiller başta
olmak üzere profil aksesuarları (menteşe, kapı kolu vb.) ve alüminyum kapı ve pencere
sistemleri (otomatik döner– kayı kapı sistemleri, yangın, kurşun ve bombaya dayanıklı
güvenlik sistemleri vb.) üretmektedir. Mimari alüminyum profiller cephe, doğrama, kapı, dahili
bölme gibi inşaat sektöründe kullanılan ürünlerden oluşmaktadır. Endüstriyel alüminyum
profiller ise makine, otomotiv, taşımacılık, enerji ve inşaat gibi sektörlerde kullanılan
ürünlerden oluşmaktadır.
Üretilen ürünler, yurt içi ve yurt dışı piyasa ile Çuhadaroğlu Metal’in %66.5’ine sahip olduğu
bağlı ortaklığı Çuhadaroğlu Alüminyum’a satılmaktadır.
Çuhadaroğlu Metal İstanbul Beylikdüzü’nde, külçe alüminyumdan bitmiş son ürüne kadar
olan tüm üretim aşamalarını kapsayan kurulu entegre bir fabrikaya sahiptir. Şirketin yıllık
dökümhane kapasitesi 16.200 ton, fiili üretimi ise 10-12 bin ton arasındadır.
Deniz Invest
Page 5
Çuhadaroğlu Metal: Üretimdeki rekabet avantajını büyüme ile taçlandırıyor
5 Şubat 2016
Üretim süreci:
Çuhadaroğlu Metal, kendi üretimi için öncelikle külçe halinde birincil alüminyum tedariği
sağlamaktadır. Tüm alımlar içerisinde %60’ın üzerinde yer teşkil eden alüminyum külçeler,
yurt içindeki emtia tacirlerinden Londra Metal Borsa’sında (LME) belirlenen fiyatlar ve
anlaşması yapılan primler üzerinden $/ton olarak kontratlı ya da anlık talepler peşin ödeme ile
alınmaktadır. Alüminyumdan sonra önemli girdiler; sızdırmazlık fitilleri, ısı bariyeri, toz-boya
ve aksesuar ürünleridir.
Külçe olarak tedarik edilen alümünyum dökümhanede işlenerek ekstrüzyon ara mamülü kütük
(diğer adıyla biyet) haline getirilir. Dökümhanede üretilen biyetler ekstrüzyon preslerinde profil
haline getirilir. Preslerden gelen profiller ve tedarik edilen levhalar yüzey işleme (eloksal veya
toz boya kaplama) ve/veya mekanik işlem (kesme, delme, bükme, birleştirme) aşamalarından
geçerek endüstiyel veya mimari profil olarak son ürün şeklini alır. Sevkiyat bölümünde
sandıklama ve ambalajlama aşamalarından sonra teslimat gerçekleşir.
Grafik 6: Alüminyum Profil Üretim Şeması
Kaynak: Şirket
Şirketin nihai ürünlerinin %80’i inşaat sektöründe kullanılmak üzere mimari profiller, %20’si
ise endüstriyel profillerden meydana gelmektedir.
Grafik 7: Alüminyum Profil Ürün Grubu ve Satış Kanalları
Kaynak: Şirket
* Satışların miktar bazında ortalama dağılımı verilmiştir
Deniz Invest
Page 6
5 Şubat 2016
Çuhadaroğlu Metal: Üretimdeki rekabet avantajını büyüme ile taçlandırıyor
Çuhadaroğlu Alüminyum
1978 yılından bu yana inşaat sektöründe alüminyum yapı elemanları ve cephe sistemleri
taahhüt projeleri gerçekleştiren Çuhadaroğlu Alüminyum, Çuhadaroğlu Metal’in bağlı
ortaklığıdır. Şirket proje bazlı olarak yurt içi ve yurt dışında alüminyum dış cephe
uygulamaları yapmaktadır. Şirket kimi zaman ana ortağı Çuhadaroğlu Metal ile birlikte,
taahhütlerini, tasarımından başlayarak test, imalat ve montaj hizmetlerini de kapsayacak
şekilde anahtar teslimi tamamlayabilmektedir.
Çuhadaroğlu Alüminyum, üstlendiği anahtar teslim alüminyum cephe kaplama projeleri için
ihtiyaç duyduğu alüminyum profilleri ve alüminyum profil aksesuarlarını öncelikli olarak
Çuhadaroğlu Metal'den satın almaktadır. Şirket - benzeri ürünleri, yürütülen projedeki
ihtiyaçlara göre farklı tedarikçilerden de temin edilebilmektedir. Projeler sonunda üretilen
başlıca ürünler, kapı - pencere doğrama sistemleri, cephe giydirme sistemleri ve ışıklıklardır.
Grafik 8: Cephe sistemlerinde alüminyum profillerin maliyet payı
Kaynak: Şirket
Sektörün entegre tesislere sahip tek oyuncusu olan Çuhadaroğlu Alüminyum yıllık 140 bin m2
cephe sistemleri üretim ve montaj kapasitesine sahiptir. Hem yurt içinde hem de yurt dışında
büyük inşaat firmalarının alt yüklenicisi olarak çalışan Çuhadaroğlu Alüminyum sadece son 5
yılda 600 bin m2‘nin üzerinde taahhüt projesi tamamlamıştır. Şirketin uzmanlaştığı alanların
başında havalimanı, ofis, konut, fabrika, hastane gibi yapı tipleri gelmektedir. Şirketin
tamamladığı projelerden bazıları; Sabancı Kuleleri (1991), İş Kuleleri (2000), IKEA Ümraniye
(2004), Acıbadem Hastanesi (2009), Zorlu Rezidansları (2012), Adnan Menderes Havalimanı
(2014), London City Road Hotel (1015) ve Bakü Olimpiyat Stadı (2015) olarak sayılabilir.
Şirket hali hazırda Ağaoğlu Maslak 1453 ve Atatürk Havalimanı Dış Hatlar Terminali dahil
olmak üzere 107bin m2’lik iş hacmine sahiptir. Söz konusu bekleyen taahhüt işlerinin 65bin
m2’lik kısmının 2016 yılı içinde teslim edilmesi öngörülmektedir. Şirket aynı zamanda toplam
200bin m2’lik taahhüt projesine teklif vermiştir. Aralarında üçüncü havalimanının da
bulunduğu üç proje için de teklif hazırlıkları devam etmektedir.
Grafik 9: Çuhadaroğlu Alüminyum mevcut iş hacmi
2
Proje
Proje Tipi
Proje Büyüklüğü – m
Rönesans – Maltepe İlbank
Konut – Ofis
36,264
36,264
Ağaoğlu Maslak 1453
Konut – AVM
122,530
31,286
Havalimanı
19,000
19,000
Atatürk Havalimanı Dış Hatlar Terminali
Backlog – m
AR-GE Merkezi
9,000
9,000
Konut - Ofis - AVM
49,300
7,600
London Royal House
Otel
2,563
1,963
Torunlar – Tüyap
Otel
2,500
1,100
Sw iss Otel
Otel
13,000
600
Kordsa Teknopark
Torunlar – Ali Sami Yen
Toplam
2
106,813
Kaynak: Şirket
Deniz Invest
Page 7
Çuhadaroğlu Metal: Üretimdeki rekabet avantajını büyüme ile taçlandırıyor
5 Şubat 2016
Devam Eden ve Planlanan Yatırımlar
Çuhadaroğlu Metal
Çuhadaroğlu Metal’in mevcut dökümhane kapasitesinin 16.200 ton’dan 32.400 ton’a
çıkarılması için planlanan yatırım Mayıs 2016’da bitirilmesi hedeflenmektedir. Toplam 6.6
milyon TL’te mal olması beklenen yatırım için 2015/09 itibariyle 3.5 milyon TL harcanmıştır.
Bunun yanında artan döküm kapasitesine bağlı olarak mekanik işleme tesisine CNC tezgah
alımı, ambalaj-sevkiyat sahası için taşıma yükleme aracı alımı ve yüksek katma değerli
alüminyum kapı, pencere ve cephe sistemlerinin geliştirilmesi için AR-GE harcamaları
yapılması planlanmaktadır. Şu ana kadar herhangi bir harcama yapılmayan bu yatırımların
toplam maliyetinin 6 milyon TL civarında olması beklenmektedir.
Çuhadaroğlu Alüminyum
Çuhadaroğlu Alüminyum’un 2016 Mayıs sonunda ortaklara ait 12 bin m2 arazi üzerinde 12
bin m2 kapalı 4 bin m2 açık alana sahip halen inşası devam eden yeni tesislerine taşınması
planlanmaktadır. Yeni tesislerde yıllık cephe sistemleri üretim kapasitesi 140 bin m2’den 200
bin m2’nin üstüne ulaşacaktır. 15.0 milyon TL’ye mal olması beklenen yatırım için 2015/09
itibarıyla 6.8 milyon TL harcama yapılmıştır. İnşaat harcamaları tutarı rayiç bedeller üzerinden
kira karşılığı olarak itfa edilene kadar ortaklar’a kira ödemesi yapılmayacaktır.
Deniz Invest
Page 8
5 Şubat 2016
Çuhadaroğlu Metal: Üretimdeki rekabet avantajını büyüme ile taçlandırıyor
Dünya Alüminyum Piyasası
Alüminyum, hafif ağırlığına rağmen yüksek mukavet ve iletkenliği, korozyona dayanıklı, kolay
işlenebilir ve dönüştürülebilir yapısı nedeniyle dünyada çelikten sonra en çok kullanılan metal
olma özelliğini taşımaktadır. Alümünyumun kullanıldığı sektörlerin başında inşaat, otomobil,
enerji ve ambalaj gelmektedir.
Grafik 10: Alüminyum’un dünyada kullanım alanları
7%
6%
Bina ve İnşaat
25%
Binek ve Hafif Ticari Araç
9%
Elektrik
Ambalaj
9%
Makine Ekipman
Ağır Ticari, Tren, Gemi
19%
12%
Diğer
Tüketici Ürünleri
13%
Kaynak: Uluslararası Alüminyum Enstitüsü
Dünya'da alüminyum fiyatları Londra Metal Borsası’nda (LME) belirlenmektedir. Tüm
dünyada alüminyum hammadde alımı güncel LME sıvı alüminyum (baz fiyat) üzerine nakliye,
alaşımlama, kar ve diğer masrafları içeren prim eklenmesi ile oluşturulmaktadır. Dünyada
alüminyum fiyatlarına etki eden başlıca faktörler; fiziki alüminyum talebi, üretim (enerji)
maliyetleri ve dolardaki seyirdir. Alüminyum fiyatları 2008 yılında tarihi zirvesi olan 3.000 $/ton
seviyesine ulaştıktan sonra 2008 krizinde 1,300 dolar seviyelerine, şu an ise Çin
önderliğindeki küresel durgunluğun da etkisiyle 1.500 $/ton seviyesine kadar gerilemiştir.
Grafik 11: Aylık LME Nakit Alüminyum Fiyatları—$ /t
3,500
3,000
2,500
2,000
Aralık 15
Aralık 14
Haziran 15
Aralık 13
Haziran 14
Haziran 13
Aralık 12
Aralık 11
Haziran 12
Aralık 10
Haziran 11
Aralık 09
Haziran 10
Aralık 08
Haziran 09
Haziran 08
Aralık 07
Aralık 06
Haziran 07
Aralık 05
Haziran 06
Aralık 04
Haziran 05
Aralık 03
Haziran 04
Aralık 02
1,000
Haziran 03
1,500
Kaynak: Bloomberg
Dünya’da yaklaşık 77 milyon ton alüminyum tüketilmektedir. Çin, dünyada üretilen
alüminyumun %42’sini tükettiğinden sektörde belirleyici konumdadır. Türkiye’nin toplam
dünya içerisindeki tüketim payı %2 seviyelerindedir.
Deniz Invest
Page 9
5 Şubat 2016
Çuhadaroğlu Metal: Üretimdeki rekabet avantajını büyüme ile taçlandırıyor
Türkiye Alüminyum Ekstrüzyon Sektörü
Türkiye’de 400 bin tonu ikincil (hurda) olmak üzere yaklaşık 1 milyon 400 bin alüminyum
tüketilmektedir. Ülkede yeterli miktarda kaliteli boksit rezervi olmaması nedeniyle birincil
alüminyum ihtiyacının neredeyse tümü ithal edilmektedir. Kişi başı alüminyum tüketimi,
alüminyum kullanımı alanlarının artmasına paralel 15 kg seviyelerine çıkmıştır. Bu miktar
ABD, Almanya, Fransa gibi gelişmiş ülkelerin tüketim miktarları olan 30 kg ile
karşılaştırıldığında sektörün potansiyelinin hala yüksek olduğu görülmektedir.
Grafik 12: Türkiye’de Alüminyum Kullanımı — bin ton
Ara Ürünler
Birincil
Alüminyum
İkincil
Alüminyum
Ekstrüzyon
Yassı
Döküm
İletken
Üretim (+)
36
352
390
366
286
119
643
İthalat (+)
1,095
34
11
142
14
28
44
Toplam
1,131
386
401
508
300
147
687
Son Ürünler
İhracat (-)
39
20
159
243
196
68
95
Tüketim (-)
1,092
366
242
265
104
79
592
Toplam
1,131
386
401
508
300
147
687
Kaynak: Şirket, MTA, TALSAD
Alüminyum Ekstrüzyon ürünler, külçe alüminyumdan elde edilen ara madde biyet
kütüğünün ısıtılıp diş macununun tüpten sıkılmasına benzer bir işlemle çelik kalıplardan
geçirilerek çeşitli ürünlerde kullanılmak üzere profil, boru ve çubuk haline getirilmesidir. Ana
kullanım alanı inşaat, otomotiv ve ulaştırma sektörleridir. Ekstrüzyonla üretilen profiller
günümüzde uçak, tren, hafif ve ağır vasıtaların gövdelerinde ve çeşitli aksamlarının
üretiminde endüstriyel ürün, iç ve dış kapı pencere sistemleri, ısıtma ve havalandırma
sistemleri olmak üzere bir çok yapısal uygulamada mimari ürün olarak kullanılmaktadır.
2009 yılında 230 bin ton seviyesinde olan Türkiye ekstrüzyon üretimi %11.1 yıllık bileşik
büyüme oranı (YBBO) ile 2014 yılında 390 bin tona ulaşmıştır.Üretilen alüminyum ekstrüzyon
ürünlerinin yaklaşık % 41'i olan 160.000 ton ihraç edilmektedir. Ülke içinde kullanılan toplam
alüminyum ekstrüzyon ürünleri 240.000 ton olup bunun yaklaşık 70.000 tonunun endüstriyel
ürün olarak geri kalanının ise inşaat sektöründe kullanıldığı tahmin edilmektedir. Sonuç olarak
Çuhadaroğlu Metal firmasının toplam pazar payı %3 olarak hesaplanabilir.
Grafik 13: Türkiye Alüminyum Ekstrüzyon Üretimi – Bin Ton
400
YBBO:
%11.1
300
200
100
0
2009
2010
2011
2012
2013
2014
Kaynak: Şirket, TALSAD
Deniz Invest
Page 10
Çuhadaroğlu Metal: Üretimdeki rekabet avantajını büyüme ile taçlandırıyor
5 Şubat 2016
Türkiye’de ekstrüzyon sektörü çok parçalı bir yapı arz etmektedir. Sektörde 80’e yakın firma
faaliyet göstermesine rağmen, 14 firma toplam üretimin %70’ini gerçekleştirmektedir. Toplam
kapasitenin 600 bin ton olduğu da hesaba katıldığında, sektördeki arz fazlası ve yüksek
rekabet üreticilerin ürün fiyatları üzerinde kontrolünü sınırlandırmaktadır. Döküm, ekstrüzyon
ya da boyama gibi üretim süreçlerinin hepsinde faaliyet gösteren firma sayısı az olduğundan,
sektörde entegre üretim tesisleri yaygın değildir.
Ekstrüzyon Sektör Üreticileri Kapasite Dağılımı:

> 30 bin ton – 2 Firma

19 – 30 bin ton arası – 4 Firma

12 – 19 bin ton arası – 8 Firma

< 12 bin ton – Diğer Firmalar
Son yıllarda yeni yapılan inşaatlarda hem yeni mevzuatlar gereği hem de taleplerin daha
kaliteli ve lüks yapılara doğru olması nedeniyle doğramalarda da alüminyum sistemlere doğru
bir talep olduğu görülmektedir. PVC sektörünün doğrama uygulamalarında maliyet olarak
daha avantajlı olmasına rağmen, alüminyum sistemlerin uzun ömürlü ve geri dönüşülebilir
olması bu ürünlerin tercih edilebilirliğini artırmaktadır. PVC kullanımının mümkün olmadığı
yüksek katlı binalarda en uygun alternatifin alüminyum sistemler olmasından dolayı sektörün
ikame ürünlerden pay almaya devam ederek pazar büyüklüğünü arttıracağı tahmin
edilmektedir. Mimari alanlarının dışında, hafifliği ve yüksek dayanıklılığı sayesinde alüminyum
ürünlerin ulaştırma ve otomotiv sektöründe de kullanımının artmaya devam etmesi
beklenmektedir.
Deniz Invest
Page 11
5 Şubat 2016
Çuhadaroğlu Metal: Üretimdeki rekabet avantajını büyüme ile taçlandırıyor
Finansal analiz
Çuhadaroğlu Metal (solo)
Çuhadaroğlu Metal’in profil ve aksesuar satışlarının %80’i yurtiçine, %20’si yurtdışına
yapılmaktadır. Ürünlerin liste fiyatları Türk Lirası olarak belirlense de, alüminyum fiyatlarında
dolar bazlı oynaklıklar ürün fiyatlarına azami ölçüde yansıtılmaktadır. Şirketin solo satışları
2012’den bugüne yıllık ortalama %24 büyümeyle 69 mln TL’den 125 mln TL’ye ulaşmış
durumdadır. Bu denli yüksek artışın ardında sektördeki büyümeye parelel olarak şirketin satış
hacmini yıllık ortalama %15 seviyesinde artırarak aynı dönemde 7.6 bin ton’dan 11.1 bin ton’a
çıkarması rol oynamıştır. Son yıllarda dolar bazında düşen alüminyum fiyatlarına rağmen
ekstrüzyon ürünlerine olan talebin güçlü olması ürün fiyatlarındaki düşüşü daha sınırlı tutmuş
durumdadır. Bu durum şirket karlılığını da olumlu etkilemiş ve metal tarafındaki FAVÖK marjı
2015 yılı 9. ay itibariyle geçen seneye kıyasla %13’ten %15’e yükselmiştir. Profil fiyatları
genelde alüminyum maliyetine eklenen marjlarla belirlendiğinden, bu segmentte karlılığın
belirli bir bantta daha stabil hareket ettiğini gözlemliyoruz.
Grafik 14: Çuhadaroğlu Metal Satış ve FAVÖK göstergeleri (solo)
140
12.0
120
10.0
100
8.0
80
6.0
60
40
4.0
20
2.0
0
201 2
201 3
Satışla r (mln TL)
201 4
Eyl.15 - So n
12 ay
FAVÖK (mln TL)
0.0
3,100
18%
16%
14%
12%
10%
8%
6%
4%
2%
0%
2,900
2,700
2,500
2,300
201 2
201 3
201 4
Ürün - aliminyum fiya t fa rkı ($/ton)
Hacim (bin ton) - sağ eksen
Eyl.15 - So n
12 ay
FAVÖK marjı - sağ ekse n
Kaynak: Şirket
Çuhadaroğlu Alüminyum
Taahhüt işlerinin üstlenildiği Çuhadaroğlu Alüminyum’da satış ve karlılık rakamları profil
üretim tarafına kıyasla biraz daha oynaklık göstermektedir. Kazanılan ihalelere göre değişiklik
gösteren finansal performansına rağmen şirketin son dönemde aldığı projelerle yükselen bir
grafik çizdiği gözlemlenmektedir. Şirket 2012 yılında yaklaşık 50bin m2’lik cephe taahütü işi
üstlenirken, bu rakam 2015 yılı 9. ay itibariyle 100 bin m2’ye yaklaşmış durumdadır. Özellikle
2013 yılından sonra alınan yurtdışı projeler şirket karlılığına ciddi anlamda katkı sağlarken, an
itibariyle yurtdışı projelerin toplam iş hacmindeki payının %2 seviyelerine kadar düşmüş
olması bu segmentteki toplam karlılığı son dönemde bir miktar düşürmüştür. Yine de taahhüt
tarafı Çuhadaroğlu Metal’in konsolide FAVÖK’ünün %30’una yakınını oluşturarak önemli
katkıda bulunmaktadır. Şirketin an itibariyle 107bin m2’lik bekleyen taahhütü bulunmaktadır.
Grafik 15: Çuhadaroğlu Alüminyum Satış ve FAVÖK göstergeleri
120
160
140
120
100
80
60
40
20
0
100
80
60
40
20
0
201 2
201 3
Pro je satışları (mln TL)
201 4
Eyl.15 - So n
12 ay
Cephe sistemleri (m2) - sağ eksen
16
16%
14
14%
12
12%
10
10%
8
8%
6
6%
4
4%
2
2%
0
-2
201 2
201 3
FAVÖK (mln TL)
0%
Eyl.15 - So n
-2%
12 ay
FAVÖK marjı - sağ ekse n
201 4
Kaynak: Şirket
Deniz Invest
Page 12
5 Şubat 2016
Çuhadaroğlu Metal: Üretimdeki rekabet avantajını büyüme ile taçlandırıyor
Borçluluk (konsolide)
Çuhadaroğlu Metal 2015-9.ay itibariyle 14.3mln TL net nakite sahiptir. Şirket gelecek dönem
yapacağı kapasite artırım projelerini finanse etmek için öncelikle kendi kaynaklarını
kullanmayı hedeflemekte, şu aşamada ekstra bir banka finansmanı düşünmemektedir.
Grafik 16: Çuhadaroğlu Metal net borç pozisyonu— mln TL
10.0
5.0
0.1
0.0
-5.0
6.9
-6.5
-14.3
-10.0
-15.0
-20.0
2012/12
2013/12
2014/12
2015/09
Kaynak: Şirket
Deniz Invest
Page 13
5 Şubat 2016
Çuhadaroğlu Metal: Üretimdeki rekabet avantajını büyüme ile taçlandırıyor
Finansal tablolar
Grafik 17: Varlıklar
Varlıklar - mln TL
2012/12
2013/12
2014/12
2015/09
Dönen Varlıklar
82.5
90.8
117.8
129.3
Nakit ve Nakit Benzerleri
27.5
18.4
13.3
33.7
Ticari Alacaklar
23.6
37.0
47.6
60.8
Diğer Alacaklar
0.6
0.7
0.2
0.4
Stoklar
26.0
31.0
50.4
26.5
Peşin Ödenmiş Giderler
2.0
0.7
2.6
4.4
İnşaat Sözleşmelerinden Alacaklar
0.0
0.8
0.0
0.0
Cari Dönem Vergisiyle İlgili Dönen Varlıklar
0.0
0.0
0.0
2.8
Diğer Dönen Varlıklar
2.8
2.1
3.6
0.7
Duran Varlıklar
60.8
59.9
55.6
55.5
İlişkili Olmayan Taraflardan Diğer Alacaklar
0.0
0.0
0.0
0.0
Finansal Yatırımlar
0.0
0.0
0.0
0.0
Yatırım Amaçlı Gayrimenkuller
11.3
11.3
7.6
0.4
Maddi Duran Varlıklar
48.7
47.5
46.4
52.1
Maddi Olmayan Duran Varlıklar
0.2
0.2
0.3
0.6
Peşin Ödenmiş Giderler
0.0
0.9
0.8
0.0
Cari Dönem Vergisiyle İlgili Duran Varlıklar
0.0
0.0
0.0
2.4
Ertelenmiş Vergi Varlığı
0.7
0.0
0.3
0.0
143.3
150.7
173.4
184.8
Toplam Varlıklar
Kaynak: Şirket
Kaynak: Şirket, TALSAD
Deniz Invest
Page 14
5 Şubat 2016
Çuhadaroğlu Metal: Üretimdeki rekabet avantajını büyüme ile taçlandırıyor
Grafik 18: Kaynaklar
Kaynaklar - mln TL
2012/12
2013/12
2014/12
2015/09
Kısa Vadeli Yükümlülükler
30.6
50.4
65.6
50.7
Kısa Vadeli Borçlanmalar
12.3
11.5
18.4
11.6
Ticari Borçlar
6.8
16.1
15.8
11.4
Çalışanlara Sağlanan Faydalar
0.6
2.2
3.1
1.8
Diğer Borçlar
0.0
0.0
0.0
1.3
Ertelenmiş Gelirler
8.2
17.9
24.9
18.7
Dönem Karı Vergi Yükümlülüğü
0.4
0.5
0.6
4.5
Çalışanlara Sağlanan Faydalara İlişkin Karşılıklar
0.7
1.0
0.7
1.0
Diğer Kısa Vadeli Karşılıklar
0.3
0.3
0.4
0.4
Diğer Kısa Vadeli Yükümlülükler
1.3
0.8
1.7
0.0
Uzun Vadeli Yükümlülükler
15.7
13.8
8.3
13.6
Uzun Vadeli Borçlanmalar
8.8
7.0
1.9
7.8
Çalışanlara Sağlanan Faydalara İlişkin Karşılıklar
1.7
1.7
1.8
3.4
Ertelenmiş Vergi Yükümlülüğü
5.2
5.1
4.6
2.5
Özkaynaklar
97.1
86.5
99.4
120.5
Ana Ortaklığa Ait Özkaynaklar
83.5
78.3
88.0
106.7
Ödenmiş Sermaye
9.3
9.3
62.0
62.0
Sermaye Düzeltme Farkları
52.2
52.2
0.0
0.0
Diğer Kapsamlı Gelirler veya Giderler
8.0
8.1
8.3
7.1
Kardan Ayrılan Kısıtlanmış Yedekler
9.3
13.0
13.2
12.1
Geçmiş Yıllar Karları/Zararları
-0.3
-11.7
-10.0
6.7
Net Dönem Karı/Zararı
4.9
7.3
14.5
18.8
Kontrol Gücü Olmayan Paylar
13.6
8.2
11.4
13.8
143.3
150.7
173.4
184.8
Toplam Kaynaklar
Kaynak: Şirket
Kaynak: Şirket, TALSAD
Deniz Invest
Page 15
5 Şubat 2016
Çuhadaroğlu Metal: Üretimdeki rekabet avantajını büyüme ile taçlandırıyor
Grafik 19: Gelir Tablosu
2012/12
2013/12
2014/12
2015/09 son 12 ay
Hasılat
82.3
127.7
189.7
222.6
Satışların Maliyeti (-)
64.9
100.3
149.4
182.4
Brüt Kar
17.4
27.4
40.3
40.2
21.1%
21.5%
21.2%
18.0%
Gelir Tablosu - mln TL
Marj
Faaliyet Giderleri (-)
13.0
16.6
18.8
18.9
Genel Yönetim Giderleri (-)
5.5
6.8
6.6
6.6
Pazarlama Giderleri (-)
6.8
8.7
10.7
10.6
Araştırma ve Geliştirme Giderleri (-)
0.7
1.0
1.5
1.6
3.9
3.4
2.1
8.4
Esas Faaliyetlerden Diğer Gelirler
5.7
8.0
11.7
21.5
Esas Faaliyetlerden Diğer Giderler (-)
1.8
4.6
9.6
-13.1
Esas Faaliyetlerden Diğer Gelir/Giderler
Esas Faaliyet Karı
8.3
14.2
23.6
29.7
10.1%
11.2%
12.5%
13.3%
Yatırım Faaliyet. Gelir/Gider
0.1
0.2
0.8
0.2
Finansman Gideri Öncesi Faaliyet Karı
8.4
14.5
24.5
29.9
Finansman Gelir/Gideri
Marj
-2.2
-3.9
-2.4
-3.1
Finansman Gelirleri
0.0
0.0
0.0
0.1
Finansman Giderleri (-)
2.2
3.9
2.4
3.3
Vergi Öncesi Kar
6.2
10.6
22.1
26.7
Sürdürülen Faaliyetler Vergi Gideri/Geliri
-1.2
-2.3
-4.5
-6.9
Dönem Vergi Gideri/Geliri
-6.8
-1.8
-5.3
-5.1
Ertelenmiş Vergi Gideri/Geliri
5.6
-0.5
0.8
-1.7
5.0
8.3
17.6
19.9
Dönem Karı
6.0%
6.5%
9.3%
8.9%
Ana Ortaklık Payları
Marj
4.9
7.3
14.5
17.6
Kontrol Gücü Olmayan Paylar
0.0
1.0
3.1
2.3
Amortisman İtfa Payları
4.1
4.5
4.9
5.6
FAVÖK
8.5
15.3
26.4
26.9
10.3%
12.0%
13.9%
12.1%
Marj
Kaynak: Şirket
Kaynak: Şirket, TALSAD
Deniz Invest
Page 16
Büyükdere Cad. No: 141 Kat: 9 34394 Esentepe, İstanbul/Türkiye
FERAGATNAME
Bu araştırma raporu (“Rapor”), Çuhadaroğlu Metal Sanayi ve Pazarlama A.Ş. ("Şirket") hakkındaki temel bilgilerin sunulması
maksadıyla Deniz Yatırım Menkul Kıymetler A.Ş. (“DenizYatırım”) Araştırma Bölümü tarafından hazırlanmıştır. Deniz Yatırım, şirket
paylarının halka arzında lider aracı kurum olarak hareket etmektedir. DenizYatırım işbu halka arzdan aracılık ve yüklenim komisyonu
elde edecektir. Yatırımcılar, bu raporu teslim alarak aşağıda ifade edilecek sınırlamalara tabi olma konusunda mutabık olduklarını
kabul ederler.
Bu rapor yalnızca teslim alan kişiye sunulmakta olup, doğrudan veya dolaylı olarak çoğaltılamaz, yeniden dağıtımı yapılamaz, diğer
kişilere verilemez ve de kısmen veya tamamen herhangi bir maksatla yayımlanamaz.
Ne bu rapor ne de bir kopyası, ilgili kanunlar uyarınca dağıtımının sınırlandırıldığı ülkelerde dağıtılamaz. Bu raporu elde eden kişiler
de bu türden sınırlamalara tabi iseler uymak konusunda gereken dikkat ve özeni göstermek zorundadırlar. Aksi bir durum ilgili ülke
düzenlemelerinin ihlal edilmesi durumunu doğurabilecektir.
Bu rapor, Şirket’e ait payların satın alınması için yapılmış bir çağrı veya böyle bir çağrının parçası olmadığı gibi, bir bütün olarak veya
belirli kısımları herhangi bir taahhüt veya sözleşmenin temeli veya dayanağı olmamalıdır.
Bu rapordaki belirli maddi veriler Şirket’ten alınmış, raporun hazırlanışı sırasında Şirket yönetimi ile biraraya gelinmiş ve bu raporda
yer alan maddi verilerin doğruluğu Şirket tarafından kontrol edilmiş olmasına rağmen, bu rapor; şirket, danışmanları, iştirakleri,
yöneticileri, çalışanları, temsilcileri tarafından ve/veya bunlarla birlikte değil, bunlardan bağımsız olarak DenizYatırım Araştırma
Bölümü tarafından hazırlanmıştır.
Bu raporda yer alan bilgi ve görüşler, tamamen DenizYatırım Araştırma Bölümü’ne ait olup, söz konusu bilgi ve görüşler,
Şirket’in veya üçüncü kişilerin temsilcisi olarak veya Şirket paylarının halka arzı kapsamında yalnızca kurum içi araştırma
faaliyetleri kapsamında ve Sermaye Piyasası Kurulu’nun 11/7/2013 tarihli ve 28704 sayılı Resmi Gazete’de yayımlanmış olan
III-37.1 nolu Yatırım Hizmetleri Ve Faaliyetleri İle Yan Hizmetlere İlişkin Esaslar Hakkında Tebliğ’in 73. Maddesi kapsamında
“Genel Yatırım Tavsiyesi” olarak sunulmuştur. Burada yer alan yatırım bilgi, yorum ve tavsiyeleri yatırım danışmanlığı
kapsamında değildir. Yatırım danışmanlığı hizmeti, yetkili kuruluşlar tarafından kişilerin risk ve getiri tercihleri dikkate
alınarak kişiye özel sunulmaktadır. Burada yer alan yorum ve tavsiyeler ise genel niteliktedir. Bu tavsiyeler mali durumunuz
ile risk ve getiri tercihlerinize uygun olmayabilir. Bu nedenle, sadece burada yer alan bilgilere dayanılarak yatırım kararı
verilmesi beklentilerinize uygun sonuçlar doğurmayabilir.
Ne araştırma bölümü analistleri, ne de DenizYatırım’ın danışmanları, yöneticileri, çalışanları veya temsilcileri, Şirket paylarının halka
arzı ve/veya Şirket paylarına yapılacak bir yatırım ile ilgili olarak; Şirket, herhangi bir pay sahibi veya bunların danışmanları, iştirakleri,
yöneticileri, çalışanları veya temsilcileri adına herhangi bir bilgi verme ve/veya herhangi bir beyan veya taahhütte bulunma yetkisine
sahip değildir.
Bu raporda yer alan bütün tahmin ve öngörüler yalnızca gösterge niteliğinde çalışmalar olup, raporda açıklanan varsayımlara
dayanılarak üretilmiştir. Gerçek sonuçlar, ekonomik veya diğer koşullardaki öngörülemeyen değişikliklerden esaslı şekilde etkilenebilir.
Bu raporda yer alan herhangi bir tahmin veya öngörünün gerçekleşme ihtimaline veya ne derece makul olduğuna ilişkin olarak aç ık
veya zımni hiçbir beyan veya taahhütte bulunulmamaktadır.
Bu raporda yer alan veya baz alınan bilgiler, DenizYatırım Araştırma Bölümü’nün güvenilir ve doğru olduğuna inandığı kaynaklardan
alınmıştır. Fakat DenizYatırım, bu raporda yer alan bilgileri bağımsız olarak doğrulamamaktadır. Bu raporda yer alan bilgi ve görüşler,
bu rapor tarihi itibariyle sunulmakta olup, meydana gelen değişiklikler bildirime konu edilmeyecektir.
Büyükdere Cad. No: 141 Kat: 9 34394 Esentepe, İstanbul/Türkiye
FERAGATNAME - II
Aşağıda belirtilen hususlarla ilgili olarak DenizYatırım, Şirket, herhangi bir pay sahibi veya bunların danışmanları, iştirakleri,
yöneticileri, çalışanları veya temsilcileri ("Taraflar") tarafından açık veya zımni herhangi bir beyan veya taahhütte bulunulmamıştır ve
bulunulmayacaktır. Hiçbir sorumluluk, yükümlülük veya özen yükümlülüğü taraflarca kabul edilmemektedir ve edilmeyecektir:

Bu raporun veya bu raporda yer alan veya bu rapor ile birlikte sunulan bilgi veya görüşlerin yeterliliği, doğruluğu, tamlığı veya
bunların içerdiği herhangi bir varsayımın makullüğü ve

Bu raporun tarihinden sonra, bu raporda yer alan bilgi ve görüşlerde yapılacak güncellemeler yoluyla veya başkaca şekillerde
ilave olan bilgilerin rapor alıcısına temini.
Taraflar, açık bir sekilde, kendilerine veya kendilerinden herhangi birine ulaşan ilave bir bilgiyi rapor alıcısına bildirmeyi taahhüt
etmemektedir. Bu hüküm saklı kalmak üzere, bu raporun tarihinden sonra Taraflar’dan herhangi birinin rapor alıcısına bir güncelleme
veya başka bir şekilde ilave bir bilgi sunması halinde, bu rapor için geçerli olan hüküm ve koşullar söz konusu ilave bilgiler için de
geçerli olacaktır. Kanun ve mevzuatlar izin verdiği sürece, Taraflar’ın hiçbiri, doğrudan veya dolaylı olarak, bu raporda yer alan bir
beyanın kullanılmasından ve/veya beyana itimat edilmesinden veya bu raporun içerdigi bir ihmalden veya bu raporun içeriğinden
kaynaklanan veya diğer şekillerde bu rapor ile bağlantılı kayıplar için hiçbir yükümlülük kabul etmemektedir. Bu raporun alıc ısı, bu
raporun içerdiği veya bu raporda atıfta bulunulan bilgilere yönelik kendi incelemesini ve analizini yapmak ve bu raporun konusunu
teşkil eden payların kar ve risklerini değerlendirmek ile sorumludur.
Halka arz edilen paylara ilişkin yatırım kararının Şirket ve halka arz edilecek paylarla ilgili ayrıntılı bilgi içeren İzahname ve
Tasarruf Sahiplerine Satış Duyurusu’nun incelenmesi suretiyle verilmesi gerekmektedir. Yatırım kararı verilirken söz konusu
izahnamade yer alan bilgiler dışında hiçbir bilgiye itimat edilmemelidir. Söz konusu İzahname ve Tasarruf Sahiplerine Satış
Duyurusu; Kamuyu Aydınlatma Platformu (www.kap.gov.tr), Çuhadaroğlu Metal Pazarlama ve Sanayi A.Ş.’nin web
sayfasında (www.cuhadaroglu.com) ve DenizYatırım Menkul Kıymetler A.Ş.’nin web sayfasında (www.denizyatirim.com) ilan
edilmiştir.
DenizYatırım ve/veya danışmanları, iştirakleri, yöneticileri, çalışanları veya temsilcileri, Şirket’e sermaye piyasası hizmetleri sunabilir.
Bu kapsamda hareket ederlerken; bu raporun konusunu teşkil eden paylara ilişkin raporu hazırlamış olan araştırma analistleri
tarafından bilinmeyen gizli bilgiler almış olabilirler. DenizYatırım ve danışmanları, iştirakleri, yöneticileri, çalışanları veya temsilcileri,
zaman zaman, bu raporda adı geçen Şirket’in veya iştiraklerinin paylarını satın alabilir, taahhüt edebilir veya bunların menkul
kıymetlerine, bu kıymetlere ilişkin türev araçlara yatırım yapabilirler (veya bu raporun yayımlanmasından önce bu işlemlerde bulunmuş
olabilirler) veya bu kıymetlere ilişkin olarak Sermaye Piyasası Mevzuatı'nın izin verdigi her türlü sıfatla hareket edebilirler.
İşbu dokümanı teslim alarak yukarıda belirtilen hususlara vakıf ve sınırlamalarla bağlı olduğunuzu kabul etmektesiniz