docTemmuz 2009 Sayı 12
download 
Şikayet Transkript
Temmuz 2009 Sayı 12
VOBJEKTÝF 12 VADELÝ ÝÞLEM VE OPSÝYON BORSASI Sayý HABER BÜLTENÝ Temmuz 2009 VOBDA PÝYASA YAPICILIÐI DÖVÝZDE FÝZÝKÝ TESLÝMAT DURMUÞ YILMAZ ÝLE RÖPORTAJ GARANTÝ FONU DÜNYA BORSALARINDA POZÝSYON LÝMÝTÝ UYGULAMALARI KARBON EMÝSYON PÝYASASI TEMMUZ 2009 VA D E L Ý Ý Þ L E M V E O P S Ý Y O N B O R S A S I VOBJEKTÝF Yönetim Kurulu Baþkanýnýn Mesajý Deðerli Okurlar, Son sayýmýzdan bugüne üç ayý geride býraktýk. Bu üç aylýk dönemde de diðer dönemlerde olduðu gibi, siz deðerli yatýrýmcýlarýmýza, reel ve finansal sektör mensuplarýmýza yepyeni ürünler ve projeler sunabilmek için var gücümüzle çalýþtýk. 2009 yýlý ilk altý ayý itibarýyla 142 milyar TLlik iþlem hacmine ulaþtýk. Ayný dönemde Borsamýzda 44 milyondan fazla sözleþme alýnýp satýldý. Henüz sadece ilk altý ayý tamamlamýþ olmamýza karþýn, sözleþme adedi bakýmýndan bir önceki senenin yüzde 80ine ulaþmýþ bulunmaktayýz. Bu iþlem hacmi geliþimi uluslararasý raporlara da yansýdý. FIAnýn 2009 senesi Ocak ve Þubat aylarýný ele alan raporunda VOBun iþlem hacmi bakýmýndan dünya borsalarý arasýnda 22. sýrada olmasý dikkat çekicidir. Þu andaki en önemli projelerimizden biri olan yazýlým sisteminin yenilenmesi hususunda çalýþmalarýmýz yabancý bir kuruluþ ile iþbirliði içinde yoðun þekilde sürdürülmektedir. Proje tamamlanýr tamamlanmaz opsiyon sözleþmelerini de iþleme açacaðýz. Piyasa yapýcýlýðý sistemine ise altýn sözleþmeleriyle çok yakýn bir gelecekte baþlayacaðýz. Altýn sözleþmelerimizde Ýþ Yatýrým Menkul Deðerler A.Þ. ve Finans Yatýrým Menkul Deðerler A.Þ. piyasa yapýcý kuruluþ olarak görev alacaklar. Önümüzdeki dönemlerde diðer sözleþmelerimiz için de piyasa yapýcýlýðý sistemi baþlatýlabilir. Lisanslý depoculuk sisteminin hayata geçirilmesi konusunda da özellikle açýlacak olan pamuk analiz laboratuarlarýnýn bilgi iþlem alt yapýsýna destek vermek yönünde çalýþmalarýmýzý sürdürmekteyiz. Yakýn gelecekte, Borsamýzý tanýtýcý kapsamlý bir reklam kampanyasý baþlatmayý hedeflemekteyiz. Bunun için çalýþmalarýmýz nihayetlenme aþamasýnda. Son olarak, bilindiði gibi, ithalatçý ve ihracatçýlarýmýzýn döviz sözleþmelerinin derinlikli verilerini ücretsiz olarak alabilmelerini saðlayan bir kampanya baþlatmýþtýk. Sektörden gelen yoðun talep doðrultusunda bu kampanyamýzýn süresini altý ay daha, 2009 yýlý sonuna kadar, uzattýk. Yepyeni projelerin hayata geçirilmesi ve yükselen baþarý grafiðimizin devamý için çalýþmalarýmýzý bundan sonraki dönemlerde de hýzlanarak sürdüreceðimizi bildirmek isterim. sayý 12 Geride býraktýðýmýz birkaç ay hem iþlem hacmi, hem de açýk pozisyon deðeri bakýmýndan birçok rekorun kýrýldýðý bir dönem oldu. Geçmiþe ait veriler incelendiðinde, bugüne kadarki en yüksek günlük iþlem hacmine 29 Þubat 2008 tarihinde 1,645 milyar TL ile ulaþýldýðý görülecektir. Nisan ve Mayýs aylarýnda bu rekor üç kez yenilenmiþ, son olarak 7 Mayýs 2009 tarihinde 2,247 milyar TLye ulaþmýþtýr. Diðer yandan, Borsamýz bugüne kadarki en yüksek açýk pozisyon deðerine ise 26 Þubat 2008 tarihinde, 1,568 milyar TL ile ulaþmýþtý. Bu rekor haziran ayýnda iki kez yenilendi, son olarak 29 Haziran 2009 tarihinde 1,626 milyar TL ile açýk pozisyon rekorumuzu kýrmýþ olduk. 1 TEMMUZ 2009 VA D E L Ý Ý Þ L E M V E O P S Ý Y O N B O R S A S I VOBJEKTÝF Genel Müdürün Mesajý Yeni sayýmýzla sizlere tekrar ulaþmanýn mutluluðunu yaþýyorum. Daha önceki sayýda da söz verdiðimiz üzere VOBJEKTÝFi aksatmadan yayýnlamaya devam ediyoruz. Hýzla geliþmekte olan piyasamýzýn aracý kurum ve banka tarafýnda çalýþan arkadaþlarýmýzýn ve yatýrýmcýlarýn Borsamýz ve dünyadaki piyasalarla ilgili geliþmeler hakkýnda bilgi edinmesi açýsýndan önemli bir kaynak olarak gördüðümüz VOBJEKTÝFe piyasamýzda iþlem yapan deðerli profesyonel arkadaþlarýmýzýn da yazýlarýný ve katkýlarýný beklediðimizi ifade etmek isterim. Borsamýzda bu sene de krize raðmen iþlem hacminde önemli artýþlar yaþanmaya devam ediyor. Ýlk altý aylýk hacmimize bakýldýðýnda 2009 yýlýný geçen yýla göre %40-%50 civarýnda bir artýþla kapatacaðýmýzý ve muhtemelen toplam iþlem hacminde 300 milyar TLye ulaþacaðýmýzý düþünüyorum. derece önemli iþlevleri vardýr. 2008 yýlýnda yaþanan kriz, denetimsiz tezgahüstü piyasalarda gerçekleþen türev iþlemlerin ne kadar tehlikeli olduðunu ve dolayýsýyla VOB benzeri borsalarýn önemini bir defa daha ortaya çýkarmýþtýr. Dolayýsýyla elbirliði ile Borsamýzý ve vadeli iþlem ve opsiyon piyasalarýný geliþtirmeliyiz. Bizler her zaman yatýrýmcýlarýn VOBda iþlem yapmadan önce bilgi sahibi olmalarýný tavsiye ediyoruz ve aracý kuruluþlarýmýza bu konuya özen göstermeleri yönünde zaman zaman baský da yapýyoruz. Bireysel yatýrýmcýlar açýsýndan kaldýraçlý olmasý nedeniyle risk taþýyan ancak önemli ölçüde de getiri imkaný saðlayan vadeli iþlem sözleþmelerinde her zaman büyüklerin veya yabancý yatýrýmcýlarýn deðil zaman zaman bireysel yatýrýmcýlarýn da baþarýlý bir þekilde önemli getiriler saðladýðýný ifade etmek isterim. Özetle, yatýrýmcýlarýmýza vadeli piyasalarýn risklerinin farkýnda olmalarýný, ancak yeterli bir eðitim aldýktan sonra da piyasamýzda iþlem yapmalarýný öneririm. VOB olarak mevcut sözleþmelerimize ek olarak farklý ihtiyaçlara cevap verecek yeni sözleþmeler üzerinde de çalýþtýðýmýz ifade ediyor, saygýlarýmý sunuyorum. 3 sayý 12 Geliþen iþlem hacmi ile birlikte daha da fazla dikkat çeken Borsamýza iliþkin yapýlan haberler de sýklaþmaya baþladý. Ancak maalesef son birkaç aydýr Borsamýzda manipülasyon yapýldýðýna ve manipülasyonun daha çok yabancý yatýrýmcýlar tarafýndan yapýldýðýna dair medyada büyük ölçüde asýlsýz bazý iddialar yer aldý. Piyasamýzýn ve iþlem gören kontratlarýmýzýn yatýrýmcý nezdindeki itibarýnýn zedelenmemesi açýsýndan son derece önem verdiðim bir konu olmasý nedeniyle, medyada yer alan tüm iddialara gerekli cevaplarý kýsa sürede vermeye özen gösterdim. Bundan sonra da bu konuda kararlý tutumumu ayný þekilde sürdüreceðimden emin olabilirsiniz. Bizim, VOBda hiçbir zaman manipülasyon olmaz þeklinde bir iddiamýz yok, piyasanýn doðasý gereði manipülasyon yapmaya çalýþanlar olacaktýr. Ancak manipülasyon olarak nitelendirmediðimiz birtakým piyasa hareketlerinin manipülasyon olarak tanýmlanmaya çalýþýlmasýnýn hem bize hem de iþlem yapan yatýrýmcýlarýmýza büyük haksýzlýk olduðunu düþünüyorum. Bu mesnetsiz iddialar piyasamýzda iþlem yapmayý düþünen yeni yatýrýmcýlarýn da hevesini kýrabilir, piyasamýzýn geliþmesine, etkinleþmesine sekte vurabilir. Oysa bildiðiniz üzere organize türev piyasalar geliþmiþ veya geliþmeye odaklanmýþ ekonomilerin olmazsa olmaz bir parçasýdýr ve son VOBJEKTÝF VA D E L Ý Ý Þ L E M V E O P S Ý Y O N B O R S A S I TEMMUZ 2009 Bu sayýda... Yýl:5 Sayý:12 Temmuz 2009 VOBJEKTÝFVADELÝ ÝÞLEM VE OPSÝYON BORSASI HABER BÜLTENÝ Sahibi: Vadeli Ýþlem ve Opsiyon Borsasý A.Þ. 1 Yönetim Kurulu Baþkanýnýn Mesajý 3 Genel Müdürün Mesajý 6 VOBdan Haberler 9 Güncel VOBda Piyasa Yapýcýlýðý Sistemi Döviz Vadeli Ýþlem Sözleþmelerinde Fiziki Teslimat 17 Röportaj Durmuþ Yýlmaz, TCMB Baþkaný Temsilci: Çetin Ali Dönmez Sorumlu Müdür: Tolga Uysal Mahiyeti: Ýktisadi Konular Yayýn Türü: Yerel Süreli Yayýn Yönetim Yeri: Akdeniz Caddesi Birsel Ýþ Mrk. No:14 K:6 Alsancak 35210 ÝZMÝR Te l: 0.232. 481 10 81 Fax: 0.232. 445 61 85 www.vob.org.tr e-posta:[email protected] Reklam: Aslý Ekiz [email protected] Tel: 0.232. 481 10 73 Grafik & Basým Yeri: Toprak Ofset Mat. Ýnþ.Ýhr. San. Tic. Ltd. Þti. Bornova Cad. No:9/Z-36 Öztim Ýþ Mrk. Iþýkkent-ÝZMÝR Tel : 0.232. 472 21 22 Fax : 0.232. 472 24 54 Basým Tarihi: 08.08.2009 sayý 12 4 21 Araþtýrma Garanti Fonu Teminat Yetersizliðinden Ýptal Edilen Emirler Dünya Borsalarýnda Pozisyon Limiti Uygulamalarý Kyoto Protokolü ve Karbon Emisyon Piyasasý VOB USD/TL Vadeli Ýþlem Sözleþmesi Risk Modellemesi 53 Uzman Görüþü Erhan Topaç, Gedik Yatýrým Yönetim Kurulu Baþkaný 56 Etkinlikler 59 Dünyadan Haberler 70 VOB Hakkýnda Merak Ettikleriniz VOBJEKTÝF VA D E L Ý Ý Þ L E M V E O P S Ý Y O N B O R S A S I TEMMUZ 2009 VOBdan haberler VOBda PÝYASA YAPICILIÐI BAÞLIYOR! Borsamýz, altýn vadeli iþlem sözleþmelerine canlýlýk getirmek amacýyla bu sözleþmede piyasa yapýcýlýðý sistemini yakýn gelecekte hayata geçirmeye hazýrlanýyor. Bu proje kapsamýnda, üyelerimizden Ýþ Yatýrým Menkul Deðerler A.Þ. ve Finans Yatýrým Menkul Deðerler A.Þ. Borsamýza piyasa yapýcý olmak için baþvuruda bulunmuþtur. Üyelerimizin baþvurularý uygun bulunmuþ ve bu üyelerimiz yakýn bir gelecekte VOB-Altýn sözleþmesinde piyasa yapýcý olarak iþlem yapmaya baþlayacaklardýr. Piyasa yapýcýlýðý uygulamasýnýn baþta döviz sözleþmeleri olmak üzere diðer sözleþmelere de yaygýnlaþtýrýlmasý planlanmaktadýr. ÝHRACATÇI VE ÝTHALATÇILARA ÖZEL KAMPANYAMIZ DEVAM EDÝYOR! Bilindiði gibi, reel sektör þirketlerimizi döviz kuru risklerini yönetmeye teþvik etmek amacýyla, 2009 yýlýnýn Ocak-Haziran dönemi boyunca VOBda iþlem gören döviz vadeli iþlem sözleþmelerinin yüzeysel ve beþ kademeye kadar derinlikli verileri sadece dýþ ticaret þirketlerine mahsus olmak üzere Borsamýz tarafýndan ücretsiz olarak verildi. Karþýlaþtýðýmýz yoðun ilgi sebebiyle, kampanyanýn sayý 12 6 süresi 2009 yýlý sonuna kadar uzatýldý. Kampanyadan yararlanmak için ihracatçý ve/veya ithalatçýlarýn VOB verilerini yayýnlayan firmalardan herhangi birine meslek birliklerindeki üye sicil numaralarý ile birlikte baþvurmalarý yeterlidir. VOB verileri Bloomberg, Foreks, IBS, Matriks, Plato ve Reuters tarafýndan yayýnlanmaktadýr. FÝZÝKÝ TESLÝMATLI DÖVÝZ SÖZLEÞMELERÝ ÝÞLEME AÇILIYOR! Bilindiði gibi, VOBda iþlem gören döviz sözleþmeleri nakdi uzlaþma yöntemiyle sonlandýrýlmaktadýr. Son dönemlerde, özellikle reel sektör firmalarýndan ve özel finans katýlým bankalarýndan fiziki teslimatla sonlandýrýlan döviz sözleþmelerinin de iþleme açýlmasý yönünde gelen talepler sýklaþmýþtýr. Bu ihtiyaç doðrultusunda, mevcut sözleþmelerin yanýnda fiziki teslimatlý döviz sözleþmeleri de Borsamýzda iþlem görmeye baþlayacaktýr. Yeni iþleme açýlacak olan sözleþmeler, sözleþme büyüklüðü ve vergi muafiyeti konularýnda da avantajlar sunacaktýr. VOB DÜNYA BORSALARI SIRALAMASINDA 22. SIRAYA YÜKSELDÝ! Ýþlemlerine 4 Þubat 2005 tarihinde baþlayan VOB, geride býraktýðý dört buçuk sene zarfýnda, büyük geliþim göstermiþtir. Borsamýzda 2008 senesinde VOBJEKTÝF VA D E L Ý Ý Þ L E M V E O P S Ý Y O N B O R S A S I TEMMUZ 2009 54 milyon dolayýnda sözleþme alýnýp satýlmýþ, toplam iþlem hacmi 208 milyar TLye ulaþmýþtýr. Bu iþlem hacmi, VOBu 2008 senesinde dünya borsalarý s ý r a l a m a s ý n d a 2 8 . s ý r a y a y ü k s e l t m i þ t i r. VOBdaki iþlem hacmi yükseliþi 2009 senesinde de artan bir ivme ile sürmektedir. 24 Haziran 2009 tarihi itibarý ile 42 milyondan fazla sözleþme alýnýp satýlmýþ, bu sözleþmelerin deðeri 136 milyar TLyi aþmýþtýr. FIAnýn 2009 senesi Ocak ve Þubat aylarýný ele alan raporunda VOBun iþlem hacmi bakýmýndan 22. sýrada olmasý dikkat çekicidir! VOB ARDI ARDINA REKORLAR KIRIYOR! Geride býraktýðýmýz Nisan ve Mayýs aylarý, Borsamýzýn ardý ardýna iþlem hacmi ve açýk pozisyon deðeri sayý 12 8 rekorlarý kýrdýðý bir dönem oldu. Son iþlem hacmi rekoru 29 Þubat 2008 tarihinde 1,645 milyar TL ile kýrýlmýþtý. 21 Nisan 2009 tarihinde 1,739 milyar TL ile, ardýndan 30 Nisan 2009 tarihinde 2,198 milyar TL ile ve 7 Mayýs 2009 tarihinde 2,247 milyar TL ile Borsamýz kendi rekorunu ardý ardýna üç kez kýrmýþ oldu. Borsamýz, en yüksek toplam açýk pozisyon deðerine ise 26 Þubat 2008 tarihinde, 1,568 milyar TL ile ulaþmýþtý. 26 Haziran 2009 tarihinde 1,575 milyar TL ile ve ardýndan 29 Haziran 2009 tarihinde 1,626 milyar TL ile Haziran ayýnda açýk pozisyon rekorunu ardý ardýna iki kez kýrmýþ oldu. TEMMUZ 2009 VA D E L Ý Ý Þ L E M V E O P S Ý Y O N B O R S A S I VOBJEKTÝF Güncel VOBda piyasa yapýcýlýðý sistemi Emir ÇETÝNKAYA VOB Sözleþme, Araþtýrma ve Ýstatistik Müdürü Kerem ÖNDE VOB Sözleþme, Araþtýrma ve Ýstatistik Müdürlüðü Uzman Yardýmcýsý [email protected] Borsamýzda 2008/71 Nolu Piyasa Yapýcýlýðý Esaslarý Genelgesinin 15 Eylül 2008 tarihinde yayýmlanmasý ile piyasa yapýcýlýðý sistemine geçilmiþtir. Piyasa yapýcýlýðý uygulamasý için ilk olarak altýn ve pamuk vadeli iþlem sözleþmeleri seçilmiþtir. Borsamýzdaki piyasa yapýcýlýðý uygulamasýnýn daha iyi anlaþýlmasý için, altýn vadeli iþlem sözleþmesindeki piyasa yapýcýlýðý uygulamasýný bu sayýmýzda ayrýntýlý olarak ele alacaðýz. Piyasa yapýcýlýðý sistemiyle piyasa yapýcý üyeler, sorumlu olduklarý sözleþmeler için Borsa tarafýndan belirlenen koþullarda alýþ ve satýþ kotasyonu vererek iþlem yaparlar. Piyasa yapýcý üyeler altýn vadeli iþlem sözleþmesi için geçerli piyasa yapýcý bandýnýn orta noktasýnýn % 1 aþaðýsý ve % 1 yukarýsý aralýðýnda olmak üzere minimum 10ar adet alým satým kotasyonu girmek ile yükümlüdürler. Piyasa yapýcýlýðý sistemi hem yatýrýmcýlara hem de piyasa yapýcý olan üyelere çeþitli avantajlar sunmaktadýr. Altýn sözleþmesinde piyasa yapýcýlýðý uygulamasýnýn yatýrýmcýlara sunduðu avantajlar: Yatýrýmcýlarýn karþýlarýnda her zaman belirli bir fiyattan belirli miktar için alýcý ya da satýcý olmasý Likiditenin ve etkinliðin artmasý Ölçüsüz fiyat hareketlerinin önüne geçilmesi Altýn sözleþmesinde piyasa yapýcýlýðý uygulamasýnýn piyasa yapýcý üyelere saðladýðý avantajlar: Piyasa yapýcý üyelerin piyasa yapýcýlýðý hesabýna yapmýþ olduklarý iþlemlerden alýnacak Borsa payý oraný %0dýr. Piyasa yapýcý üyenin piyasa yapýcý olduðu sözleþmede müþterileri adýna gerçekleþtirdiði iþlemlerden alýnacak Borsa payýndan %50 indirim uygulanýr. Piyasa yapýcý üyeler piyasa yapýcý olduklarý sözleþmelerde alým satým farklarýndan gelirlerini ve iþlem hacimlerini artýrma imkanýna sahip olmaktadýrlar. Soru ve Cevaplarla Altýn Sözleþmesinde Piyasa Yapýcýlýðý · Bir üye birden fazla sözleþmede piyasa yapýcý olabilir mi? 9 sayý 12 Piyasa yapýcýlýðý, piyasa yapýcý üyelerin bir dayanak varlýk için alým ve satým teklifleri vermeleri temeline dayanan, yatýrýmcýlara ve piyasa yapýcýlara belirli avantajlar sunan bir sistemdir. Dünyada piyasa yapýcýlýðý sistemi likiditesi sýnýrlý olan sözleþmeler baþta olmak üzere birçok sözleþmede uygulanmaktadýr. VOBJEKTÝF VA D E L Ý Ý Þ L E M V E O P S Ý Y O N B O R S A S I TEMMUZ 2009 Bir üye birden fazla sözleþmede piyasa yapýcý olabildiði gibi bir sözleþmede de birden fazla piyasa yapýcý üye olabilir. 50,050 TLden 1 adet sözleþme iþlem görmesi durumunda, bandýn orta noktasý deðiþir ve 50,050 olur. Ayný üyenin birden fazla piyasa yapýcý üye temsilcisi olabilir mi? MM Band dýþýnda kalan fiyat kotasyonlarý otomatik olarak iptal mi ediliyor ? Bir üyenin birden fazla piyasa yapýcý üye temsilcisi ve piyasa yapýcý hesabý olabilir. Bu ilgili üyenin tercihine baðlýdýr. Ancak her piyasa yapýcý üyenin asgari bir piyasa yapýcý üye temsilcisi olmak zorundadýr. Piyasa yapýcý üye temsilcisi, piyasa yapýcý bandýnýn dýþýnda fiyat giremez. Ancak girmiþ olduðu piyasa yapýcý bandýn içerisindeki fiyat, piyasada gerçekleþen iþlemler sonucu deðiþmesi ve girilen fiyatýn yeni oluþan bandýn dýþýnda kalmasý söz konu olabilir. Bu durumda bandýn dýþýnda kalan emir iptal edilir. Bu hususu bir örnekle açýklayalým. Piyasa yapýcý üye temsilcisi müþteri iþlemi yapabilir mi? Piyasa yapýcý üye temsilcisi kendilerine bu iþ için tahsis edilen hesap dýþýnda baþka bir hesap için emir kabul edemezler. Piyasa yapýcý üye temsilcileri sadece sorumlu olduklarý sözleþmede kurallara uygun olarak sürekli kotasyon bulundurmakla görevlidirler. Piyasa yapýcý bandý (MM Band) nedir? Piyasa yapýcý bandý, piyasa yapýcý üye temsilcisinin alýþ ve satýþ kotasyonu vermekle yükümlü olduðu fiyat aralýðýdýr. Alýþ ve satýþ kotasyonlarý bu band dýþýnda verilemez. Altýn sözleþmesi için piyasa yapýcý bandý, piyasa yapýcý bandý orta noktasýnýn %1 aþaðýsý ve %1 yukarýsýdýr. Piyasa yapýcý bandý iþlemlere göre nasýl deðiþmektedir? Piyasa yapýcý bandý, ilgili sözleþmede 1 adet iþlem olmasý ya da son fiyatýn piyasa yapýcý bandý orta noktasýndan %0,5 oranýnda sapmasý durumunda deðiþir. Piyasa yapýcý üye temsilcileri, piyasa yapýcý bandý orta noktasýný ve piyasa yapýcý bandýný kotasyon girme sekmesinden görebilirler. Örnek 1: PY bandý orta noktasý 50,000 TL iken fiyatýn 50,300 TLye çýkmasý ya da 49,700 TLye düþmesi durumunda PY bandýnýn orta noktasý deðiþir, çünkü piyasadaki fiyat PY bandýndan % 0,5in üzerinde deðiþmiþtir. Örnek 2: PY bandý orta noktasýnýn 50,000 TL iken sayý 12 10 Örnek: PY bandý orta noktasý 50,000 TL iken piyasa yapýcý üye temsilcisi %1 bandýnýn içinde olan 49,700 -50,400 TL aralýðýndan alým satým emrini girmiþtir. Eðer PY bandýnýn orta noktasý 50,300 TL olursa 49,700 TLden girilen alým emri iptal edilir. Çünkü 49,700 PY bandý orta noktasýnýn 50,300 olduðu durumda % 1lik bandýn dýþýnda kalmakta bu nedenle sistem bu kotasyonu iptal etmektedir. Sistem, alým emri iptal edildikten sonra 10 dakika içerisinde yeni alým emri girilmezse ve PY bandýnýn orta noktasý deðiþmezse yeni alým emrini 49,795 TLden otomatik olarak girer. MM bandýn geniþlemesi nedir? Altýn vadeli iþlem sözleþmesinde piyasa yapýcý kotasyon bandý aþaðýdaki þartlardan birinin gerçekleþmesi halinde %2ye çýkartýlýr: i. Sözleþmenin fiyatýnýn bir önceki günün uzlaþma fiyatýna göre %5 deðiþim göstermesi, ii. Piyasa yapýcýnýn bir sözleþmede gün içinde aldýðý net pozisyonun 500 adede ulaþmasý (gün içindeki net pozisyonun 500 adedin altýna düþmesi halinde piyasa yapýcý bandý tekrar %1e inmektedir), iii. Piyasa yapýcýnýn bir sözleþmede gün içindeki alýþ ve satýþlarýnýn toplamýnýn 1.000 adede ulaþmasý, iv. Piyasa yapýcýnýn bir sözleþmedeki mutlak pozisyonunun 2.000 adede ulaþmasý (piyasa yapýcýnýn sözleþmedeki pozisyonun 2.000 adedin TEMMUZ 2009 VA D E L Ý Ý Þ L E M V E O P S Ý Y O N B O R S A S I VOBJEKTÝF altýna düþmesi halinde piyasa yapýcý bandý tekrar %1e inmektedir). Altýn Vadeli Ýþlem Sözleþmesinde Piyasa Yapýcýlýðý Örneði Piyasa yapýcý üye hangi vadelerde sisteme zorunlu kotasyon girmek zorundadýr? Mayýs ayýnda, Borsamýzda Altýn Vadeli Ýþlem Sözleþmesinin Haziran, Aðustos ve Ekim vadeleri iþlem görmektedir. Piyasada iþlem gören Haziran vadeli altýn sözleþmesinin fiyatý 44,500 TL (Piyasa yapýcý bandý orta noktasý kabul edilmiþtir) olduðu varsayýmý altýnda, piyasa yapýcý üyenin kotasyon verebileceði en geniþ fiyat aralýðý 44,055 TL 44,945 TL olacaktýr. Bu sözleþmede 43,000 TLden 10 adet uzun pozisyonu olan bir yatýrýmcý, pozisyonunu kapamak istediði anda piyasa yapýcýnýn vermiþ olduðu kotasyondan pozisyonunu kapatabilir. Eðer piyasada piyasa yapýcý üyenin vermiþ olduðu fiyattan daha iyi bir alýcý varsa pozisyon elbette ki daha iyi bir fiyattan kapatýlabilecektir. En kötü ihtimalle piyasa yapýcý bandý çerçevesinde sistemde sürekli bir alým satým fiyatý yer alacaktýr. Piyasa yapýcý üye altýn vadeli iþlem sözleþmesinde en yakýn ay ve izleyen vade ayýnda, seans süresince çift yönlü kotasyon bulundurmak zorundadýr. Piyasa yapýcý üyeler altýn vadeli iþlem sözleþmesinin diðer vadesinde isteðe baðlý olarak kotasyon girebilirler. Örneðin altýn sözleþmesinde iþleme açýk vade aylarý Haziran, Aðustos ve Ekim aylarý ise piyasa yapýcý üye temsilcisi Haziran ve Aðustos aylarý için kotasyon girmek zorundadýr. Haziran vade ayý kapandýðýnda Aðustos ve Ekim aylarý piyasa yapýcý üyeler için fiyat girilmesi zorunlu aylar olacaktýr. Piyasa yapýcý üyenin piyasa yapýcý olduðu sözleþmelerde girebileceði asgari ve azami kotasyon miktarý nedir? Piyasa yapýcý üye temsilcisinin piyasa yapýcý olduðu sözleþmelerde girebileceði kotasyon miktarý asgari 10 adet, azami 2.000 adettir. Piyasa yapýcý üye kotasyon girerken piyasadaki alým ya da satým fiyatlarý ile eþleþecek bir fiyat girebilir mi? Piyasa yapýcý üye, piyasa yapýcý bandý içerisinde yer alan her fiyatý kotasyon olarak girebilir. Eðer piyasadaki fiyatlar bu bandýn içindeyse, piyasa yapýcý üye ekrandaki satýþ fiyatýndan alým emri ya da ekrandaki alýþ fiyatýndan satýþ emri girer ve iþlem gerçekleþir. Piyasa yapýcý üyeler kendi aralarýnda iþlem yapabilir mi? Sistemde birden fazla piyasa yapýcý üyenin varlýðý halinde alým satým fiyat aralýðý daha da yakýnlaþmýþ olacaktýr. Likiditenin artmasý yatýrýmcýlarýn her zaman karþýlarýnda piyasa fiyatýna yakýn alýcý ve satýcý bulmalarýný saðlayacak böylece bir sözleþmenin etkin bir þekilde iþlem görmesi için en önemli etkenlerden biri piyasa yapýcýlýðý sistemi ile saðlanmýþ olacaktýr. Borsamýzda altýn vadeli iþlem sözleþmesinde iþlem hacmi gün geçtikçe artmaktadýr. Piyasa yapýcýlýðý sistemi ile iþlem hacminin altýn vadeli iþlem sözleþmesinde önemli seviyelere gelmesi beklenmektedir. Yapýlan düzenleme sonrasý altýn vadeli iþlem sözleþmesinde Ýþ Yatýrým Menkul Deðerler A.Þ. ve Finans Yatýrým Menkul Deðerler A.Þ. piyasa yapýcý üye olarak seçilen ilk üyelerimizdir. Piyasa yapýcý üyeler kendi aralarýnda iþlem yapabilirler. Piyasa yapýcý üyelerin kendi aralarýnda yapacaklarý iþlemlerde de fiyat ve zaman önceliði kuralý geçerlidir. sayý 12 11 VOBJEKTÝF VA D E L Ý Ý Þ L E M V E O P S Ý Y O N B O R S A S I TEMMUZ 2009 Döviz vadeli iþlem sözleþmelerinde fiziki teslimat Bahar DEMÝRYÜREK VOB Sözleþme Araþtýrma Ve Ýstatistik Müdürlüðü Uzman Kerem ÖNDE VOB Sözleþme Araþtýrma Ve Ýstatistik Müdürlüðü Uzman Yardýmcýsý [email protected] 4 Þubat 2005 tarihinden itibaren VOBda iþlem gören mevcut döviz vadeli iþlem sözleþmelerinde vade sonunda uzlaþma nakdi mutabakat yöntemiyle yapýlmaktadýr. Sektör temsilcilerinden gelen talep çerçevesinde mevcut döviz vadeli iþlem sözleþmeleriyle birlikte iþlem görmek üzere fiziki (hesaben) teslimatlý döviz vadeli iþlem sözleþmeleri de iþleme açýlacaktýr. Sözleþme özellikleri açýsýndan mevcut döviz vadeli iþlem sözleþme özellikleri aþaðýdaki gibidir. Nakdi Uzlaþmalý Döviz Vadeli Ýþlem Sözleþmesi Özellikleri Dayanak Varlýk Sözleþme Büyüklüðü Kotasyon Þekli TL/USD TL/EURO Dolar/TL Paritesi Euro/TL Paritesi 1.000 USD 1.000 EURO TL ile 1,4850/55 (0,0005 TL ve katlarý) TL ile 2,1255/60 (0,0005 TL ve katlarý) Vade Aylarý Þubat, Nisan, Haziran, Aðustos, Ekim ve Aralýk (Ayný anda içinde bulunulan aya en yakýn üç vade ayýna ait sözleþmeler iþlem görür. Bu üç vade ayýndan biri Aralýk ayý deðilse, Aralýk vade ayý ayrýca iþleme açýlýr.) Þubat, Nisan, Haziran, Aðustos, Ekim ve Aralýk (Ayný anda içinde bulunulan aya en yakýn üç vade ayýna ait sözleþmeler iþlem görür. Bu üç vade ayýndan biri Aralýk ayý deðilse, Aralýk vade ayý ayrýca iþleme açýlýr.) Baþlangýç Teminatý 180 TL 240 TL sayý 12 12 TEMMUZ 2009 VA D E L Ý Ý Þ L E M V E O P S Ý Y O N B O R S A S I VOBJEKTÝF Sürdürme Teminatý Baþlangýç Teminatýnýn %75'i. Baþlangýç Teminatýnýn %75'i. Gün Sonu Uzlaþma Fiyatý Borsa kapanmadan önceki son 10 dakika içerisinde gerçekleþtirilen tüm iþlemlerin miktarlarýna göre aðýrlýklý fiyatlarýnýn ortalamasý. Eðer kapanýþ aralýðýnda 10dan az iþlem yapýldýysa, zaman sýnýrý olmaksýzýn o gün içerisinde gerçekleþen son 10 iþlemin miktar aðýrlýklý fiyat ortalamalarý alýnýr. Borsa kapanmadan önceki son 10 dakika içerisinde gerçekleþtirilen tüm iþlemlerin miktarlarýna göre aðýrlýklý fiyatlarýnýn ortalamasý. Eðer kapanýþ aralýðýnda 10dan az iþlem yapýldýysa, zaman sýnýrý olmaksýzýn o gün içerisinde gerçekleþen son 10 iþlemin miktar aðýrlýklý fiyat ortalamalarý alýnýr. Vade Sonu Uzlaþma Fiyatý TCMBnin vade tarihinde saat 15:30 itibariyle açýkladýðý ABD Dolarý döviz satýþ kuru. TCMBnin vade tarihinde saat 15:30 itibariyle açýkladýðý Euro döviz satýþ kuru. Son Ýþlem Günü Ýlgili vade ayýnýn son iþ günü Ýlgili vade ayýnýn son iþ günü Sözleþmenin Vadesi Uzlaþma Þekli Ýlgili vade ayýnýn son iþ günü Ýlgili vade ayýnýn son iþ günü Nakdi Mutabakat Nakdi Mutabakat Her bir vade ayý için 20.000 Bu eþik seviyenin üzeri ise toplam açýk pozisyon sayýsýnýn %10u ile sýnýrlýdýr. Her bir vade ayý için 20.000 Bu eþik seviyenin üzeri ise toplam açýk pozisyon sayýsýnýn %10u ile sýnýrlýdýr. Pozisyon Limiti Fiziki teslimatlý döviz vadeli iþlem sözleþme özelliklerinin ise aþaðýdaki þekilde olmasý öngörülmektedir. Fiziki Teslimatlý Döviz Vadeli Ýþlem Sözleþmesi Özellikleri TL/USD Dayanak Varlýk Dolar/TL Paritesi Sözleþme Büyüklüðü 100.000 USD TL/EURO Euro/TL Paritesi 100.000 EURO Kotasyon Þekli TL ile 1,4850/55 (0,0005 TL ve katlarý) TL ile 2,1255/60 (0,0005 TL ve katlarý) Vade Aylarý Yýlýn tek aylarýndan ayný anda iki vade ayý ( Ocak, Mart, Mayýs, Temmuz, Eylül, Kasým. Bu iki vade ayýndan biri Ocak ayý deðilse, Ocak vade ayý ayrýca iþleme açýlýr.) Yýlýn tek aylarýndan ayný anda iki vade ayý ( Ocak, Mart, Mayýs, Temmuz, Eylül, Kasým. Bu iki vade ayýndan biri Ocak ayý deðilse, Ocak vade ayý ayrýca iþleme açýlýr.) Baþlangýç Teminatý Sürdürme Teminatý 18.000 TL Baþlangýç Teminatýnýn %75'i. 24.000 TL Baþlangýç Teminatýnýn %75'i. Gün Sonu Uzlaþma Fiyatý Borsa kapanmadan önceki son 10 dakika içerisinde gerçekleþtirilen tüm iþlemlerin miktarlarýna göre aðýrlýklý fiyatlarýnýn ortalamasý. Eðer kapanýþ aralýðýnda 10dan az iþlem yapýldýysa, zaman sýnýrý olmaksýzýn o gün içerisinde gerçekleþen son 10 iþlemin miktar aðýrlýklý fiyat ortalamalarý alýnýr. Borsa kapanmadan önceki son 10 dakika içerisinde gerçekleþtirilen tüm iþlemlerin miktarlarýna göre aðýrlýklý fiyatlarýnýn ortalamasý. Eðer kapanýþ aralýðýnda 10dan az iþlem yapýldýysa, zaman sýnýrý olmaksýzýn o gün içerisinde gerçekleþen son 10 iþlemin miktar aðýrlýklý fiyat ortalamalarý alýnýr. TCMBnin vade tarihinde saat 15:30 TCMBnin vade tarihinde saat 15:30 Vade Sonu Uzlaþma itibariyle açýkladýðý ABD Dolarý döviz satýþ itibariyle açýkladýðý Euro döviz satýþ kuru Fiyatý kuru sayý 12 13 VOBJEKTÝF VA D E L Ý Ý Þ L E M V E O P S Ý Y O N B O R S A S I TEMMUZ 2009 Son Ýþlem Günü Ýlgili vade ayýnýn son iþ gününden önceki Ýlgili vade ayýnýn son iþ gününden önceki ikinci iþ günü. ikinci iþ günü. Sözleþmenin Vadesi Ýlgili vade ayýnýn son iþ günü Uzlaþma Þekli Fiziki Teslimat Pozisyon Limiti Her bir vade ayý için 2.500 adet. Her bir vade ayý için 2.500 adet. Bu eþik seviyenin üzeri ise toplam açýk Bu eþik seviyenin üzeri ise toplam açýk pozisyon sayýsýnýn %10u ile sýnýrlýdýr. pozisyon sayýsýnýn %10u ile sýnýrlýdýr. Fiziki teslimatlý döviz vadeli iþlem sözleþmelerinin mevcut döviz sözleþmelerinden tek farký vade sonu uzlaþma yönteminin fiziki teslimat olmasý deðildir. Mevcut sözleþmelerle fiziki teslimatlý döviz vadeli iþlem sözleþmelerinin farklý olduðu hususlar aþaðýda listelenmiþtir: · Uzlaþma þekli · Sözleþme büyüklüðü · Son iþlem günü · Pozisyon limiti · Baþlangýç ve sürdürme teminatlarý · Vade aylarý Fiziki Teslimat süreci nasýl iþleyecektir? · Son iþlem günü (T günü) ilgili vade ayýnýn son iþ gününden önceki ikinci iþ günüdür. Son iþlem günü seans sonunda açýk kalan tüm pozisyonlar fiziki teslimata tabiidir. · 15:30da vade sonu uzlaþma fiyatýnýn belirlenmesinden sonra seans bitimine kadar fiziki teslimat yapmak istemeyenler pozisyonlarýný kapatabilir. · Son iþlem gününden sonraki ikinci iþ günü (T+2 günü) pozisyonlarýný kapatmamýþ uzun pozisyon sahipleri vade sonu uzlaþma fiyatý baz alýnarak alacaklarý dövizin TL karþýlýðýný 16:30a kadar Takasbanka yatýrmak zorundadýr. Kýsa pozisyon sahipleri ise teslim etmeleri gereken sayý 12 14 Ýlgili vade ayýnýn son iþ günü Fiziki Teslimat dövizi Takasbankýn muhabir bankasýndaki hesaplara SWIFT yoluyla T+2 günü 16:30a kadar yatýrmalarý gerekmektedir. T+2 günü saat 16:30dan baþlayarak teslimat tutarý olan döviz miktar, uzun pozisyon sahibi üyenin Takasbank nezdindeki döviz hesabýna, TL karþýlýðý olan tutar ise kýsa pozisyon sahibi üyenin Takasbank nezdindeki TL cari hesabýna ayný gün valörüyle aktarýlýr. Fiziki teslimat sürecinde uzun ve kýsa pozisyon sahiplerinin yükümlülükleri üye bazýnda netleþtirilerek üyeler üzerinden tamamlanacaktýr. T+2 günü saat 16:30a kadar Takasbanka bir üye tarafýndan aktarýlmasý gereken döviz yatýrýlmadýðýnda, Takasbank uzun pozisyon sahibi tarafýndan yatýrýlan TLyi kullanarak spot piyasadan dövizi satýn alarak karþý tarafa aktaracaktýr. Bu aþamada ilgili dövizin spot piyasadan alýnmasýnda kullanýlan kur ile vade sonu uzlaþma fiyatý arasýnda aleyhte bir fark oluþmasý durumunda ilgili kýsa pozisyon sahibinin teminat hesabýndan düþülecektir. Uzun pozisyon sahibi tarafýndan yatýrýlmasý gereken TL tutar yatýrýlmadýðýnda ise kýsa pozisyon sahibinin yatýrmýþ olduðu döviz spot piyasada satýlarak karþý tarafýn yükümlülüðü Takasbank tarafýndan yerine getirilecektir. Yine aleyhte kur farký olmasý durumunda ilgili tarafýn teminat hesaplarýna yansýtýlacaktýr. T+2 günü 16:30a kadar edimlerini yerine getirmeyen pozisyonlar için saat 16:30-EFT kapanýþ saati arasý birinci temerrüt hükümleri, T+2 EFT kapanýþ saati sonrasý ise ikinci temerrüt hükümleri uygulanýr. TEMMUZ 2009 VA D E L Ý Ý Þ L E M V E O P S Ý Y O N B O R S A S I VOBJEKTÝF T Günü 15:30 Son Ýþlem günü seans baþlangýcý. Son Ýþlem Günü Saat 15:30 da TCMB döviz satýþ kuru baz alýnarak en yakýn fiyat adýmýna yuvarlanarak vade sonu uzlaþma fiyatý belirlenir. Fiziki teslimat sürecinde efektif teslimat kabul edilmeyecektir. Fiziki Teslimat Süresince Ýliþkin Bir Örnek A ve B iki farklý aracý kurum VOBda faaliyet gösteriyor. Mart vadeli fiziki teslimatlý döviz sözleþmesinde son iþlem günü seans sonunda üyelerin farklý müþterilerinin aþaðýdaki pozisyonlara sahip olduðunu varsayalým. A aracý kurumunun müþterilerinin vade sonundaki pozisyonlarý aþaðýdaki gibi olsun. 1 nolu müþteri 2 nolu müþteri 3 nolu müþteri 4 nolu müþteri TL/USD sözleþmesinde 30 uzun. TL/USD sözleþmesinde 30 kýsa. TL/USD sözleþmesinde 15 uzun. TL/USD sözleþmesinde 25 kýsa. Toplam 45 uzun, 55 kýsa pozisyon var. Net olarak ise 10 kýsa pozisyonu bulunuyor. B aracý kurumunun müþterilerinin vade sonundaki pozisyonlarý aþaðýdaki gibi olsun. 1 nolu müþteri 2 nolu müþteri 3 nolu müþteri 4 nolu müþteri TL/USD sözleþmesinde 30 kýsa. TL/USD sözleþmesinde 30 uzun. TL/USD sözleþmesinde 15 kýsa. TL/USD sözleþmesinde 25 uzun. Toplam 45 kýsa, 55 uzun pozisyon var. Net olarak 17:15 Son Ýþlem Günü saat 15:30dan seansýn kapanýþýna kadarki süre içerisinde iþlemler devam eder. Seans sonunda açýk kalan tüm pozisyonlar fiziki teslimata konu olur. ise 10 uzun pozisyonu bulunuyor. Son iþlem günü 15:30da TCMB döviz satýþ kuru 1,7123 TLdir. Vade sonu uzlaþma fiyatý ise en yakýn fiyat adýmýna yuvarlanarak 1,7125 TL olarak belirlenmiþtir. T günü 29 Mart, T+1 günü 30 Mart T+2 günü 31 Mart olduðunu varsayalým. Yukarýdaki örneðimizde A üyesi sadece müþterilerinin net 10 adet kýsa pozisyonu için Takasbanka toplam 1 milyon USD (10x100.000 =1.000.000 USD) dolarý T+2 günü 16:30a kadar yatýracak ve karþýlýðýnda 1.000.000 USD X 1,7125 =1.712.500 TL ayný gün valörüyle Takasbank tarafýndan hesabýna yatýrýlacaktýr. Üye ise almýþ olduðu TLyi kendi müþterileri arasýnda netleþtirerek müþteri hesaplarýna yansýtacaktýr. Yukarýdaki örneðimizde B üyesi ise sadece müþterilerinin net 10 adet uzun pozisyonu için Ta k a s b a n k a t o p l a m 1 . 7 1 2 . 5 0 0 T L y i (10x100.000x1,7125 =1.712.500 TL) T+2 günü 16:30a kadar yatýracak ve karþýlýðýnda 1.000.000 USD, ayný gün valörüyle Takasbank tarafýndan hesabýna yatýrýlacaktýr. Üye ise almýþ olduðu USDyi kendi müþterileri arasýnda netleþtirerek müþteri hesaplarýna yansýtacaktýr. 15 sayý 12 09:15 VOBJEKTÝF VA D E L Ý Ý Þ L E M V E O P S Ý Y O N B O R S A S I TEMMUZ 2009 Yukarýda belirtilen þekilde ve süresi içerisinde döviz yükümlülüklerinin yerine getirilmemesi halinde Takasbank döviz karþýlýðý ödenmiþ olan TL (takas alacaðý) ile spot piyasadan dövizi satýn alarak karþý tarafa ödeyecektir. Bu durumda eðer dövizin spot piyasada alýþ kuru 1,7125den yüksekse aleyhte kur farký ilgili teminat hesaplarýna yansýtýlacaktýr. Fiziki teslimat yapmak istemiyorum. Bu sözleþmelerde pozisyon aldýðýmda fiziki teslimat yapmak zorunda mýyým? Fiziki teslimatlý döviz sözleþmelerinde pozisyon alýp fiziki teslimat yapmak istemeyen yatýrýmcýlar son iþlem gününe kadar diledikleri an pozisyonlarýný kapatarak fiziki teslimat yapmak zorunda kalmazlar. Hatta son iþlem günü saat 15:30da vade sonu uzlaþma fiyatý belirlendikten sonra fiziki teslimat yapmak istemeyen pozisyon sahipleri 17:15 seans bitimine kadar vade sonu uzlaþma fiyatý üzerinden piyasadaki likidite çerçevesinde pozisyonlarýný kapatabilirler. Fiziki teslimatlý döviz sözleþmelerinin saðlayacaðý faydalar neler olacaktýr? Fiziki teslimatlý döviz vadeli iþlem sözleþmelerinde sözleþme büyüklüðü 100.000 USD ve 100.000 EURO olarak belirlenmiþtir. Reel sektör kuruluþlarý ve kurumsal yatýrýmcýlar 100 bin ve katlarý þeklinde iþlem yaparak büyük pozisyonlarýný daha kolay yönetebileceklerdir. Vade sonunda diledikleri takdirde pozisyonlarýna paralel dövizi hesaben teslim alabileceklerdir. sayý 12 16 Dövizin fiziki olarak teslime konu olmasý sadece fiziki teslimat isteyenler için geçerli bir uygulamadýr. Fiziki teslimat istemeyenler vadeden önce pozisyonlarýný diledikleri zaman kapatabilirler. Fiziki teslimatlý döviz sözleþmeleri özellikle reel sektör firmalarý açýsýndan daha somut algýlanmakta ve iþlem yapmalarýný teþvik etmesi beklenmektedir. Özellikle özel finans katýlým bankalarýnýn bu yönde talepleri bulunmaktadýr. Bir diðer önemli husus ise vade sonunda fiziki teslimat ile sonuçlanan pozisyonlar için BSMV muafiyeti doðmasýdýr. TEMMUZ 2009 VA D E L Ý Ý Þ L E M V E O P S Ý Y O N B O R S A S I VOBJEKTÝF TCMB Baþkaný Durmuþ Yýlmaz ile röportaj Kadir Kýlýçparlar Elite Medya [email protected] Vadeli iþlem piyasalarýnýn dünyadaki yýllýk iþlem hacmi 2,2 trilyon Dolar düzeyinde. Türkiyede henüz 4 yýllýk bir mazisi bulunan vadeli iþlem piyasasýnýn Türkiye ekonomisine getirdiði ve getireceði katký hakkýnda ne düþünüyorsunuz? Ekonomide faaliyet gösteren tüm karar alýcýlarýn üstlendikleri riskleri doðru biçimde ölçmeleri ve yönetmeleri, saðlýklý iþleyen bir piyasa ekonomisinin temel unsurlarýndan biridir. 2001de yaþadýðýmýz kriz sonrasýnda daha güçlü ve istikrarlý bir ekonominin temellerini oluþturma amacýyla, etkin bir finans sektörünün altyapýsýnýn güçlendirilmesine yönelik düzenlemeler ve dalgalý kur rejimi uygulamasý, risk yönetimine iliþkin araçlara duyulan ilgiyi artýrmýþtýr. Bu süreçte geliþen vadeli piyasalar saðladýklarý olanaklarla, yatýrýmcýlara kur ve faiz gibi riskleri yönetebilme imkaný tanýmaktadýr. Böylece yatýrýmcýlar ekonomik þoklara ve dalgalanmalara karþý daha hazýrlýklý olabilmekte ve daha uzun vadeli düþünebilmektedir. ülkemizde hem risk yönetimi bilincinin geliþmesine katkýda bulunmakta, hem de sunduðu ürünlerle 17 sayý 12 Bu alandaki geliþmeler sonucunda ortaya çýkan organize bir piyasa ihtiyacýný karþýlamak üzere 2005 yýlýnda kurulan Vadeli Ýþlem ve Opsiyon Borsasý, VOBJEKTÝF VA D E L Ý Ý Þ L E M V E O P S Ý Y O N B O R S A S I TEMMUZ 2009 yatýrýmcýlara risklerini güvenli bir þekilde yönetebilme olanaðý saðlamaktadýr. Vadeli Ýþlem ve Opsiyon Borsasý ile birlikte karþý taraf riskinin büyük ölçüde yönetilebildiði bir piyasanýn ortaya çýkýþý, özellikle uluslararasý yatýrýmcýlarýn TL araçlara ilgisinin artmasýna ve mali sistemin derinleþmesine katkýda bulunmaktadýr. Kurulduðu yýldan itibaren istikrarlý bir þekilde büyüyen Vadeli Ýþlem ve Opsiyon Borsasýnýn, finansal piyasalarýn derinleþmesi ve ekonominin dýþa açýklýðýnýn artmasý ile birlikte daha geniþ bir yatýrýmcý kitlesine ve iþlem hacmine ulaþacaðý tahmin edilmektedir. Finansal küreselleþme ve teknolojik ilerleme sayesinde dünyada türev sözleþmelerin hacmi 2000li yýllardan itibaren çok hýzlý bir þekilde büyüme göstermiþtir. Büyük ölçüde tezgah üstü piyasalarda sunulan bu sözleþmelerin, saðladýðý fýrsatlarýn yaný sýra finansal istikrar açýsýndan bazý sakýncalar da içerdiði özellikle son kriz döneminde açýk bir þekilde görülmüþtür. Sunulan ürünlerin farklýlýðý, karmaþýklýðý, düzenleme ve denetlemelerin eksikliði, politika belirleyicilerinin izlemekte zorlandýðý, þeffaflýktan oldukça uzak ve daha önce görülmemiþ boyutlarda büyük iþlem hacmine sahip bir piyasanýn doðmasýna yol açmýþtýr. Yüksek kaldýraçlý iþlemlerin yaygýnlaþmasý ve finansal olmayan kuruluþlarýn varlýðý, bu piyasalarda karþý taraf riskinin fiyatlandýrýlmasýnda sorunlarýn ortaya çýkmasýna neden olmuþtur. Yaþanan küresel kriz sonrasýnda geliþmiþ ülkelerde tezgah üstü türev ürünlerin bir bölümünün, düzenleyici ve denetleyici otoriteler tarafýndan organize piyasalara yönlendirildiðini görmekteyiz. Bu önlemler hem piyasada büyük bir oyuncunun yükümlülüklerini yerine getirememesinin yaratabileceði sistemik riskleri büyük ölçüde ortadan kaldýracak, hem de üstlenilen risklerin daha þeffaf izlenebilmesini saðlayacaktýr. Organize bir piyasa olarak Vadeli Ýþlem ve Opsiyon Borsasýnýn da, bu alanda gelecekte önemli iþlevler üstleneceðini öngörmekteyiz. Türkiyede fiyat istikrarýnýn mimarý olarak tüm kesimlere zaman zaman Döviz geliri olmayan dövizle borçlanmasýn uyarýsýnda bulunuyorsunuz. VOBda iþlem gören Euro-TL ve Dolar-TL kontratlarý, iþ dünyasýný ve yatýrýmcýlarý kur riskinden korumak için önemli bir kalkan. Mutlaka dövizle iþ yapmasý sayý 12 18 gerekenlerin kendilerini VOBu kullanarak korumasý konusunda düþüncelerinizi alabilir miyiz? Türkiye Cumhuriyet Merkez Bankasý, döviz geliri olmayan firmalarýn ya da kiþilerin döviz cinsinden borçlanmamalarýný veya borçlanmak durumunda kalýrlarsa türev ürünleri kullanarak risklerini yönetmelerinin gerekliliðini her fýrsatta birçok kez vurgulamýþtýr. Yurtdýþýndan döviz kredisi kullanýmýnýn yaygýnlaþmasý ile birlikte reel sektörün döviz pozisyon açýðýndaki artýþ, bu uyarýlarýn önemini artýrmýþtýr. Nitekim 2008 yýlýnda firmalarýn satýþ gelirlerinin artmasýna raðmen kârlýlýklarýnýn düþmesinin ardýndaki temel neden, kur ve faizlerdeki yukarý yönlü hareketlere karþý birçok firmanýn kendilerini koruyacak önlemleri yeteri kadar alamamýþ olmasýdýr. 2001 yýlýndan bu yana gerçekleþtirilen düzenlemeler ve Vadeli Ýþlem ve Opsiyon Borsasýnýn kurularak iþlerlik kazanmasý ile finans sektöründe risk yönetimi alanýnda kayda deðer bir ilerleme saðlanmýþtýr. Ancak son dönemde yaþanýlanlar, risk yönetiminin reel sektör nezdinde geliþimi konusunda hâlâ atýlmasý gereken adýmlar olduðunu göstermektedir. Dövizle iþlem yapmasý gereken firmalarýn, kur hareketlerinden korunmak amacýyla alabilecekleri önlemlere iliþkin seçenekler, Türkiyede döviz piyasalarý iþlem hacimleriyle birlikte önemli ölçüde artmýþtýr. Bunlarýn içinde, vadeli iþlemlerde karþý taraf riskini ortadan kaldýrmasý nedeniyle saðladýðý avantajlar bakýmýndan organize bir piyasa olarak Vadeli Ýþlem ve Opsiyon Borsasý öne çýkmaktadýr. Küresel krizden çýkýþýn baþladýðýna dair yorumlar yoðunlaþtý. Türk iþ dünyasýna bu konuda tavsiyeniz nedir? Bilindiði gibi 2007 yýlýnýn ikinci yarýsýnda ABD eþik altý konut piyasasýnda baþlayan sorunlar, zamanla tüm dünyaya yayýlarak hem finansal istikrarý, hem de ekonomik istikrarý tehdit eder boyutlara ulaþmýþtýr. 2008 yýlýnýn son çeyreðinden itibaren küresel finansal krizin dünya ekonomileri üzerindeki etkisi hýzlý ve yýkýcý bir þekilde ortaya çýkmýþtýr. Küreselleþme olgusu ve krizin finans sisteminden kaynaklanmasý gibi nedenlerle, içinde bulunduðumuz küresel krizin geçmiþte yaþanan örneklerinden çok daha derin ve uzun süreli olmasý beklenmektedir. TEMMUZ 2009 2007 yýlýnýn ikinci yarýsýndan itibaren ortaya çýkan küresel kriz, finansman imkânlarýný ve dýþ talebi olumsuz etkileyerek, diðer geliþmekte olan ülkeler gibi Türkiyede de iktisadi faaliyette belirgin bir yavaþlamaya yol açmýþtýr. Ancak, geçmiþ tecrübelerimiz ýþýðýnda saðlam ve istikrarlý bir yapýya sahip olan finansal sistemimiz küresel krizin ülkemiz finansal piyasalarýna yansýmalarýnýn sýnýrlý olmasýný saðlamýþtýr. Son dönemde politika faizlerindeki indirimler ve alýnan mali tedbirler sonrasýnda içinde bulunduðumuz yýlýn ikinci çeyreðinde ülkemizde yurt içi talebin göreli olarak istikrar kazanabileceðini ve son çeyrekten itibaren büyümenin pozitif rakamlara geçeceðini, diðer bir deyiþle Türkiye ekonomisinde toparlanmanýn, küresel ekonomiye göre daha erken baþlayabileceðini öngörmekteyiz. Bununla birlikte, geçmiþte Türkiye ekonomisinde yaþanan krizlerin ardýndan iktisadi faaliyette gözlemlenen hýzlý toparlanmanýn aksine, bu krizden çýkýþýn yavaþ ve kademeli olacaðýný, kýsa vadede toplam talepte belirgin bir ivmelenme yaþanmasýný beklememekteyiz. Dýþ finansmana eriþim imkanlarýnýn sýnýrlý kalmaya devam etmesi, baþlýca ihracat pazarlarýmýzda toparlanmanýn daha geç ve kademeli olmasý ve ihracatýmýzda dýþ talebe duyarlý dayanýklý tüketim ve sermaye mallarýnýn yüksek payý, Türkiye ekonomisindeki toparlanmanýn, alýþýlagelmiþ tecrübelerimizden farklý olacaðýný göstermektedir. Benzer bir þekilde, özel sektörün yatýrým harcamalarýnda önümüzdeki dönemde hýzlý bir toparlanma beklenmemektedir. Ýþsizlik oranlarýndaki olumsuz seyrin 2009 yýlý boyunca devam ederek, VOBJEKTÝF harcanabilir geliri ve birim iþgücü maliyetlerini uzunca bir süre sýnýrlamaya devam edeceði, tarým dýþý istihdam göstergelerindeki toparlanmanýn, toplam talebe kýyasla, daha gecikmeli gerçekleþeceðini öngörmekteyiz. Vadeli iþlem piyasasýnýn derinleþmesinin Türkiyede emlaktan emtiaya, enerjiden dövize kadar pek çok alana disiplin getireceði ve kayýt dýþýlýðý azaltacaðý beklentisi var. Bu konudaki yorumunuz nedir? Temel olarak piyasa oyuncularý tarafýndan riskten korunmak için kullanýlmakta olan türev araçlarýn önemi ve finansal araçlar ve piyasalarýn taþýdýðý risklerden korunma ihtiyacý, teknolojik geliþmenin hýz kazanmasý, küreselleþme, uluslararasý rekabetin artmasý ve piyasalardaki finansal araçlarýn daha karmaþýk hale gelmesi ile birlikte hýzlý bir artýþ göstermiþtir. Öncelikle mal piyasalarýnda kullanýlan türev araçlar, bugün yoðun olarak finansal piyasalarda da kullanýlmaktadýr. Türev piyasalar, döviz ve faiz gibi finansal araçlardan emtia fiyatlarýna kadar geniþ bir yelpazede risklerin yönetilmesine imkan saðlamaktadýr. Ayný zamanda bu piyasalar, ekonomik birimlerin geleceðe iliþkin beklentilerinin ölçülebilmesine ve fiyatlara yansýmasýna da katkýda bulunmaktadýr. Böylelikle, piyasalarda öngörülebilirlik artmakta ve piyasalar daha etkin çalýþabilmektedir. Türev araçlarýn bir diðer faydasý da, firmalarýn iþlem ve iþletme maliyetlerinin azalmasýný ve risklerin etkin olarak yönetilmesini saðlayarak sermaye akýþlarýný kolaylaþtýrmasý, likidite akýþýna katkýda bulunmasý ve bankacýlýk sisteminin kârlýlýðýný artýrmasýdýr. Ayrýca, yeni yatýrým araçlarý sunmalarý sayesinde yatýrýmcýlarýn portföy çeþitliliði artmakta, böylelikle finansal piyasalar derinlik kazanmaktadýr. Merkez bankalarý açýsýndan ise risk yönetimi ve bilgi saðlama iþlevleri aracýlýðýyla para politikasýnýn ekonomiyi yönlendirmede kullandýðý aktarým mekanizmasýný hýzlandýrmakta ve etkinleþtirmektedir. Dolayýsýyla da para politikasýnýn öngörülebilirliðine katkýda bulunmaktadýr. Bütün bunlara ek olarak, vadeli iþlem piyasasý, yapýlan iþlemlerin kayda geçirilmesi yolu ile kayýt 19 sayý 12 eðilimi gözlense de küresel ekonomide toparlanmanýn ne zaman baþlayacaðý konusu belirsizliðini korumaktadýr. Son dönemde uluslararasý piyasalarda gözlenen iyimserlik, açýklanan verilerin bir toparlanma sinyali vermesinden ziyade, bu verilerin beklendiði ölçüde olumsuz gerçekleþmemesinden kaynaklanmaktadýr. Bu durum, yaþanan krizin beklentilerde ne derece büyük bir tahribata yol açtýðýnýn bir göstergesi olarak algýlanmalýdýr. Mevcut ortamda uluslararasý kredi piyasalarýndaki sorunlarýn devam ettiði ve küresel ekonomide henüz belirgin bir toparlanma gözlenmediðine iliþkin deðerlendirmemiz geçerliliðini korumaktadýr. VA D E L Ý Ý Þ L E M V E O P S Ý Y O N B O R S A S I VOBJEKTÝF VA D E L Ý Ý Þ L E M V E O P S Ý Y O N B O R S A S I TEMMUZ 2009 dýþý ekonomi ile mücadeleye de katký saðlayacaktýr. Son olarak, Türkiyenin bir finans merkezi olmasý için hangi adýmlarýn atýlmasý gerektiðini düþünüyorsunuz? Türkiyenin bir finans merkezi olabilmesinin ön koþullarýnýn gerçekleþtirilebilmesi için devletin, özel sektörün ve sivil toplum örgütlerinin eþgüdümlü olarak çalýþmasý gerekmektedir. Söz konusu ön koþullar, aþaðýdaki gibi özetlenebilir: Sürdürülebilir fiyat istikrarýna ek olarak sermaye yeterlilik oraný yüksek, gözetim, denetim ve düzenleme açýlarýndan kuvvetli ve güvenilir bir mali sistem ile finansal istikrarýn saðlanarak güvence altýna alýnmasý önem arz etmektedir. Finansal kuruluþlar için aracýlýk maliyetlerinin hem bölgesel hem de küresel rekabete izin verecek kadar düþük olmasý da gerekmektedir. Özel mülkiyet hakkýný, sözleþmelerin güvence altýna alýnmasýný ve iflas süreçlerini kapsayan güçlü bir hukuk siteminin oluþturulmasý ve buna ek olarak özellikle finansal anlaþmazlýklarýn çözümünde hukuki sürenin mümkün olan en kýsa süreye çekilmesi konusu da ön koþullar arasýnda yer almaktadýr. Yabancý finansal kuruluþlarýn piyasaya girebilme serbestisinin saðlanmasý, giriþ maliyetlerinin azaltýlmasý ve finansal hizmet ürünlerinde yerliyabancý farkýnýn azaltýlarak ortadan kaldýrýlmasý önemlidir. Ayrýca diðer bir husus da kalýcý ve çok sýk deðiþikliðe uðramayan, istikrarlý ve uygulama açýsýndan þeffaf bir vergi sisteminin getirilmesidir. Kamunun bankacýlýk sektöründeki payýnýn azaltýlmasý ve özerkliðinin yasa ile saðlanmasýnýn yanýnda, bu sektörün ihtiyaç duyacaðý niteliklerde finans çalýþanlarý, denetçileri ve düzenleyicilerinin olmasý da gerekmektedir. Ekonomideki kayýt dýþýlýðýn azaltýlmasý da ülkemizin bir finans merkezi olabilmesi açýsýndan önemlidir. Bu konuda Türkiye Cumhuriyet Merkez Bankasýnýn sayý 12 20 amacý fiyat istikrarýný saðlamak ve sürdürmek, finansal istikrarý desteklemektir. Ödeme ve mutabakat sistemlerinin sorunsuz iþlemesi de Merkez B a n k a s ý n ý n s o r u m l u l u k l a r ý a r a s ý n d a d ý r. TEMMUZ 2009 VA D E L Ý Ý Þ L E M V E O P S Ý Y O N B O R S A S I VOBJEKTÝF Garanti Fonu Þamil Demirkan VOB Üye Ýþleri Müdürü Aslý Ekiz VOB Üye Ýþleri Uzman Yardýmcýsý [email protected] Çalýþmamýzda dünyanýn önde gelen borsalarý yanýnda, geliþmekte olan bazý borsalarýn takas merkezlerinin, temerrüt durumunda kullanacaklarý finansal kaynaklar ve garanti fonu uygulamalarý ile ilgili ortak özellikler tespit edilmeye çalýþýlmýþtýr. Eurex Takas Merkezi: Eurex Takas Merkezi,Eurex için gerçekleþtirilen iþlemlerin takasýný yapmakta olup 34 adet doðrudan takas üyesi, 46 adet genel takas üyesi ve 326 adet takas üyeliði olmayan Borsa üyesi kuruma hizmet vermektedir. Takas Sisteminin Güvenliðini Oluþturan Kaynaklar: Herhangi bir üyenin temerrüdü nedeniyle ortaya çýkan zararýn karþýlanmasýnda Eurex Takas Merkezinin kaynaklarý aþaðýda yer alan sýraya göre kullanýlýr. Ýþlem teminatlarý Mütemerrit üyenin Eurex Takas Merkezi Garanti Fonu (Garanti Fonu) katký payý Eurex Takas Merkezi rezervleri Garanti Fonundaki diðer üyelerin payý Eurex Takas Merkezi özsermayesi (Yýllýk net kardan ayrýlan tutarlar) Ana sermayedarlarýn garantileri (SWX Swiss Exchange ve Deutsche Boerse AG) Eurex Takas Merkezi temerrüt durumunda ortaya 21 sayý 12 Tezgahüstü piyasalarda iþlem gören türev araçlarla, borsalarda iþlem gören türev araçlar arasýndaki en önemli farklardan birisi de, borsalarda iþlem gören türev araçlarýn karþý taraf riskinin olmamasý, baþka bir ifade ile takas riskinin bulunmayýþýdýr. Zira alýcýya karþý satýcý, satýcýya karþý da alýcý yerine geçen (Central Counter Party) Takas Merkezi gerçekleþen iþlemlerin takasýný, belirli kaynaklarla sýnýrlý olmak üzere veya sýnýrsýz olarak garanti etmektedir. Tezgahüstü piyasalarda ise iþlemler teminatsýz gerçekleþtiði gibi, böyle bir garanti sistemi de bulunmamaktadýr. Son iki yýldýr dünyayý ve ülkemizi etkileyen finansal krizin sorumlularýndan birisi olarak çok yüksek kaldýraçla iþlem gören tezgahüstü türev araçlarýn gösterildiði bugünlerde, kademeli olarak devreye giren birden fazla finansal kaynaktan oluþan bir garanti sistemi ile takas garantisi sunan borsalarýn önemi daha da artmýþtýr. VOBJEKTÝF VA D E L Ý Ý Þ L E M V E O P S Ý Y O N B O R S A S I TEMMUZ 2009 çýkacak zararýn mevcut Garanti Fonu ile karþýlanýp karþýlanmayacaðýný ölçmek için, üyelerin mevcut açýk pozisyonlarý üzerinde stres testleri uygular. Yapýlan stres testi kriz koþullarýnda ürün bazýnda gerçekleþen fiyat hareketleri ve inceleme gününden baðýmsýz olarak ürün bazýnda yaþanan en büyük fiyat hareketleri olmak üzere 2 ana kriteri göz önünde bulundurur. Stres testleri sonucunda hesaplanan zararlar üyelerin yatýracaðý ilave iþlem teminatlarý ile karþýlanamýyorsa Eurex Takas Merkezi Garanti Fonunun zararý karþýlayýp karþýlamadýðýna bakýlýr. Hesaplanan zararlar Garanti Fonu ile de karþýlanamýyorsa Yönetim Kurulu, iþlem teminatlarýnýn veya Garanti Fonu büyüklüðünün arttýrýlmasý gibi risk azaltýcý önlemleri uygulamaya koyar. Garanti Fonu Uygulamasý: Eurex Takas Merkezi Garanti Fonuna yatýrýlmasý gereken katký paylarýný, takas üyeliðinin çeþidi ve üyelerin sahip olduklarý toplam teminat yükümlülüðünü dikkate alarak belirlemektedir. Takas üyelerinin Eurex Takas Merkezine yatýrmalarý gereken garanti fonu katký paylarý, Genel takas üyeleri için en az 5 milyon Euro ve doðrudan takas üyeleri için en az 1 milyon Euro olmalýdýr. Belirtilen tutarlar minimum katký payý olmakla beraber ilgili üyenin mevcut pozisyonlarý nedeni ile yatýrmalarý gereken teminat toplamlarý göz önünde bulundurularak 3 ayda bir yýlda toplam 4 defa olmak üzere yapýlan güncellemeler dahilinde aþaðýda belirtilen deðerlendirmeler sonucu çýkacak rakamlardan en büyüðü dikkate alýnarak belirlenir: Son 30 gün içerisinde sahip olmasý gereken teminat toplamý ortalamasýnýn %2si, Son 250 gün içerisinde sahip olmasý gereken teminat toplamýnýn ortalamasýnýn %2sidir. OCC Takas Merkezi: OCC (The Options Clearing Cooperation) dünyanýn önde gelen borsalarý olan CBOE, AMEX, ISE, NYSE sayý 12 22 Arca, Philadelphia Stock Exchange, Boston Stock Exchange, NqLx, OneChicago ve Philadelphia Board o f Tr a d e b o r s a l a r ý n ý n t a k a s i þ l e m l e r i n i gerçekleþtirmekte ayný zamanda üyeleri arasýnda Amerikanýn önde gelen 130 aracýlýk þirketini bulundurmaktadýr. Takas Sisteminin Güvenliðini Oluþturan Kaynaklar: Herhangi bir üyenin temerrüdü nedeniyle ortaya çýkan zararýn karþýlanmasýnda OCCnin kaynaklarý aþaðýda yer alan sýraya göre kullanýlýr. Ýþlem teminatlarý Mütemerrit üyenin garanti fonu katký payý OCC Garanti Fonundaki (Garanti Fonu) diðer üyelerin payý Garanti Fonundaki diðer üyelerin ilave katký payý OCC Takas Merkezinin Ýþlem Teminatlarý ve Garanti Fonu Deðerleri (2008 sonu) Ýþlem teminatlarý 96,2 Milyar USD Garanti Fonu (2008) 5,5 Milyar USD Garanti Fonu/Ýþlem Teminatlarý 5,71% Garanti Fonu Uygulamasý: OCC Garanti Fonunun büyüklüðü ortalama günlük iþlem teminatý yükümlüðü ile iliþkilidir. Bu nedenle Garanti Fonu büyüklüðü; piyasa koþullarý dikkate alýnarak istenilen teminat yükümlülüðünün artýp azalmasý nedeni ile büyüyüp küçülebilir. Bir takas üyesinin Garanti Fonuna yatýracaðý katký payý, sahip olduðu açýk pozisyonlarýn toplam açýk pozisyonlara oraný bulunarak hesaplanýr. Takas üyesinin yatýrmasý gereken her türlü ilave katký payý da yine ilgili üyenin açýk pozisyon oranýna göre hesaplanýr. Temerrüt miktarýný Garanti Fonunun karþýlayamamasý durumunda üyelerden baþlangýç katký payý kadar ilave katký payý istenir. Hala karþýlanmayan zarar varsa üyeler riskleri ile orantýlý ilave katký koyarlar. TEMMUZ 2009 Üyeler OCC de iþleme baþlayabilmek için Garanti Fonuna nakit veya nakit dýþý bir tutar yatýrmak durumundadýrlar. Üyelerin Garanti Fonuna yatýrmalarý gereken tutar minimum $150,000`dýr. Üyelerin Garanti Fonuna yapacaklarý katký payý her ay güncellenir. Katký payý bir önceki ay için her üyenin bulundurmasý gereken günlük ortalama iþlem teminatýný tutarýnýn, toplam ortalama iþlem teminatý tutarýna bölünmesi ile bulunan oranýn, olmasý gereken Garanti Fonu büyüklüðü ile çarpýlmasý sonucu hesaplanýr. Olmasý gereken garanti fonu büyüklüðü ise bir önceki ayýn günlük ortalama toplam iþlem teminatý gereksiniminin OCC tarafýndan belirlenen bir yüzde ile çarpýlmasý sonucu bulunur. Bu yüzde piyasa ve risk koþularýna göre deðiþtirilebilir. 2 Hisse Haklarýnýn Piyasa Deðeri Serbest Sermaye Fonu $1.476.000.000 $60.000.000 Garanti Fonu $1.387.000.000 Ýlave Garanti Fonu Katký Potansiyeli $3.814.000.000 TOPLAM Garanti Fonu/Ýþlem Teminatlarý $64.237.000.000 %1,1 Garanti Fonu Uygulamasý: Takas Merkezinin yukarýda belirtilen kaynaklarý, temerrüdü ve merkezi taraf olarak, mütemerrit üyenin yerine geçmiþ olmasýndan doðan yükümlülükleri karþýlamaya yetmezse, Takas Merkezi bu yükümlülükleri kendi kaynaklarýndan karþýlamakla birlikte, kendi kaynaklarýndan karþýlamýþ olduðu tutarý, temerrüde düþen takas üyesinin diðer malvarlýðýna baþvurarak ve diðer kanuni takip süreçleriyle tahsil eder. Takas Sisteminin Güvenliðini Oluþturan Kaynaklar: Takas üyelerinin temerrüdü nedeniyle ortaya çýkan zararýn karþýlanmasýnda CME Takas Merkezinin kaynaklarý aþaðýda yer alan sýraya göre kullanýlýr. Takas üyelerinin Garanti Fonundaki katký paylarýndan veya ilave katkýlarýndan karþýlanan zararlar (temerrütler) daha sonra mütemerrit üye tarafýndan Takas Merkezine ödenirse, bu tutar ilgili takas üyelerine, zararý karþýlamak için yapmýþ olduklarý katký payýnýn toplam zarara olan oraný hesaplanmak suretiyle oransal olarak daðýtýlýr. Ýþlem teminatlarý Temerrüde düþen üyenin sahip olduðu CME hisseleri Geçici Likidite Ýmkaný 1 Takas Merkezi, Garanti Fonunun tüm takas üyeleri arasýnda daðýtýlmasý gereken miktarýný (fon büyüklüðünü) belirli bir senaryo sonucu belirler. Üyelerin Garanti Fonuna yatýrmalarý gereken minimum tutar 500.000 Dolardýr. CME Garanti Fonu (Garanti Fonu) Ýlave Garanti Fonu Katký Payý Toplama Yetkisi Üyelerin Garanti Fonuna yatýrmalarý gereken tutarlar üyelerin borsaya karþý bulundurduklarý oransal risk tutarý göz önünde bulundurularak hesaplanýr. Risk tutarý hesaplanýrken takas üyelerinin teminat miktarlarý ve aylýk iþlem hacimleri dikkate alýnýr. Takas üyesinin son üç ay için hesaplanan günlük ortalama iþlem teminatýnýn toplam iþlem teminatýna oranýnýn %85i ve son üç aylýk risk-aðýrlýklý iþlem hacminin toplam 2 Hisse haklarýnýn piyasa deðeri; üyelik için sahip olunmasý gereken hisse senetlerinin New York Borsasýnda 31 Aralýk 2007 tarihinde sahip olduðu kapanýþ deðeri 23 sayý 12 2007 sonu itibariyla CME takas sisteminin güvenliðini oluþturan kaynaklar ve Garanti Fonunun toplam iþlem teminatlarýna oraný aþaðýda gösterilmektedir. Normal operasyonlarýn yürütülmesi için gerekli olan iþletme sermayesi ayrýldýktan sonra kalan nakit kaynaklardan tahsis edilen kýsým. $57.500.000.000 Toplam Ýþlem Teminatlarý CME (Chicago Merchantile Exchange) Takas merkezi CME, CBOT, NYMEX VE COMEX borsalarýnýn üyelerine hizmet vermektedir. 1 VOBJEKTÝF CME TAKAS SÝSTEMÝNÝN GÜVENLÝÐÝNÝ OLUÞTURAN KAYNAKLAR CME Takas Merkezi: Serbest Sermaye Fonu VA D E L Ý Ý Þ L E M V E O P S Ý Y O N B O R S A S I VOBJEKTÝF VA D E L Ý Ý Þ L E M V E O P S Ý Y O N B O R S A S I TEMMUZ 2009 iþlem hacmine oranýnýn % 15i Garanti Fonu katký payý hesaplamasýnda aðýrlýk puaný olarak dikkate alýnýr. Garanti Fonuna yatýrýlacak tutarlar 3er aylýk dönemler itibariyla güncellenir. %15lik iþlem hacmi kýsmý için CME Takas Merkezi Risk Komitesi sözleþme aðýrlýklarýný belirlerken bazý sözleþmeleri konu dýþý tutabilir. gereken tutara indirgenerek fazlalýk üyeye iade edilir. Aksi durumda üye nezdinde bulunan tutarýn eksik kalan kýsmýnýn üye tarafýndan tamamlanmasý gerekmektedir. Garanti Fonuna yatýrýlacak tutarlar nakit olarak ve teminat mektubu olarak kabul edilmektedir. Teminat mektubu yatýrýlacak olan katký payý tutarýnýn % 40ýný geçemez. CC&G Garanti Fonu: LCH Clearnet: CC&G (Cassa di Compensazione e Garanzia )Takas Merkezi Ýtalya Borsasý üyesi olan 30 adet genel takas üyesi, 43 adet doðrudan ve 56 adet takas üyesi olmayan borsa üyesine hizmet vermektedir. LCH (London Clearing House) Clearnet; türev ürünlerde EDX London (Stokholm, Kopenag ve Oslo) ve NYSE Liffe (Amsterdam, Brüksel, Lisbon, Londra, Paris) Borsalarýna üye olan kurumlarýn takasýný yerine getirmektedir. Takas Sisteminin Güvenliðini Oluþturan Kaynaklar: Takas üyelerinin temerrüdü nedeniyle ortaya çýkan zararýn karþýlanmasýnda Takas Merkezinin kaynaklarý aþaðýda yer alan sýraya göre kullanýlýr. Ýþlem teminatlarý, CC&G Garanti Fonu (Garanti Fonu) katký paylarý, CC&G Takas Merkezinin özsermayesi,(5 milyon Euro üst limit olmak þartý ile) Zararýn tüm üyeler arasýnda daðýlma prensibi göz önünde bulundurularak kullanýlan Garanti Fonunun katký payýndan hariç kýsmý, CC&G Takas Merkezinin geri kalan öz sermayesi. Garanti Fonu Uygulamasý: Garanti Fonuna yatýrýlmasý gereken minimum katký payý 50.000 Eurodur.Takas üyelerinin Garanti Fonuna yatýracaklarý katký paylarý periyodik (mevcut durumda bir ay) olarak uygulanan stres testleri sonucunda hesaplanýr. Her bir doðrudan takas üyesinin Garanti Fonuna yatýracak olduðu katký paylarý bir önceki ayki günlük ortalama baþlangýç teminatý gereksiniminin toplam teminat gereksinimine oraný dikkate alýnarak hesaplanýr. Genel takas üyelerinin Garanti Fonuna yapacaklarý katký paylarý takas üyesi olmayan üyelerin de katký payýný içinde barýndýrmaktadýr. Her ay yapýlan hesaplama sonucunda sözkonusu üye nezdinde gerekenden fazla bir katký payý bulunuyor ise üyenin bulundurmasý sayý 12 24 Takas Sisteminin Güvenliðini Oluþturan Kaynaklar: Takas üyelerinin temerrüdü nedeniyle ortaya çýkan zararýn karþýlanmasýnda Takas Merkezinin kaynaklarý aþaðýda yer alan sýraya göre kullanýlýr. Ýþlem teminatlarý Mütemerrit üyenin Garanti Fonu katký paylarý Takas merkezinin varlýklarýndan olan 20 milyon pounda kadar olan miktar, (Yönetim Kurulu tarafýndan belirlenir dolayýsýyla deðiþkenlik gösterebilir) Belirli bir sigorta veya benzeri bir sözleþme Mütemerrit üyenin LCH Clearnet Takas Merkezine vermiþ olduðu herhangi bir sigorta vs bulunmuyor ise diðer üyelerin katký paylarý Takas üyeleri tarafýndan ödenen tüm diðer tazminatlar Takas Merkezinin özsermayesi Garanti Fonu Uygulamasý LCH Takas Merkezinde Garanti Fonuna takas üyelerinin yatýrmasý gereken minimum katký payý miktarlarý iþlemlerin takasýnýn yapýldýðý piyasalara göre deðiþmektedir. Minimum katký payý miktarlarýnýn dýþýnda ek olarak yatýrýlmasý gereken katký paylarý takas üyesinin son üç ay için hesaplanan günlük ortalama iþlem teminatýnýn toplam iþlem teminatýna oranýnýn %50si TEMMUZ 2009 VA D E L Ý Ý Þ L E M V E O P S Ý Y O N B O R S A S I VOBJEKTÝF ve son üç aylýk iþlem hacminin toplam iþlem hacmine oranýnýn % 50 si aðýrlýk puaný olarak dikkate alýnýr. Bulunan miktar Takas Merkezinin öngördüðü minimum katký payýndan az olsa bile Takas Merkezi þart koþmuþ olduðu kadar katký payý ister. Sonuç ASIGNA (Meksika Borsasý Takas Merkezi) 1- Borsalarýn garanti sistemi kademeli olarak ve belirli bir sýra ile devreye giren bir kaç finansal kaynaða dayalý olarak yürütülmektedir. Ýþlem teminatlarý öncelikli olmak üzere, sýrasýyla serbest sermayesinden ayrýlan fon, garanti fonu, sermaye rezervleri, sigorta korumasý ve bu kaynaklarýn yetmemesi durumunda borsa, takas merkezi ve son olarak borsanýn ana ortaklarýnýn sermayeleri bu finansal kaynaklarý oluþturmaktadýr. Asigna, Meksika Borsasýnýn takas iþlemlerini yürüten takas merkezidir. Takas merkezinin kefilleri Meksikanýn önde gelen finansal gruplarýdýr (Banamex-Citigroup, BBVA Bancomer, ScotiaBank Inverlat, Santander-Serfin, and the Securities Depository Institute). Takas Sisteminin Güvenliðini Oluþturan Kaynaklar ve Garanti Fonu Uygulamasý: Herhangi bir üyenin temerrüdü nedeniyle ortaya çýkan zaraýn karþýlanmasýnda Takas Merkezinin kaynaklarý aþaðýda yer alan sýraya göre kullanýlýr. Ýþlem teminatlarý Asigna Takas Merkezi Garanti Fonu (Garanti Fonu) Takas Merkezi sermayesi Garanti Fonu Uygulamasý Garanti Fonunun ana katýlýmcýlarý takas üyeleridir ve fonun tamamýnýn nakit olmasý gerekmektedir. Garanti fonuna üyeler tarafýndan yapýlan katký paylarý bir üyenin temerrüde düþmesi durumunda söz konusu üye için kullanýlabilir. Takas Merkezi Garanti Fonu teminatlarýný her gün izlemek ile yükümlüdür. Garanti Fonuna yatýrýlacak miktarlar aþaðýda belirtilenlerden en büyüðüne karþýlýk gelen kýsýmdýr: Çalýþmamýzda incelenen borsalarýn garanti sistemlerinin özellikleri özet olarak aþaðýda sýralanmýþtýr; 2- Geliþmiþ borsalarda serbest sermayeden ayrýlan fon, iþlem teminatlarýnýn zararý karþýlamamasý durumunda garanti fonundan önce devreye girmektedir. 3- Garanti fonu üyelerin katký paylarýndan oluþmakta, güvenlik fonu; takas fonu gibi isimlerle de anýlmaktadýr. 4- Garanti fonu nakit kaynaklar, yanýnda gayrinakdi kaynaklardan da oluþmaktadýr. 5- Bazý borsalarda garanti fonunun kullanýlmasý durumunda sigorta kullanýlan tutarý poliçe ile sýnýrlý olmak üzere yerine koymaktadýr. 6- Gerekli garanti fonu büyüklüðü ayda bir veya 3 ayda bir güncellenmekte, büyüklük yenileme yapýlacak dönemdeki mevcut açýk pozisyonlarýn a. Minimum katký payý (Komite tarafýndan belirlenir) (100.000 MXP (5.380 EURO)) b. Üyenin son 30 günlük iþlem teminat gereksinim ortalamasý dikkate alýnarak Takas Merkezi Risk Yönetimi Komitesi tarafýndan belirlenen bir yüzdesel oran c. Üyenin son iþlem günündeki teminat gereksinimi dikkate alýnarak Risk Komitesi tarafýndan belirlenecek olan bir yüzde. sayý 12 25 VOBJEKTÝF VA D E L Ý Ý Þ L E M V E O P S Ý Y O N B O R S A S I TEMMUZ 2009 istatistiki olarak normal daðýlýmýn dýþýnda kalan fiyat oynaklýklarý ile simulasyona tabi tutulmasý sonucunda maruz kalýnan riskin doðuracaðý fon ihtiyacý hesaplanarak bulunmaktadýr. 7- Gerekli garanti fonuna üyelerin yatýracaðý katký payý ise genellikle geçmiþ bir aylýk veya üç aylýk veya daha uzun periyotlarda, üye bazýnda günlük ortalama teminat gereksiniminin, toplam günlük ortalama teminat gereksinimine oranlanmasý ile hesaplanmaktadýr. Hesaplanan katký payý takas merkezi tarafýndan belirlenen minimum katký payýndan düþükse minimum katký payý geçerli olmaktadýr. Geliþmiþ ve geliþmekte olan borsalarýn takas sisteminin güvenliðini oluþturan kaynaklar içerisinde en önemli yere sahip olan garanti fonu, Vadeli Ýþlem ve Opsiyon Borsasý üyelerinin yatýrdýklarý iþlem teminatlarý yanýnda temerrüt durumunda Takas Merkezinin garantörlük sýfatýný tamamlayan unsur olmasý nedeni ile VOB takas sistemi için de hayati öneme sahiptir. Mayýs 2009 itibariyle 69.000.000-TL büyüklüðe ulaþan Fon, üyelerin taþýdýklarý açýk pozisyonlarýn deðeri sonucu oluþan risk oranýný göz önünde bulundurarak yatýrdýklarý nakit ve gayrinakdi katký paylarýndan oluþmaktadýr. VOB Garanti Fonu, VOB Takas Merkezinin merkezi karþý taraf olma özelliðini destekleyen unsur olmasý açýsýndan tezgahüstü piyasalar ile karþýlaþtýrýldýðýnda risk yönetimi açýsýndan Borsamýzýn önemli bir üstünlüðü olmaktadýr. sayý 12 26 TEMMUZ 2009 VA D E L Ý Ý Þ L E M V E O P S Ý Y O N B O R S A S I VOBJEKTÝF Teminat yetersizliði nedeniyle iptal edilen emirler Dr. Gökhan UGAN VOB Gözetim Müdürü [email protected] VOB alým-satým sistemine girilen emirlerin yaklaþýk %0,3ü eþleþme anýnda teminat yetersizliði nedeniyle sistem tarafýndan iptal edilmektedir. Bu oran aktif emir iptalleri ile pasif emir iptalleri toplamýndan oluþmaktadýr. Bir emir, karþý tarafta bekleyen emirlerle eþleþebilecek durumdaysa, sistem her iþlem öncesi gerçekleþecek miktar üzerinden hem aktif hem de pasif emir sahibi hesaplar için teminat kontrolü yapar. Eðer iki hesaptan birinin teminatý söz konusu iþlemi gerçekleþtirmeye yetmiyorsa, teminatý yetersiz olan emir sistem tarafýndan iptal edilir. Ýptal edilen emir aktif emir ise eþleþmeye bu noktada son verilir. Ancak, iptal edilen emir pasif emir ise, bu durumda eþleþmeye pasifte bekleyen bir sonraki emir dikkate alýnarak devam edilir. Son zamanlarda bazý üye ve yatýrýmcýlarýmýzdan teminat yetersizliði nedeniyle iptal edilen emirlerin manipülatif amaçla sisteme girildiðini iddia eden þikayetler Borsamýza ulaþtýrýlmýþtýr. Bu þikayetler, sisteme gönderilen aktif emirlerin belirli bir fiyat seviyesinde bekleyen ve piyasa tarafýndan görünen miktar kadar eþleþmediðinin fark edilmesi ile ortaya çýkmaktadýr. Öncelikle sistem tarafýndan teminat yetersizliði nedeniyle iptal edilen tüm emirlerin kötü niyetle girilmediðinin bilinmesi gerekmektedir. Þikayet konusu emirler, emir baz ekranýnda tüm piyasa tarafýndan görülen ve belirli fiyat kademelerinde alýcý veya satýcý varmýþ izlenimi yaratmak maksadýyla gerçekleþmeyeceði önceden bilinerek kasýtlý olarak girildiði varsayýlan pasif emirlerdir. Bu nedenle teminat yetersizliðinden iptal edilen aktif emirler, hiçbir zaman pasif emir niteliði kazanmadýðý için ilgili sözleþmedeki fiyat oluþumuna olumsuz bir katkýda bulunmamaktadýr. 27 sayý 12 VOB alým-satým sistemi, iþlem öncesinde gerçek zamanlý teminat kontrolü özelliði nedeniyle risk yönetimi açýsýndan dünyanýn en güvenilir alým-satým sistemleri arasýndaki yerini uzun süre önce almýþtýr. Teminat kontrolünün emir giriþi yerine iþlemin gerçekleþme anýnda yapýlmasý tercihi, tamamen piyasa likiditesini artýrmaya yönelik olarak alýnmýþ bir karardýr. Eþleþme anýnda teminat kontrolü sayesinde yatýrýmcýlar pozisyon kapatýcý emirlerin eþleþmesi sonucunda açýða çýkan teminatý pozisyon artýrma yönünde kullanabilmekte, gün içi elde ettikleri kar ile pozisyon alabilmekte ve çok çeþitli stratejilerini gerçekleþtirmek amacýyla sisteme manuel veya otomatik olarak emir gönderebilmektedir. Teminat kontrolünün emir giriþi sýrasýnda yapýlmasý durumunda her emir için mevcut teminata blokaj konulacaðýndan benzer bir alým-satým stratejisi takip edebilmek için yatýrýmcýlarýn daha fazla tutarda teminat getirmeleri gerekecektir. Bu durumun likidite üzerinde olumsuz bir etki yaratacaðý ortadadýr. VOBJEKTÝF VA D E L Ý Ý Þ L E M V E O P S Ý Y O N B O R S A S I TEMMUZ 2009 Diðer taraftan teminat yetersizliðinden iptal edilen tüm pasif emirlerin de piyasayý etkilemek amacýyla girildiðini düþünmek doðru olmayacaktýr. Bir hesap pasif emir girerken teminatý yeterli olabilir. Ancak pasifte bekleyen diðer emirlerinin gerçekleþmesi, aktif emir yoluyla gerçekleþtirilen iþlemler veya sahip olunan pozisyonlar nedeniyle oluþan zarar nedeniyle eþleþme anýna gelindiðinde söz konusu hesabýn girmiþ olduðu emir teminat yetersizliðinden iptal edilebilir. Nisan 2009 itibarýyla teminat yetersizliði nedeniyle pasiften iptal edilen emirlerin ortalama miktarý yaklaþýk 19 adettir. Gerçekleþen iþlem hacimleri ve sisteme girilen emir miktarlarý dikkate alýndýðýnda bu miktarlý bir emrin likit bir sözleþmede fiyatý etkileme gücüne sahip olduðunu iddia etmek oldukça güçtür. Diðer bir gerçek de sistemde bekleyen ve sadece kýsmi eþleþmeye müsait pasif emirlerin teminat yetersizliði nedeniyle iptal edilmeleri, tamamen kendileriyle eþleþen aktif emrin miktarýna baðlý olmasýdýr. Örnek vermek gerekirse 95 adet uzun pozisyon almaya yetecek teminatý bulunan bir hesap 100 adet pasif alýþ emri girer ve daha sonra 100 adetlik aktif bir satýþ emri ile eþleþirse, teminat yetersizliði nedeniyle sistem tarafýndan iptal edilecektir. Ancak ayný emir 90 miktarlý bir aktif satýþ emri ile eþleþtiðinde iþlem sorunsuz bir þekilde gerçekleþecek, kalan 10 adet emir pasifte beklemeye devam edecektir. VOBda iþlem gören sözleþmelerin arz ve talebini etkilemek veya aktif bir piyasa izlenimini uyandýrmak amacýna yönelik tüm hareketler VOB Gözetim Müdürlüðü tarafýndan takip edilmektedir. Eðer bir hesap herhangi bir sözleþmedeki fiyatý etkilemek amacýyla yetersiz teminatý olduðunu bildiði halde kasýtlý olarak pasif emir giriyorsa, þüpheli bir aktiviteden söz edilebilir. Girilen emrin kötü niyet taþýdýðý kanaatine varýlabilmesi için emrin piyasa fiyatýný etkileme gücü, hesabýn emir giriþ esnasýnda yetersiz teminata sahip olup olmadýðý, hesabýn ilgili sözleþmedeki pozisyonu gibi bazý doðrulama kontrollerinin yapýlmasý gerekmektedir. Kötü niyet taþýdýðý kanaatine varýlan emirler için üyeler ile temasa geçilerek ilgili hesap sahibinin uyarýlmasý saðlanmaktadýr. sayý 12 28 Diðer taraftan 1 Nisan 2009 tarihi itibarýyla teminat yetersizliðinden iptal edilen emirler için alýnan ücret onbinde 1den onbinde 2ye yükseltilmiþ olmasýna raðmen, sisteme piyasa fiyatýný etkilemek amacýyla kasýtlý olarak gerçek alým-satým niyeti taþýmayan emir göndermeyi alýþkanlýk haline getiren hesaplar ile bu hesaplar için uyarýldýðý halde gerekli tedbirleri almayan üyeler hakkýnda VOB Gözetim Müdürlüðü tarafýndan ilgili makamlara gerekli bildirimler yapýlmaktadýr. 18 Þubat 2009 tarihinde VOB üyeleriyle yapýlan piyasa gözetimi konulu toplantýda piyasa fiyatýný kendi lehlerine etkilemek isteyen kötü niyetli yatýrýmcýlar ile mücadele konusunda üyelerin sorumluluklarý hatýrlatýlmýþ, bu konuda VOB ile iþbirliði içerisinde olmalarý talep edilmiþtir. Söz konusu tarihten bu yana Gözetim Müdürlüðümüz ve Genel Müdürlüðümüz tarafýndan üyelerimize iletilen tüm ihbarlara ciddiyetle yaklaþýlmýþ, ekonomik sonuçlarýna bakýlmaksýzýn gerekli tedbirler en ufak bir çekince gösterilmeden alýnmýþtýr. Bu vesile ile piyasamýzýn adil, dürüst ve düzenli iþleyebilmesi adýna Borsamýza her türlü desteði veren tüm üyelerimize teþekkürü bir borç biliriz. TEMMUZ 2009 VA D E L Ý Ý Þ L E M V E O P S Ý Y O N B O R S A S I VOBJEKTÝF Dünya borsalarýnda pozisyon limiti uygulamalarý Ömer Dede VOB Gözetim Müdürlüðü Uzman Derya Ezgi Öztürk VOB Gözetim Müdürlüðü Uzman Yardýmcýsý Deniz Kaygýsýz VOB Gözetim Müdürlüðü Uzman Yardýmcýsý Ali Sabri Taylan VOB Gözetim Müdürlüðü Uzman Yardýmcýsý [email protected] Dünyadaki birçok borsada piyasalarýn düzenli çalýþmasýný saðlamak, suni fiyat oluþumlarýný ve belirli bir yatýrýmcýnýn rekabeti bozacak ölçüde bir piyasa aðýrlýðýna sahip olmasýný önlemek için pozisyon limitleri uygulanmaktadýr. Pozisyon limiti, bir vadeli iþlem sözleþmesinde tek bir hesapta, tek yönlü olarak tutulabilecek azami sözleþme sayýsýný ifade etmektedir. Pozisyon limitleri, spot ve vadeli iþlem piyasa derinliði dikkate alýnarak, bir müþterinin tek baþýna fiyatlarý yapay olarak yönlendirmesini engelleyecek ölçüde küçük, piyasa katýlýmcýlarýnýn normal iþlem yapma isteklerini karþýlayabilecek ölçüde büyük olacak þekilde borsalar tarafýndan belirlenir. limiti ise bir hesabýn mutlak pozisyon limiti aþýldýktan sonra ilgili sözleþmenin toplam açýk pozisyon sayýsýnýn belirli bir oraný kadar açýk pozisyona sahip olabileceðini gösterir. Üyelerin portföy hesaplarýna tanýnan pozisyon limitleri, özsermaye kriteri göz önünde bulundurularak daha farklý belirlenebilmektedir. Vadeli Ýþlem ve Opsiyon Borsasýnda, iki çeþit pozisyon limiti uygulanmaktadýr. Bunlardan ilki mutlak pozisyon limiti, diðeri ise oransal pozisyon limitidir. Mutlak pozisyon limiti, bir hesabýn ilgili sözleþmenin toplam açýk pozisyon miktarýndan baðýmsýz olarak alabileceði açýk pozisyon sayýsýný; oransal pozisyon ABD türev ürün borsalarýnda pozisyon limitleri CFTCnin (Commodity Futures Trading Commission) düzenlemelerine uygun bir þekilde belirlenmektedir. Komisyonun düzenlemelerinde borsalarýn uygulayacaðý pozisyon limitleri, pozisyon limitleri için muafiyetler, farklý hesaplara ait pozisyonlarýn Dünyadaki diðer türev ürün borsalarýna bakýldýðýnda, bazý borsalarda ayrýntýlý pozisyon limiti uygulamalarý mevcutken, bazýlarýnda ise pozisyon limitlerine iliþkin herhangi bir düzenlemeye rastlanýlmamaktadýr. ABD Borsalarýnda Pozisyon Limiti Düzenlemeleri sayý 12 29 VOBJEKTÝF VA D E L Ý Ý Þ L E M V E O P S Ý Y O N B O R S A S I TEMMUZ 2009 hangi koþullarda toplanarak deðerlendirilmesi gerektiði ve borsalarca belirlenecek spekülatif pozisyon limitleri ile ilgili düzenlemeler bulunmaktadýr. Emtia üzerine düzenlenen vadeli sözleþmeler için pozisyon limitleri, kiþilerin tüm vadelerde ayrý ayrý alabilecekleri azami net pozisyonlarý ifade etmektedir. Düzenlemelerde, belirtilen pozisyon limitlerine muafiyet tanýnabilecek durumlar da açýklanmaktadýr. Söz konusu pozisyon limiti muafiyetleri iki ayrý durum için tanýnmaktadýr. Bu durumlardan ilki iyi niyet karinesine dayanan korunma pozisyonlarý, diðeri ise yayýlma ve arbitraj pozisyonlarýdýr. Ýyi niyet karinesine dayanan korunma pozisyonlarý, Amaçlarý, ticari faaliyet olarak gerçekleþen nakit ve spot iþlemlerden kaynaklanan fiyat risklerini telafi etmek olmadýkça hiçbir iþlem veya pozisyon iyi niyet karinesine dayalý korunma iþlemi olarak sýnýflandýrýlmayacaktýr. maddesi ile tanýmlanmaktadýr. Ayný tipteki vadeli iþlem/opsiyon sözleþmelerinin farklý vadelerinde sahip olunan pozisyonlar ise yayýlma pozisyonu olarak deðerlendirilmektedir. Düzenlemelerde, birlikte hareket ettiði düþünülen hesaplarýn ve bir kiþiye ait birden çok hesap altýnda bulunan pozisyonlarýn toplanarak deðerlendirilmesi gerektiði de ifade edilmektedir. Komisyon düzenlemelerinde, emtia haricindeki vadeli sayý 12 30 iþlem ve opsiyon sözleþmeleri için, sahip olunabilecek maksimum net uzun/kýsa pozisyon sayýsý belirlemede her borsanýn kanunen yetkili ve sorumlu olduðu belirtilmektedir. Buna ek olarak borsalarýn farklý sözleþmeler, vadeler veya enstrümanlar için farklý pozisyon limitleri belirleyebilecekleri; arbitraj ve korunma pozisyonlarý için muafiyet tanýyabilecekleri düzenlenmiþtir. Vadeli iþlem ve opsiyon sözleþmelerinde fiziki teslimatýn geçerli olduðu durumlarda pozisyon limitleri en yakýn vade için vade sonunda geçerli olmasý tahmin edilen arzýn belirli bir oraný olarak belirlenirken, nakdi uzlaþmanýn geçerli olduðu durumlarda ise manipülasyon tehlikesini en aza indirgeyecek düzeyde belirlenmektedir. Düzenlemeye göre iyi niyet karinesi altýndaki korunma pozisyonlarýna pozisyon limiti muafiyeti tanýnmasý ve borsalarýn korunma pozisyonlarýna limit belirleyebilmesi mümkündür. Likit sözleþmeler için pozisyon limiti uygulamasýnýn yerine müþterilerin pozisyonlarýna iliþkin hesap verme sorumluluðu bulunan pozisyon seviyeleri kavramý tanýtýlmýþ olup, borsalarýn pozisyon limitleri yerine hesap verme sorumluluðu bulunan pozisyon seviyeleri belirlemek için Komisyona baþvurabilecekleri belirtilmektedir. CME/CBOTde (Chicago Mercantile Exchange ve Chicago Board of Trade) finansal, emtia ve Dow Complex baþlýklarý altýnda üç gruba ayrýlan sözleþmeler için pozisyon limitleri belirlenmiþtir. Emtia sözleþmeleri için belirlenen limitler CFTCnin düzenlemelerinde belirtilen limitler olup, diðer enstrümanlar için tanýmlanan limitler borsa tarafýndan belirlenir. Borsa, CFTCden aldýðý yetki ile sadece likiditesi yüksek olan finansal sözleþmeler için pozisyon limiti uygulamak yerine, hakkýnda hesap verilmesi zorunlu olan pozisyon seviyelerini belirlemektedir. Borsa düzenlemelerinde pozisyon muafiyeti altýnda deðerlendirilebilecek üç durum tanýmlanmaktadýr. Bu durumlar iyi niyet karinesi altýnda korunma pozisyonlarý, risk yönetim pozisyonlarý ile arbitraj ve yayýlma pozisyonlarýdýr. Korunma, arbitraj ve yayýlma pozisyonlarý tanýmý CFTC düzenlemeleri ile ayný olup, risk yönetim TEMMUZ 2009 NYSE LIFFEde (New York Stock Exchange) pozisyon limiti düzenlemeleri CBOT düzenlemelerine benzemektedir. Borsa belirlemiþ olduðu pozisyon limitlerine koþullu korunma iþlemleri, arbitraj ve yayýlma pozisyonlarý için muafiyet tanýmaktadýr. Pozisyon limitlerinden muaf olmak isteyen yatýrýmcýlarýn borsanýn Piyasa Düzenleme Birimine yaptýklarý baþvurular, yatýrýmcýnýn finansal durumu ve sözleþmenin likiditesini göz önünde bulundurularak deðerlendirilmektedir. Muafiyet altýnda alýnan pozisyonlarýn borsa düzenlemelerine aykýrýlýk teþkil etmeyecek þekilde kullanýlacaðý ve piyasanýn düzenli iþleyiþini bozmayacak, makul olmayan fiyat hareketi yaratmayacak þekilde kapatýlacaðý baþvuru sahibi tarafýndan kabul edilmiþ sayýlýr. Borsa düzenlemelerinde, pozisyon limitlerini aþan müþterileri adýna iþlem yapma sorumluluðu üyelere aittir. VOBJEKTÝF Avrupa Borsalarýnda Ýlgili Düzenlemeler Avrupanýn en büyük türev ürün borsalarýndan biri olan Eurexin düzenlemelerinde, pozisyon limiti sadece fiziki teslimat yöntemine göre sonlandýrýlan türev ürünler için uygulanmaktadýr. Dayanak varlýðý sabit getirili devlet borçlanma senetleri olan vadeli iþlem sözleþmeleri ile opsiyon sözleþmelerinin vade sonunda fiziki teslimat gerçekleþtirildiðinden, pozisyon limitleri bu ürünler için geçerli iken, nakdi uzlaþma yöntemine göre sonlandýrýlan hisse senedi ve endekse dayalý vadeli iþlem sözleþmelerinde ise pozisyon limitleri uygulanmamaktadýr. Piyasada iþlem yapanlar açýsýndan, spekülasyon veya korunma amaçlý iþlem yapanlar þeklinde bir ayrým da bulunmamaktadýr. Eurex, pozisyon limitlerine iliþkin düzenlemeleri piyasa þartlarýna göre güncellemekte ve belirli periyotlarda yayýnlamaktadýr. Fiziki uzlaþmaya tabi ürünlerde pozisyon limitleri hesaplanýrken dayanak varlýðýn spot piyasadaki derinliði göz önünde bulundurulmaktadýr. Eurexde dayanak varlýðý devlet borçlanma senedi olan vadeli iþlem sözleþmeleri için pozisyon limitleri sadece en yakýn vadeye ait sözleþmelerde tutulan u z u n p o z i s y o n l a r i ç i n u y g u l a n m a k t a d ý r. Eurex düzenlemelerinde, pozisyon limit aþýmlarýnda, hesaplarýn görünen sahiplerinin (Client) ötesinde, hesabýn kazancýndan yararlanan tüm kiþiler (Beneficial Owners) bazýnda da kontrol yapýlmasýnýn gerekliliði ve bunun ilgili borsa üyesi sorumluluðunda olduðu açýklanmaktadýr. Bir hesabýn pozisyon limitini aþmasý durumunda, ilgili borsa üyesinden, hesabýn kazancýndan yararlanan kiþilerin lehlerine pozisyon aþýmý yaratýlmadýðýnýn kanýtlanmasý istenmektedir. Pozisyon aþýmý durumunda ise pozisyon aþýmýný ortadan kaldýran iþlemleri yapmakla ilgili üye yükümlüdür. Ýlgili üyenin zamanýnda yükümlülüðünü yerine getirmemesi durumunda ise pozisyon kapama yetkisi Borsa Yönetim Kuruluna verilmiþtir. Buna ek olarak dayanak varlýðý devlet borçlanma senedi olan vadeli iþlem sözleþmeleri için pozisyon limitlerinin 31 sayý 12 pozisyonlarý ise ilgili future/opsiyon sözleþmesine dayanak teþkil eden varlýðýn spot piyasasýnda veya bu dayanak varlýðýn iliþkili oluðu spot veya tezgah üstü piyasada tutulan pozisyonlara karþýlýk tüzel bir kiþi tarafýndan sahip olunan future/opsiyon pozisyonlarý olarak tanýmlanmaktadýr. Bu pozisyonlara sahip yatýrýmcýlar borsanýn Piyasa Düzenleme Birimine pozisyon limiti muafiyeti için baþvuruda bulunabilmektedir. Pozisyon muafiyetleri baþvurularýnýn onaylanabilmesi için baþvuru sahibinin finansal durumu ve sahip olduðu pozisyonlarýn yürütmekte olduðu iþ ile iliþkisi gibi bir takým ek incelemelerin yapýlmasý istenebilmektedir. Bununla birlikte, borsa düzenlemesinde, muafiyetten yararlanan kiþilerin aldýklarý bu pozisyonlarý piyasanýn düzenli iþleyiþini bozmayacak, büyük fiyat hareketleri ve volatilitesi yaratmayacak þekilde kapatmakla sorumlu olduklarý belirtilmektedir. Borsa ayrýca borsa takas üyelerini, pozisyon limiti muafiyetine sahip olmayan hesaplarýn, belirlenen limitleri aþamayacaðý konusunda uyarmaktadýr. Üyelerin, pozisyonlarý bilgilendirme için belirlenen seviyeyi aþan tüm müþterilerine ait pozisyonlarý günlük rapor halinde borsaya iletmeleri, ayrýca bu müþterilerin diðer tüm sözleþmelerde tuttuklarý pozisyonlarýn da bu rapora dahil edilmeleri gerekmektedir. VA D E L Ý Ý Þ L E M V E O P S Ý Y O N B O R S A S I VOBJEKTÝF VA D E L Ý Ý Þ L E M V E O P S Ý Y O N B O R S A S I TEMMUZ 2009 yaný sýra bir Raporlama Limiti (Reporting Limits) tanýmý da yapýlmýþtýr. Buna göre, müþteri hesaplarýnýn toplam uzun pozisyon büyüklükleri Borsa tarafýndan belirlenmiþ olan raporlama limitlerini aþýyor ise, üyelerin ilgili hesaplarýn kazancýndan yararlanan kiþilere (beneficial owners) iliþkin pozisyon ayrýntýlarýný (e-mail vb. yollar ile) Borsa Gözetim Departmanýna bildirilmesi istenmektedir. Üyelerin portföy ve piyasa yapýcý hesaplarý için ise bu raporlama toplam deðil net uzun pozisyonlar baz alýnarak istenmektedir. Güney Amerika Borsalarýnda Ýlgili Düzenlemeler Avusturya türev ürünlerinin iþlem gördüðü Viyana Borsasý tarafýndan yapýlan düzenlemelere bakýldýðýnda ise vadeli iþlem sözleþmelerine iliþkin herhangi bir pozisyon limiti uygulamasýnýn bulunmadýðý, pozisyon limitlerinin sadece hisse senedine dayalý opsiyon sözleþmeleri için geçerli olduðu görülmektedir. Piyasada iþlem yapanlar açýsýndan, spekülasyon veya korunma amaçlý iþlem yapanlar þeklinde bir ayrýma ise rastlanýlmamaktadýr. Q(t): Vadeli iþlem sözleþmesinin t anýndaki toplam açýk pozisyon sayýsý p(t): Vadeli iþlem sözleþmesinin t anýnda BM&FBovespa tarafýndan belirlenen oransal büyüklük L(t): Vadeli iþlem sözleþmesinin t anýnda BM&FBovespa tarafýndan belirlenen mutlak sözleþme sayýsý Borsa düzenlemelerinde, pozisyon limitlerinin, borsa üyesi ve müþteri hesaplarýnýn yaný sýra anlaþmalý olarak birlikte hareket eden yatýrýmcý gruplarý bazýnda da kontrol edilmekte olduðu belirtilmektedir. Uygulamada gün içinde pozisyonlar belirlenen limitlerin üç katýna kadar artýrýlabilmekte, ancak gün sonunda bu pozisyonlarýn belirlenen limitlere indirilmesi gerekmektedir. Bir borsa üyesinin kendi hesabý ya da müþterisi hesabýna yapacaðý iþlem ile, söz konusu hesap sahibinin kendi ya da baþka bir üye nezdinde bulunan tüm hesaplarý bazýnda bir pozisyon limit aþýmýna neden olacaðýna iliþkin açýk bir bilgisi var ise, o iþlemi gerçekleþtirmekten kaçýnmasý gerekmektedir. Piyasa yapýcý üyeler için ise belirlenen pozisyon limitlerinin üç katý uygulanmaktadýr. Pozisyon limitleri ile ilgili diðer kurallar incelendiðinde, BM&F gerekli gördüðünde bir ya da birden fazla müþteriye, portföylerdeki iþlem gruplarýnýn riskine de baðlý olarak pozisyon sýnýrlamasý uygulayabilmektedir. Pozisyon limitlerinin ihlali durumunda BM&F, pozisyonlarýn tanýmlanan limitlere kadar azaltýlmasýný, teminata rehin koyulmasýný ya da ek teminat getirilmesini isteyebilir. Aracý kurumlar, kendi isteklerine baðlý olarak müþterilerine BM&F tarafýndan belirtilen pozisyon limitlerinin altýnda bir limit belirleyebilmektedir. BM&F pozisyon limitlerini kontrol etmek için, her bir müþteri ya da birlikte hareket eden müþteri gruplarý için toplam pozisyon incelemesinde bulunabilir. Müþterilerin gözetiminden takas üyesi ve aracý kurum sorumlu olmakla beraber, açýk pozisyon aþýmý halinde borsa ilgili aracý kurumla iletiþime geçebilmektedir. Rus türev ürün piyasasý olan FORTSda (Futures and Options on Russian Trading System) ise pozisyon limitleri ile ilgili bir düzenleme bulunmamakta, pozisyon alýmlarýnda sadece baþlangýç teminatý uygulamasý bulunmaktadýr. sayý 12 32 Güney Amerikada bulunan borsalardan Brazilian Mercantile & Futures Exchange and São Paulo Stock Exchange (BM&FBovespa), müþteriye ya da birlikte hareket eden bir müþteri grubunun alabileceði maksimum pozisyona iliþkin mutlak ya da oransal pozisyon limiti aþaðýdaki gibi ifade edilmektedir: Poz. Limiti (t) =Maks.[p(t)xQ(t);L(t)] BM&F borsasýnda korunmacý, arbitrajcý ve normal müþteri ayrýmý yapýlmaktadýr. Korunma pozisyonuna sahibi müþteriler için pozisyon limitlerine iliþkin bir ayrýcalýk bulunmazken, bu pozisyonlar baþlangýç teminatlarýnýn %20si oranýnda teminatlandýrýlmaktadýr. TEMMUZ 2009 Asya Borsalarýnda Ýlgili Düzenlemeler Bombay Stock Exchange (BSE) ve National Stock Exchange of India (NSE) borsalarýndaki pozisyon limiti uygulamalarý Hindistan Sermaye Piyasasý Kurumu SEBI (Securities and Exchange Board of India) tarafýndan ayrýntýlý olarak düzenlenmiþtir. Pozisyon limitlerine aracý kurum seviyesi, müþteri seviyesi, yabancý kurumsal yatýrýmcý seviyesi, yabancý kurumsal yatýrýmcýda alt-hesap seviyesi, müþteri ya da birlikte hareket eden bir grup müþteri seviyesi ve yatýrým fonu seviyesi olarak ayrým getirilmektedir. Aracý kurum, yabancý kurumsal yatýrýmcý ve yatýrým fonu pozisyon limiti seviyeleri endeks sözleþmelerinde 5.000.000.000 Rupee (yaklaþýk 100 Milyon $) ya da sözleþmelerdeki toplam açýk pozisyon sayýsýnýn %15i olarak (hangisi deðerce büyükse) uygulanmaktadýr. Buna ek olarak yabancý kurumsal yatýrýmcýlarýn ve yatýrým fonlarýnýn, endeks sözleþmelerindeki kýsa pozisyonlarýnýn (vadeli iþlem sözleþmelerinde alýnan kýsa pozisyon, alým opsiyonu sözleþmelerinde alýnan kýsa pozisyon ve satým opsiyonu sözleþmelerinde alýnan uzun pozisyon) parasal büyüklüðü, sahip olunan hisse senetlerinin parasal deðerini, uzun pozisyonlarýnýn (vadeli iþlem sözleþmelerinde alýnan uzun pozisyon, alým opsiyonu sözleþmelerinde alýnan uzun pozisyon ve satým opsiyonu sözleþmelerinde alýnan kýsa pozisyon) parasal büyüklüðü ise, sahip olunan nakit, devlet tahvili ve bono gibi menkul kýymet varlýklarýnýn parasal deðerini geçmemelidir. Bir ya da birden fazla birlikte hareket eden yatýrým fonunun sahip olduðu açýk VOBJEKTÝF pozisyonlar tüm türev ürün sözleþmelerindeki toplam açýk pozisyon sayýsýnýn %15ini geçerse, yatýrým fonunun bu bilgiyi açýklamasý gerekmektedir. Müþteri hesaplarý ve yabancý kurumsal yatýrýmcýlardaki her alt hesap için uygulanan pozisyon limitleri, endeks sözleþmelerinde tüm türev ürün sözleþmelerindeki toplam açýk pozisyon sayýsýnýn %15i olarak uygulanmaktadýr. Bundan daha fazlasýna sahip olan birlikte hareket eden kiþi ya da kiþiler, durumlarýný borsaya iletmek zorundadýrlar. Ýlgili bilginin iletilmemesi durumunda para cezasý uygulanmaktadýr. BSE ve NSE tarafýndan uygulanan pozisyon limitlerinin ihlali durumunda, aracý kurum/takas üyesi, müþterilerinin yaptýklarý iþlemlerden dolayý sorumlu tutulmaktadýrlar. Pozisyon limit aþýmýnýn olduðu durumlarda aracý kurum/takas üyesi, müþterisinin yeni pozisyon almasýný önlemeli ve pozisyonlarýn izin verilen sýnýrlara indirilmesini saðlamalýdýr. Kore vadeli iþlem sözleþmelerinin iþlem gördüðü Korea Futures Exchange tarafýndan yapýlan düzenlemelerde her sözleþme için ayrý pozisyon limiti belirlendiði görülmüþtür. Geçerli olan pozisyon limitleri, endekse dayalý sözleþmeler için mutlak, hisse senedine dayalý vadeli iþlem sözleþmeleri için ise dolaþýmdaki hisse senetlerini baz alacak þekilde oransal olarak uygulanmaktadýr. Diðer ürünler için ise borsa gerekli gördüðünde pozisyon limiti belirlemesi yapmaktadýr. Bu pozisyon limitlerinin aþýlmasý halinde ilgili üyenin söz konusu hesap için pozisyon artýrýcý iþlem yapmayý durdurmasý g e r e k m e k t e d i r. A ç ý k p o z i s y o n s a y ý s ý hesaplanmasýnda uzun ve kýsa pozisyonlar n e t l e þ t i r i l m e k t e d i r. Po z i s y o n l i m i t l e r i n i n uygulanmasýnda spekülasyon, korunma ve arbitraj amaçlý iþlemler ayrýmý yapýlmaktadýr. Pozisyon limit kontrolleri arbitraj ve korunma amaçlý olarak alýnmýþ olan pozisyonlar için toplam net pozisyon sayýsýndan düþülerek kalan net pozisyon sayýsý üzerinden yapýlýrken, pozisyon alýmýnda korunma veya arbitraj amacý var ise, üye kendi hesabý için bu amaçlarýný derhal borsaya belgesel kanýtlar ile sunmakla, müþteri hesabý için ise müþterisinin belgesel kanýt getirmesini 33 sayý 12 Buna ek olarak her sözleþme tipi için hangi tüzel kiþiliðe sahip olan kurumlarýn korunmacý olarak deðerlendirileceði ayrýntýlý olarak açýklanmýþtýr. Altýna dayalý vadeli sözleþmeleri için altýn rafinerileri, altýn tedarikçileri, kuyumcular, madencilik þirketleri ve diðer benzer þirketler, endekse dayalý vadeli sözleþmeleri için emeklilik fonlarý, sigorta þirketleri, yatýrým fonlarý ve diðer kurumsal yatýrýmcýlar, dövize dayalý vadeli sözleþmeleri için ise Merkez Bankasý tarafýndan yetkilendirilmiþ kurumlar korunmacý olarak tanýmlanmaktadýr. VA D E L Ý Ý Þ L E M V E O P S Ý Y O N B O R S A S I VOBJEKTÝF VA D E L Ý Ý Þ L E M V E O P S Ý Y O N B O R S A S I TEMMUZ 2009 saðlamakla yükümlü bulunmaktadýr. Ýlgili düzenlemede, arbitraj amacýyla pozisyon alýmý tanýmý, endeks veya hisse senedine dayalý vadeli iþlem sözleþmesinin vadeli piyasadaki fiyatý ile bu dayanak varlýklarýn spot piyasadaki fiyat farký üzerinden kazanç saðlama amacýyla alýnan pozisyonlar olarak yapýlmýþtýr. Korunma amacýyla pozisyon alýmýnýn tanýmý ise endeks ve hisse senedi fiyat dalgalanmalarýndan doðabilecek zarardan kaçýnmak veya bunu minimize etmek için vadeli piyasada alýnan pozisyonlar olarak yapýlmaktadýr. Pozisyon aþýmý durumunda üyelerin pozisyonu aþýmýný ortadan kaldýran iþlemler yapmalarý gerekmektedir. Borsa, pozisyon limitini aþan hesaplar için yeni emir giriþlerini kabul etmeme hakkýný saklý tutmaktadýr. Japon türev ürünlerinin iþlem gördüðü Tokyo Stock Exchangede (TSE) pozisyon limitleri endekse dayalý vadeli iþlem sözleþmeleri ve hisse senedine dayalý opsiyon sözleþmeleri için tanýmlamýþtýr. Endekse dayalý vadeli iþlem sözleþmelerinde alýnabilecek maksimum net pozisyon olarak sözleþme sayýsý belirlenirken, hisse senedine dayalý opsiyon sözleþmeleri için oransal pozisyon limiti uygulanmaktadýr. Bununla birlikte, Japonya devlet borçlanma senetlerine dayalý vadeli iþlem sözleþmeleri için borsanýn bilgilendirilmesi gereken p o z i s y o n s e v i y e l e r i b e l i r t i l m i þ t i r. B o r s a sayý 12 34 düzenlemelerinde pozisyon limiti muafiyetlerine iliþkin sadece hisse senedine dayalý opsiyon sözleþmelerinde riski azaltamaya yönelik alýnan yayýlma pozisyonlarý bir muafiyet düzenlemesi bulunmakta, arbitraj ve korunma pozisyonlarý için ise herhangi bir muafiyet düzenlemesi bulunmamaktadýr. Osaka Stock Exchangede (OSE) ise pozisyon limiti olarak endekse ve hisse senedine dayalý opsiyon sözleþmeleri için alýnabilecek maksimum sözleþme sayýlarý belirlenmiþtir. Düzenlemelerde pozisyon limitlerine iliþkin herhangi bir muafiyete rastlanýlmamýþtýr. Sonuç Dünya türev ürün borsalarýndaki genel düzenleme, her sözleþme veya sözleþme tipi için ayrý pozisyon limiti belirlenmesi þeklindedir. Pozisyon limiti kontrollerinin müþterilere ait tüm hesaplar üzerinden yapýlmasý esas olup, birlikte hareket ettiði açýkça belirli olan hesaplara ait pozisyonlara iliþkin kontroller pozisyon toplamlarý baz alýnarak da yapýlabilmektedir. Uzlaþmasý fiziki teslimata tabi sözleþmelerde pozisyon limiti uygulamalarý daha sýký olmakta, limitler belirlenirken spot piyasadaki toplam arz miktarý ve vadeye kalan süre dikkate alýnmakta, muafiyet ya da istisnalar varsa bunlar sýnýrlandýrýlmaktadýr. Avrupa borsalarýnda iþlem amacý ayrýmý ile pozisyon limiti kontrolü yapýlmazken, ABD ve bazý Asya borsalarýnda ise böyle bir ayrým yapýlmaktadýr. Borsalar yaptýklarý düzenlemelerde, spekülatif iþlemler ile korunma ve risk yönetimi amacý taþýyan iþlemleri ve hatta arbitraj amaçlý iþlemleri ayrý ayrý tanýmlamýþlardýr. Bu iþlem amacý ayrýþtýrmasý ile korunma ve arbitraj amacýyla iþlem yapan yatýrýmcýlara daha hafif pozisyon limitleri uygulanmaktadýr. Bazý borsalarýn düzenlemelerinde ayrýcalýklar sadece borsa üyeleri ve kurumsal yatýrýmcýlara uygulanmakta, bu borsa üyeleri ve kurumsal yatýrýmcýlar, amaçlarýný destekler nitelikte belgesel kanýtlar getirdikleri ve borsalara bildirimde bulunduklarý takdirde daha geniþ pozisyon limitlerinden faydalanabilmektedirler. TEMMUZ 2009 VA D E L Ý Ý Þ L E M V E O P S Ý Y O N B O R S A S I VOBJEKTÝF Kyoto Protokolü ve karbon emisyon piyasasý Emir ÇETÝNKAYA Sözleþme Araþtýrma ve Ýstatistik Müdürü Kartal SOKULGAN [email protected] Kyoto Protokolü Rusya Federasyonunun söz konusu protokolü imzalamasýyla tüm þartlar saðlanarak protokol yürürlüðe girmiþtir. Sanayileþmiþ ülkelerin toplam sera gazý emisyonunun 1990 baz yýlýna göre % 5 oranýnda azaltýlmasý oy birliði ile kabul edilmiþtir. Belirlenen sera gazý emisyon yükümlülükleri ülkeler için baðlayýcýdýr. Belirlenen sera gazý emisyon yükümlülüklerini yerine getirmeyen ülkeler, bir sonraki dönemde (2012den sonra) %30 oranýnda ekstra ceza yükümlülüðüne tabi olacaktýr. Kyoto Protokolü, taraf ülkelerin belirlenen hedeflere ulaþmasýnda ulusal emisyon azaltma programlarý haricinde, ek olarak 3 farklý esneklik mekanizmasý sayý 12 Bu yazýda, Kyoto Protokolü, yapýlan düzenlemeler, bu düzenlemeler sonucunda oluþan emisyon piyasalarý, bu piyasalarýn iþleyiþi ve Türkiyenin Protokole katýlýmý ile bu kapsamda muhtemel geliþmeler üzerinde durulmaktadýr. 35 VOBJEKTÝF VA D E L Ý Ý Þ L E M V E O P S Ý Y O N B O R S A S I TEMMUZ 2009 Onaylanmýþ CER Projeleri; Gerçekleþen Ülkelere Göre ; Toplam 1.617 saðlamaktadýr. Bunlar ayný zamanda Kyoto Mekanizmalarý olarak da adlandýrýlmaktadýr. Bu mekanizmalar, Ortak Yürütme Mekanizmasý, Temiz Kalkýnma Mekanizmasý ve Emisyon Ticareti Mekanizmasýdýr. Ortak Yürütme Mekanizmasý: Emisyon hedefi belirlemiþ bir ülkenin, emisyon hedefi belirlemiþ baþka bir ülkede, emisyon azaltýcý proje yatýrýmý yapmasý sonucunda, Emisyon Azaltma Kredisi (ERU) kazanmasýný ve bu kredilerin toplam hedefe eklenerek yatýrým yapan ülkenin sera gazý emisyonunu artýrabilmesini saðlar. Kaynak: UNFCCC Kyoto Protokolü ve Türkiye Temiz Kalkýnma Mekanizmasý: Emisyon hedefi belirlemiþ bir ülkenin, emisyon hedefi olmayan az geliþmiþ bir ülke ile iþbirliði içinde o ülkede yaptýðý emisyon azaltýcý proje yatýrýmlarý ile Sertifikalandýrýlmýþ Emisyon Azaltma Kredisi (CER) kazanmasýný ve yine bu kredilerin toplam hedefe eklenerek yatýrým yapan ülkenin sera gazý emisyonunu artýrabilmesini saðlar. Emisyon Ticaret Mekanizmasý: Emisyon hedefi belirlemiþ ülkelerin, kendi aralarýnda, emisyon taahhütlerini alýp satmalarýna imkan vermektedir. Küresel olarak toplam karbon emisyonunun azaltýlmasý hedeflendiði için bir ülkenin kendi emisyon hakkýný baþka bir ülkeye satmasý hedeflenen emisyon azaltýmý açýsýndan herhangi bir sorun teþkil etmemektedir. Buna ek olarak; yeterli teknolojik altyapýnýn saðlanmasýna, uyum süreci için esneklik saðlanmasýna ve de satýcý ülkelerin bu ticaretten gelir elde etmelerini saðlamaktadýr. Türkiyenin 2008-2012 döneminde herhangi bir karbon emisyon azaltma yükümlülüðü yoktur çünkü 1992deki Rio BMÝDÇS ne imza atmamýþ ve bunun sonucunda BMÝDÇSye ek bir anlaþma niteliðindeki Kyoto Protokolünün 1997 yýlýndaki görüþmelerine de katýlmamýþtýr. Türkiye, bir OECD ülkesi olduðu için, geliþmiþ ülkeler arasýnda sayýlmasý ve geliþmekte olan ülkelerin masraflarýný karþýlamasý söz konusu olduðundan BMÝDÇS ni ancak 24 Mayýs 2004te, 2001 yýlýnda Marekeþte toplanan Taraflar Konferansýnda geliþmiþ ülkeler içerisinde özel bir statü elde etmesi sonucu imzalamýþtýr. Sonuç olarak, Türkiyenin Kyoto Protokolüne katýlmasýna yönelik 5836 sayýlý kanun, 17 Þubat 2009 tarih ve 27144 sayýlý Resmi Gazetede yayýmlanarak yürürlüðe girmiþtir.1 2012 sonrasý yeni dönemde Türkiyenin emisyon yükümlülükleri olacaðý gibi oluþan esneklik mekanizmalarýndan da yararlanmasý söz konusu olacaktýr. 2009 Aralýk ayýnda Kopenhagda yapýlacak olan 15. Taraflar Toplantýsýnda Türkiyenin yükümlülüklerin belirlenmesi hedeflenmektedir. Türkiyenin Kyoto Protokolüne taraf olmasý ile birlikte, artýk ülkemizde yeni bir dönem baþlamaktadýr. Emisyon azaltma hedeflerinin belirlenmesinden önce, yapýlacak altyapý çalýþmalarý ciddi bir yükümlülük getirmektedir. Uluslararasý standartlara uyumluluk, uluslararasý toplantýlara katýlýmlar, 1 sayý 12 36 http://rega.basbakanlik.gov.tr/eskiler/2009/02/20090217-1.htm TEMMUZ 2009 kamuoyunun bilinçlendirilmesi, yeni teknoloji ve tasarruf projeleri ve tasarruf alýþkanlýklarýnýn oluþturulmasý gibi yoðun bir çalýþma ortamý oluþacaktýr. REC Türkiye, ülkemiz için detaylý bir öneri taslaðý oluþturmuþtur.2 Türkiyede Ýklim Deðiþikliði ile Mücadelede Yapýlan Çalýþmalar Türkiyenin, enerji, atýk, ulaþtýrma ve ormancýlýk sektörlerinde, küresel sorumluluk çerçevesinde olumlu proje ve çalýþmalarý bulunmaktadýr. 3 VA D E L Ý Ý Þ L E M V E O P S Ý Y O N B O R S A S I VOBJEKTÝF Kyoto Protokolü Altýnda Sicil Kayýt Sistemleri Taraf ülkelerin, emisyon kontrollerinin yapýlmasý ve emisyon ticaretinin etkin bir biçimde gerçekleþebilmesi için uluslararasý bir sicil sistemi oluþturulmuþtur. Anlaþmaya taraf olan her ülkenin kendi Ulusal Sicil Dairesi bulunmaktadýr. Ulusal Sicil Daireleri iþlemlerini, birbirleriyle doðrudan gerçekleþtiremezler. Her bir sicil dairesi,iþlemlerini Birleþmiþ Milletler Ýklim Deðiþikliði Çerçeve Sözleþmesi Sekreterliði yönetimi altýnda, Uluslararasý Ýþlem Kayýt Defteri (ITL) kontrolü altýnda sürdürmektedir. Taraf ülkelere verilen emisyon kotalarý her bir ülkenin kendi Ulusal Daðýtým Planýna göre ülke içerisinde daðýtýlýr. Emisyon Ticaret Programlarý Kyoto Protokolüne taraf olan ülkeler emisyon ticaretini yönlendirmek için Bölgesel veya Ulusal Emisyon Ticaret Programlarý uygulamaktadýrlar, bu programlar ile kendi emisyon yükümlülüklerini düzenlemektedirler. 2005 yýlýnda Yenilenebilir Enerji Kanunu ve 2007 yýlýnda Enerji Verimliliði Kanunu çýkartýlmýþtýr. Özellikle, çimento, demir-çelik tesislerinde enerji verimliliðinin artýrýlmasý daha kaliteli ve alternatif yakýtlarýn kullanýlmasý yönünde çalýþmalar yapýlmaktadýr. Ulaþtýrma sektöründe, alternatif ve kaliteli yakýtlarýn kullanýlmasý, yeni teknoloji ürünü motorlara sahip araçlarýn kullanýlmasý ve eski araçlarýn trafikten çekilmesi, büyük þehirlerde metro ve benzeri hafif raylý ulaþým araçlarýnýn kullanýlmasý gibi çalýþmalar yapýlmaktadýr. Yine, Ýstanbuldaki Marmaray Projesinin bitmesi ile birlikte yýlda 130 bin ton sera gazýnýn azaltýmýnýn gerçekleþmesi beklenmektedir. Atýk sektöründe ise atýk tesis sayýlarý artýrýlmýþ ve daha modern sistemler kullanýlmaya baþlanmýþtýr. Son olarak ormancýlýk sektöründe, 2008-2012 yýllarý arasýnda 2,3 milyon hektarýn aðaçlandýrýlmasý hedeflenmiþtir. 2 REC Türkiye ; Bölgesel Çevre Merkezi http://www.rec.org.tr/files/iklim/RECTR_oneri_132009.pdf Çevre ve Orman Bakanlýðý Avrupa Birliði Emisyon Ticaret Programý (EU ETS), bu programlar arasýnda en büyük olanýdýr ve emisyon ticareti bu program çevresinde geliþmiþtir. Sera Gazý (GHG) Protokolü Ýnisiyatifi Sera Gazý Emisyon ölçümleri ve raporlanmasý ülkelerin taahhütlerine uyup uymadýklarýnýn anlaþýlmasý, yapýlan ticaret uygulamalarýnýn doðruluðu için büyük önem taþýmaktadýr. Bu ölçümlerin doðru ve güvenilir olmasý için belirli standartlar oluþturulmuþtur. Bu þekilde firmalarýn emisyon ölçüm ve raporlamalarýný doðru yapýp yapmadýklarý, dolayýsý ile ülke taahhütlerinin de yerine getirilip getirilmediðini kontrol edilmiþ olur. Bu çerçevede uluslararasý seviyede sera gazý hesaplanmasý ve raporlanmasýný belirli standartlara baðlayabilmek amacýyla 1998 yýlýnda Sera Gazý Protokolü Ýnisiyatifi oluþturulmuþtur.4 4 http://www.ghgprotocol.org 3 Kaynak: sayý 12 37 VOBJEKTÝF VA D E L Ý Ý Þ L E M V E O P S Ý Y O N B O R S A S I TEMMUZ 2009 Sera Gazý Protokolü Ýnisiyatifi farklý fakat birbirine baðlý 2 standarttan oluþmaktadýr: Sera Gazý Protokolü Kurumsal Muhasebe ve Raporlama Standardý: Þirketler için sera gazý emisyon hesaplama ve raporlamasý için bir kýlavuz niteliðindedir. Kredilerinin oluþmasýný saðlamaktadýr. Gönüllü Karbon Kredileri, baðýmsýz kontrol organlarý (DNV gibi) 5 tarafýndan onaylandýðý için Onaylanmýþ Emisyon Kredisi (VER) olarak adlandýrýlmaktadýr. Sera Gazý Protokolü Projesi Ölçüm Standardý: Sera gazý azatlým projelerinin indirim hesaplamalarý için bir kýlavuz niteliðindedir. Sera gazý emisyonlarý hesaplanýrken yapýlmasý gerekenler; Sera gazý kaynaklarýný belirlemek, Sera gazý hesaplama metodunu seçmek, Karbon Emisyon Piyasasý Faaliyet verilerini toplamak ve emisyon faktörlerini seçmek, Karbon piyasasý, küresel ýsýnmaya diðer bir deyiþle iklim deðiþikliðine yol açan sera gazý ve karbondioksit (CO2) emisyonu haklarýnýn ticaretinin yapýldýðý platformdur. Hesaplama aracýný uygulamak, Sera gazý emisyon verilerini kolektif seviyeye taþýmaktýr. Gönüllü Emisyon Azaltýmlarý Gönüllü emisyon azaltýmlarý, adýndan da anlaþýlabildiði üzere herhangi bir yasa veya yönetmelik tarafýndan uygulanmamaktadýr. Herhangi bir organizasyonun, iklim deðiþikliði azaltma çabalarýnda etkin rol alma isteðinden kaynaklanan bir uygulamadýr. Karbon piyasasý görüldüðü gibi Kyoto Protokolü Esneklik Mekanizmalarý ve Emisyon Ticaret Programlarýnýn oluþturduðu kurallar çerçevesinde oluþmuþtur. Gönüllü Emisyon Azaltýmlarý için bu tarz bir taslak bulunmamaktadýr. Buna karþýlýk olarak, Gönüllü Karbon Standardý (VCS), gönüllü karbon piyasasýnýn güvenilirliðini, bütünlüðünü ve doðruluðunu saðlamak amacý ile kural ve kriterler oluþturmasý için kurulmuþtur. Gönüllü Karbon Standardý, Gönüllü Karbon Her ülkenin sera gazý kontrol maliyeti birbirinden farklýdýr. Bu durum bazý ülkelerin diðer ülkelerden daha ucuz sera gazý kontrolü imkaný olmasýndan kaynaklanmaktadýr ve bu ülkelere daha fazla sera gazý emisyonu azaltma olanaðý sunmaktadýr. Bu ülkeler, Kyoto Protokolünün 3. ve 17. maddelerince emisyon haklarýný diðer ülkelere satabilmektedirler. Karbon ticaretine katýlabilmek için her bir taraf ülkenin kendi içerisinde bir Emisyon Takip, Daðýtým ve Kontrol sistemi kurmasý ve Uluslararasý Standartlara tamamýyla uymasý zorunludur. Emisyon ticareti spot piyasada, teklif ve önerilerin teslimat ve ödeme tarihinden kýsa bir süre önce yapýlmasý ile arz talep iliþkisine göre belirlenir. Ek olarak, Alivre (Forward) , Opsiyon ve Vadeli Ýþlemler (Futures) de karbon piyasasýnda yer bulmaktadýr. Karbon Fiyatlarýný Etkileyen Faktörler? Küresel bir hizmet ve destek kuruluþu olan ICF International 6 , InCAP (Uluslararasý Karbon Fiyatlamasý) modeli ile emisyon fiyatlarýnýn belirleyici 5 DNV: Det Norske Verikas, hayat, mülkiyet ve çevreyi korumak amacý ile Norveçte kurulmuþ baðýmsýz bir vakýf 6 Kaynak: http://www.icfi.com. sayý 12 38 TEMMUZ 2009 VA D E L Ý Ý Þ L E M V E O P S Ý Y O N B O R S A S I VOBJEKTÝF unsurlarýný ortaya koymuþtur. Yurt içi emisyon ticaretinin ek sektörlerle geniþlemesi, Sera gazý emisyon fiyatlarý günümüzde firmalarýn karþýlaþtýðý önemli risk yönetimi konularýndan biridir. InCAP modeli, ticareti yapýlabilen karbon emisyon enstrümanlarýnýn arz ve talebinin belirleyicilerini saptamak için oluþturulmuþtur. Modele göre fiyatlar: Deðiþken doðalgaz fiyatlarý, Her bir katýlýmcý ülkenin ekonomik büyüme senaryolarýna göre emisyon tahminleri, Havacýlýk dahil emisyon ticaret planlarýnda belirlenmiþ 19 sektörün emisyon ve emisyon hedefleri, Alternatif yakýt fiyatlarý varsayým setleri altýnda enerji sektörü emisyon düþürme ve emisyon azaltma maliyet tahminleri, Emisyon limitleri altýnda ve emisyon ticaretine katýlabilen her bir endüstrinin Marjinal Maliyet Azaltýmý ve Ýndirimleri, Temiz Kalkýnma Mekanizmasý (CDM) altýnda karbon kredisi proje faaliyetleri, Geçiþ ekonomisi ülkelerinden emisyon piyasasýna girebilecek Emisyon Azaltma Kredileri (ERUs), olarak belirlenir. InCAP modelinde ayrýca emisyon piyasasýný etkileyen faktörler þöyledir: EU ETS yani Avrupa Birliði Emisyon Ticareti Programýna havacýlýðýn da dahil edildiði alternatif yaklaþýmlar, Avrupa Birliðinin direktifleri altýnda maksimum karbon kullanýmý, Bir periyottan diðer periyoda aktarýlan emisyon kotalarý ve kredileri, Uluslararasý emisyon ticaretinin ek ülkeleri ve bölgeleri de içererek geniþlemesi, Ülkelerin ekonomik büyümelerinde hýzlanma veya yavaþlama, Geliþmekte olan anahtar ülkelerin emisyon limitleri. Dünya Karbon Ticareti Londra Borsasýnýn Alternatif Yatýrým Piyasasý (AIM) bölümünde yer alan, Ýklim Deþikliði Kamu Limited Þirketi (CLE) geliþmekte olan çevresel finansal araçlarýn ticaretini kolaylaþtýrmak için 3 çekirdek iþletme oluþturmuþtur: Avrupa Ýklim Borsasý (ECX) Chicago Ýklim Borsasý (CCX) Chicago Ýklim Vadeli Ýþlem Borsasý(CCFE) CLE Grup, çevresel ürünler ile ilgili yatýrýmlar yapmaya devam etmiþ ve dünyanýn diðer bölgelerinde yeni alternatif piyasa çalýþmalarý yapmýþtýr. Çinde Tianjin Ýklim Borsasý (TCX), Avustralyada Avustralya Çevre Borsasý (ENVEX), Kanadada Montreal Ýklim Borsasý (McEX) sera gazý emisyon ticaretinin gerçekleþtiði pazarlar olmuþtur. ICE Avrupa Vadeli Ýþlem Borsasý, Avrupa Ýklim Borsasý (ECX) ile birlikte Avrupa Birliðinin Emisyon Azaltým Programýna dayalý olarak vadeli karbon enstrümanlarý uygulamalarýný yürütmektedir. Ayrýca, Fransada Bluenext Borsasý, yine Avrupada Nordpool ve Avrupa Enerji Borsasý, Avrupa Birliðinin Emisyon Azaltým Programýna dayalý olarak vadeli karbon emisyon enstrümanlarý uygulamalarýný yürütmektedir. Kyoto Protokolü çerçevesinde dünya emisyon piyasalarýnda iþlem gören ürünler Avrupa Birliði Emisyon Ýstihkak Paylarý (EUAs) ve Sertifikalandýrýlmýþ 39 sayý 12 Yasal olarak baðlayýcýlýðý olan ve gönüllü olarak verilmiþ emisyon taahhütleri, Temiz Kalkýnma Mekanizmasý ve/veya Ortak Yürütme Mekanizmasý karbon kredilerinin geç daðýtýmý, VOBJEKTÝF VA D E L Ý Ý Þ L E M V E O P S Ý Y O N B O R S A S I TEMMUZ 2009 Emisyon Azaltma Kredileri (CERs)dir. Bu ürünler Fransada Bluenext Borsasýnda, Avrupa genelinde Avrupa Ýklim Borsasýnda (ECX), Avrupa Enerji Borsasýnda, Chicago Ýklim Vadeli Ýþlem Borsasýnda (CCFE), Chicago Ýklim Borsasýnda (Yanlýzca CER), ICE Avrupa Vadeli Ýþlem Borsasýnda, Nordpool Borsasýnda ve GreenExchangede iþlem görmektedir. Montreal Ýklim Borsasýnda (MCX) ise Kanada Karbondioksit Eþdeðer (CO 2 e) Kredileri iþlem görmektedir. Dünya Karbon Ticaretinde Ýþlem Gören Ürünler 7 Kaynak sayý 12 40 :http://www.ccfe.com/about_ccfe/products/rggi.html Chicago Ýklim ve Chicago Ýklim Vadeli Ýþlem Borsalarýnda, baðýmsýz denetleme kuruluþlarý tarafýndan onaylanmýþ bir gönüllü emisyon kredisi olan Karbon Finansal Enstrümaný (CFI) da iþlem görmektedir. Ayrýca, Amerika Birleþik Devletlerindeki ilk zorunlu karbon emisyon azaltým programý olan Bölgesel Sera Gazý Ýnisiyatifi ürünleri de CCX ve CCFE de iþlem görmektedir. 7 TEMMUZ 2009 VA D E L Ý Ý Þ L E M V E O P S Ý Y O N B O R S A S I VOBJEKTÝF Karbon Emisyon Vadeli Ýþlem Sözleþme Örnekleri Avrupa Ýklim Borsasý CER Vadeli Ýþlem Sözleþme Örneði: Avrupa Ýklim Borsasý EUA Vadeli Ýþlem Sözleþme Örneði: Ýþlem Gördüðü Borsa ECX - European Climate Exchange Ýþlem Gördüðü Borsa ECX - European Climate Exchange Dayanak Varlýk CER - Sertifikalandýrýlmýþ Emisyon Azaltma Kredisi Dayanak Varlýk Sözleþme Büyüklüðü 1000 adet CER (1 lot) 1 Ocak 2008den baþlayarak 5 yýllýk dönem için geçerli Avrupa Birliði Emisyon Ýstihkak Paylarý EU- Emission Allowances Kotasyon Þekli Euro / 1 ton CO2 Sözleþme Büyüklüðü 1000 adet EUA (1 lot) Günlük Fiyat Hareket Sýnýrý Yok Kotasyon Þekli Euro / 1 ton CO2 Günlük Fiyat Hareket Sýnýrý Yok Minimum Fiyat CER baþýna 0.01 = sözleþme baþýna 10.00 Adýmý Minimum Fiyat EUA baþýna 0.01 = sözleþme baþýna 10.00 Adýmý Uzlaþma Þekli Fiziki Teslimat Teslimat Günü Eðer borsa günüyse, her yýlýn Aralýk ayýnýn ilk günü, eðer Aralýk ayýnýn ilk günü borsa günü deðilse, bu günü takip eden ilk borsa günü Son Ýþlem Günü Her yýlýn Kasým ayýnýn takvimdeki son borsa günü Ýþlem Saatleri 08:30- 17:00 Merkezi Avrupa Saatine göre ve OTC iþlemleri 18:00e kadar Son Ýþlem Günü 2008 - 2012 arasý dönemdeki Kasým aylarýnýn son borsa günü Teminat Günlük olarak hesaplanýr Ýþlem Saatleri 08:30 - 17:00 Merkezi Avrupa Saatine göre ve OTC iþlemleri 18:00e kadar Sözleþme Aylarý Her CER sözleþmesi Kasým ayý vadelidir, maksimum 5 vadede ticaret yapýlabilir. Kesin ticaret yapýlabilen vade sayýsý borsa yönetimi tarafýndan belirlenir. Teminat Günlük olarak hesaplanýr Sözleþme Aylarý 60 aya kadar : 2008 2012 dönemi arasýndaki 5 Kasým ayý Kaynak: Avrupa Ýklim Borsasý Uzlaþma Þekli Teslimat Günü Fiziki Teslimat Eðer borsa günüyse, 2008-2012 arasý döneminde,her yýlýn Aralýk ayýnýn ilk günü, eðer Aralýk ayýnýn ilk günü borsa günü deðilse, bu günü takip eden ilk borsa günü Kaynak: Avrupa Ýklim Borsasý Spot Ýþlem Örneði sayý 12 41 VOBJEKTÝF VA D E L Ý Ý Þ L E M V E O P S Ý Y O N B O R S A S I TEMMUZ 2009 Avrupa Ýklim Borsasý Emisyon Piyasasý Verileri 2005 yýlýnda 2,1 milyar piyasa deðerinde 94 milyon ton CO2 ticareti, 2006 yýlýnda 9 milyar piyasa deðerinde 452 milyon ton CO2 ticareti, 2007 yýlýnda 17,5 milyar piyasa deðerinde 1 milyar ton CO2 ticareti, 2008 yýlýnda 51,3 milyar piyasa deðerinde 2,8 milyar ton CO 2 ticareti gerçekleþmiþtir. 8 Rakamlardan da anlaþýldýðý üzere CO2 piyasasý 4 yýl içerisinde yaklaþýk olarak 23 katýna çýkmýþtýr. Ayrýca, Avrupa Ýklim Borsasý vadeli iþlem hacmi olarak, 2009 yýlý içerisinde Mart 2009a kadar (1 Mart 2009 tarihi dahil) 981.328.000 adede ulaþmýþtýr.9 Avrupa Ýklim Borsasý Mart ayýnda ikinci üst üste aylýk rekorunu 539.002 adet sözleþme ile kýrmýþtýr ki bu sayý 2007 iþlem hacminin yarýsý kadardýr. Tüm sözleþmelerde açýk pozisyon sayýsý 500.000i (500 MT*)aþmýþtýr. Mart 2009da vadesi biten EUA ve CER vadeli iþlem sözleþmelerinin vadesi 30 Mart günü dolmuþtur ve 14 MTdan fazla fiziki teslimat gerçekleþmiþtir.10 *MT =megaton= 1 milyon ton 13 Martta piyasaya sunulan yeni EUA ve CER günlük vadeli iþlem sözleþmeleri ile ilk 2 hafta içerisinde 976.000 ton teslimat baþarýyla gerçekleþtirilmiþtir.11 Chicago Ýklim Borsasý ve Chicago Ýklim Vadeli Ýþlem Borsasý Emisyon Piyasasý Verileri 2009 Mart ayýnda 11,2 MTluk ticaret (CFI) Karbon Finansal Enstrümaný Spot, Vadeli ve Opsiyon sözleþmeleri ile yapýlmýþtýr. Bu sayý, 2008 Mart ayýndan % 11 daha büyüktür. Spotta 6,3 MT, Vadeli Ýþlem Sözleþmelerinde 3,3 MT ve Opsiyon Sözleþmelerinde 1,6 MT ticaret gerçekleþmiþtir. Mart ayý boyunca günlük ortalama iþlem hacmi 3.095 adet olmuþtur. Fiyatlar tüm iþlemler arasýnda 1.20 $ ile 2.35 $ arasýnda deðiþmiþ ve 22 günde deðiþim % 121 olmuþtur.12 8 9 10-12 sayý 12 42 Kaynak: Avrupa Ýlklim Borsasý ; Emisyon Vadeli Ýþlem Sunumu Kaynak: Avrupa Ýklim Borsasý Kaynak: Chicago Ýklim Borsasý Mart 2009 Piyasa Özeti (CCFE)Chicago Vadeli Ýklim Borsasýnda CFI, CER ve RGGI Vadeli Ýþlem ve Opsiyon Sözleþmeleri Verileri Kaynak: Chicago Ýklim Borsasý Aylýk Piyasa Özeti Sonuç Bu yazýda yer alan açýklamalardan da anlaþýlacaðý üzere küresel iklim deðiþikliðinin önlenmesinde Ýklim Borsalarý etkin bir iþlevi yerine getirmektedir. Türkiyenin Kyoto Protokolüne taraf olmasýyla birlikte önümüzdeki dönemde ciddi altyapý sistemleri oluþturmak zorunda kalacaktýr. Türkiyede oluþturulacak yeni düzenlemeler ile gerek reel sektör gerekse yatýrýmcýlar açýsýndan karbon piyasalarý ve karbon sözleþmeleri önemli bir ihtiyaç ve yatýrým aracý olarak ortaya çýkacaktýr. Bu yazý ile geniþ kesimler için yabancý olunan bu konudaki muhtemel geliþmeler karþýsýnda ön bilgilendirme hedeflenmiþtir. Bu yönde yapýlan çalýþmalara kendi perspektifimizden katkýda bulunmak istedik. Bu geliþmeler çerçevesinde benzer yatýrým araçlarýnýn devreye girmesi ve bu piyasalarýn Türkiyede de oluþmasý beklenmektedir. TEMMUZ 2009 VA D E L Ý Ý Þ L E M V E O P S Ý Y O N B O R S A S I VOBJEKTÝF VOB USD/TL Vadeli Ýþlem Sözleþmesi risk modellemesi Tolgahan Yýlmaz Sözleþme, Araþtýrma ve Ýstatistik Müdürlüðü Uzman [email protected] Özet Giriþ Çalýþmanýn birinci bölümünde USD/TL vadeli iþlem sözleþmesinin 4 Þubat 2005-30 Nisan 2009 dönemine ait günlük uzlaþma fiyatlarý kullanýlarak GARCH, EGARCH ve GJR modelleri yardýmýyla risk modellemesi yapýlmýþtýr. Ýlgili dönem Düþük ve Yüksek Oynaklýk Dönemi olmak üzere iki bölüme ayrýlmýþtýr. Karþýlaþtýrmalý analizde Düþük Oynaklýk Dönemini en iyi GARCH modellerken, Yüksek Oynaklýk Dönemini ve tüm veri setini ifade eden en iyi model olarak EGARCH tespit edilmiþtir. Birinci bölümün sonunda da ilgili dönemlere ait koþullu sapma ve Riske Maruz Deðer (RMD) deðerleri bulunmuþtur. Çalýþmanýn ikinci bölümünde ise USD/TL kuru üzerine düzenlenmiþ olan bir ay vadeli opsiyon sözleþmelerinin örtük oynaklýk (implied volatility) serisiyle deðiþen varyans modellerinden elde edilen tarihsel oynaklýk (historical volatility) serileri karþýlaþtýrýlarak, iki farklý oynaklýk serisinin örtüþme ve ayrýþma dönemleri incelenmiþtir. Sonuçta, oynaklýðýn arttýðý dönemlerde örtük oynaklýkla EGARCH modelinden elde edilen oynaklýk serisinin örtüþtüðü sonucuna ulaþýlmýþtýr. Analizin ikinci kýsmýnda incelenen modellere ek olarak EWMA da kullanýlmýþ ve özellikle oynaklýðýn yüksek olduðu noktalarda örtük oynaklýktan ciddi biçimde ayrýþtýðý sonucuna ulaþýlmýþtýr. Riskin tanýmý, kaybetmenin olasýlýðý olarak ifade edilebilir. Bu kayýp kiþinin ya da kurumun finansal varlýðýnýn deðerini önemli ölçüde düþürebilecek kadar önemli olmalýdýr ki ölçülmeye ve daha doðrusu tahminlemeye deðer olsun. Çalýþmanýn birçok kýsmýnda risk ve tahminleme (forecasting) kelimeleri birlikte geçmektedir. Çünkü risk geçmiþe ya da bulunulan zaman noktasýna ait bir deðer deðildir. Risk geleceðe aittir. Bu nedenle tahminleme gerektirir ve risk tahminlemesi finansal modellemeler aracýlýðýyla yapýlabilir. Çalýþmanýn ilk bölümünde veri seti duraðanlaþtýrýlarak analize uygun hale getirilmiþ ve veri setinin daðýlýmý, incelemeye konu dönemler bazýnda yorumlandýktan sonra, getiri ve oynaklýk grafiði analizi yapýlmýþtýr. Çalýþmaya ekonometrik analizle devam edilmiþ ve bu bölümde USD/TL VÝS için en iyi model (best fit) belirlenerek ilgili dönemler için risk tahminlemesi ve Riske Maruz Deðer hesaplamasý yapýlmýþtýr. Daha sonra bu analizde çýkan sonuçlarýn doðruluðu örtük (implied) ve tarihsel (historical) oynaklýk deðerlerinin karþýlaþtýrýlmasýyla sýnanmýþtýr. Çalýþmanýn son bölümünde de analiz yöntemi ve sonuçlarý hakkýnda yorum yer almaktadýr. sayý 12 43 VOBJEKTÝF VA D E L Ý Ý Þ L E M V E O P S Ý Y O N B O R S A S I TEMMUZ 2009 Veri Yapýlan çalýþmada USD/TL vadeli iþlem sözleþmesine ait 4 Þubat 2005-30 Nisan 2009 tarihleri arasýndaki günlük uzlaþma fiyatlarý kullanýlmýþtýr. Belirtilen dönem içerisinde en yakýn vadeli sözleþmenin uzlaþma fiyatlarý kullanýlarak fiyat serisi elde edilmiþ ve bu seriden de yüzdesel ve logaritmik getiri serilerine ulaþýlmýþtýr. Ýleri sayfalarda bulunan USD/TL VÝS Günlük Getiri ve Koþullu Sapma Serisi grafiðinde görülen getiri serisi yüzdesel getiriden elde edilirken koþullu sapma serisi logaritmik getiriler kullanýlarak modellenmiþtir. Risk modellemesinde fiyat serisi yerine getiri kullanýlmasýnýn temel nedeni fiyat serilerinde yer alan ve varyans tahminlemesinin etkinliðini ortadan kaldýran birim kök (unit root) sorunundan kurtulmaktýr. Ýncelenen dönem düþük ve yüksek oynaklýk dönemleri olarak ikiye ayrýlmýþ ve her iki dönemin oynaklýk serisi ayrý ayrý incelenmiþtir. 4 Þubat 2005 - 31 Ocak 2007 tarihleri arasýndaki dönem Düþük Oynaklýk Dönemi olarak nitelendirilirken, oynaklýk kümeleri (volatility cluster) daha yüksek seviyede olan 1 Þubat 2007-30 Nisan 2009 dönemi Yüksek Oynaklýk Dönemi olarak adlandýrýlmýþtýr. Þubat 2007de Greenspan tarafýndan ekonomik durgunluk senaryosunun ilk kez ifade edilmesiyle baþlayan oynaklýk artýþý Yüksek Oynaklýk Döneminin baþlangýcý olarak kabul edilmiþtir. Belirlenen dönemlere ait logaritmik getirilerin tanýmlayýcý istatistiklerine ve daðýlým grafiklerine aþaðýda yer verilmiþtir: sayý 12 44 Histogram-USD/TL VÝS Logaritmik Getiri Düþük Oynaklýk Dönemi: (4 Þubat 2005-31 Ocak 2007) USD/TL VÝS Logaritmik Getiri Düþük Oynaklýk Dönemi: (4 Þubat 2005-31 Ocak 2007) TEMMUZ 2009 USD/TL VÝS Logaritmik Getiri Yüksek Oynaklýk Dönemi: (1 Þubat 2007-30 Nisan 2009) VOBJEKTÝF Histogram-USD/TL VÝS Logaritmik Getiri Tüm Dönem: (4 Þubat 2005-30 Nisan 2009) USD/TL VÝS Logaritmik Getiri Tüm Dönem: (4 Þubat 2005-30 Nisan 2009) 45 sayý 12 Histogram-USD/TL VÝS Logaritmik Getiri Yüksek Oynaklýk Dönemi: (1 Þubat 2007-30 Nisan 2009) VA D E L Ý Ý Þ L E M V E O P S Ý Y O N B O R S A S I VOBJEKTÝF VA D E L Ý Ý Þ L E M V E O P S Ý Y O N B O R S A S I TEMMUZ 2009 Düþük Oynaklýk Döneminin yatýklýk deðerine bakýldýðýnda pozitif olmasý, ilgili dönemin daðýlýmýnýn saða yatýk olduðunu ve dolayýsýyla simetrik olmadýðýný, basýklýk deðerinin oldukça yüksek olmasý ise (Kurtosis>3) daðýlýmýn ayný zamanda leptokurtic (þiþman kuyruk-fat tail) özelliði gösterdiðini belirtmektedir. Jarque-Bera istatistiklerinin 1% (99% güven aralýðýnda) seviyesinde normal daðýlým hipotezini reddetmesi de her üç dönem için de logaritmik getiri daðýlýmlarýnýn normal olmadýðýnýn kanýtýdýr. Grafik Analizinden oynaklýk kümelerinin Yüksek Oynaklýk Döneminde Düþük Oynaklýk Dönemine göre daha yüksek seviyede olduðu açýkça görülmektedir. Yine ayný grafikte görülebilecek diðer önemli bulgu da oynaklýðýn pozitif getirilerin yoðunlaþtýðý dönemlerde arttýðýdýr. USD/TL kurundaki pozitif deðiþim, TLnin USDye karþý deðer kaybýný ifade etmekte ve genellikle de piyasayý olumsuz etkileyen negatif haberlerin etkisiyle oluþmaktadýr. Oynaklýðýn yükseliþi Aðustos 2007Ekim 2008 aralýðýnda koþullu sapma serisi grafiðinden kolaylýkla görülebilmekte ve bu grafiðin üstünde yer alan getiri grafiðinden de oynaklýk yükseliþinin çoðunlukla pozitif getirilerle oluþtuðu (negatif haber etkisi) görülmektedir. Özellikle geliþmekte olan finansal piyasalarda negatif haberlerin pozitif haberlere göre oynaklýk üzerinde daha etkili olduðu savý USD/TL VÝS için grafik analizine göre geçerlidir. Bütün dönemi incelediðimizde, 16 Mayýs 2006da oluþan -6,16% deðerindeki en yüksek negatif getirinin (TLnin USDye karþý deðer kazanmasý) kendinden önceki getirilerin ve sapmalarýnda etkisiyle birlikte 2,29%luk bir koþullu sapma oluþturmuþtur. En yüksek koþullu sapmanýn (3,56%) oluþtuðu gün ise, negatif haberin etkisiyle 4,87%lik pozitif getiri (TLnin USDye karþý deðer yitirmesi) gerçekleþmiþtir (daha düþük getiriyle daha yüksek oynaklýk). Bu çýkarsama TLnin USDye karþý deðer yitirmesine yol açan negatif haberlerin, TLnin USDye karþý deðer kazanmasýna yol açan pozitif haberlere göre oynaklýk üzerinde daha yüksek etkiye sahip olduðu savýný ayrýca desteklemektedir. Yüksek Oynaklýk Dönemi ve Tüm Dönem için fiyat þoklarýnýn asimetrisi grafikten açýkça görülmektedir. Yaptýðýmýz bu grafik analizini, sayýsal ölçümlerle sýnamak için incelenen döneme ait veriler ekonometrik analize tabi tutulmuþtur. Grafik Analiz- USD/TL VÝS USD/TL VÝS Günlük Getiri ve Koþullu Sapma Serisi Grafiði sayý 12 46 TEMMUZ 2009 Yöntem Ýlk olarak incelenen serinin birim köke sahip olup olmadýðý incelenmelidir. Bu nedenle fiyat ve logaritmik getiri serisine ADF (Augmented Dickey Fuller) ve KPSS (Kwiatkowski, Phillips, Schmidt, and Shin) testleri uygulanmýþtýr. ADF H0 hipotezini seride birim kök var þeklinde ifade ederken, KPSS H0 hipotezini seri duraðandýr (birim kök yok) þeklinde belirtir. Aþaðýdaki tablodan görüldüðü gibi ADF ve KPSS testleri ilgili dönemlere ait fiyat serilerinde birim kök olduðunu belirtirken, ayný fiyatlara ait logaritmik getiri serilerinde birim kök sorununun ortadan kalkarak serinin duraðanlaþtýðýný göstermektedir. Diðer bir VA D E L Ý Ý Þ L E M V E O P S Ý Y O N B O R S A S I VOBJEKTÝF ifadeyle logaritmik getiri serisi finansal modelleme ve tahminleme yapmak (forecasting) için uygundur. Finansal modelleme için elimizde uygun bir veri seti olduðuna göre bundan sonraki aþama bu veri seti için en uygun modelin hangisi olduðuna karar vermektir. Modelleme için zaman serisi analizinde çoðunlukla kullanýlan GARCH, EGARCH ve GJR modelleri incelenen her dönem için AIC (Akaike Information Criteria) ve LLF (Log Likelihood Fonksiyonu) kullanýlarak test edilmiþtir. AIC deðeri en küçük ve LLF deðeri en büyük olan model ilgili dönem için en iyi (best fit) modeldir. Test sonuçlarý aþaðýdaki tablolardan incelenebilir. ADF and KPSS Test Sonuçlarý a H hipotezinin 1% (99% güven aralýðý) seviyesinde reddedildiðini belirtir. b 0 H0 hipotezinin 1% (99% güven aralýðý) seviyesinde kabul edildiðini belirtir. * Seriler 0 lagde (Level) test edilmiþtir. sayý 12 47 VOBJEKTÝF VA D E L Ý Ý Þ L E M V E O P S Ý Y O N B O R S A S I TEMMUZ 2009 En Ýyi Model Ýçin Seçim Ölçütleri Düþük Oynaklýk Dönemi: (4 Þubat 2005-31 Ocak 2007) Seçim ölçütlerine göre Yüksek Oynaklýk Dönemi ve tüm dönem için en iyi modelin EGARCH(1,1) olduðu sonucuna ulaþýlmýþtýr. Modellerin katsayýlarý aþaðýdaki tabloda verilmiþtir. Varyans Eþitliði- Yüksek Oynaklýk Dönemi Seçim ölçütlerine göre en iyi model olarak EGARCH (1,1) ikinci olarak da GJR (1,1) görünmektedir. Fakat varyans eþitlikleri incelendiðinde her iki model için de asimetrik fiyat þoklarýný ölçen Leverage katsayýsý tanýmsýzdýr. Bu nedenle Düþük Oynaklýk Dönemi GARCH (1,1) ile modellenmiþtir. Model katsayýlarý aþaðýdaki tabloda verilmiþtir. Varyans Eþitliði- Düþük Oynaklýk Dönemi a 99% güven aralýðýnda tanýmlý b 95% güven aralýðýnda tanýmlý Varyans Eþitliði- Tüm Dönem (4 Þubat 2005-30 Nisan 2009) a 99% güven aralýðýnda tanýmlý b 95% güven aralýðýnda tanýmlý Katsayýlar 99% güven aralýðýnda tanýmlýdýr. En Ýyi Model Ýçin Seçim Ölçütleri Yüksek Oynaklýk Dönemi: (1 Þubat 2007 -30 Nisan 2009) En Ýyi Model Ýçin Seçim Ölçütleri Tüm Dönem: (4 Þubat 2005 -30 Nisan 2009) sayý 12 48 a 99% güven aralýðýnda tanýmlý b 95% güven aralýðýnda tanýmlý TEMMUZ 2009 Yüksek Oynaklýk Dönemi ve tüm dönem için EGARCH (1,1) modelinin katsayýlarý tanýmlýdýr. Modelde asimetrik fiyat þoklarýný diðer bir ifadeyle piyasaya gelen negatif ve pozitif haberlerin oynaklýk üzerine etkisinin asimetrisini ölçen Leverage katsayýsý tanýmlý ve pozitiftir. Bu USD/TL kurunun artmasýna yol açan dolayýsýyla USD/TL VÝS sözleþmesi için pozitif getiri oluþturan haberler oynaklýk üzerinde negatif getiri oluþturan haberlere göre daha etkilidir anlamýna gelmektedir. TLnin USD karþýsýnda deðer kaybetmesine (USD/TL kurunun yukarý yönlü hareketi) yol açan haberler genelde piyasa için negatif anlam taþýdýðýndan negatif haber olarak nitelendirilirken TLnin USD karþýsýnda deðer kazanmasýna yol açan (USD/TL kurunun aþaðý yönlü hareketi) haberler de piyasa için genelde pozitif anlam taþýdýðýndan pozitif haber olarak nitelendirilir. Sonuç olarak her iki dönem için de geçerli olan modeller USD/TL VÝS piyasasýnda negatif haberlerin pozitif haberlere göre oynaklýk üzerinde daha etkili olduðunu göstermektedir. Bu bulgu geliþmekte olan finans piyasalarý için öne sürülen negatif haber aðýrlýklý asimetrik fiyat þoku savýný desteklemektedir. VA D E L Ý Ý Þ L E M V E O P S Ý Y O N B O R S A S I VOBJEKTÝF ACF- Düþük Oynaklýk Dönemi LB Test - Yüksek Oynaklýk Dönemi En iyi model (best fit) seçiminden sonra, bu modellerdeki hata terimleri arasýnda otokorelasyon olup olmadýðý LB (Ljung-Box) ve ARCH-LM testleriyle sýnanmýþtýr. Ýlgili modelin etkin tahminleme yapabilmesi için hata terimlerinde otokorelasyon olmamalýdýr. LB test sonuçlarýyla ACF grafikleri aþaðýda yer almaktadýr. ACF- Yüksek Oynaklýk Dönemi LB Test - Düþük Oynaklýk Dönemi sayý 12 49 VOBJEKTÝF VA D E L Ý Ý Þ L E M V E O P S Ý Y O N B O R S A S I TEMMUZ 2009 LB Test - Tüm Dönem Aþaðýdaki tabloda yer alan ARCH-LM test sonuçlarý da LB test sonuçlarýný desteklemektedir. ARCH-LM Test Sonuçlarý ACF- Tum Dönem Yukarýdaki tabloda görüldüðü gibi hata terimlerinin gecikmeli deðerlerinde ardýþýk baðýmlýlýk kalmamýþtýr. USD/TL VÝS-Riske Maruz Deðer Hesaplamasý: Ýncelemeye konu olan her üç dönem için de ilgili döneme ait en iyi model kullanýlarak koþullu sapma tahminlemesi yapýlmýþ ve parametrik yöntemle RMD hesaplanmýþtýr. Düþük Oynaklýk Dönemi için en iyi model olarak belirlenen GARCH (1,1) hata terimlerinin daðýlýmýný normal (Gaussian) olarak varsaydýðýndan ilgili dönem için literatürde sýkça kullanýlan RMD formülü kullanýlmýþtýr. RMD Formülü 99% Güven Aralýðý (Normal Daðýlým Varsayýmý): Test sonuçlarýna göre ilgili her dönem için en iyi modelin hata terimleri arasýnda ardýþýk baðýmlýlýk (otokorelasyon) bulunmadýðý sonucuna ulaþýlmýþtýr. ACF grafiklerinden de bu sonuç doðrulanmaktadýr. Bu sonuçlara göre her dönem için belirlenen en iyi modeller (best fit) zamanla deðiþen varyansý (Heteroskedasticity) modelleyebilmektedir. Diðer iki dönem için en iyi model olarak belirlenen EGARCH (1,1) hata terimlerinin daðýlýmýný Students t olarak varsaydýðýndan ilgili dönemler için aþaðýdaki RMD formülü kullanýlmýþtýr: RMD Formülü 99% Güven Aralýðý (Students t 1 Daðýlým Varsayýmý) 1 sayý 12 50 Tsay, Ruey (2002), Financial Time Series Analysis, John Wiley & Sons,: TEMMUZ 2009 VA D E L Ý Ý Þ L E M V E O P S Ý Y O N B O R S A S I VOBJEKTÝF Koþullu Sapma tahminleme (forecasting) ve RMD sonuçlarý aþaðýdaki tabloda verilmiþtir. Örtük (Implied) Oynaklýk-Tarihsel (Historical) Oynaklýk Karþýlaþtýrmasý: Günlük Koþullu Sapma ve RMD Sonuçlarý -Oynaklýk Tahminlemede EWMAnýn Baþarýsýzlýðý- Beklenildiði gibi en yüksek koþullu sapma tahmini ve RMD deðerlerinin Yüksek Oynaklýk Döneminde çýkmasý çalýþmanýn önceki bölümünde yapýlan grafik analizinden çýkan sonucu desteklemektedir. Tüm dönem için çýkan sonuçlarýn Yüksek Oynaklýk Dönemi sonuçlarýndan daha düþük olmasýnýn nedeni, Düþük Oynaklýk Döneminin tüm veri seti için yapýlan analizde Yüksek Oynaklýk Dönemi etkisini azaltmasýdýr. Þimdiye kadar yapýlan ekonometrik analize ek olarak bu bölümde kullanýlan deðiþen varyans modellerinden elde edilen tarihsel oynaklýk serisi örtük (implied) oynaklýk serisiyle karþýlaþtýrýldý. Çalýþmanýn önceki bölümlerinde belirtildiði gibi ekonometrik ölçütlere göre özellikle oynaklýðýn yüksek olduðu dönemlerde USD/TL VÝS oynaklýðýný en iyi tahminleyen modelin EGARCH (1,1) olduðu belirlenmiþti. Bu bölümde ise piyasa oyuncularýnýn beklentilerini içeren örtük oynaklýk serisiyle kullanýlan modellerin ne kadar örtüþüp ne kadar ayrýþtýðýna bakarak en iyi model belirlenmiþtir.2 Analizin bu bölümünde finans piyasalarý tarafýndan da çok iyi bilinen, risk analizinde çok sýk kullanýlan ve çok baþarýlý olduðu savunulan EWMA modeli de incelemeye dahil edilmiþtir. Örtük (Implied) Oynaklýk-Tarihsel (Historical) Oynaklýk Karþýlaþtýrmasý: Örtük oyanklýk (Implied Volatility) deðerleri USD/TL kuru üzerine düzenlenmiþ olan bir aylýk baþa-baþ opsiyonlarýna (at-the-money) ait deðerlerdir ve Bloombergden alýnmýþtýr. 51 sayý 12 2 VOBJEKTÝF VA D E L Ý Ý Þ L E M V E O P S Ý Y O N B O R S A S I TEMMUZ 2009 Örtük Tarihsel Oynaklýk Karþýlaþtýrmasý grafiðinde görüldüðü gibi Kasým 2008 ikinci yarýsýnda örtük ve tarihsel oynaklýk zirveye çýkmýþtýr. Bu noktada EGARCH modelinin verdiði oynaklýk ölçüsü örtük oynaklýk ölçüsüne en yakýn olandýr. Bu dönemde GJRde örtük oynaklýða oldukça yakýn sonuç verirken, diðer modeller tam bir ayrýþma göstermektedir. Þubat-Mart 2009 (USD/TL kurundaki aþýrý artýþ göstermesi) döneminde EGARCH tarihsel oynaklýk serisi örtük oynaklýkla neredeyse birebir örtüþürken diðer modeller örtük oynaklýktan ayrýþmaktadýr. Özellikle USD/TL VÝS fiyatýnýn 1,83 ile zirve yaptýðý 9 Mart 2009 tarihinde, diðer modellerin tahminlemeleri örtük oynaklýktan koparken EGARCH modelinin örtük oynaklýkla ayný deðeri vermesi (günlük 1,8 %) ekonometrik analizde çýkan sonuçlarý desteklemektedir. Özellikle EWMAdan elde edilen oynaklýk serisiyle örtük oynaklýk arasýndaki ayrýþma, piyasa tarafýndan sýklýkla kullanýlan bu modelin baþarýsýzlýðýný göstermesi açýsýndan dikkat çekicidir. Sonuç Risk modellemelerinde çoðunlukla yapýlan yanlýþ, literatürde genel olarak kabul gören modellerin veri daðýlýmýna, yapýsýna bakýlmaksýzýn hiç sorgulanmadan kullanýlmasýdýr. Oysa risk ölçümünde hangi modelin kullanýlacaðýný o ölçümü yapacak olan kiþiler deðil verinin kendisi belirler. Modellemeyi yapacak olan kiþinin yapmasý gereken veri setini doðru hazýrlamak ve doðru programlamayý kullanmaktýr. Doðru programlamayla veri seti kullanýcýya en iyi modelin hangisi olduðunu söyler. Bu çalýþmada da incelenen her dönem için en iyi model (best fit) öncelikle ekonometrik analizle tespit edilmiþtir. Bu analize göre Düþük Oynaklýk Dönemi için sonuç GARCH (1,1) olarak çýkarken Yüksek Oynaklýk Dönemindeki ve Tüm Dönemdeki oynaklýðý en iyi modelleyen fonksiyon EGARCH(1,1) olarak bulunmuþtur. Çalýþmanýn birinci bölümünde elde edilen bu sonucun güvenilirliði, ikinci bölümde piyasa oyuncularý için çok önemli bir gösterge olan örtük oynaklýk serisi kullanýlarak sýnanmýþtýr. Özellikle yüksek oynaklýk dönemlerinde piyasa beklentilerini yansýtan örtük oynaklýk deðerlerinin ekonometrik analizin belirlediði en iyi model olan EGARCH (1,1)den elde edilen oynaklýk serisiyle nasýl örtüþtüðü sayý 12 52 gösterilmiþtir. Ayrýca örtük oynaklýk kullanýlarak yapýlan analiz, incelemeye konu olan diðer modellerin piyasadan ne derecede ayrýþtýðýný göstererek ekonometrik analiz sonuçlarýný desteklemiþtir. Kendinizin, kurumunuzun ya da portföyünüzün riskinin yönetiminin etkinliði, kayýp olasýlýðýný doðru tahminlemekten geçer. Bunun için yapýlmasý gereken temel þey ise veri setinin size en iyi modeli söylemesine izin vermektir. VOBJEKTÝF VA D E L Ý Ý Þ L E M V E O P S Ý Y O N B O R S A S I TEMMUZ 2009 Uzman Görüþü VOBun geliþmeyi sürdürmesini bekliyoruz. Erhan Topaç Gedik Yatýrým Yönetim Kurulu Baþkaný Türkiye ne yazýk ki bu geliþmelere ayak uydurmada yaklaþýk 20 yýl geç kalmýþ ve önemli bir atýlým fýrsatýný kaçýrmýþtýr. 4 Þubat 2005de Vadeli Ýþlem ve Opsiyon Borsasý (VOB)nýn açýlmasý ile ülkemiz sermaye piyasalarýnda yeni bir dönem açýlmýþtýr. Dört yýl gibi kýsa bir sürede büyük baþarýlara imza atan ve sermaye piyasalarýnýn önemli kurumlarýndan biri haline gelen VOB, dünya genelinde yaþanan mali krizde, gerek iþlem hacmi, gerekse yatýrýmcý sayýsý açýsýndan büyümeye devam etmiþtir. Piyasa risklerini yönetebilmek için önemli olan sermaye piyasalarýndaki ürün sayýsý ve çeþitliliði artmýþ, Mayýs 2009 itibariyle yatýrýmcý sayýsý 47 bine, iþlem hacmi günlük ortalamasý 1,67 milyar TLye, hisse endeks sözleþmelerinin ÝMKB iþlem hacmine oraný %62ye ve aracý kurum gelirleri içindeki payý %22ye ulaþmýþtýr. Tüm bu olumlu geliþmelere raðmen VOBun önünde hala çok sayýda önemli fýrsat bulunmaktadýr. Ýþlem hacminin 2008de %91i hisse endeks sözleþmelerinden oluþmaktadýr. Faiz, emtia ve kýymetli maden sözleþmeleri henüz yeterli likiditeye ulaþamamýþtýr. Dünya piyasalarý dikkate alýndýðýnda bu ürünlerde ve parite sözleþmelerinde büyük potansiyeller olduðu görülmektedir. Bu sözleþmelerin likiditesinin artýrýlmasý, daha fazla yatýrýmcýnýn piyasaya çekilmesi amacýyla piyasa yapýcýlýðý sistemine ve bazýlarýnda fiziki teslimata geçilmesi çalýþmalarý yürütülmektedir. Ülkemizdeki tüm emtia borsalarýnýn entegre bir iþlem platformu ortamýnda birleþtirilmesi, lisanslý depoculuðun geliþtirilmesi çabalarýnýn sürdürüldüðü bilinmektedir. Yabancý yatýrýmcýlar için önemli olan pozisyon devri (giveup) konusunda çalýþmalar son aþamalara gelmiþtir. Henüz kurumsal yatýrýmcýlar ve reel sektör katýlýmý 53 sayý 12 Dünyada 1985 sonrasý baþlayan ve 2008 deki küresel krize kadar devam eden büyük geliþim sürecinin en önemli üç temel unsuru; bireysel emeklilik sistemi, teknolojik geliþim ile vadeli iþlemler ve opsiyon borsalarý olmuþtur. Bireysel emeklilik sistemleri büyüme için gerekli uzun dönemli fonu saðlarken, Internet ve teknoloji alanýndaki geliþimin saðladýðý verimlilik artýþý ile vadeli ve opsiyon piyasalarýnýn getirdiði finansal yaratýcýlýk en önemli itici güç olmuþtur. Vadeli Ýþlem ve Opsiyon Borsalarý dünya sermaye piyasalarýna çok önemli bir dinamizm getirmiþ, yatýrým ve risk yönetimi ihtiyacýný karþýlamakta, insan kaynaklarý dahil aracý kuruluþlarýn geliþiminde etkin bir rol almýþtýr. 1985 öncesi aracý kurum çalýþanlarý ile günümüz aracý kurum çalýþan seviyeleri büyük deðiþim göstermiþtir. Bugün yatýrým bankalarý ile aracý kurumlarda en iyi okullardan mezun olmuþ çok sayýda çalýþan görev almaktadýr. VOBJEKTÝF VA D E L Ý Ý Þ L E M V E O P S Ý Y O N B O R S A S I TEMMUZ 2009 yeterli düzeye ulaþmamýþtýr. Burada da bilgilendirme ve eðitim çalýþmalarý ile birlikte önemli bir yatýrýmcý potansiyeli beklemektedir. 2009un ikinci yarýsýnda iþlem görmeye baþlamasý planlanan tek hisse senedine dayalý sözleþmelerin piyasanýn geliþimine önemli katký saðlayacaðý ve yatýrýmcýlarýn bu sözleþmelere ilgi göstereceðini, vadeli iþlem hacmine nette %25 civarýnda katký yapacaðýný öngörmekteyiz. Diðer taraftan teorik olarak daha zor ancak yatýrýmcýlar açýsýndan çok önemli olduðuna inandýðýmýz opsiyon ürünlerinin yazýlým geliþtirme çalýþmalarý sonrasý 2010 baþýnda devreye alýnmasýnýn planlandýðý görülmektedir. Dünya piyasalarýnýn küreselleþme sürecinin krizlere raðmen devam edeceði ve borsalar arasý iþbirliði ve birleþmelerin artmasýný bekliyoruz. Ek olarak, bugün artýk tüm yatýrýmcýlar dünyanýn herhangi bir borsasýnda veya geliþen özel iþlem platformlarýnda anýnda ve 24 saat kesintisiz iþlem yapabilmektedir. Bu ortamda VOBun baþarýsýnýn sürekliliði için önemli faktörler, derinlik, ürün bazlý likidite, iþlem maliyetleri, sayý 12 54 etkin iþlem platformu, etkin gözetim ve denetim sistemi ile bireysel ve kurumsal yatýrýmcý eðitimidir. Bu kapsamda ürün bazýnda likidite artýþýnýn saðlanmasý, iþlem platformunun ve özellikle uzaktan eriþim altyapýsýnýn geliþtirilmesi, iþlem saatlerinin daha da uzatýlmasý, kaldýraç oranlarýnýn piyasa risklerine göre zaman içinde artýrýlmasý, iþlem maliyetlerinin gerek ÝMKB, gerekse yurtdýþý piyasalarla rekabetçi rakamlara çekilmesi büyük önem taþýmaktadýr. VOBun önündeki en önemli engel olarak sýk deðiþen ve yetersiz vergi mevzuatý sayýlabilir. Özellikle hisse dýþý ürünlerde devam eden vergi stopajý ve banka sigorta muamele vergisi (BSMV) organize olmayan piyasalarla ve dünyanýn diðer finans merkezleriyle rekabet þansýný azaltmaktadýr. Þeffaflýk ve yatýrýmcý güveni açýsýndan organize piyasalarýn ne kadar iyi çalýþtýðý son krizde görülmüþ olup, bu piyasalarýn desteklenmesi sermaye piyasalarýnýn geliþimi açýsýndan çok önemlidir. Endeks vadeli iþlem sözleþmelerinden geçici olarak kaldýrýlan ancak döviz ve altýn sözleþmeleri için halen devam etmekte olan TEMMUZ 2009 vergilendirme (yerli yatýrýmcý için kardan alýnan % 10 stopaj) konusunda yapýlacak düzenleme, daralmaya baþlayan bu sözleþme iþlemlerine olumlu yansýyacaktýr. Ayrýca, endeks sözleþmeleri için ertelenen stopajýn kalýcý olarak kaldýrýlmasý, iþleme baþlayacak olan hisseye dayalý sözleþmeler ile yakýn gelecekte olmasýný beklediðimiz opsiyon iþlemleri için vergilendirme konusundaki belirsizliði þimdiden ortadan kaldýracaktýr. Ek olarak, þu anda iþlemeyen özellikle faiz sözleþmeleri üzerindeki BSMV sorununun halledilmesi yurt dýþý örnekleri ile karþýlaþtýrýldýðýnda daha yol almasý gerektiðine inandýðýmýz Borsamýza önemli destek saðlayacaktýr. Gedik Yatýrým olarak, Vadeli Ýþlem ve Opsiyon Borsasýnýn, Türk Sermaye Piyasasýnýn geliþimi açýsýndan çok önemli olduðu inancýndayýz. Stratejik öncelik verdiðimiz Vadeli Ýþlem ve Opsiyon Borsasý nda iþlem yapan öncü kurumlar arasýnda yer alan Gedik Yatýrým, bugüne kadar ÝMKB de olduðu gibi VOB nezdinde de gerek iþlem hacmi gerekse yatýrýmcý sayýsýnýn en çok olduðu kurumlardan biri olmaya devam etmiþtir. 2005 yýlýndan bu yana, baþta yatýrýmcý iliþkileri konusunda aktif görev yapan personelimiz olmak üzere, her kademedeki personelimizi düzenlediðimiz periyodik eðitimlerle VOB konusunda bilgilendirdik. Genel Müdürlük dýþýnda, tüm þubelerimizde çalýþan müþteri temsilcilerimizin VOB emri alabilecek bilgi ve teknolojik altyapýya sahip olmasýný saðladýk. VOB iþlemini internet üzerinden online yapabilme imkanýný yatýrýmcýlara ilk sunan aracý kurum olduk. Bu sayede yatýrýmcýlar emir iletimlerini sadece vadeli iþlemler bölümünden deðil, yaygýn þube aðýmýzdaki yetkili personel ile internet, fiyat ekranlarý gibi alternatif olanaklarý kullanarak da iletebilmektedirler. VA D E L Ý Ý Þ L E M V E O P S Ý Y O N B O R S A S I VOBJEKTÝF yardýmýyla hem hisse senedi iþlemi yapan yatýrýmcýlarýn koruma pozisyonu alabileceði, hem de özellikle döviz, emtia, kýymetli maden gelir gideri olan, alým satýmý yapan veya üreten, kullanan kuruluþlara koruma amaçlý iþlemler yapabileceði örnekleri ile risklerine yönelik eðitim verildi. 2009 yýlýnda da Vadeli Ýþlem ve Opsiyon Borsasýnýn gelecekte çok daha etkin olabilmesi ve yatýrýmcýlarýn VOB nezdindeki ürünlerden daha etkin yararlanabilmeleri için Gedik Yatýrým olarak sürdürdüðümüz yatýrýmcý eðitim ve tanýtým çalýþmalarý ile teknolojik alt yapýmýzý geliþtirmeye tüm hýzýyla devam edeceðiz. Gedik Yatýrým olarak, sermaye piyasalarýnýn geleceðine yatýrým yapmaya devam ediyoruz. Ya t ý r ý m c ý l a r ý m ý z ý n f i n a n s a l b e k l e n t i l e r i n i gerçekleþtirmelerine yardýmcý oluyoruz. Yatýrýmcýlarýmýza beklentilerinin üzerinde hizmet vermek için çaba gösteriyoruz. Bu kapsamda, Vadeli Ýþlem ve Opsiyon Borsasýnda öncü bir kuruluþ olarak etkin bir þekilde çalýþýyoruz. VOBun sermaye piyasalarýndaki gerek yatýrýmcýlar gerekse reel sektör için özellikle risk yönetimi kapsamýnda önemli bir boþluðu doldurduðuna ve geliþmesini sürdüreceðine inanýyoruz. Gedik Yatýrým olarak, bu konuda üzerimize düþen her türlü görevi yapmaya ve her türlü desteði vermeye hazýr olduðumuzu tekrar belirtirim. Tüm bu süreçte Ýstanbul ve Ýstanbul dýþýnda 12 ilde yapýlan toplantýlarda beþ bini aþkýn yatýrýmcýya Vadeli Ýþlem ve Opsiyon Borsasýný anlatan ve tanýtan eðitimler verdik. Bu tanýtýmlarýn daha da etkin olabilmesi için Vadeli Ýþlem ve Opsiyon Borsasý da hem eðitim, hem de tanýtým anlamýnda desteklerini esirgemediler, bu vesile ile kendilerine teþekkür ederim. Toplantýlarda hem vadeli iþlemlerin temel mantýðý, yani iþlemlerin sadece pozisyon tutarak para kazanmak olmamasý gerektiði, bu piyasa sayý 12 55 Etkinlikler VOBJEKTÝF VA D E L Ý Ý Þ L E M V E O P S Ý Y O N B O R S A S I TEMMUZ 2009 Etkinlikler IDX EXPO 2009 Londra Konferansý 9-10 Haziran 2009 yoðun ilgisiyle karþýlaþtý. Borsamýzda iþlem gören sözleþmelerin ve sistemimizin etkin tanýtýmýnýn yapýldýðý bu fuar, yardým amaçlý yapýlan gala yemeði ile sonlandý. VOB Uluslararasý Ýktisat Öðrencileri Kongresine Sponsor Oldu 10 Haziran 2009 10 Haziran 2009 tarihinde Ege Üniversitesi Ýktisadi ve Ýdari Bilimler Fakültesi tarafýndan düzenlenen Uluslararasý Ýktisat Öðrencileri Kongresine sponsor olunmuþ ve ve bu kapsamda baþarýlý olan öðrencilere ödül verilmiþtir. The Futures Industry Association (FIA) ve Futures and Options Association (FOA) tarafýndan düzenlenen IDX: International Derivatives Expo fuarlarýndan ikincisi, 9-10 Haziran 2009 tarihlerinde Londrada düzenlendi. Fuar, türev araçlar piyasasýndaki en son yenilik ve teknolojilerin paylaþýmýný saðlarken, 30dan fazla oturumda pek çok tanýnmýþ konuþmacýyý aðýrladý. Fuar, aralarýnda bir çok vadeli iþlem borsasýnýn ve türev piyasalar alanýnda faaliyet gösteren teknoloji þirketlerinin de bulunduðu 50den fazla standa ev sahipliði yaptý. Fuarda VOB da bir stand açtý. Stand, konuklarýn sayý 12 56 Kazakistan Finansal Piyasa Düzenleme ve Denetleme Ajansý VOB Bilgilendirme Eðitimi 04 Haziran 2009 Bankacýlýk Düzenleme ve Denetleme Kurumunun (BDDK) Kazakistan Finansal Piyasa Düzenleme ve Denetleme Kurumu yönetici ve uzmanlarýna yönelik olarak düzenlediði Finansal Sektörün Denetimi ve Risk Yönetimi konulu iki haftalýk eðitim programý kapsamýnda, 4 Haziran 2009 tarihinde Ýstanbul BDDK binasýnda, vadeli iþlemlerin ülkemiz finansal piyasalara getirdiði yenilikler ve VOBun iþleyiþi hakkýnda bir eðitim verildi. TEMMUZ 2009 Avrasya Ýþletme ve Ekonomi Birliði (EBES) 2009 Konferansý 1-2 Haziran 2009 1-2 Haziran 2009 tarihleri arasýnda Borsamýzýn sponsorluðunda gerçekleþen ilk Avrasya Ýþletme ve Ekonomi Birliði Konferansý (Eurasia Business and Economics Society-EBES), Kadir Has Üniversitesinin tarihi Cibali Kampüsünde gerçekleþti. Ýki gün boyunca 51 ülkeden toplam 295 akademisyenin katýldýðý konferansta ekonomi ve iþletme konularýnda 165 bildiri katýlýmcýlara sunuldu. Toplantýya keynote speaker olarak katýlan VOB Eðitim ve Tanýtým Müdürü Tolga Uysal Türkiyede Vadeli Ýþlemlerin Geliþimi ve VOB baþlýklý bir sunum yaptý. Forum Ýstanbul 2009 Dünya Finansal ve Ekonomik Krizinden 2023 Türkiyesine 28-29 Mayýs 2009 VA D E L Ý Ý Þ L E M V E O P S Ý Y O N B O R S A S I VOBJEKTÝF gazeteciler, ekonomistler, akademisyenler ve üst düzey þirket yöneticileri katýldý. Ýki gün süren forumun Finansal Kriz ve Türkiye paneline konuþmacý olarak katýlan Genel Müdürümüz Sn. Çetin Ali Dönmez, ekonomik krizin doðuþu, geliþimi ve ülkemize etkileri üzerinde durdu. Finansal piyasalarda vadeli iþlemlerin öneminden ve VOBun beþ yýllýk süreç içerisinde geliþiminden bahseden Dönmez, vadeli iþlem piyasalarýnda daha yapýlmasý gereken önemli iþlerin bulunduðunu ve bunun için çalýþmalarýn yoðun bir þekilde devam ettiðini dile getirdi. Forum son gün düzenlenen gala yemeði ve ödül töreni ile sona erdi. KPMG Türkiye Finansal Risk Yönetimi Konferansý 28 Mayýs 2009 KPMG Türkiye Finansal Risk Yönetimi Konferansý, 28 Mayýs 2009 tarihinde Çýraðan Sarayý Kempinskide düzenlendi. Bu yýl, finansal istikrar, bankacýlýk, sigortacýlýk ve türev piyasa düzenlemeleri, piyasa dinamikleri ve risk yönetimi konularýna odaklanan konferansýn açýlýþ konuþmalarýný Sermaye Piyasasý Kurulu Baþkaný Prof. Dr. Vedat Akgiray ve Prof. Dr. Ilian Mihov (INSEAD Singapur) yaptýlar. VOB Genel Müdür Yardýmcýsý Yaman Baþaranýn da konuþmacý olarak katýldýðý konferansta, Türk yasal düzenleme otoriteleri, üst düzey banka, sigorta, türev piyasa yöneticileri ve uluslararasý üne sahip uzmanlar Türkiyeyi bekleyen sorunlarý ve engelleri tartýþtýlar. VOB Basýn Eðitimi 27 Mayýs 2009 27 Mayýs 2009 tarihinde Ýstanbul Hilton Otelde borsa ve finans editörlerine yönelik bir bilgilendirme semineri verildi. VOB Genel Müdürü Çetin Ali Dönmez ve VOB yöneticilerinin katýldýðý seminerde, VOBun iþleyiþi ve üzerinde çalýþýlan güncel projeler hakkýnda sunumlar yapýldý. Soru-cevap kýsmýyla sonlanan semineri takiben öðlen yemeðine geçildi. Antalya Ýhracatçý Birlikleri - VOB Tanýtým Toplantýsý 27 Nisan 2009 27 Nisan 2009 tarihinde Antalyada Küresel Krizde Kur Riskini Önleme Yollarý ve VOB baþlýklý bir eðitim programý düzenlendi. Eðitim programýnda özellikle 57 sayý 12 Borsamýzýn ve ülkemizin önde gelen banka ve reel sektör þirketlerinin sponsorluðunda gerçekleþen Forum Ýstanbul 2009, 28-29 Mayýs tarihlerinde Ýstanbul Swiss Otelde düzenlendi. Ekonomiden Sorumlu Devlet Bakaný Sn. Ali Babacanýn açýlýþ konuþmasýný yaptýðý foruma, ekonomi editörleri ve VOBJEKTÝF VA D E L Ý Ý Þ L E M V E O P S Ý Y O N B O R S A S I TEMMUZ 2009 VOBun ihracatçý ve ithalatçýlara özel altý aylýk bedava veri ekraný izleme kampanyasý üzerinde durulurken kur riskiyle mücadele yollarý ve VOB kullanýmý anlatýldý. Programa katýlan Ekonomist Dr. Yaþar Erdinç sunumunda kriz dönemlerinde vadeli piyasalarý kullanmanýn önemini vurgularken, VOB Eðitim ve Tanýtým Müdürü Tolga Uysal VOBda iþlemlerin nasýl gerçekleþtiðini anlattý. Ayrýca ÝHKÝB Baþkan Danýþmaný Burak Ünaldý, dýþ ticaret yapan firmalar için VOBun önemini belirten bir sunum yaptý. VOB - Ýzmir Ticaret Borsasý Tanýtým Toplantýsý 03 Nisan 2009 Borsamýz, Ýzmir Ticaret Borsasýnda 3 Nisan 2009 tarihinde düzenlemiþ olduðu toplantýyla tanýtým faaliyetlerine bir yenisini daha ekledi. Toplantýya ÝTB ve VOB Yönetim Kurulu Baþkaný Iþýnsu Kestelli, ÝTB Yönetim Kurulu Üyeleri ve Üyeler, VOB Genel Müdürü Çetin Ali Dönmez, Eðitim ve Tanýtým Müdürü Tolga Uysal ve Merkez Bankasý Eski Baþkanlarýndan Süreyya Serdengeçti konuþmacý olarak katýldý. ÝTB ve VOB Yönetim Kurulu Baþkaný Iþýnsu Kestelli konuþmasýnda, VOBun 2005ten bu yana hýzla yükselen iþlem hacmi ile Türk finans piyasalarýnda önemli bir yere geldiðini belirtti. VOB Genel Müdürü Çetin Ali Dönmez yaþanan küresel kriz ve dalgalý kur nedeniyle VOB Dolar/TL sözleþmesinin korunma amacýyla kullanýmýnýn arttýðýný vurguladý ve VOBu piyasalarda daha etkin bir konuma getirmek için çeþitli projeler üzerinde çalýþtýklarýný söyledi. Merkez Baþkaný Süreyya Serdengeçti sunumunda global krizin dünyaya ve Türkiyeye yansýyan etkilerinden bahsederken, VOBun finansal piyasalarda uzun zamandan beri süregelen boþluðu sayý 12 58 doldurduðunu ve bundan sonrasý için de VOBun iyi kullanýlmasý gereken bir þans olduðu üzerinde durdu. Toplantýda VOB Eðitim ve Tanýtým Müdürü Tolga Uysal yatýrýmcýlara VOBda nasýl iþlem yapmalarý gerektiðini anlatan bir sunum yaptý. Matriks Data Daðýtým Satýþ ve Eðitim Müdürü Fuat Akman da veri daðýtým ekranýný uygulamalý bir þekilde göstererek katýlýmcýlarý bilgilendirdi. VA D E L Ý Ý Þ L E M V E O P S Ý Y O N B O R S A S I VOBJEKTÝF Dünyadan Haberler TEMMUZ 2009 Dünyadan haberler Bank for International Settlements (BIS) verilerine göre, tezgahüstü türev ürünlerin toplam nominal deðeri 2008 yýlý sonu itibariyle yaklaþýk 592 trilyon $ olarak belirlendi. Bu rakam 6 ay öncesine göre %13,4 oranýnda bir azalýþa iþaret ediyor ve nominal deðerde yaþanan düþüþün verilerin derlenmeye baþladýðý 1998 yýlýndan itibaren ilk kez gözlendiði belirtiliyor. Kredi piyasalarýnda yaþanan sorunlar ve kontrat deðerlerinde netleþtirme etkisi ile görülen azalma ile CDS piyasasý toplam büyüklüðünde de %26,9 oranýnda düþüþ gözlendi. 2008 yýlý ikinci yarýsýnda faize dayalý türev ürünler ve döviz sözleþmelerinin toplam deðerinde de sýrasýyla ilk kez %8,6 ve %21 oranýnda azalma gerçekleþti. Yukarýda belirtilen daralmanýn yanýnda, yýlýn ikinci yarýsýndaki fiyat hareketlerinin etkisiyle OTC ürünlerin toplam piyasa deðeri %66,5 oranýnda artýþla 33,9 trilyon $a yükseldi. ABD Hazine Bakanlýðýnýn Tezgahüstü Türev Piyasalarýna Yönelik Reform Planý Tezgahüstü türev piyasalarýnýn reform sürecine tabi tutulmasýna iliþkin düzenleme çalýþmalarý hýzlandýrýlýyor. ABD Hazine Bakanlýðýnýn 13 Mayýs tarihinde yaptýðý açýklamada, finansal krizin 20 aylýk geçmiþinin finans piyasasýna yönelik düzenlemelerin zayýflýklarý ile boþluklarýný ortaya koyduðu, iç denetim sistemlerinin ve derecelendirme kuruluþlarý ile düzenleyici otoritelerin çöküþün gerçekleþmesi aþamasýna kadar gerekli müdahaleleri yapamadýklarý belirtilerek büyük ölçüde düzenlemelerin kapsamý dýþýnda kalan tezgahüstü türev piyasalarýna yönelik alýnacak önlemlere yer verilmiþtir. Açýklamada öne çýkan reform önerileri aþaðýdaki gibidir; Standartlaþtýrýlmýþ tezgahüstü türev ürünlerin takasýnýn yetkilendirilmiþ takas kurumlarý tarafýndan yapýlmasýný gerekli kýlacak düzenleme deðiþikliklerinin yapýlmasý, Önemli ölçüde karþý taraf riski yaratan kurumlarýn tabi olduðu denetim ve düzenlemelerin sýkýlaþtýrýlmasý, bu kapsamda sermaye yeterliliði yükümlülükleri, etik deðerlerin oluþturulmasý, raporlama yükümlülükleri, standartlaþtýrýlmýþ ve diðer ürünler için baþlangýç teminatý yükümlülüklerinin belirlenmesi, Tezgahüstü iþlemlerin kayýt altýna alýnmasý ve raporlanmasý için Securities and Exchange Commission (SEC) ve Commodity Futures Trading Commission (CFTC)nin yetkilendirilmesi, 59 sayý 12 Tezgahüstü Türev Ürünlerin Toplam Nominal Deðerinde Düþüþ VOBJEKTÝF VA D E L Ý Ý Þ L E M V E O P S Ý Y O N B O R S A S I TEMMUZ 2009 Merkezi takas kurumlarý tarafýndan takasý gerçekleþtirilmeyen iþlemlerin yetkilendirilmiþ bir kuruma raporlanmasý, Standartlaþtýrýlmýþ ürünlerin organize borsalarda ve þeffaf elektronik iþlem platformlarýnda iþlem görmesinin saðlanmasý, Finansal kurumlarýn organize borsalarda iþlem gören türev araçlarý tercih etmeleri için teþvik edilmeleri, CFTC ve SECnin denetim ve soruþturma yetkilerinin artýrýlmasý, tezgahüstü iþlemler için pozisyon limitleri uygulama yetkisi tanýnmasý, Tezgahüstü türev iþlemlerine taraf olabilecek yatýrýmcýlara iliþkin kýsýtlamalarýn sýkýlaþtýrýlmasý. Tezgahüstü Türev Ýþlemlerinin Takasýný Gerçekleþtirmek Ýçin Çalýþmalar Yürüten Borsa ve Takas Kurumlarý Tokyo Financial Exchangein ardýndan Tokyo Stock Exchange ve Japan Securities Clearing Corp. faiz swaplarý ve CDSleri de içeren tezgahüstü türev araçlarýn takasýný gerçekleþtirmek üzere bir merkezi takas kurumu kurmak amacýyla çalýþma grubu kurdu. Grup, Goldman Sachs, GFI, JP Morgan ve Daiwa Securities SMBC gibi kurumlardan oluþuyor ve International Swaps and Derivatives Association, the Bank of Japan ile Japan Securities Dealers Association gibi kuruluþlar gözlemci olarak katýlýyor. 12nci üye olarak HSBCnin katýlýmýyla geniþleyen ICE Trust, FOI verilerine göre, geçtiðimiz yýl sonunda faaliyete geçmesi sonrasýnda 27 Mayýs 2009 tarihi itibariyle nominal deðeri 646 milyar $, açýk pozisyon deðeri ise 106 milyar $ olan 7.478 adet iþlemin takasýný gerçekleþtirdi. Eurex, Amerika Birleþik Devletlerinde tezgahüstü türev ürünlerin takasýný gerçekleþtirmek amacýyla CFTCye baþvurdu. Organize borsalarda iþlem gören ürünlere benzer nitelikte ürünler ile birlikte, tezgahüstü piyasalara özgü ürünlerin takasýnýn da yapýlmasýna iliþkin baþvuru CFTC tarafýndan kamuoyunun görüþüne sunuldu. sayý 12 60 Avrupa Komisyonu ve Merkez Bankasýnýn Avrupada yapýlan CDS iþlemlerinin önemli bölümünün takasýnýn merkezi takas kurumlarý tarafýndan yapýldýðýný belirtilen açýklamalarý ile paralel olarak uluslararasý kurumlarýn tezgahüstü türev ürünlerin takas iþlemlerini üstlenme yönündeki giriþimleri hýzlanýyor; Intercontinental Exchange (ICE), NYSE Euronext Liffe ile birlikte Avrupada CDS iþlemleri için takas hizmeti vererek Amerika Birleþik Devletlerinde bu alanda gösterdiði baþarýyý tekrarlamaya hazýrlanýyor. ASX Kömür Üzerine Vadeli Ýþlem Sözleþmesi Çýkarmaya Hazýrlanýyor ASX (Australian Securities Exchange), elektrik ve benzin vadeli sözleþmelerini sýrasýyla 28 Nisan ve 5 Mayýsda iþleme açmasýnýn ardýndan yeni sözleþmeler ile enerji ürünleri portföyünde geniþleme hedeflemekte. ASX, 7 Temmuz itibariyle termal kömür üzerine vadeli iþlem ve opsiyon sözleþmelerini iþleme açmaya hazýrlanýyor. Emisyon sýnýrlamasýna yönelik planýn hükümet tarafýndan yürürlüðe konmasýný takiben, ASX karbondioksit emisyon sözleþmelerinin de iþleme açýlmasýný öngörüyor. Deutsche Bank Petrol Ýþlemleri için Dubai Mercantile Exchangee Katýldý Borsa tarafýndan yapýlan açýklama ile Deutsche Bankýn Dubai Mercantile Exchangein 52nci üyesi ve 22nci takas üyesi olduðu duyuruldu. CME Grup Daha Küçük Montanlý Döviz Sözleþmelerini Ýþleme Açýyor CME Grup, döviz sözleþmelerini Forex E-Micros isminde daha küçük montanlý olarak iþleme açýyor. Böylece daha küçük çapta ticaret yapanlar ve küçük yatýrýmcýlarýn da bu sözleþmelerde iþlem yapmalarý hedeflenmekte. TEMMUZ 2009 VA D E L Ý Ý Þ L E M V E O P S Ý Y O N B O R S A S I VOBJEKTÝF Kore Borsasý Ýki Yeni Endeks Sözleþmesini Ýþleme Açtý Kore Borsasý, Standard&Poors ile iþbirliði çerçevesinde, S&P/KRX Asya 100 ve S&P/KRX Borsalar Endekslerini 1 Nisan 2009da iþleme açtý. S&P/KRX Asya 100 Endeksi, 5 Asya Borsasýnda (Kore, Çin, Tayvan, Honk Kong ve Singapur) iþlem gören ilk 100 þirketin piyasa deðerine göre performansýný; S&P/KRX Borsalar endeksi ise dünya çapýnda 19 borsanýn performanslarýný ölçmekte. Bükreþ Borsasý EUR/RON Vadeli Ýþlem Sözleþmesinde Piyasa Yapýcýlýðý Uygulamasýna Baþlýyor Bükreþ Borsasýnýn türev ürünler kýsmýnda iþlem gören EUR/RON (Romen Leyi) Vadeli Ýþlem Sözleþmesinde 28 Nisan 2009 itibariyla piyasa yapýcýlýðý uygulamasýna baþlanmýþtýr. Piyasa yapýcý olarak iþlem yapacak ilk aracý kurum RBS Bank olarak belirlenmiþtir. sayý 12 61 VOBJEKTÝF VA D E L Ý Ý Þ L E M V E O P S Ý Y O N B O R S A S I TEMMUZ 2009 VOBdan veriler VOB Piyasa ve Takas Müdürlüðü [email protected] Vadeli Ýþlem ve Opsiyon Borsasý iþlemlere baþladýðý 4 Þubat 2005 tarihinden itibaren gösterdiði istikrarlý ve hýzlý geliþimini 2009 yýlýnda da sürdürmeye devam ediyor. Borsamýz 2009 yýlý baþýndan Mayýs ayý sonuna kadar geçen 5 aylýk süre zarfýnda geride býraktýðýmýz yýlýn çok üstünde bir performans sergilerken, önümüzdeki dönemin daha da baþarýlý olacaðýnýn sinyallerini veriyor. Aþaðýda Borsamýzda 2009 yýlýnýn ilk 5 aylýk dönemine iliþkin geliþmeler ve deðerlendirmeler yer almaktadýr. Ýþlem Hacmi Aþaðýdaki grafikte 2009 yýlýnýn ilk beþ aylýk döneminde gerçekleþen aylýk iþlem hacmi ve aylýk iþlem hacmi artýþ oraný deðerleri gösterilmektedir: 2009 yýlý ilk 5 aylýk Borsamýz iþlem hacmi 2008 yýlý ayný dönem iþlem hacmimize göre %20 fazla gerçekleþerek 115.737.980.695 TL olmuþtur. Borsamýzda 2008 yýlýnda gerçekleþen aylýk ortalama sayý 12 62 iþlem hacmi 17,3 milyar TL civarýnda iken 2009 yýlý ilk 5 ayýnda gerçekleþen aylýk ortalama iþlem hacmi deðeri %34 artýþ göstererek 23,1 milyar TLye ulaþmýþtýr. 2008 yýlý Borsamýz günlük ortalama iþlem hacmi 832 milyon TL iken bu yýlýn ilk 5 ayýnda bu deðer %35 artýþ göstererek 1.123 milyon TL olarak gerçekleþmiþtir. 2009 yýlý ilk 5 ayýnda Borsamýz toplam iþlem hacminin %86,24ü hisse senedi endeks sözleþmelerinde, %13,43ü ise döviz sözleþmelerinde gerçekleþmiþtir. Ayný dönemde emtia ve faiz sözleþmelerinde gerçekleþtirilen iþlem hacmi toplamý toplam iþlem hacminin %0,33ü oranýndadýr. 2009 yýlý ilk 5 ayýnda gerçekleþen toplam iþlem hacminin dayanak varlýk bazýnda yüzdesel daðýlýmý aþaðýdaki grafikte gösterilmektedir. Ocak-Mayýs 2009 döneminde Borsamýz iþlem hacminin %91,42si yerli yatýrýmcýlar, %8,58i ise yabancý yatýrýmcýlar tarafýndan gerçekleþtirilmiþtir. TEMMUZ 2009 VA D E L Ý Ý Þ L E M V E O P S Ý Y O N B O R S A S I VOBJEKTÝF pozisyonlarýn ileri vadelerdeki sözleþmelerde tekrar açýlmasý sonucunda yeniden artýþ eðilimine girmektedir. Emir Sayýsý Ýþlem Sayýsý Aþaðýdaki grafikte Mayýs 2008-Mayýs 2009 döneminde alým-satým sistemine girilen emir sayýlarý ve bu emirler sonucunda gerçekleþen iþlem sayýlarý ile emir ve iþlem sayýlarýndaki deðiþim aylar itibarý ile gösterilmektedir. Açýk Pozisyon Aylýk bazda günlük ortalama açýk pozisyon deðerinin Temmuz 2008-Mayýs 2009 dönemindeki geliþimi aþaðýdaki grafikte gösterilmektedir. Borsamýzýn iþlemlere baþladýðý 2005 yýlýndan itibaren sürekli bir artýþ eðilimi kaydeden emir ve iþlem sayýlarý 2009 yýlýnda da iþlem hacmine paralel olarak artmaya devam ediyor. Borsamýzda 2009 yýlý ilk 5 ayýnda alým-satým sistemine girilen emir sayýsý 2008 yýlý ayný döneminde alýmsatým sistemine girilen emir sayýsýnýn 1,5 katýndan fazla olmuþtur. 2009 yýlý ilk 5 ayýnda sisteme toplam 4.305.130 adet emir girilmiþtir. 2009 yýlý ilk 5 aylýk süreçte günlük ortalama açýk pozisyon sayýsý 325.936 adet olmuþtur. Ayný dönemde en yüksek açýk pozisyon sayýsýna 416.797 adet ile 29 Mayýs 2009 tarihinde ulaþýlmýþtýr. Vade sonlarýnda ise kapatýlan sözleþmeler dolayýsýyla açýk pozisyon deðeri vade sonlarýnýn yaþandýðý aylarý takiben bir süre için azalmakta, kapatýlan açýk Alým-satým sistemine girilen emir sayýsýna paralel olarak 2009 yýlý ilk 5 ayýnda alým-satým sisteminde gerçekleþen iþlem sayýsý da 2008 yýlýnýn ayný döneminde gerçekleþen iþlem sayýsýnýn yaklaþýk olarak 1,5 katýna çýkmýþtýr. Ocak-Mayýs 2009 döneminde sistemde toplam 2.497.904 adet (tek taraflý) iþlem gerçekleþmiþtir. Ocak-Mayýs 2009 döneminde alým-satým sistemine girilen günlük ortalama emir sayýsý 41.797 adet ve gerçekleþen günlük ortalama iþlem sayýsý 24.251 adet olmuþtur. 2008 yýlýna oranla günlük ortalama emir sayýsý %46, günlük ortalama iþlem sayýsý ise %43 oranýnda artmýþtýr. 2008 yýlýnda sistemde emir gerçekleþme oraný yaklaþýk %59,31 iken, 2009 yýlý ilk 5 ayýnda bu oran 63 sayý 12 Ülkemizle birlikte tüm dünya finansal piyasalarýný etkisi altýna alan ekonomik krizin fiyatlar üzerindeki olumsuz etkisinin kaçýnýlmaz bir sonucu olarak 2008 yýlýnýn ikinci yarýsýnda aylýk bazda günlük ortalama açýk pozisyon deðerlerinde önemli düþüþler yaþanmýþtýr. Ekonomik krizin bu olumsuz etkisinin azalmasýyla birlikte Aralýk 2008den itibaren açýk pozisyon deðerinde artýþ baþlamýþ, Mayýs 2009 günlük ortalama açýk pozisyon deðeri 1.228 milyon TLye ulaþmýþtýr. VOBJEKTÝF VA D E L Ý Ý Þ L E M V E O P S Ý Y O N B O R S A S I TEMMUZ 2009 %58,02 olarak gerçekleþmiþtir. Günlük en yüksek emir ve iþlem sayýsý rekoru 13 Mayýs 2009 tarihinde kýrýlmýþtýr. Bu tarihte sisteme toplam 62.337 adet emir gönderilmiþ, bunun karþýlýðýnda 36.387 adet (tek taraflý) iþlem geçekleþmiþtir. Hesap Sayýlarý Aþaðýdaki grafikte Mayýs 2008 - Mayýs 2009 döneminde Borsamýzdaki toplam hesap sayýsýnýn geliþimi aylar itibarýyla gösterilmektedir. sonlarýnda kapatýlan açýk pozisyonlar sonucunda Garanti Fonu deðerinde zaman zaman bir düþüþ gözlemlenmekte olup, üyelerimizin ileri vadelerdeki sözleþmelerde yeni pozisyon almalarý sonucunda Garanti Fonu deðeri tekrar artýþ eðilimine girmektedir. Veri Yayýný Borsamýzda oluþan veri ve bilgilerin yayýnýný yapan veri yayýncýlarýmýzýn listesi aþaðýda alfabetik olarak yer almaktadýr: Bloomberg L.P. BYD Bilgisayar Yazýlým ve Donaným A.Þ. Foreks Bilgi Ýletiþim Sistemleri A.Þ. IBS Ýstanbul Bilgi Ýletiþim Sistemleri Ticaret ve Sanayi A.Þ. Matrix Bilgi Daðýtým Hizmetleri A.Þ. Plato Veri Daðýtým Hizmetleri A.Þ. Mayýs 2009 itibarý ile Borsamýzda iþlem yapmak isteyen yatýrýmcýlarýn Borsamýza üye aracý kurum ve bankalar aracýlýðýyla Takasbank nezdinde açtýrdýklarý toplam vadeli iþlem hesap sayýsý 49.215e ulaþmýþtýr. Garanti Fonu Borsamýz tarafýndan herhangi bir üyenin temerrüde düþmesi durumunda takas yükümlülüklerinin yerine getirilmesinde iþlem teminatlarýnýn yanýsýra kullanýlan Garanti Fonu TL deðeri, VOB bünyesine katýlan yeni üyeler tarafýndan ödenen Garanti Fonu asgari katký payý tutarlarý ve VOBda tutulan açýk pozisyonlar sonucu yapýlandýrýlan Garanti Fonu deðiþken katký paylarý ile doðru orantýlý olarak deðiþim göstermektedir. Mayýs 2009 sonu itibarýyla Garanti Fonu deðeri 69 miyon TLyi geçmiþtir. Tüm dünya finansal piyasalarýnda yaþanan finansal krizin fiyatlar üzerindeki olumsuz baskýsý sonucunda özelikle 2008 yýlýnýn son aylarýnda düþen açýk pozisyon TL deðerine paralel olarak 2008 yýlýnýn Aralýk ayýnda Garanti Fonu deðerinde de bir düþüþ yaþanmakla birlikte Ocak 2009 tan itibaren Garanti Fonu deðerinde tekrar artýþ baþlamýþtýr. Ayrýca vade sayý 12 64 Reuters Enformasyon Ltd. Þti. 2008 yýl sonuna kýyasla Mayýs 2009 sonunda yüzeysel, derinlikli ve kapsamlý derinlikli veri yayýný kullanýcý sayýlarý sýrasýyla %10, %-24 ve %16 oranlarýnda deðiþim göstermiþ olup toplam kullancý sayýsý %5 oranýnda artarak 10.968e ulaþmýþtýr. Veri yayýcýlarýmýz aracýlýðýyla yayýnlanmakta olan Borsamýz verilerine iliþkin kullanýcý sayýlarý Mayýs 2009 sonu itibarýyla aþaðýdaki tabloda gösterilmektedir. Yüzeysel 2.422 636 3.058 Derinlikli 1.748 82 1.830 5.642 438 6.080 9.812 1.156 10.968 Toplam Aþaðýdaki grafikte veri yayýný toplam kullanýcý sayýsýnýn Ocak-Mayýs 2009 dönemindeki geliþimi gösterilmektedir. TEMMUZ 2009 VA D E L Ý Ý Þ L E M V E O P S Ý Y O N B O R S A S I VOBJEKTÝF Sanal Ortamda VOB Ocak-Mayýs 2009 döneminde Borsamýz internet adresi olan www.vob.org.tr günde ortalama 336.285 kez hit almýþ, günlük ortalama 1.970 kiþi tarafýndan ziyaret edilmiþtir. Borsamýz Ýngilizce internet adresi olan www.turkdex.org.tr ise ayný dönemde günde ortalama 4.056 kez hit almýþ, günlük ortalama 264 kiþi tarafýndan ziyaret edilmiþtir. sayý 12 65 TEMMUZ 2009 VA D E L Ý Ý Þ L E M V E O P S Ý Y O N B O R S A S I VOBJEKTÝF 2009 Yýlý Resmi Tatil Günleri (Haziran 2009 sonrasý) Tatil Gününün Ýsmi Süre Tarih Gün Toplam Ýþlem Hacminde Ýlk 20 Üye (Ocak-Haziran 2009) Ýþlem Hacmi (TL) Ýþlem Adedi 67 sayý 12 Kurum Adý VOBJEKTÝF VA D E L Ý Ý Þ L E M V E O P S Ý Y O N B O R S A S I TEMMUZ 2009 Endeks Sözleþmeleri Toplam Ýþlem Hacminde Ýlk 20 Üye (Ocak-Haziran 2009) Kurum Adý sayý 12 68 Ýþlem Hacmi (TL) Ýþlem Adedi TEMMUZ 2009 VA D E L Ý Ý Þ L E M V E O P S Ý Y O N B O R S A S I VOBJEKTÝF Döviz Sözleþmeleri Toplam Ýþlem Hacminde Ýlk 20 Üye (Ocak-Haziran 2009) Ýþlem Hacmi (TL) Ýþlem Adedi 69 sayý 12 Kurum Adý VOB hakkýnda merak ettikleriniz Baþlangýç teminatý nedir? Baþlangýç teminatý, bir sözleþmede pozisyon alýnabilmesi için yatýrýmcýnýn hesabýnda bulunmasý gereken asgari tutardýr. Borsa ve takas kurumu tarafýndan belirlenir. Baþlangýç teminatý, pozisyon alýndýðý andan takas iþleminin baþladýðý ana kadar karþýlaþýlabilecek en yüksek zararý karþýlayacak þekilde belirlenir. Nakit veya nakde kolayca çevrilebilir deðerler olarak ilgili aracý kuruma yatýrýlýr. Aracý kurum bu teminatlarý takas kurumuna tevdi eder. Aracý kurumlar müþterilerinden Borsa tarafýndan belirlenmiþ teminat tutarýndan daha fazlasýný talep edebilirler. Sürdürme teminatý nedir? Ýþlem yapýldýktan sonra sözleþme fiyatýnýn deðiþimi sonucu zarar oluþabilir ve zarar oluþmasý durumunda teminat bakiyesi düþer. Sürdürme teminatý, teminatýn zarar sonucunda düþebileceði en düþük seviyeyi gösterir ve genellikle baþlangýç seviyesinin belli bir miktarý (örneðin %75) olarak belirlenir. Teminat hesabý bakiyesi sürdürme teminatý seviyesine veya daha altýna düþtüðünde, bakiyenin tekrar baþlangýç teminatý seviyesine yükseltilmesi istenir. Teminat tamamlama çaðrýsý nedir? Yatýrýmcý pozisyon aldýktan sonra zarar eder ve 70 sayý 12 Merak Ettikleriniz VOBJEKTÝF VA D E L Ý Ý Þ L E M V E O P S Ý Y O N B O R S A S I TEMMUZ 2009 hesabýndaki teminat miktarý sürdürme teminatý seviyesine veya daha altýna düþerse, teminatýn tekrar baþlangýç teminatý seviyesine yükseltilmesi istenir. Buna Teminat Tamamlama Çaðrýsý (Margin Call) denir. VOBda teminat kontrolü ne zaman yapýlmaktadýr? Emrin gerçekleþme aþamasýna kadar, VOB sistemi müþterinin teminatýnýn yeterli olup olmadýðýna dair herhangi bir teminat kontrolü yapmaz. Eðer girilen emir için yeterli teminat takas merkezinde mevcut deðilse, emir gerçekleþme aþamasýnda iptal edilir. Böyle bir durumda hesabýn açýlmýþ olduðu aracý kuruma gerçekleþmemiþ olan iþlemin deðerinin on binde iki tutarýnda ceza kesilir. Vade sonu uzlaþma fiyatý nedir? Nasýl belirlenmektedir? Vade sonu uzlaþma fiyatý hesaplamasýndaki en önemli husus, uzlaþma fiyatýnýn, hesaplandýðý sözleþmenin dayanak varlýðýnýn hesaplama yapýlan tarihteki (vade tarihi) spot fiyatýný gerçekçi yansýtýyor olmasýdýr. Bu sebeple, vade sonu uzlaþma fiyatý her sözleþmenin tipine göre farklý belirlenebilir ve VOB uzlaþma fiyatýnýn nasýl belirleneceðini sözleþme genelgelerinde duyurur. TEMMUZ 2009 Pozisyon limitleri spot ve vadeli iþlem piyasa derinliði dikkate alýnarak herhangi bir müþterinin tek baþýna fiyatlarý yapay olarak yönlendiremeyeceði kadar küçük, piyasa katýlýmcýlarýnýn normal iþlem yapma isteklerini azami ölçüde karþýlayacak kadar büyük olacak þekilde belirlenir. Limitler, piyasanýn saðlýklý olarak iþleyebilmesi, suni fiyat oluþumlarýnýn engellenmesi ve böylelikle yatýrýmcýlarýn korunmasý amacýyla konulmaktadýr. Borsa ayrýca emirlerin büyüklüðüne iliþkin sýnýrlamalar getirebilir. Emir büyüklüðüne iliþkin sýnýrlamalar, pozisyon limitlerinden farklýdýr. VOBda iþlem gören sözleþmeler için belirlenmiþ pozisyon limitleri nasýldýr? VOBda iki çeþit pozisyon limiti vardýr: Mutlak Pozisyon Limiti Mutlak pozisyon limiti, bir hesabýn ilgili sözleþmenin toplam açýk pozisyon miktarýndan baðýmsýz olarak alabileceði açýk pozisyon sayýsýný ifade eder. Oransal Pozisyon Limiti Oransal pozisyon limiti ise bir hesabýn mutlak pozisyon limiti aþýldýktan sonra ilgili sözleþmenin toplam açýk pozisyon miktarýnýn belli bir oraný kadar açýk pozisyona sahip olabileceðini gösterir. Mutlak pozisyon sayýsýna ulaþýlmadýðý sürece ilgili VOBJEKTÝF hesap için oransal pozisyon limiti kontrolü yapýlmaz. Mutlak pozisyon sayýsýna ulaþýldýðýnda oransal pozisyon limiti kontrolü sistem tarafýndan uygulanýr. Pozisyon limitleri üye, hesap ve sözleþme tipi bazýnda farklýlaþtýrýlabilir. Ancak mevcut durumda VOBda hesap bazýnda yapýlmaktadýr. Pozisyon limitleri hesaplanýrken, açýk pozisyonlarýn düz pozisyon ya da yayýlma pozisyonu olmasýna bakýlmaksýzýn tüm açýk pozisyonlar dikkate alýnýr. Temmuz 2009 itibarýyla VOBda iþlem gören sözleþmelerin pozisyon limitleri aþaðýdaki tabloda gösterilmektedir. Dayanak varlýk ne demektir? Türev araçlarýn tümü, bir dayanak varlýðýn (underlying asset) üzerine düzenlenir. Örneðin pamuk vadeli iþlem sözleþmesinde dayanak varlýk pamuktur. Dayanak varlýðýn bir fiziki kýymet olmasý zorunlu deðildir. Hisse senedi endeksi gibi deðiþik göstergeler de dayanak varlýk olarak seçilebilir. Her varlýk üzerine sözleþme dizayn edilebilir mi? Herhangi bir ürün üzerine vadeli iþlem sözleþmesi dizayn edilebilmesi için ilgili ürünün arz ve talebinin sürekli olmasý gerekir. Üzerine vadeli iþlem sözleþmesi yazýlacak ürünün belli bir büyüklüðün üzerinde ekonomik deðeri ve spot piyasada iþlem hacminin olmasý gerekir. Dayanak varlýðýn fiyatýnýn serbestçe belirleniyor olmasý ve fiyat hareketlerinin deðiþken olmasý önemlidir. Ýlgili dayanak varlýk için piyasa katýlýmcýlarý tarafýndan korunma amaçlý bir talebin varlýðý önemlidir. Herhangi bir dayanak varlýk üzerine vadeli iþlem sözleþmesi dizayn edilmesi sonucunda bir ekonomik yarar saðlanmalýdýr. Dizayn edilecek sözleþmede yatýrýmcý haklarýnýn korunmasýna yönelik tedbirlerin alýnmasý zorunludur. Uzlaþma þekli nedir? Sözleþmenin vadesinde açýk pozisyon sahibi olan taraflarýn yükümlülüklerini nasýl yerine getirecekleri sözleþmenin uzlaþma þekline baðlýdýr. Ýki tür uzlaþma þekli vardýr: Fiziki teslimat ve nakdi mutabakat. Fiziki teslimat yönteminde vade sonunda alým satýma konu ürünün anlaþýlan fiyatla teslim edilmesi veya sayý 12 Pozisyon limitleri neye göre belirlenmektedir? VA D E L Ý Ý Þ L E M V E O P S Ý Y O N B O R S A S I 71 VOBJEKTÝF VA D E L Ý Ý Þ L E M V E O P S Ý Y O N B O R S A S I TEMMUZ 2009 teslim alýnmasý söz konusudur. Nakdi mutabakat yönteminde ise sözleþmede alýnmýþ olan pozisyon Borsa tarafýndan vade sonu uzlaþma fiyatý üzerinden ters iþlemle kapatýlýr. Aradaki fark kar veya zarar olarak yatýrýmcýnýn hesabýna aktarýlýr. Mevcut durumda, VOBda iþlem gören sözleþmeler nakdi uzlaþma yöntemiyle sonlandýrýlmaktadýr. Bununla birlikte, yakýn gelecekte öncelikle pamuk vadeli iþlem sözleþmesinde ve daha sonra diðer sözleþmelerde fiziki teslimat yöntemine geçilecektir. Sözleþmelerde vade aylarý nasýl belirlenmektedir? Tarýmsal ürünlere dayalý vadeli iþlem sözleþmelerinde vadeler ekim, hasat dönemleri ile üretim ve tüketimi etkileyecek tüm dönemler dikkate alýnarak belirlenir. Çünkü piyasada, bu tarýmsal ürünle uðraþan kesimin korunmaya ihtiyaç duyduðu aylarý vade ayý olarak alan sözleþmelerin bulunuyor olmasý istenir. Ekonomik ve finansal göstergelere dayalý sözleþmelerde ise vade aylarý genellikle periyodik bir düzen esas alýnarak belirlenir. Genellikle Ocak döngüsü, Þubat döngüsü ya da Mart döngüsü gibi çeþitli döngüler çerçevesinde üç ayda bir olacak þekilde veya yýlýn her ayý veya en yakýn üç ay veya farklý kurallara göre tespit edilir. sayý 12 72
