2a<b= (0 @1A1 C1<52]9

TOBB-ETU, I·ktisat Bölümü
Parasal I·ktisat - Kuram ve Politika (Fatih Ozatay)
Bölüm 2-14 Konu Sonu Soru Çözümleri (Ozan Eksi)
BÖLÜM 2: PARA TALEBI·
1-) Paran¬n işlevsizli¼gi (Heijdra ve Ploeg, 2002, onikinci bölüm): Ekonomide dört tane birey
var. Bunlar¬n her biri ayr¬mal üretiyor. Bir A pazar alan¬nda bir araya geliyorlar. Her biri
di¼
gerlerinin üretti¼
gi tüm mallar¬tüketmek istiyor. Herkes di¼
gerlerinin ne satt¬g¼¬n¬ve ne talep
etti¼
gini biliyor. Karş¬l¬kl¬arz ve talep beyanlar¬ndan sonra denge göreli …yatlar belirleniyor.
Mallar¬n bölünmezli¼
gini bir tarafa b¬rak¬l¬rsa, sizce bu ekonomide paraya ihtiyaç var m¬?
Cevap: Paran¬n olmad¬g¼¬bir ekonomide ihtiyac¬n¬z olan mallar¬ve hizmetleri sat¬n alabilmeniz için sizin de bu mal ve hizmetlerin üreticisinin dolayl¬ya da dolays¬z olarak
isteklerine hitap eden mal ve ya hizmetler üretmeniz gerekiyor. Buna ba¼
gl¬ olarak
karş¬l¬kl¬ihtiyaçlar¬n kesin bilgisine sahip olundu¼
gu bir ekonomide, de¼
giş tokuşun olabilmesi için bir de karş¬l¬kl¬ihtiyaçlar¬n giderildi¼
gi eşanl¬de¼
gişimin oldu¼
gu tek bir pazar
gereklidir. Bu koşullar soruda sa¼
glan¬yor. Mallar¬n bölünmezli¼
ginin göz ard¬edilmesi
ise denge …yatta herkesin mal¬n¬tümüyle satabilmesi için önemli. Dolay¬s¬yla sorudaki
ekonomide paraya ihtiyaç yoktur.
1
2-) Paran¬n gereklili¼gi (Heijdra ve Ploeg, 2002, onikinci bölüm): Yukar¬daki şekilde
ekonomiyi biraz de¼
giştirin şimdi. Her birey kendi mal¬n¬ve saat yönünde kendisine en
yak¬n bireyin mal¬n¬tüketmek istesin: Birey 1:(1,2). Birey 2:(2,3). Birey 3:(3,4). Birey
4:(4,1). Mallar dayan¬ks¬z; saklanam¬yorlar. Ayr¬ca, her birey sa¼
g¬ndaki ve solundaki
ilk bireyle de¼
gişim yapabiliyor: Birey 1: 2 ve 4 ile. Birey 2: 1 ve 3 ile. Birey 3: 2 ve
4 ile. Birey 4: 1 ve 3 ile. Bu ekonomide mal de¼
gişimi olur mu? Soruyu yan¬tlamak
için mesela 4 numaral¬ bireyin tüketmek istedi¼
gi mal ile de¼
gişim yapabilece¼
gi kişileri
karş¬laşt¬rman¬z gerekiyor.
Cevap: Bu ekonomide karş¬l¬kl¬ ihtiyaçlar¬n giderildi¼
gi eşanl¬ de¼
gişimin oldu¼
gu tek
bir pazar olmad¬g¼¬için mal de¼
gişimi gerçekleşemez. Örne¼
gin birey 4’e bakarsak talep
etti¼
gi mallar (1) ve (4), de¼
gişim yapabildikleri ise (1) ve (3). Birey dört kendi mal¬n¬
tüketebilir tabii ki fakat birey 1’in üretti¼
gi mala sahip olmas¬için paran¬n olmad¬g¼¬bir
ekonomide birey 1’in de birey 4’ten bir mal talep etmesi gerekiyor. Birey 1’in tüketmek
istedi¼
gi mallar ise (1) ve (2). Dolay¬s¬yla birey 1 ve birey 4 aras¬nda de¼
gişim söz konusu
de¼
gildir. Di¼
ger yandan e¼
ger mallar dayan¬kl¬olsayd¬birey 4 birey 3’ün mal¬n¬al¬r, onu
bir sonraki dönemde birey 2’nin mal¬ile de¼
giştirebilir, daha sonra da birey 2’den ald¬g¼¬
mal¬birey 1’inki ile de¼
giş tokuş edebilirdi. Bu tür bir ticaret çok zaman da alsa para
olmadan da karş¬l¬kl¬ihtiyaçlar¬giderebilirdi.
3-) Yukar¬daki ekonomide tüm bireylerin arzu ettikleri mallar¬tüketmelerini ne sa¼
glar?
Cevap: Böyle bir ekonomide bireylerin talep ettikleri mallar¬n karş¬l¬g¼¬nda bu mallar¬n
üreticilerine para vermeleri tüm bireylerin arzu ettikleri mallar¬tüketmelerine olanak
verirdi. Böyle olsa birey 4, birey 3’e satt¬g¼¬mallar¬n karş¬l¬g¼¬olan paray¬birey 1’den
mal almak için kullanabilirdi.
2
4-) Belirsizli¼
gin olmad¬g¼¬bir dünyada paraya bir rol biçmek için ne tür varsay¬mlar yap¬l¬yor?
Cevap: Belirsizli¼
gin olmad¬g¼¬bir dünyada paraya rol biçmek için ekonomistler, bireylerin fayda fonksiyonlar¬n¬ tekrar tan¬mlayarak, bu fayda fonksiyonunun içine para
talebini dahil etmek istemişlerdir. Bunun arkas¬nda yatan varsay¬mlar da bireylerin
sadece tüketimden de¼
gil, boş zamandan da fayda elde ettikleri ve para kullan¬m¬n¬n
al¬şverişin süresini k¬saltarak daha fazla boş zaman yaratmas¬na olanak vermesidir.
5-) Uzun süre yüksek en‡asyonun hüküm sürdü¼
gü ekonomilerde dolarizasyon olgusu giderek
yayg¬nlaş¬yor. Nedenlerini tart¬ş¬n.
Cevap: Yüksek en‡asyonun oldu¼
gu bir ekonomide, bireyler daha çok ellerinde yabanc¬
para tutmay¬talep ediyor. Bunun nedeni en‡asyon dolay¬s¬yla yerli paran¬n de¼
ger kaybetmesi ve yabanc¬paraya görece de¼
gersizleşmesidir.Bu nedenle yabanc¬para tutmak
daha karl¬bir hale geliyor ve bireylerin al¬m gücü azalm¬yor. Buna ba¼
gl¬olarak harcama yap¬laca¼
g¬ s¬rada yerli paraya çevirmek daha karl¬ oluyor.Böylece yerli, para
giderek de¼
gişim yapma özelli¼
gini yitiriyor. Buna da para ikamesi deniliyor. Bunun
da ötesinde her mal ve hizmet yabanc¬mal cinsinden …yatland¬r¬lmaya başlan¬yor ve
yerli para hesap birimi olma özelli¼
gini yitiriyor. Kredi, mallar, tahviller hep döviz
cinsinden olmaya başl¬yor. Dolay¬s¬yla, bu ülkede sadece para ikamesi olmuyor, buna
ek olarak varl¬klar¬n ve yükümlüklerin bir k¬sm¬ da döviz cinsinden oluyor. Buna
da dolarizasyon deniliyor.Sonuçta bu güdü bireylerin kendilerini en‡asyondan koruma
güdülerinden kaynaklan¬yor.
BÖLÜM 3: PARA ARZI
1-) Hazine, TCMB’deki lira cinsinden mevduat¬n¬ çekiyor. Parasal taban nas¬l etkilenir?
Bilançolardaki de¼
gişiklikleri göstererek yan¬tlay¬n.
Cevap:
HAZI·NE
Kamu mevduat¬: - X
Dolaş¬mdaki Para : +X
MB
Kamu mevduat¬: - X
Dolaş¬mdaki Para : +X
3
Parasal Taban = Dolaş¬mdaki Para + .... (Parasal taban artt¬)
2-)Hazine yurtd¬ş¬na dolar cinsinden borçlan¬yor. Borçland¬g¼¬tutar¬TCMB’deki hesab¬na
yat¬r¬yor. Sonrada yar¬s¬n¬liraya çevirerek çekiyor. Parasal taban nas¬l etkilenir. Bilançolardaki de¼
gişiklikleri göstererek yan¬tlay¬n.
Cevap:
HAZI·NE
Mevduat : + X D¬ş Borç: +X
MB
D¬ş Varl¬klar:+X Döviz olarak
izlenen Mev.:+X
HAZI·NE
Mevduat: +X/2 D¬ş Borç: +X
DP :
+X/2
MB
D¬ş Varl¬klar: +X Mevduat :+X/2
PT(DP) : +X/2
Parasal taban artt¬
3-) TCMB bankalardan döviz al¬yor. Para taban¬nas¬l etkilenir? Bilançolardaki de¼
gişiklikleri göstererek yan¬tlay¬n.
Cevap:
MB
D¬ş Varl¬klar : +X PT(DP) : +X
BANKALAR
D¬ş Varl¬klar:-X
DP :
+X
.....................
Parasal taban artt¬
4-) TCMB’nin aç¬k piyasa işlemleri yoluyla bankalardan do¼
grudan devlet tahvili almas¬para
taban¬n¬nas¬l etkiler? Bilançolardaki de¼
gişiklikleri göstererek yan¬tlay¬n.
Cevap:
DI·BS: +X
MB
PT(DP) : +X
BANKALAR
·
DIBS: -X
Rezervler : +X .....................
Parasal taban artt¬
4
5-) Hazine I·MF’den 100 dolar borç al¬yor. Bunu TCMB’deki hesab¬na yat¬r¬yor. Daha sonra
bu para ile iç borç geri ödemesi yapmak istiyor. TCMB bu paray¬liraya çeviriyor. Hazine,
lira cinsinden bu paray¬bankalara vererek borçlar¬n¬ödüyor. TCMB bilançosu nas¬l de¼
gişir?
Gösterin.
Cevap:
D¬ş Varl¬klar:+100
MB
Döviz olarak
izlenen Mev:+100
TCMB dövizi liraya çevirirse
MB
D¬ş Varl¬klar:+100 D.o.i.Mevd.: 0
PT(DP) : +100
Parasal taban artt¬ (Varsay¬m 1 dolar=1 lira)
6-)Hazine I·MF’ye 100 dolar borç ödüyor. Bunu yapabilmek için TCMB’deki hesab¬na 100
dolar karş¬l¬g¼¬ lira yat¬racak. Ancak 100 liras¬ yok; bankalara DI·BS satarak elde ediyor.
Daha sonra bu paray¬ TCMB’ye götürüyor. TCMB 100 dolar yurt d¬ş¬na ödeme yap¬yor.
Bankac¬l¬k sisteminin, Hazine’nin ve TCMB’nin bilançolar¬nas¬l de¼
gişir?Gösterin.
Cevap:
1.
HAZI·NE
Rezervler : +100 DI·BS :+100
BANKALAR
·
DIBS:+100
Rezervler:-100
HAZI·NE
Mevduat(MB’da): +100
2.
Rezervler:-100
3.
1.
HAZI·NE
Mevduat(MB’da): -X D¬ş Borç: -X
2.
Parasal taban azald¬
5
MB
Mevduat: +100
PT(DP) :-100
MB
D¬ş Varl¬klar:-100
Mevduat:0
PT(DP) :-100
7-) Türkiye ve IMF yeni bir program üzerine anlaşs¬nlar. Bu program çerçevesinde, varsayal¬m ki,Türkiye’ye tek seferde 30 milyar dolar IMF kredisi alacak.Bu para do¼
grudan TCMB’ye
gelecek.Farkl¬bir ifadeyle, TCMB IMF’den borçlanm¬ş olacak. Hazine d¬ş borç geri ödemesi
yapabilmek için, yurtiçinden lira cinsinden borçlanacak, bu paray¬ TCMB’deki hesab¬na
yat¬racak ve TCMB’nin bu paray¬ dolara çevirerek kamunun d¬ş borç geri ödemesini yapmas¬n¬isteyecek. Bu işlemler sonucunda TCMB bilançosu nas¬l de¼
gişir? Para taban¬nas¬l
etkilenir(1dolar=1lira)?
Cevap: 30milyar dolar¬n TCMB’ye gelmesi ile birlikte parasal taban de¼
gişmez. Ancak
Hazine bu paray¬ TCMB’den çekseydi parasal taban artm¬ş olacakt¬. 2.aşamada Hazine
piyasadan para çekerek bu paray¬TCMB’ye yat¬r¬yor ve piyasadan para çekildi¼
gi için parasal
taban azalm¬ş oluyor.Son olarak kamunun d¬ş borç geri ödemesi yap¬l¬yor fakat TCMB’nin
IMF’e olan borcu devam ediyor.
1.Döviz Rezervi :+30
2.
3. Döviz Rezervi:-30
Döviz Rezervi:0
MB
Döviz Yükümlülük(IMF):+30
Kamu Mevduat¬: +30
DP:-30
Kamu Mevduat:-30
D¬ş Yükümlülük(IMF):+30
DP: -30
Parasal taban azald¬. (Varsay¬m 1dolar=1lira)
10-) Saf halde dalgal¬döviz kuru rejimi uygulan¬yor. Kuramsal olarak resmi döviz rezervlerinde de¼
gişiklik olmamas¬gerekiyor. Net hata ve noksan¬n¬n da olmad¬g¼¬n¬kabul edin. Cari
işlemler hesab¬n¬ikiye ay¬r¬n: Döviz getiren kalemleri ’ihracat’, döviz götüren kalemleri ’ithalat’olarak kabul edin. Bu durumda (6a)’y¬’Sermaye girişi-Sermaye ç¬k¬ş¬=‘ithalat-I·hracat’
yazabilece¼
ginizi gösterin.
Cevap:
_ =
SERF IN
_ + N HN + 4REZ)
(C IH
Saf halde dalgal¬ döviz kuru rejiminde rezervlerin de¼
gişmedi¼
gini, ayr¬ca net hata ve
noksan¬n da olmad¬g¼¬n¬kabul edersek
_ = C IH
_
4REZ + N HN = 0 =) SERF IN
Döviz getiren kalemleri ihracat ve döviz götüren kalemleri ithalat olarak kabul etti¼
gimizde
_ = Sermaye girişi-sermaye ç¬k¬ş¬= C IH
_ = I·thalat - I·hracat
SERF IN
sonucuna ulaşm¬ş oluruz.
6
BÖLÜM 4: FAI·Z HADDI·NI·N BELI·RLENMESI·
1-) Bir yat¬r¬m projesinin bugünkü de¼
gerini hesaplaman¬z isteniyor. Yat¬r¬m tümüyle kredi
alarak ve bir y¬lda gerçekleştiriliyor. Kredinin faizi yüzde 10. Projenin, kredi maliyeti dahil
toplam yat¬r¬m maliyeti 150 lira. I·kinci y¬lda üretime geçiliyor. Üretim dönemi beş y¬l. Her
y¬l vergi sonras¬50 lira kar elde ediliyor. Bu projenin bugünkü de¼
geri nedir? Kredinin faizi
yüzde 25 olursa, projenin bugünkü de¼
geri ne olur?
Cevap:
BU GU• N K U• DE GER =
i = 0; 1 =) BD =
i = 0; 25 =) BD =
KA6
KA2
Y M1
+ ::: +
+
1
(1 + i)
(1 + i)2
(1 + i)6
150
50
50
+
+ ::: +
u 36
2
(1 + 0; 1) (1 + 0; 1)
(1 + 0; 1)6
50
50
150
+
+
:::
+
u
(1 + 0; 25) (1 + 0; 25)2
(1 + 0; 25)6
12; 4
Faiz oran¬ 0,1’den 0,25’e art¬nca projenin bugünkü de¼
geri 35,95’ten -12,42 de¼
gerine
düşüyor.
Ayn¬miktarda bir yat¬r¬m faizler yükseldikçe gelecekte daha fazla kar getirmeli ki proje
bu yüksek faiz ortam¬nda da …zible olsun gerekir. Bu soruda gelecekteki karlar sabit
oldu¼
gu için projeyi …zibil bulmuyoruz.
2-) Bir önceki soruda yat¬r¬m dönemi iki y¬la uzar, her y¬l 75 lira tutar¬nda yat¬r¬m yap¬l¬r
ve üretim dönemi yine beş y¬l olursa bugünkü de¼
ger ne olur? Y¬¬l¬k kar de¼
gişmiyor ve kredi
faiz oran¬yüzde 10.
Cevap:
i = 0; 1 =) BD =
75
(1 + 0; 1)
75
50
+
+
2
(1 + 0; 1)
(1 + 0; 1)3
50
50
50
50
+
+
+
u 26; 5
4
5
6
(1 + 0; 1)
(1 + 0; 1)
(1 + 0; 1)
(1 + 0; 1)7
Bugünkü de¼
ger bir önceki sorudaki %10 faiz oran¬yla bulunan 36’dan 26,5’e düşüyor.
Bunun sebebi yat¬r¬m¬n yay¬lmas¬na karş¬n getirilerin de ertelenmesi
3-) Birinci ve ikinci soru için iç getiri oran¬n¬hesaplay¬n.
Cevap:
7
I·ç getiri oran¬n¬n formülü
Y M1
KA2
KA6
=
+ ::: +
2
(1 + igo)
(1 + igo)
(1 + igo)6
1. soru için
150
50
50
=
+ ::: +
2
(1 + igo)
(1 + igo)
(1 + igo)6
) igo u 0; 19
2. soru için
75
50
50
75
+
=
+ ::: +
2
3
(1 + igo) (1 + igo)
(1 + x)
(1 + x)7
) igo u 0; 16
Buradan da 2. soruda verilen proje …nans ak¬ş¬n¬n 1. sorudakinden daha az bir getiri
getirdi¼
gini görüyoruz
4-) I·ki y¬l vadeli iskontolu bir tahvilin üzerinde yaz¬l¬de¼
geri (DE) 100 lira olsun. Bu tahvilin
sat¬n alma …yat¬70 lira ise, vadeye kadar verimi ne olur? Al¬ş …yat¬90 liraya ç¬karsa, vadeye
kadar verimi hesaplay¬n. Al¬ş …yat¬ 70 lira, vadesi ise üç y¬l olursa, vadeye göre verimi ne
olur?
Cevap:
PBn;a =
DEBn
(1 + iBn;w )n
)
iBn;w = (
DE = 100; P = 70 ) iB2;w = (
DEBn 1=n
)
PBn;a
100 1=2
)
70
1
1 u %0; 19
DE = 100; P = 90 ) iB2;w = (
100 1=2
)
90
1 u %0; 05
DE = 100; P = 70 ) iB3;w = (
100 1=3
)
70
1 u %0; 13
Sonuç olarak, tahvilin …yat¬ artt¬kça getirisi, yani vadeye kadar verimi düşer. Fiyat¬
ne kadar yüksekse verimi o kadar düşük olur.Tahvilin …yat¬70 iken 90’a yükseldi¼
ginde,
tahvilin vadeye kadar verimi %19’dan %5’e kadar düşüyor.
Tahvilin …yat¬sabit iken tahvilin vadesi art¬nca da, ayn¬şekilde tahvilin vadeye kadar
verimi düşer. Çünkü ayn¬getiriyi daha uzun bir zaman diliminde elde edersiniz. Fiyat
70 iken 2 y¬l vadeden 3 y¬l vadeye ç¬kt¬g¼¬nda tahvilin vadeye kadar verimi %19’dan
%13’e düşüyor.
8
5-) Beş y¬l vadeli sabit kupon ödemeli bir tahvil var. Üzerinde yaz¬l¬de¼
geri (DE) 100 lira
olsun. Her y¬l 10 liral¬k kupon ödemesi var. Tahvilin al¬ş …yat¬50 lira ise vadeye kadar verimi
nedir?
Cevap:
PKn;a =
KU
KU
KU
DE
+
+ ::: +
+
1
2
n
(1 + iKn;W )
(1 + iKn;W )
(1 + iKn;W )
(1 + iKn;W )n
50 =
10
100
+ ::: +
1
(1 + iKn;W )
(1 + iKn;W )5
) iKn;W = 0; 30
6-) Üç tahvilden oluşan bir portföy var. Başlang¬çta portföyde üç tahvilin a¼
g¬rl¬g¼¬ eşit.
Tahvillerin beklenen getirileri 0.30, 0.25 ve 0.20. Kovaryans matrisi aşa¼
g¬da verilen portföyün, beklenen getirisini ve varyans¬n¬hesaplay¬n. Portföyün varyans¬n¬düşürmek için ne
yapmal¬s¬n¬z? Bu durumda portföyün beklenen getirisi ne olacak? Hesaplay¬n.
A
0,10
0,03
0,04
A
B
C
B
0,03
0,07
0,045
C
0,04
0,045
0,05
Cevap:
Beklenen getiri
goe = wA goerA + wB goerB + wB goerC
goe = 0; 33 0; 3 + 0; 33 0; 25 + 0; 33 0; 2 = 0; 25
Varyans
2
2 2
2 2
2 2
= wA
A + wB B + wC C + 2wA wB cov(A; B) +
2wA wC cov(A; C) + 2wB wC cov(B; C)
verilen de¼
gerler
cov(A; B) = 0; 03
2
A = 0; 10
cov(A; C) = 0; 04
cov(B; C) = 0; 045
2
2
B = 0; 07
C = 0; 05
dolay¬s¬yla
2
= 0; 33 0; 33 0; 1 + 0; 33 0; 33 0; 07 + 0; 33 0; 33 0; 05 +
2 0; 33 0; 33 0; 03 + 2 0; 33 0; 33 0; 04 + 2 0; 33 0; 33 0; 045
= 0; 05
9
Portföyün varyans¬n¬düşürmek için varyans¬yüksek olan A tahvilinin kat¬l¬m¬n¬0,333’ten
0,067’ye; varyans¬düşük olan C tahvilinin kat¬l¬m¬n¬0,333’ten 0,600’e ç¬karal¬m:
goe = 0; 067 0; 3 + 0; 33 0; 25 + 0; 6 0; 2 = 0; 22
2
= 0; 067 0; 067 0; 1 + 0; 33 0; 33 0; 07 + 0; 6 0; 6 0; 05 +
+2 0; 067 0; 33 0; 03 + 2 0; 6 0; 067 0; 04 + 2 0; 33 0; 6 0; 045
= 0; 048
Sonuç olarak portföyün varyans¬ve beklenen getirisi düşmüş oldu.
7-) I·ki ayr¬ tahvil var. Biri Türkiye Hazinesi’ne ait. Di¼
geri ABD Hazinesi taraf¬ndan
ç¬kar¬lm¬ş. Her ikisi de dolar cinsinden. Her ikisinin de vadesi 10 y¬l. 2001 krizi sonras¬
Türkiye Hazinesi’nin ç¬kard¬g¼¬ tahvilin faizi, ABD tahvilinin faizinden 10 puan (1000 baz
puan) daha yüksekti. Şimdilerde aradaki fark 2 puana (200 baz puan) indi. Nedeni ne
olabilir? Tahvil piyasas¬na ilişkin gra…kler çizerek tart¬ş¬n.
Cevap :
Türkiye’de 2001 krizinde bir çok bankan¬n batmas¬n¬ takiben yap¬lm¬ş olan …nansal
düzenlemeler ve TCMB’nin hazineye kredi açmas¬n¬n engellenmesini sa¼
glayan kanunun
yürürlü¼
ge girmesi ile kamu aç¬klar¬n¬n senyoraj geliri ile kapat¬lmas¬na son verilmesi
yat¬r¬mc¬lar¬n gözünde Türkiye Hazinesi’ne ait olan tahvilin riskinin düşmesine, kredi
notu veren kurumlar¬n (Standart and Poor’s gibi) Türkiye’nin kredi notunu art¬rmas¬na, dolay¬s¬yla da faiz getirisinin düşmesine sebebiyet verdi.
Başka bir deyişle, Türkiye Hazinesi’ne ait tahvilin riskinin düşmesiyle talebi artarak
talep e¼
grisi sa¼
ga kayd¬, böylece …yat¬yükselmiş, faizi düşmüş oldu.
P(Tür.)
Bs1
Bd2
Bd1
B(Tür)
10
Di¼
ger taraftan ABD’de 2008 y¬l¬nda başlayan …nansal kriz ile birlikte yat¬r¬mc¬lar ABD
Hazine tahvilini riskli olarak görmeye başlad¬lar ve ABD’nin tahviline olan talep düştü.
Talep gra…¼
gi sola kayarak faizin yükselmesine neden oldu.
P(ABD)
Bs1
Bd1
Bd2
B(ABD)
8-) Yüksek bütçe aç¬g¼¬n¬n faiz oranlar¬üzerine etkileri neler olabilir?
Cevap:
Yüksek bütçe aç¬g¼¬, Merkez Bankas¬ kayna¼
g¬ ile …nanse edilmiyorsa kamunun tahvil
arz¬n¬ art¬r¬r. Bu durumda tahvil arz e¼
grisi sa¼
ga kaym¬ş olur. (Ayn¬ tahvil …yat¬na
daha yüksek tahvil arz¬karş¬l¬k gelir.) Tahvilin …yat¬düşer ve dolay¬s¬yla faizi artm¬ş
olur. Burada faizin artmas¬n¬n alt¬nda yatan sebep kamunun borçlanmak için ondan
daha yüksek faiz isteyen kesimin birikimine de ihtiyaç duymas¬d¬r
Ayr¬ca ülkenin yüksek bütçe aç¬g¼¬ndan dolay¬default (batma riski) oluşursa bu tahvilin
geri ödeme riskini art¬racak ve dolay¬s¬yla risk primindeki art¬ş tahvilin talebini düşürüp
denge durumunda faizini art¬racakt¬r.
9-) Verim e¼
grisinin aşa¼
g¬ya do¼
gru e¼
gimli olmas¬, yukar¬ya do¼
gru e¼
gimli olmas¬, yatay olmas¬,
ne anlama gelmektedir?
Cevap : Verim e¼
grisinin gra…¼
ginde yatay eksende vadeler dikey eksende ise getiriler
vard¬r. Dolay¬s¬yla;
Yukar¬ do¼
gru e¼
gimli olmas¬ uzun vadeli tahvillerin verilerinin k¬sa vadeli tahvillerin
faizlerine oranla daha yüksek oldu¼
gunu,
Aşa¼
g¬do¼
gru e¼
gimli olmas¬k¬sa vadeli tahvillerin verilerinin uzun vadeli tahvillerin faizlerine oranla daha yüksek oldu¼
gunu,
11
E¼
grinin yatay olmas¬ise, her vadedeki tahvillerin ayn¬verimi verdi¼
gini gösterir.
10-) K¬sa vadeli faizler ile uzun vadeli faizler aras¬ndaki ilişki aç¬s¬ndan bekleyişler teorisi
geçerli olsun. Beş y¬ll¬k bir dönemde geçerli olaca¼
g¬ düşünülen bir y¬ll¬k faiz oranlar¬ şu
şekilde verilirse:
Yüzde 5, yüzde 6, yüzde 7, yüzde 6 ve yüzde 5. Bir, iki, üç, dört ve beş y¬ll¬k tahvillerin
faiz oranlar¬n¬ hesaplay¬n. Verim e¼
grisini çizin. Ekonomik birimler uzun vadeli tahviller
yerine k¬sa vadeli tahvilleri tercih etme e¼
gilimlerindelerse, verim e¼
grisi nas¬l de¼
gişir?
Cevap :
1 y¬ll¬k tahvillerin faiz oranlar¬=0; 05
2 y¬ll¬k tahvillerin faiz oranlar¬=(0; 05 + 0; 06)=2 = 0; 055
3 y¬ll¬k tahvillerin faiz oranlar¬=(0; 05 + 0; 06 + 0; 07)=3 = 0; 06
4 y¬ll¬k tahvillerin faiz oranlar¬=(0; 05 + 0; 06 + 0; 07 + 0; 6)=4 = 0; 06
5 y¬ll¬k tahvillerin faiz oranlar¬= (0; 05 + 0; 06 + 0; 07 + 0; 06 + 0; 05)=5 = 0; 058
Verim e¼
grisi 1.y¬ldan 3. y¬la kadar artar, 3-4 y¬llar¬ aras¬ sabit kal¬r ve de 4-5 y¬llar¬
aras¬azal¬r
i
0.055
0.06
0.06
0.058
0.05
1
2
3
4
5
vade
K¬sa vadeli tahviller tercih edilirse uzun vadeli tahvilleri tutmak için ek bir pozitif
getiri talep edilecek ve vade pirimi artm¬ş olacak, böylece uzun vadeli tahvillerin faizleri
artacakt¬r.
12
11-) Risk-yans¬z bir mali yat¬r¬mc¬düşünün. T¬rnak içindeki ifadeyi kan¬tlay¬n: "Bir mali
varl¬ktan do¼gan yükümlülüklerin yerine getirilmemesi olas¬l¬¼g¬artt¬kça o tahvilin faizi artar."
Cevap :
1 + i = (1
öo=ödememe olas¬l¬g¼¬
o•o)(1 + ir ) + o•o 0
dolay¬s¬yla
1+i
1 o•o
1+i
o•o) # )
" ) ir "
1 o•o
1 + ir =
o•o " ) (1
Bir mali varl¬ktan do¼
gan yükümlülüklerin yerine getirilmemesi olas¬l¬g¼¬artt¬kça o tahvilin
faizi artar.
BÖLÜM 5: DÖVI·Z KURUNUN BELI·RLENMESI·
1-) Kapsanmam¬ş faiz haddi paritesini lira ve avro cinsinden mali varl¬klar için aç¬klayarak
türetiniz. Varsay¬mlar¬n¬z¬da belirtiniz.
Cevap: Varsay¬mlar;
Her iki tahvilde risk taş¬m¬yor ve vadeleri ayn¬
Alman mali yat¬r¬mc¬n¬n elinde 100
olsun.
Bu yat¬r¬mc¬Almanya Hazinesi’nin tahvili ya da Türkiye Hazinesi’nin tahvilini alacak
– Almanya Hazinesi’nin tahvilini al¬rsa bekledi¼
gi getiri: 100(1 + it )
– Türkiye Hazinesi’nin tahvilini al¬rsa bekledi¼
gi getiri: 100(Etl= ;t )(1 + it ). Vade
e
sonunda bu paray¬avro’ya Etl= ;t+1 kuru ile çevirecek.
– Bu iki yat¬r¬m¬n getirisi eşit olmal¬
100(1 + it ) =
100(Etl= ;t )(1 + it )
e
Etl=
;t+1
– O zaman nominal faiz farklar¬döviz kurundaki de¼
gersizlenmeden kaynaklan¬yor
it t it + (
e
Etl=
;t+1
e
Etl=
1)
– Yani paras¬dönem sonuna kadar de¼
gersizlecek olan ülke paras¬n¬n de¼
gersizleşece¼
gi
ölçüde daha yüksek faiz vermek zorunda
13
2-) Kamu borcunun yüksek düzeylerde oldu¼
gu ekonomilerde yurtiçi faiz oranlar¬ ile döviz
kuru art¬şlar¬ayn¬yönde hareket edebilmektedir. Neden? Tart¬ş¬n.
Cevap:
Bu özellikle uzun vadede görülebilecek bir durum. Kamu borcunun yüksek düzeylerde
oldu¼
gu ekonomilerde devlet merkez bankas¬na para bast¬rarak senyoraj geliriyle bu
kamu borcunu kapatmay¬ amaçlayabilir. Bu durumda en‡asyon artar. Hem Fisher
e¤ect uyar¬nca (i = r + e ) nominal faizler hem de di¼
ger ülkenin en‡asyon oran¬sabit
(P ) ve ülkeler aras¬ reel döviz kurunun (Q) fazla de¼
gişmedi¼
gi varsay¬mlar¬ alt¬nda
nominal döviz kuru da artm¬ş olur (E = Q P=P )
3-) En‡asyon sabit olsun. Yurtiçi faizlerin artmas¬ her zaman yerli para cinsinden mali
varl¬klara olan talebi art¬r¬p yerli paray¬de¼
gerlendirir mi? Tart¬ş¬n.
Cevap :
Kapsanmam¬ş faiz haddi paritesine göre
100(1 + it ) =
100(Etl= ;t )(1 + it )
e
Etl=
;t+1
yurtiçi faizlerin artmas¬n¬n (it ") yerli paray¬ de¼
gerlendirmesi için (Etl= ;t #), döviz
e
kurunun gelecekte almas¬ beklenen de¼
gerin (Etl= ;t+1 ) ve yurtd¬ş¬ndaki faizlerin (it )
sabit kalmas¬veya ufak miktarda de¼
gişmeleri laz¬m. Bu son iki de¼
gişken yurtiçindeki
faizlerden fazla artm¬şsa yabanc¬ para cinsinden varl¬klara talep artar ve yerli para
de¼
ger kaybeder
4-) Hangi koşullar alt¬nda nominal döviz kuru art¬yorken reel döviz kuru düşebilir? Gösterin.
Cevap:
E=
Q P
P
Yurtd¬ş¬ …yat endeksi (P ) nominal döviz kurundaki (E) art¬ştan yüzdece daha çok
azal¬yorsa
Yurtiçi …yat endeksi (P) nominal döviz kurundaki (E) art¬ştan yüzdece daha çok art¬yorsa
14
Yurtd¬ş¬…yat endeksindeki (P ) azal¬ş ve yurtiçi …yat endeksindeki (P) art¬ş nominal
döviz kurundaki (E) art¬şa bask¬n geliyorsa
5-) A ülkesinin para birimi yabanc¬paralar karş¬s¬nda sürekli de¼
ger yitiriyor. Döviz kurundaki bu e¼
gilimin bir balon mu yoksa ekonomik temellere dayanan bir gelişme mi oldu¼
gunu
anlamak için neler yap¬labilir? Tart¬ş¬n.
Cevap:
A ülkesinin para birimi yabanc¬para birimi karş¬s¬nda sürekli de¼
ger kaybediyorsa döviz
kuru devaml¬olarak art¬yor demektir.
Döviz kurundaki e¼
gilimin balon mu yoksa iktisadi temellere dayanan bir gelişme mi
oldu¼
gunu;
LnEt =
1
[(LnMt
1+
LnMt )
(LnYt
e
LnYt ) + LnEt+1
)
(1)
denkleminden anlayabiliriz.
Göreli para arz¬n¬n artmas¬(LnMt LnMt ); veya göreli reel gelirin azalmas¬(LnYt
LnYt ); iktisadi temellere dayanan bir döviz kuru art¬ş¬ demektir. Lakin yukar¬daki
denklemin sa¼
g taraf¬nda döviz kurunun gelecekteki de¼
gerinin oldu¼
gu, bu gelecekteki
de¼
gerin de o zamanki iktisadi temellerin beklenen de¼
gerlerine ba¼
gl¬oldu¼
gu
e
LnEt+1
=
1
e
[(LnMt+1
1+
e;
LnMt+1
)
e
(LnYt+1
e;
e
LnYt+1
) + LnEt+2
)
göz önüne al¬n¬rsa, demek ki (1) numaral¬denklemdeki bugünkü döviz kuru, bugün ve
gelecekte olmas¬ beklenen tüm itkisadi temellere, ve döviz kurunun gelecekte almas¬
beklenen de¼
gerine ba¼
gl¬.
Balon oluşmas¬ için temel etkileyici sebep iktisadi temeller de¼
gil gelecekte beklenen
döviz kuru. Tabii ki gelecek döviz kurlar¬n¬n bugüne etkisi her dönem için =(1 + )
oran¬nda çarp¬larak, yani azalarak, yans¬yor. Lakin beklenen döviz kurundaki art¬ş
bunun üzerine ç¬karsa balon oluşmuş oluyor
6-) Özellikle merkez bankac¬lar¬döviz kurlar¬n¬n gelecekte alacaklar¬de¼
gerlere ilişkin sorulardan hoşlanmazlar ve bu tür sorular¬genellikle yan¬tlamazlar. Sizce bu tavr¬n nedeni, bu
bölümde anlat¬lanlar çerçevesinde ne olabilir? Tart¬ş¬n.
Cevap :
Merkez bankac¬lar¬e¼
ger gelece¼
ge yönelik bir tahmin yaparlarsa bu bildirim piyasan¬n
beklentilerini de¼
giştirebilir. Dolay¬s¬yla bir politika dahilinde olmad¬g¼¬sürece böyle bir
tahmin yapmak istemeyebilirler
15
BÖLÜM 7: PARASAL AKTARMA KANALLARI
1. Bir merkez bankas¬n¬n politika faizinde yapt¬g¼¬ de¼
gişiklik, daha uzun vadeli faizleri
etkilemezse, gelir ve en‡asyon düzeylerini etkileyemez. Neden?
Cevap:
Merkez bankalar¬çok k¬sa vadeli (günlük ya da haftal¬k) politika faizini belirliyor.
Bu kadar k¬sa vadedeki faizler de reel ekonomi üzerinde do¼
grudan etkili de¼
giller.
Do¼
grudan etkili olanlar özellikle orta ve uzun vadeli faizler. Bunlar yat¬r¬mlar¬n
karl¬l¬g¼¬n¬, hisse senedi …yatlar¬n¬ve döviz kurlar¬n¬etkiliyorlar. Örne¼
gin (orta ve
uzun dönemdeki) faizler art¬kça yat¬r¬m projelerinin karl¬l¬g¼¬düştü¼
günden yat¬r¬m
talebi azalabiliyor, ya da faizler artt¬kça yerli paraya olan talep art¬yor ve kur
de¼
gerleniyor, böylece ülkenin net ihracat¬düşüyor. Sonuç olarak toplam talepteki
bu de¼
gişiklikler ülkedeki arz ve talep dengesini, dolay¬s¬yla da milli gelir, en‡asyon
ve işsizlik düzeylerini de¼
giştiriyorlar.
Peki merkez bankalar¬n¬n belirledi¼
gi çok k¬sa vadeli faizlerle daha uzun vadeli
faizleri etkileyebiliyorlar m¬?
– Ders kitab¬nda (1) numaral¬denklemde belirtildi¼
gi gibi herhangi bir vadedeki
faiz, onun vadesi boyunca geçerli olan daha k¬sa vadeli faizlerin ortalamas¬na
eşit olmak durumunda. Böylece yat¬r¬mc¬lar birikimlerini uzun vadeli de¼
gerlendirmek ya da birbirinin peşi s¬ra k¬sa vadelerle de¼
gerlendirmek aras¬nda
karars¬z kalabilirler. Sonuç olarak da çeşitli vadedeki faizler birbirleriyle
dengede olmuş olur
– Bu sebeple de çok k¬sa vadeli faizler daha uzun vadeli (k¬sa, orta ya da uzun)
faizleri etkileyebiliyorlar. Lakin daha uzun vadeli faizler sadece bugünkü çok
k¬sa vadeli faizlere ba¼
gl¬ de¼
gil, kendi vadeleri boyunca gerçekleşmesi beklenen tüm çok k¬sa vadeli faizlere ba¼
gl¬. Dolay¬s¬yla MB’lar¬ ald¬klar¬ ya da
alacaklar¬n¬ima ettikleri kararlarla ileride gerçekleşmesi beklenen faizleri etkiledikleri ölçüde bugünkü k¬sa ve uzun dönem faizleri etkileyebiliyorlar.
– E¼
ger çok k¬sa vadeli faizler, daha uzun vadedeki faizleri etkilemezse, gelece¼
ge
yönelik bekleyişler ön plana ç¬km¬yor. Ve de kredi arz¬ve talebi de¼
gişmeyece¼
ginden gelir en‡asyon ve işsizlik düzeyinde politika faizinin etkisi olmuyor.
2. "Para politikas¬yat¬r¬m harcamalar¬n¬sadece faiz hadlerini de¼
giştirerek etkileyebilir."
Bu ifade do¼
gru mudur? Tart¬ş¬n¬z.
Cevap:
I·fade yanl¬şt¬r. Para politikas¬yat¬r¬m harcamalar¬n¬kredi kanal¬yla da etkileyebilir (Örne¼
gin merkez bankalar¬zorunlu karş¬l¬k oranlar¬n¬–piyasadaki bankalar¬n
toplad¬klar¬ mevduattan merkez bankas¬nda tutmak zorunda oran–azalt¬rsa bu
bankalar piyasaya yat¬r¬m kredisi vermek için daha fazla likiditeye sahip olacaklard¬r.)
16
3. Kal¬c¬ gelir hipotezine göre, bir dönemden di¼
ger döneme özel tüketim harcamalar¬ndaki de¼
gişim (4ct ) tahmin edilemez: 4ct = a + ut : Denklemde özel türetim c, sabit
terim a ve beklenen de¼
geri s¬f¬r, varyans¬ sabit, içsel ba¼
g¬nt¬ içermeyen hata terimi
ise u ile ifade ediliyor. Denklemin sa¼
g taraf¬nda aç¬klay¬c¬ de¼
gişken olarak herhangi
bir ekonomik de¼
gişken yok. Oysa merkez bankalar¬, para politikas¬n¬n kredi kanal¬
yoluyla özel türetim harcamalar¬n¬(hem miktar hem de maliyet olarak) önemli ölçüde
etkiledi¼
gini düşünürler. Ampirik çal¬şmalar da kredi de¼
gişkeninin tüketim harcamalar¬
üzerinde etkili oldu¼
gunu gösteriyorlar. Parasal aktarma mekanizmas¬çerçevesinde bu
çelişkili durumu tart¬ş¬n.
Cevap:
Kal¬c¬gelir hipotezine göre insanlar bügünkü tüketim kararlar¬n¬verirken sadece
bugünkü gelir düzeylerini de¼
gil, hayatlar¬boyunca kazanmay¬bekledikleri gelirleri
hesaba katarak harcama (tüketim) yaparlar. Örne¼
gin gelecek y¬l maaşlar¬n¬n artacaklar¬n¬düşünüyorlarsa bugünden tüketimlerini (bankadan borç alarak) art¬rmaya başlayabirler
– Bu hipoteze göre beklenmedik bir durum olmad¬kça (ut = 0 oldu¼
gu sürece)
tüketiciler bugünden yar¬na tüketimlerini art¬rmazlar. Zira tüketimlerini beklenen tüm de¼
gişiklikleri hesaba katarak ayarlam¬şlard¬r
Peki ya gelecekteki çok kazanacaklar¬n¬düşünüp tüketimlerini bugünden art¬rmak
istiyor fakat bankalardan kredi alam¬yorlarsa?
I·şte soru bununla ilgili. Bankalar¬n verecekleri kredi miktar¬(kredi kanal¬) harcamalar¬n¬art¬rmak isteyen tüketicilerin bankadan alabilecekleri borç üzerinde k¬s¬t
koyuyor. Örne¼
gin ülkedeki herkes ekonominin gelişece¼
gini düşünüyor ve harcamalar¬n¬şimdiden art¬rmaya başl¬yor fakat bankalar buna yetecek kredi vermiyorsa, ancak krediler art¬kça harcamalar artabiliyor. Dolay¬s¬yla tüketimle banka
kredileri aras¬nda soruda belirtildi¼
gi do¼
grusal bir ilişki ç¬k¬yor
4. Bir ülkede bir zamanlar kamu kesimi aç¬g¼¬ çok yüksek düzeydeymiş. Bu aç¬k hep iç
borçlanma ile …nanse edilmiş. Hazine’nin borçlanma senetlerini (devlet tahvillerini) hep
bankalar tutarm¬ş. Bu nedenle bankalar¬n varl¬klar¬n¬n yüzde 63’ü devlet tahvilinden
oluşuyormuş. Daha sonra istikrar program¬uygulanm¬ş bu ülkede. Dört y¬l süresince
her y¬l devlet tahvillerinin banka varl¬klar¬n¬n içindeki pay¬10’ar puan düşmüş. Böylelikle dördüncü y¬l¬n sonunda tahvillerin varl¬klara oran¬ yüzde 23’e inmiş. Aktarma
mekanizmas¬n¬n kredi kanal¬n¬ çal¬şt¬r¬r m¬ bu gelişme? Bu gelişmenin reel kesime
aç¬lan krediler, iç talep ve en‡asyon aç¬s¬ndan anlam¬nedir?
Cevap:
Bankalar toplad¬klar¬mevduat¬n bir k¬sm¬n¬zorunlu karş¬l¬k ya da serbest olarak
merkez bankas¬nda tutarlar. Bu miktar¬sabit kabul edelim. Gerisini ise ya reel
sektöre yat¬r¬m kredisi olarak verirler (aktarma mekanizmas¬n¬n kredi kanal¬),
ya da (özellikle borçlu ülkelerde) kamu aç¬g¼¬n¬ …nanse etmek üzere devlete faiz
karş¬l¬g¼¬kulland¬r¬rlar (devlet tahvili al¬rlar)
17
Devlet tahvillerinin banka varl¬klar¬ içindeki pay¬ düştükçe (devletin borçlanma
ihtiyac¬azald¬kça ) bankalar¬n reel kesime açabilecekleri krediler artar. Bu krediler
yat¬r¬mlara ve tüketime dönüşerek ülkedeki toplam talebi art¬rarar milli geliri
artt¬r¬rlar. Dolay¬s¬yla en‡asyonu art¬r¬c¬bir etkileri de olur.
5. Uluslararas¬…nansal piyasalar¬n eklemleşmesi anlam¬nda küreselleşme, para politikas¬n¬
s¬klaşt¬rarak bankalar¬n daha az kredi açmalar¬n¬sa¼
glamak isteyen bir merkez bankas¬n¬n
işini zorlaşt¬rabilir. Neden?
Cevap:
Finansal küreselleşme sonucu piyasalar birbirine ba¼
glant¬l¬ ve birbirini …nanse
edebilir bir hale gelir. Merkez bankas¬s¬k¬para politikas¬uygulasa da, bankalar
nakit ihtiyac¬n¬ yurtd¬ş¬ndan borç alarak karş¬layabilir veya yurtd¬ş¬ kesime ellerindeki tahvilleri satabilirler. Böylelikle, merkez bankas¬n¬n bankalar¬n kredi
arz¬n¬azaltma iste¼
gi yurtd¬ş¬taraf¬ndan (duruma göre k¬smen de olsa) engellenmiş, merkez bankas¬n¬n işi zorlaşm¬ş olur.
6. Özellikle …nansal sistemde büyük çalkant¬lar¬n yaşand¬g¼¬dönemlerde, …nansal varl¬klar¬n …yatlar¬keskin bir biçimde düşebiliyor. Bu gelişmeler, böyle varl¬klara sahip olan
bankalar¬nas¬l etkilerler? Bu koşullar alt¬nda kredi arz¬ne yönde de¼
gişir?
Cevap:
Böyle bir durumda bu bankalar¬n varl¬k k¬s¬mlar¬ani bir şekilde de¼
ger kaybeder.
Bilançolar¬zay¬‡ar ve ellerindeki paray¬art¬k kredi yerine art¬k ellerinde tutmaya
çal¬ş¬rlar. Bunun sonucunda kredi arz¬azal¬r, tüketim ve yat¬r¬m azal¬r. Böylelikle
ekonomi daha da kötüye gidebilece¼
ginden oluşan riskli ortamda kredi arz¬ daha
da azalabilir ya da kredi faizleri artabilir.
Bu duruma örnek olarak yurtd¬ş¬na yabanc¬ döviz cinsinden borçlanm¬ş (kredi
alm¬ş) fakat verdi¼
gi kredileri tl cinsinden vermiş (dolar borçlu tl alacakl¬) bir
bankan¬n, tl’nin de¼
ger kaybetmesi sonucu düşece¼
gi ödeme zorlu¼
gunu örnek gösterebiliriz
7. Hisse senedi …yatlar¬nda da balon oluşabilir.(6) numaral¬ denklem bunu gösteriyor.
Böyle bir balon oluşur ve bu balon bir süre sonra patlarsa bunun ekonomi üzerine
etkileri neler olur? Tart¬ş¬n.
Cevap:
18
Öncelikle hisse seneti tutan herkesin balon patlad¬g¼¬nda serveti azal¬r, bunun sonucunda hanehalk¬n¬n türetimi ve yat¬r¬m¬azal¬r. Dolay¬s¬yla toplam talep azal¬r ve
ekonomide gerekli önlemler al¬nmazsa durgunluk başlayabilir.
Bir de bu hisse senetlerine sahip olan şirketler olabilir. Balonun patlamas¬sonucu,
ani …yat düşüşü yüzünden şirketin de¼
geri de azalm¬ş olur. Böyle bir durumda şirket yat¬r¬mlar¬n¬azalmak zorunda kalabilir, veya borçlanma kapasitesi düştü¼
günden …nansal darl¬k içine girebilir.
BÖLÜM 8: ENFLASYONUN NEDENLERI·
1-) En‡asyon vergisi ile senyoraj geliri ayn¬şey midir?
Cevap:
Ayn¬şey de¼
gildir. Senyoraj para bas¬ld¬g¼¬nda elde edilen gelirdir. (En‡asyon ç¬ks¬n ya
da ç¬kmas¬n.) En‡asyon vergisi ise en‡asyon oluştukça ortaya ç¬kar (En‡asyon vergisi
en‡asyonla birlikte kişilerin ellerindeki paran¬n sat¬n alma gücünün azalmas¬, ve bu
miktar¬n da kamuya geçmesidir).
s =
ev =
M=P = M=M M=P = gm :m
P=P M=P = :m
– Yukar¬daki denklemleri kitaptan en‡asyonun denklemi:
= gm
liştirirsek bir yak¬nsama olarak aşa¼
g¬daki denklemi elde edebiliriz
gY ile bir-
s = ( + gY )m
ev = :m
– Yani en‡asyon yaratmayan bir para art¬ş¬(reel büyümeyle paralel giden, gm = gY )
senyoraj geliri yaratabilir.
– Bir örnekle inceleyelim. Diyelim ki bir ülkede sadece bir tane mal ve bundan
da 100 adet olsun. Pazar arz¬100 tl ise (paran¬n dolaş¬m h¬z¬n¬1 kabul edelim)
dengede her mal¬n …yat¬ 1 tl olacakt¬r. Bu paran¬n hepsi özel kişilerde olsun.
Şimdi diyelim ki ekonomide %3’lül reel bir büyüme olsun ve para art¬ş h¬z¬ da
buna eşit olsun. Ekonomide 103 tane mal ve 103 tl olaca¼
g¬ndan (ya da arz ile
para talebi beraber gidece¼
ginden) en‡asyon oluşmayacakt¬r. Dolay¬s¬yla kişiler
ellerindeki 100 tl ile halen 100 tane mal alabileceklerdir .Lakin devlet bast¬g¼¬3 tl
ile yeni üretilmiş 3 adet mal¬alabilecektir. Bu senyoraj geliridir.
– Ancak ekonomide reel büyüme olmazsa uzun vadede para art¬ş h¬z¬ile en‡asyon
birbirlerine eşit olacaklar¬ndan senyoraj ile en‡asyon vergisi eşitlenmiş olur. Yani
en‡asyon vergisi senyoraj¬n sadece bir k¬sm¬d¬r
– Peki daha yüksek en‡asyon daha fazla en‡asyon vergisi ve daha fazla senyoraj
geliri anlam¬na gelir mi? Cevap hay¬r. Bu cevab¬m ayr¬nt¬s¬soru 3’de veriliyor
19
2-) 1990’lar¬n başlar¬ndan itibaren çok say¬da merkez bankas¬n¬n yasas¬nda de¼
gişikli¼
ge gidildi.
Bu merkez bankalar¬n¬n kamu kesimine kredi açmalar¬yasakland¬. May¬s 2001’de de¼
giştirilen
TCMB Kanunu’nun 56. maddesinde şöyle deniliyor: "Banka, Hazine ile kamu kurum ve
kuruluşlar¬na avans veremez ve kredi açamaz..."Kamu aç¬klar¬, bu aç¬klar¬n …nansman biçimi
ve senyoraj gelirlerinden yola ç¬karak, bu maddenin en‡asyon aç¬s¬ndan ne anlama geldi¼
gini
tart¬ş¬n¬z.
Cevap:
Hazine TCMB’dan para kullanaca¼
g¬n¬bilirse harcamalar¬n¬düzeltmek için motivasyonu kalmaz (ya da azal¬r). Bu durumda bütçe aç¬klar¬n¬ …nanse etmek için TCMB
sürekli para basacak, bütçe aç¬klar¬ senyoraj gelirleriyle kapat¬lmaya çal¬ş¬l¬rken en‡asyon dinami¼
gi de ortaya ç¬kacakt¬r
Üstelik bütçe aç¬klar¬n¬n para arz¬ ile …nansman¬ndan vazgeçilse bile, oluşan yüksek
en‡asyon ortam¬nda ekonomik birimler uygulanaca¼
g¬ sözü verilen programlara inanm¬yabilir ve ileriye yönelik bekleyişlerini yüksek en‡asyon gerçekleşecekmiş gibi belirleyebilirler. Bu durumda (en‡asyon ataleti) tüm girdilerin …yatlar¬bu bekleyişlere
uygun biçimde art¬racak en‡asyonu sürderecektir
Yukar¬da May¬s 2001’de de¼
giştirilen maddeyle MB’n¬n Hazine’ye kredi açmas¬yasakland¬. Dolay¬s¬yla MB kendi asli görevi olan …yat istikrar¬na dönebildi. Bu durumda piyasadaki ekonomik birimler de en‡asyonun düşece¼
gine inand¬ ve o tarihten
bu yana %70’ler civar¬nda en‡asyonda kademe kademe düşüşler görüldü ve en‡asyon
tek hanelere kadar indi.
= Y [0:5 (r + e )]. Y=2000, r=0.05,
3-) Reel para talebi denklemi şöyle: M
P
Şimdilik en‡asyon bekleyişlerinin sabit oldu¼
gunu düşünün.
e
=0.10.
a. Farkl¬ para arz¬ art¬ş h¬zlar¬ için (0.01, 0.10, 0.25 ve 0.30) için senyoraj gelirlerinin
düzeyini hesaplay¬n¬z. Para arz¬art¬ş h¬z¬artt¬kça senyoraj gelirlerine ne oluyor? Neden?
b. En‡asyon bekleyişleri para art¬ş h¬z¬na eşit olsun. Farkl¬para arz¬art¬ş h¬zlar¬için
(0.01,0.10,0.25 ve 0.30), senyoraj gelirlerinin alaca¼
g¬de¼
gerleri hesaplay¬n¬z. Senyoraj gelirleri nas¬l de¼
gişti? Para arz¬ art¬ş h¬z¬ yüzde 25’ten yüzde 30’a ç¬k¬nca senyoraj gelirindeki
de¼
gişimin yönü nedir; neden?
c. I·lk iki ş¬kta senyoraj gelirindeki de¼
gişimi aç¬s¬ndan temel farkl¬l¬k nedir?
20
Cevap:
a.
M
P
= 2000(0; 5
S =
S0;01
S0;1
S0;25
S0;30
=
=
=
=
(0; 05 + 0; 10)) = 700
M M
:
= gm :m
M P
(0; 01) 700 = 7
(0; 1) 700 = 70
(0; 25) 700 = 175
(0; 01) 700 = 210
Görüldü¼
gü üzere en‡asyon bekleyişleri sabitken para art¬ş h¬z¬n¬ art¬rmak senyoraj
gelirini düzenli olarak art¬r¬yor.
b.
1
[2000
100
10
=
[2000
100
25
=
[2000
100
30
[2000
=
100
S0;01 =
S0;1
S0;25
S0;30
(0; 5
(0; 05 + 0; 01))] = 8; 8
(0; 5
(0; 05 + 0; 1))] = 70
(0; 5
(0; 05 + 0; 25))] = 100
(0; 5
(0; 05 + 0; 3))] = 90
Senyoraj geliri ilk başlarda art¬yor, fakat 0,25’ten 0,30’a ç¬kt¬g¼¬m¬zda para art¬ş h¬z¬
senyoraj gelirini azaltm¬şt¬r. Bunun nedeni, insanlar¬n en‡asyon beklentilerinin de
artm¬ş olmas¬d¬r. Böyle bir durumda kimse elinde para tutmak istemez ve kişilerin
ellerindeki paradan vergi alma oran¬ azal¬yo¬r. (I·nsanlar¬n en‡asyon bekleyişlerinin
de¼
gişmesi bugün en‡asyon yaratt¬ve üzerinden vergi al¬nabilecek reel para miktar¬n¬n
azalmas¬na yol açt¬.)
c. I·ki ş¬k aras¬ndaki temel fark, insanlar¬n en‡asyon bekleyişlerinin de¼
gişmesidir. I·lk
ş¬kta en‡asyon bekleyişleri sabitken insanlar¬n ellerinde tutmak isteyecekleri para miktar¬ (para taban¬) de¼
gişmiyor. Dolay¬s¬yla ne kadar çok para bas¬l¬rsa o kadar en‡asyon vergisi elde edilmiş oluyor. I·kinci ş¬k da en‡asyon bekleyişlerinin yükselişi
insanlar¬n ellerindeki tutmak isteyecekleri reel para miktar¬n¬(M/P) azaltm¬ş, bu da
s = M=M M=P eşitli¼
ginden hareketle senyoraj gelirini başta olmasa da zamanla
azaltmaya başlam¬şt¬r.
21
4-) Ayn¬ dönem iki farkl¬ ülke. I·lk dönemde para arz¬ art¬ş h¬z¬ yüzde 10. I·kincisinde ise
yüzde 13. I·lkinde ekonomi reel olarak yüzde 1 oran¬nda büyüyor, ikincisinde ise reel büyüme
h¬z¬yüzde 8. Bu bilgiler çerçevesinde hangi ülkede en‡asyon daha yüksek olabilir?Neden?
Cevap:
A dönemi gm =
B dönemi gm =
A dönemi
B dönemi
=
=
=
4M
M
4M
M
gm
0; 1
0; 13
= 10
gy = 0; 01
= 13
gy = 0; 08
gy
0; 01 = 0; 09
0; 08 = 0; 05
A döneminde reel büyüme (ve insanlar¬n para talebi) yüzde 1 artt¬, fakat para arz¬
yüzde 10 artt¬. Aradaki fark kadar, yüzde 9, en‡asyon yarat¬ld¬
B döneminde reel büyüme yüzde 8 artt¬, fakat para arz¬yüzde 13 artt¬. Aradaki fark
yüzde 5.
Dolay¬s¬yla A dönemindeki en‡asyon B dönemine göre daha yüksektir.
– Not: Esasen B döneminde para art¬ş h¬z¬ A dönemine göre yüksektir fakat B
döneminde ayr¬ca üretilen mal ve hizmetlerin say¬s¬nda güçlü bir art¬ş oldu¼
gu için
mallar¬n …yatlar¬A dönemindeki kadar artmam¬şt¬r.
5-) Her parasal genişleme en‡asyonist midir? Tart¬ş¬n.
Cevap:
Paran¬n …yat¬, paran¬n arz¬ ve talebiyle belirleniyor: M=P = Y
exp( (r + e ))
exp(
i) = Y
Para art¬ş h¬z¬n¬n en‡asyonist olmas¬ için (yani M artarken P ’nin de artmas¬ için)
öncelikle denklemin sa¼
g taraf¬n¬n (para talebi) para art¬ş h¬z¬kadar artmamas¬gerekir.
Yani M artarken para talebi daha fazla art¬yorsa (Y art¬yor veya beklenen en‡asyon
düşüyorsa) parasal genişleme en‡asyonist olmayabilir
6-) Önceden uygulanaca¼
g¬ aç¬klanan bir para politikas¬n¬n uygulama dönemi geldi¼
ginde,
önceden aç¬klanan politikan¬n uygulanmamas¬n¬n nedenleri neler olabilir? Politika yap¬c¬ya
verdi¼
gi sözlerden sapmas¬n¬önerir misiniz? Tart¬ş¬n.
Cevap:
Diyelim merkez bankas¬parasal bir art¬r¬ma gitmeyece¼
gi sözünü versin, ve asgari ücretler
de ekonomideki şu anki …yat seviyesine göre belirlenmiş olsun (Unutmayal¬m ki bu
ücretler nominal de¼
gerle ve uzun süreli geçerli olmak koşuluyla belirleniyor)
22
Bu süre içinde merkez bankas¬ sözünü tutmaz ve para arz¬ artarsa işgücü …yatlar¬
olmas¬gereken …yatlar¬n alt¬nda kal¬yor. I·şverenler ucuza insan çal¬şt¬rm¬ş olma şans¬n¬ yakalad¬klar¬ndan işgücü talebi art¬yor, ve ekonomide işssizlik azalm¬ş, ekonomi
canlanm¬ş oluyor.
Ayn¬zamanda ekonomideki …yat seviyesi sabitken para arz¬art¬nca yüksek bir senyoraj
geliri de (bu paran¬n alabilece¼
gi çok miktarda mal) edilmiş oluyor
– Peki bu tip bir politikay¬önerir miyiz?
Yukar¬daki politika k¬sa vadede kamu ve ekonomi için yararl¬olmuş olabilir.
Ama merkez bankas¬bu durumda güvenilirli¼
gini (karş¬daki bireyler ak¬ll¬ysa)
kaybedecektir. Art¬k para arz¬n¬ art¬rmayaca¼
g¬m dese bile ekonomik birimler …yatlar¬art¬racak, bu …yat seviyesinde ekonomide hali haz¬rda olan para
ekonomideki mallar¬ almaya yetmeyece¼
ginden resesyona girebilecektir. Son
olarak da merkez bankas¬inand¬r¬c¬l¬g¼¬n¬kaybetti¼
gi için bundan sonra art¬k
istese de (gerekse de) para politikas¬n¬n¬n bu arac¬n¬kullanma kabiliyeti azalacakt¬r
Dolay¬s¬yla sonuçlar¬ k¬sa vadede iyi, uzun vadede kötüdür (Ak¬ll¬ birisine
vedi¼
giniz sözü tutmad¬g¼¬n¬z durumda olabilece¼
gi gibi). Barro-Gordon modeli
sözünde durmaman¬n bu durumun aksine göre toplumsal refah aç¬s¬ndan daha
kötü sonuçlara yol açabilece¼
gini aç¬kça gösteriyor
7-) Barro-Gordon modelinde ele al¬nan üç durumda (kand¬rma, sözünde durma ve duruma
ba¼
gl¬davranma) da toplumsal kayb¬n ayn¬olmas¬na neler yol açabilir? Gösterin ve ekonomik
anlam¬n¬yorumlay¬n.
Cevap:
Merkez bankalar¬n¬n uygulayacaklar¬politika ile minimize etmeye çal¬şt¬klar¬toplumsal
maliyet denklemi
1 2 1
kUn )2
(1)
Lt =
t + a(Ut
2
2
Burada para arz¬(M ) artarken en‡asyon ve dolay¬s¬yla da toplumsam kay¬p (L) art¬yor.
Bu istenmeyen bir durum. Ama di¼
ger yandan M artt¬g¼¬nda kitaptan hat¬rlarsak
Ut = Un
(
t
e
t)
ekonomi canlan¬p işsizlik (Ut ) azalabiliyor. I·lk denklemde k < 1 al¬rsak işsizli¼
gi
Ut = kUn < Un seviyesine getirebiliyoruz. Yani do¼
gal seviyesinden daha aşa¼
g¬ya. Bu
yap¬ld¬g¼¬nda toplumsal kay¬p da (L) azal¬yor. Dolay¬s¬yla (1)’i minimize eden en uygun
en‡asyonu bulmak için bu denklemin en‡asyona göre türevi al¬n¬yor. Bu al¬şt¬rmalar
yap¬ld¬g¼¬nda aşa¼
g¬daki sonuçlar elde ediliyor
Bu modelde sözüne güvenilir ve sözünde duran merkez bankas¬n¬n izleyece¼
gi politika
sonucundaki toplumsal kay¬p
a
LSD
= [(1 k)Un ]2
(E9)
t
2
23
Sözünde durmayan (kand¬ran) merkez bankas¬n¬n izleyece¼
gi politika sonucundaki toplumsal kay¬p (piyasa 0 en‡asyon beklerken merkez bankas¬en‡asyon yarat¬rsa)
LK
t =
a
2(1 + a
2
)
k)Un ]2
[(1
(E7)
Piyasa taraf¬ndan merkez bankas¬n¬n duruma ba¼
gl¬ hareket etti¼
gi düşünüldü¼
günde
(merkez bankas¬n¬n en‡asyon yarataca¼
g¬piyasa taraf¬ndan kabullenilmiş olursa) oluşan
toplumsal kay¬p
a(1 + a 2 )
D
[(1 k)Un ]2
(E12)
Lt =
2
K
= LD
Denklemlerden görüldü¼
gü gibi e¼
ger a = 0 olursa LSD
t = Lt = 0 oluyor
t
– Peki bu ne demek?
– (1) numaral¬denklemde a katsay¬s¬işsizli¼
gi do¼
gal seviyesinden daha aşa¼
gekmeye
verilen önemi gösteriyor. a = 0 ise en‡asyon yaratman¬n hiçbir espirisi (işsizlik
üzerine etkisinin önemi) kalm¬yor. Ve optimal en‡asyon ((1)’i minimize eden)
t = 0 oluyor
K
ger daha var: o da k = 1 de¼
geri (Gerçi ilk cevap
= LD
LSD
t = Lt = 0 yapan bir de¼
t
yeterli olurdu)
– Peki bu ne demek?
– k = 1 olursa (1) numaral¬denklem aşa¼
g¬daki hali al¬yor
Lt =
1
2
2
t
1
+ a(Ut
2
Un )2
– Di¼
ger denklemi de kullan¬rsak
Ut = Un
(
t
e
t)
I·kinci denklem diyor ki e¼
ger t = et yaparsam Ut = Un olacakt¬r. Dolay¬s¬yla da
ilk denkleme göre (e¼
ger et = 0’sa) Lt = 0 olur.Yani hem en‡asyonu hem işsizli¼
gi
do¼
gal seviyesine getirebilirim, sorun yok
Bu durumu görmek için AS-AD gra…¼
gi çizebilirsiniz. Göreceksiniz ki talepteki
şoklar (AD kaymalar¬) merkez bankas¬n¬n politikalar¬yla savuşturulabiliyor
(AD yerine geliyor). Dolay¬s¬yla hem en‡asyon hem de işsizlik do¼
gal seviyesine
geliyor. Lt = 0
– k6= 1 varsay¬m¬ ise işsizlik ve en‡asyonun talep e¼
grisiyle oluşacak kaymalardan
farkl¬bir yerde keşişti¼
gini, sistemde supply şoku oldu¼
gunu gösterebiliyor. Dolay¬s¬yla
merkez bankas¬ AD’yi art¬r¬p azaltmas¬na göre ya işsizli¼
gi kontrol alt¬na alacak
ya da en‡asyonu, ikisi birden olmuyor. Bir karar vermesi laz¬m. Lt ’de burada
yard¬mc¬oluyor.
24
BÖLÜM 9: PARA POLI·TI·KASININ AMAÇLARI
1-) Şirketlerde ve bankalarda ne gibi bilanço bozukluklar¬ olabilir? Bu bozukluklar para
politikas¬n¬ne ölçüde etkiler?
Cevap: Bilanço bozukluklar¬n¬n nedenleri:
Aç¬k döviz pozisyonu (Örne¼
gin döviz borçu oup tl alacakl¬olmak; bu durum bilançoyu
döviz kurundaki s¬çramalara karş¬k¬r¬lganlaşt¬r¬yor)
Vade uyuşmazl¬g¼¬(Varl¬klar uzun borçlar k¬sa vadedeyse likidite zorlu¼
gu yaşanabilir.
Bu durum yüksek faizli borçlanma aray¬ş¬do¼
gurur)
Sorunlu krediler (Verilen kredilerin, yap¬lan yat¬r¬mlar¬n, geri dönmemesi durumu)
Sermaye yetersizli¼
gi, Düşük Kald¬raç oran¬ (Kald¬raç oran¬ bankan¬n sermayesinin
toplam varl¬klar¬na oran¬. Düşük kald¬raç oran¬düşük sermayeye işaret ediyor. Yukar¬da
s¬ralanan sebeplerler bilançolardaki oluşabilecek kötüleşme e¼
ger bankan¬n özsermayesi
güçlüyse buradan karş¬lanabilir. Düşük sermaye durumunda bu durum sermayeyi s¬f¬ra,
yani bankay¬, şirketi, batmaya götürür.)
Likidite sorunu (Likidite sorunu sadece şirkete ya da bankaya has de¼
gil, …nansal sistemin bir sorunuysa likidite bulunmas¬ için çok yüksek faizler ödenmek durumunda
kal¬nabilecek. Bu da bilançoyu kötüye götüren bir başka etken)
– Bu bozukluklar para politikas¬n¬ne ölçüde etkiler?
Para politikas¬n¬n 3 tane amac¬var: En temeli …yat istikrar¬. Sonra bununla
çelişmeden hükümetin istihdam (işsizlik) politikalar¬n¬ desteklemek ve son
olarak da …nansal istikrar¬sa¼
glamak
Şirket bilanço bozukluklar¬o şirketin varl¬g¼¬n¬tehdit etti¼
ginden reel ekonomiyi
direkt olarak etkiliyor. Banka bilanço bozukluklar¬ise ülkedeki …nans sisteminin bozulmas¬na, bu da ülkedeki özel kesime verilen kredileri etkiledi¼
ginden
yine reel sektörü etkiliyor. Dolay¬s¬yla para politikas¬n¬n istikrar sa¼
glamaya
çal¬şt¬g¼¬reel sektör ve …nans sistemiyle do¼
grudan ilgili bu bilanço bozukluklar¬
Dolay¬s¬yla da merkez bankalar¬ son kredi mercii olarak, sermaye yap¬s¬ iyi
fakat likidite zorlu¼
gu yaşayan bankalara (veya özel durumlarda şirketlere)
teminat karş¬l¼
g¬kredi verebiliyorlar. Yine zorunlu karş¬l¬k oranlar¬n¬de¼
giştirerek ve faiz kanal¬yoluyla sisteme likidite sa¼
glayarak yukar¬da say¬lan sorunlar¬n bir k¬sm¬na çözüm getirebiliryorlar
Kald¬ki bu bilanço bozukluklar¬…yat istikrar¬n¬da dolayl¬olarak etkiliyor.
Zira üst paragrafta bahsedilen sisteme likidite sa¼
glanmas¬durumunda bu sefer
de …yat istikrar¬tehdit edilmiş oluyor
25
2-) Bir merkez bankas¬n¬n …yat istikrar¬amac¬ile …nansal istikrar amac¬çelişebilir mi? Nas¬l?
Çelişirse o merkez bankas¬na ne tavsiye edersiniz? Tart¬ş¬n.
Cevap:
Üstteki sorunun cevab¬nda da bahsetti¼
gimiz gibi evet, çelişebilir. Örne¼
gin; merkez
bankas¬ ülkedeki en‡asyon rakamlar¬ndan rahats¬z ise buna göre bir politika izlemek
isteyebilir. Ancak ayn¬ ülkede bir …nansal istikrar sorunu varsa, örne¼
gin bankalar
likiditeye ihtiyaç duyuyorsa, merkez bankas¬ …yat istikrar¬ politikas¬na ters düşerek
para bas¬p bankalar¬n likidite ihtiyac¬n¬karş¬layabilir.
TCMB’n¬n, örne¼
gin, yasa ile tan¬mlanm¬ş temel görevi …yat istikrar¬n¬sa¼
glamak. Daha
sonra bununla çelişmiyorsa büyüme ve istihdam politikalar¬n¬, ve de …nansal istikrar¬
desteklemek. Dolay¬s¬yla öncelikli olarak …yat istikrar¬na a¼
g¬rl¬k vermek gibi gözükebilir. Di¼
ger yandan merkez bankas¬na …nansal sorunun mu ya da …yat istikrar¬sorununun mu daha riskli oldu¼
gunun cevab¬n¬bulmas¬n¬ve buna göre bir politika uygulamas¬n¬öneririm. Çünkü merkez bankas¬n¬n ilk amac¬n¬n …yat istikrar¬olmas¬na ra¼
gmen
, …nansal sorunlar¬n da daha büyük sorunlar yaratabilece¼
gi ve baz¬durumlarda …nansal
sorunlara çözüm aramas¬n¬n daha önemli olabilece¼
gi çeşitlli (2001, 2008) kriz dönemlerinde yaşananlarla örneklenmiştir
3-) Merkez bankalar¬n¬n son başvurma mercii olmalar¬ ne demektir? Bu aç¬dan merkez
bankalar¬na bir iş düşmemesi için neler yap¬lmas¬gerekir? Tart¬ş¬n.
Cevap:
Merkez bankas¬, bankac¬l¬k sisteminde belirsizlik ve güvensizlik oluşmas¬ (likidite fazlas¬olan bankalar¬n bile di¼
gerlerine batacak orkusuyla borç vermemesi) ve fon çekilimlerinin h¬zlanmas¬halinde, haklar¬nda belirsizlik ve güvensizlik oluşan, ancak ödeme
kabiliyeti olan bankalara, sistemik risk yaratmalar¬n¬n önlenmesi ve …nansal sistemdeki
belirsizli¼
gin ve güvensizli¼
gin giderilerek, …nansal istikrar¬n korunmas¬amac¬yla likidite
(bir teminat karş¬l¬g¼¬) kredi sa¼
glayabilir
– Yine likidite zorlu¼
guna düşen kurum e¼
ger …nansal sistemde büyük bir kurumsa
(yani batamas¬ halinde domino etkisi yaratabilecek bir kurumsa), bu kurumun
TCMB’nin sa¼
glad¬g¼¬ krediyi ödeme kabiliyeti düşük de olsa TCMB taraf¬ndan
fonlanabilir
Bu aç¬dan merkez bankalar¬na bu tür bir son görev düşmemesi için, bankac¬l¬k ve
sermaye piyasas¬denetleme ve düzenleme kurumlar¬n¬n (örne¼
gin; BDDK,SPK, TCMB)
gözetim ve denetleme görevlerini iyi bir şekilde yapmas¬ ve bankalar¬n herhangi bir
sermaye bozuklu¼
gu ile karş¬laşmamas¬gerekir
26
4-) Bir bankan¬n ’bat¬r¬lamayacak kadar büyük’olmas¬ne demektir? Bu tür bankalar daha
fazla risk almaya e¼
gilimli olurlar. Neden? para politikas¬aç¬s¬ndan tart¬ş¬n.
Cevap:
Bir bankan¬n ’bat¬r¬lamayacak kadar büyük’olmas¬demek, bir üst sorunun cevab¬nda
tart¬ş¬ld¼
g¬üzere …nansal sistemin büyük bir oyuncusu olan bankan¬n batmas¬halinde
borç alacak-verecek ilişkisinde oldu¼
gu di¼
ger bankalar¬nda bundan etkilenerek batma
noktas¬na gelece¼
ginden, o bankan¬n devlet taraf¬ndan kurtar¬lmas¬d¬r.
Bu tür bankalar¬n daha fazla risk alma e¼
giliminde olmalar¬n¬n sebebi e¼
ger babatarlarsa
devlet taraf¬ndan kurtar¬lacaklar¬n¬bilmeleridir. Bunu bildiklerinden banka yöneticileri daha kolay riskli işlere girerek yüksek prim kazanmaya çal¬ş¬rlar. Bu da esas¬nda
…nansal sistemde risk oluşturdu¼
gundan para politikas¬n¬n amaçlar¬ile ilgilidir
5-) A¼
gustos 2002’de bir sempozyumda zaman¬n FED Başkan¬Alan Greenspan konuşuyor;
"1990’lar¬n ortalar¬ndan itibaren ekonomideki ve …nansal piyasalardaki gelişmeleri anlamak
çabas¬ politika yap¬c¬lar¬ için özellikle meydan okuyucu bir u¼
graş oldu... FED varl¬k …yatar¬nda oluşan balonlara ilişkin baz¬ sorunlara e¼
gildi... Olaylar geliştikçe, bir balonu belirlemenin ne kadar zor bir iş oldu¼
gunu, ancak o balon patlay¬p da varl¬g¼¬ böylece kan¬tland¬ktan sonra bu balonunun saptanabildi¼
gini farkettik. Dahas¬, önceden belirlenebilseler
bile, hep kaç¬nd¬g¼¬m¬z bir keskin ekonomik daralmaya yol açmadan bu balonun büyümesinin
engellenebilece¼
gi hiç aç¬k de¼
gildi." Para politikas¬taraf¬ndan tart¬ş¬n¬z.
Cevap:
Mali varl¬k …yatlar¬nda oluşan balonlar¬n engellenmesi, para politikas¬n¬n amaçlar¬ndan bir tanesidir. Çünkü bir mali varl¬k …yat¬nda bir balon oluştuysa, bu balonun
patlamas¬durumunda ekonomide büyük bir şok oluşacak, insanlar¬n servetleri aniden
düşecek, borçlar¬n¬ödeyemeyecekler ve harcamalar kesilecek, şirket ve banka bilançolar¬
kötüye gidecek ve balon yeterince büyükse her yönüyle büyük krizler ortaya ç¬kabilecekir. Dolay¬s¬yla balonlar hem …nansal sistemini hem de reel ekonomiyi, yani para
politikas¬n¬n birçok amac¬n¬direkt olarak etkilerler
Ancak FED Başkan¬n¬n söyledi¼
gi gibi bu balonlar¬n saptanmas¬ oldukça zordur ve
genellikle balon patlad¬g¼¬nda bu …yatlar¬n balon oldu¼
gu anlaş¬lmaktad¬r. Lakin kendisi
“e¼
ger balon oldu¼
gu anlaş¬l¬rsa keskin ekonomik daralmaya yol açmadan bu balonun
büyümesinin engellenebilece¼
gi hiç aç¬k de¼
gildi” demesine karş¬n, bu balonun daha fazla büyümeden hemen (hatta kontrollü) patlat¬lmas¬gerekti¼
gi tart¬ş¬labilir (mesela ev
…yatlar¬n¬n piyasadakinden düşük …yatla teminat gösterilmesi) ki böylece balon daha
fazla büyüyüp en son etkisi daha fazla olmas¬n
27
6-) Kredi piyasas¬n¬n önemi nedir? Neden merkez bankalar¬ kredi piyasalar¬n¬n düzgün
işlemesi ile ilgililer? Neden ayn¬duyarl¬l¬g¼¬, sözgelimi buzdolab¬piyasas¬için göstermiyorlar?
Cevap:
Kredi piyasas¬, borç almak isteyenlerle borç vermek isteyenleri bir araya getiren ve
bir ülkenin …nansal yap¬s¬n¬n gelişimi aç¬s¬ndan oldukça önemli bir piyasad¬r. E¼
ger
bir ülkede …nansal piyasa sa¼
gl¬kl¬ de¼
gilse, şirketler kesimi de sa¼
gl¬kl¬ kalmayacakt¬r.
Çünkü, örne¼
gin, sadece buzdolab¬piyasas¬n¬n bozuldu¼
gunu düşünelim. Bu piyasadaki
zor durumda kalan aktörler, kredi piyasas¬na başvurarak durumlar¬n¬ uzun vadede
düzeltebilirler. Ancak kredi piyasas¬n¬n bozulmas¬ halinde tüm özel sektör ve hanehalk¬etkilenecek, dolay¬s¬yla sermayesi az olan kesim, borç da alamayarak piyasadan
çekilmek zorunda kalacak (ya da ek yat¬r¬m yapamayacak), ekonomi küçülüp işsizlik
artacakt¬r
Genel olarak ise kredi piyasalar¬ ülkelerindeki talebe olan etkileri ile ekonomilerinin
(hatta yeterince büyüklerse di¼
ger ekonomilerin) dengeleri üzerinde etkilidirler
7-) Neden bir merkez bankas¬, üretim düzeyinin potansiyel düzeyine yaklaşmas¬n¬ ister?
Bunu sa¼
glayabilir mi? Nas¬l? Neden potansiyel üretim düzeyinin yükselmesine çal¬şm¬yor?
Bunu gerçekleştiremiyor mu?
Cevap:
Bir merkez bankas¬ülkenin potansiyel üretim düzeyine ulaşmas¬n¬ister zira potansiyel
düzeyin alt¬nda bir üretim seviyesine sahip olan ülkeler işsizlik gibi ciddi sorunlarla
karş¬laş¬rlar.
Peki merkez bankalar¬bunu sa¼
glayabilir mi?
Esasen ülkenin potansiyel büyümesi, uzun vadeli büyüme trendidir. Bu da yat¬r¬m,
teknoloji, verimlilik, insan gücü ve kalitesi gibi etkenlerle sa¼
glan¬r. Bunlara üretim
(arz) etkenleri diyelim.
E¼
ger ülkedeki talep arz ile birlikte gidiyorsa mesele yok. Zaten uzun dönemde talepte
de¼
gişiklik olsa bile …yatlar¬n bu de¼
gişikli¼
ge uyum sa¼
glayarak ekonomiyi (arz ve talebi)
dengeye getirelece¼
gi düşünülüyor (Klasik anlay¬ş). Özellikle de ülkedeki yap¬sal düzenlemeler de piyasalar¬n etkili çal¬şmalar¬na yard¬mc¬ oluyorsa arz ve talebin dengeye
gelmesi, yani üretimin potansiyel seviyeye ulaşmas¬daha kolay
Lakin k¬sa dönemde …yatlar esnek de¼
gil (Keynezyen görüş). Dolay¬s¬yla, örne¼
gin talepte
beklentilerden do¼
gan bir daralma oldu¼
gunda, merkez bankalar¬ genişletici para politikalar¬uygulayarak (bun yaln¬z başlar¬na yaparak veya genişletici maliye politikalar¬na
destek vererek) iç ve d¬ş talebi de¼
giştirerek düşen üretimin artmas¬n¬(potansiyel düzeyine
ulaşmas¬n¬örne¼
gin) sa¼
glayabilirler (AS-AD gra…klerini düşünün)
Di¼
ger yandan potansiyel düzey tam olarak bilinmedi¼
ginden merkez bankasŸretimi tam
potansiyel seviyeye getirebilir demek biraz abes kaçabilir. Yine de merkez bankalar¬
işsizli¼
gi uzun vadeli oran¬nda sabit tutmaya çal¬şabilir diyebiliriz (Bölüm 5; Denklemler
1 ve E1)
28
Genişletici para politikas¬ile ülkede k¬sa süreli¼
gine potansiyel üretim düzeyinin üstünde
bir üretim seviyesine sahip olunabilir fakat potansiyel düzey art¬r¬lamaz. Belirtti¼
gimiz
gibi bu arz etkenlerine ba¼
gl¬. Zaten üretim üretim potansiyel düzeyinin üzerine ç¬kar¬lsa
bile böyle bir genişleme talebi arz¬n üzerine ç¬kararak en‡asyonist etki yapabilecektir
8-) Bir özlü deyiş: "Finansal sektörde, sürat felaket de¼
gildir. As¬l felaket, çok sert fren
yapmak zorunda kalmakt¬r."Kat¬l¬yor musunuz? Finansal sektörün sa¼
gl¬g¼¬ve para politikas¬
aç¬s¬ndan tart¬ş¬n.
Cevap:
(Bu soru için yeterince mant¬kl¬olduklar¬sürece birden fazla cevap verilebilir san¬yorum. Benim cevab¬m aşa¼
g¬da.)
Bir ölçüde kat¬l¬nabilir. Örne¼
gin bankalar¬n merkez bankas¬nda tutmak zorunda olduklar¬rezervlerin giderek azalt¬ld¬g¼¬n¬düşünelim. Bunun sonucunda bankalar daha fazla
kredi vererek karlar¬n¬art¬r¬r ve zorunlu karş¬l¬k oranlar¬na göre kredi verme miktarlar¬n¬ayarlad¬klar¬için likidite s¬k¬nt¬s¬çekmezler. Merkez bankas¬n¬n birden zorunlu
karş¬l¬k oranlar¬n¬ yükselti¼
gini varsayarsak, bankalar bu durumda likidite s¬k¬nt¬s¬na
düşüp borçlar¬n¬ödeyemeyebilir ve bu durum zincir etkisi yaratarak …nansal sektörde
bozukluklar¬n oluşmas¬na neden olabilir. Dolay¬s¬yla evet, çok h¬zl¬fren kötüdür
Ama hali haz¬rda yüksek bir sürat bile ekonominide yüksek bi talep yaratabilecek,
balonlar oluşabilecek, eninde sonunda bu balonlar¬n (h¬zl¬ ya da yavaş) patlamas¬
gerekebilecektir. Dolay¬s¬yla yüksek süratin kendisi de sonuçlar¬bak¬m¬ndan yeterince
kötüdür
Ayr¬ca bu mali balonlar¬n oluşmas¬s¬ras¬nda da (daha fren yapmadan) kişiler aras¬nda
gelir transferleri olacak, yat¬r¬mlar yanl¬ş sektörlere yönlenebilecektir
29
¼
¼
BÖLÜM 10: MERKEZ BANKASI BAGIMSIZLI
GI
1-) Merkez bankas¬n¬n araç ba¼
g¬ms¬zl¬g¼¬na sahip oldu¼
gu bir ülkede kamu bütçesi aç¬k veriyor
ve bu aç¬g¼¬n milli gelire oran¬ az¬msanmayacak boyutlarda. Aç¬k iç borçlanma ile …nanse
ediliyor. Reel faiz haddi yüksek denilebilecek bir düzeyde. Ekonomi politikas¬oluşturanlar¬n
bütçe aç¬g¼¬n¬ k¬smaya niyetleri yok; aç¬g¼¬n ileride de sürece¼
gi anlaş¬l¬yor. Borcun giderek
artaca¼
g¬ve oldukça yüksek düzeylere ç¬kaca¼
g¬konuşuluyor. Piyasalar bu nedenle tedirgin.
Böyle bir ortam¬n, o ülkenin merkez bankas¬n¬n ba¼
g¬ms¬zl¬g¼¬üzerindeki olas¬etkileri nelerdir?
Bu olas¬etkilerin en‡asyon üzerindeki yans¬malar¬neler olabilir? Tart¬ş¬n.
Cevap:
Merkez bankas¬n¬n ekonomik ba¼
g¬ms¬zl¬g¼¬demek onun kamunun (devletin) borçlar¬n¬
…nanse etmek gibi bir yükümlülü¼
günün olmamas¬demektir
Di¼
ger yandan sorudaki gibi bir ortamda merkez bankas¬n¬n üzerinde bütçe aç¬g¼¬n¬…nanse etmesi için bir bask¬ oluşur. Hükümet, merkez bankas¬n¬n ekonomik ba¼
g¬ms¬zl¬g¼¬n¬gerekirse bir kanun maddesiyle kald¬r¬p merkez bankas¬ndan borçlanmak ister.
Merkez bankas¬n¬n hükümet için para arz¬n¬ art¬rmas¬ ise en‡asyonu sürekli olarak
artt¬r¬r ve …yat istikrar¬n¬n bozulmas¬na yol açar
– Esasen merkez bankas¬n¬n ekonomik ba¼
g¬ms¬zl¬g¼¬bir yasa ile kald¬r¬lmasa bile e¼
ger
bankan¬n politik ba¼
g¬ms¬zl¬g¼¬yoksa hükümet onu daha yüksek bir en‡asyon hede…
için zorlayabilir.
2-) Bir merkez bankas¬n¬n amaç ba¼
g¬ms¬zl¬g¼¬olup, araç ba¼
g¬ms¬zl¬g¼¬n¬n olmamas¬düşünülebilir
mi? Tart¬ş¬n.
Cevap:
Bir merkez bankas¬n¬n amac¬n¬kendi seçip, ama buna ulaşaca¼
g¬arac¬n hükümet taraf¬ndan k¬s¬tlanmas¬ garip olurdu. Hükümet zaten kar¬şsa amaçlara kar¬ş¬r. Amaçlar¬na
kar¬şmad¬g¼¬bir merkez bankas¬n¬n ona ulaşaca¼
g¬arac¬na niye kar¬şs¬n?
– Tabii yine de daha uç bir durum düşünülebilir. (cevab¬n bundan sonras¬ndan
sorumlu de¼
gilsiniz.) Diyelim merkez bankas¬ amac¬na ulaşmaya çal¬ş¬rken farkl¬
alternati‡eri olsun. Bunlardan biri de hükümetin büyüme politikalar¬n¬etkilesin.
Hükümet bu durumda araca kar¬şabilir
– Örne¼
gin merkez bankas¬n¬n öncelikli hede… …yat istikrar¬d¬r. Dolay¬s¬yla yüksek bir en‡asyonu düşürme amac¬ taş¬rken, yavaş yavaş ya da h¬zl¬ bir biçimde
düşürme seçenekleri varsa, o h¬zl¬düşürmeyi tercih ederken hükümet h¬zl¬düşürmesine kar¬şmak isteyebilir (çünkü bu talepte daralmaya ve resesyona yol açar.)
– Di¼
ger yandan merkez bankas¬da kamu yarar¬na çal¬şt¬g¼¬ndan ve hükümetle eşgüdüm
içinde politikalar üretti¼
ginden böyle bir durumun ortaya ç¬kmas¬çok olas¬olmayabilir.
30
3-) Araç ba¼
g¬ms¬zl¬g¼¬olan bir ülkede merkez bankas¬n¬n amaç ba¼
g¬ms¬zl¬g¼¬olmas¬da gerekir
mi? Tart¬ş¬n.
Cevap:
Araç ba¼
g¬ms¬zl¬g¼¬ amaç ba¼
g¬ms¬zl¬g¼¬n¬ gerektirmez. Demokratik seçimlerle işbaş¬na
gelmiş parlamentonun ç¬kard¬g¼¬ yasa ile merkez bankas¬na baz¬ amaçlar verilmiş olabilir. (en genel anlamda …yat istikrar¬,…nansla istikrar, hükümetin ekonomi ve istihdam
politikalar¬n¬teşvik...) Baz¬amaçlar¬n da hükümet taraf¬ndan saptanabilece¼
gi yine bu
yasada yer alabilir. (Zaten al¬yor. ‘Banka, hükümetle birlikte en‡asyon hedeifni tespit
eder, buna uyumlu olarak para politas¬n¬belirler.’
Merkez bankas¬n¬n bu amaçlara hangi araçlarla ulaşabilece¼
gi ise kendi profesyonel
konusudur. Hükümetler kar¬şmak istemeyebilir
4-) Ba¼
g¬ms¬zl¬g¼¬n ekonomik aç¬dan önemi nedir? En‡asyon ve işsizlik aç¬s¬ndan tart¬ş¬n.
Cevap:
Bir çok çal¬şmada merkez bankas¬ba¼
g¬ms¬zl¬g¼¬ile en‡asyon aras¬nda kuvvetli ve ters
yönlü ilişki saptan¬yor. Merkez bankas¬n¬n ba¼
g¬ms¬zl¬g¼¬ art¬kça en‡asyon düşüyor.
(2001 krizi sonras¬Türkiye’nin yaşad¬klar¬gibi.) Ayr¬ca, ba¼
g¬ms¬zl¬k ve en‡asyon oynakl¬g¼¬ aras¬nda da benzer ilişki bulunmakta. Ancak reel büyüme h¬z¬, reel büyüme
h¬z¬ndaki oynakl¬k, işszilik oran¬ve işsizlik oran¬aras¬ndaki oynakl¬k ile merkez bankas¬
ba¼
g¬ms¬zl¬g¼¬aras¬nda net bir ilişki saptanm¬yor.
Peki size bir soru? Biz işsizlik ile en‡asyon aras¬nda ters yönlü bir ilişki oldu¼
gunu kabul
ediyorken (Phillips curve ya da Nordhaus modelinde gösterildi¼
gi gibi), yukar¬da da
ba¼
g¬ms¬zl¬k ile en‡asyon aras¬nda da ters yönlü bir ilişkinin bulundu¼
gu söyleniyorken;
neden merkez bankas¬ba¼
g¬ms¬zl¬g¼¬ile işsizlik oran¬aras¬nda bir ilişki bulunmuyor?
– Bunun muhtemel nedeni incelenen vadeler. Barro-Gordon modeli bu durumu
aç¬kl¬yor esas¬nda
– K¬sa dönemde işssizlik ile en‡asyon aras¬nda negatif ilişki oldu¼
gu do¼
gru. Sürpriz
bir para art¬ş¬ekonomiyi canland¬r¬p işssizli¼
gi düşürebiliyor. Ama uzun dönemde
art¬k ülkeye en‡asyon yerleşmişse işsizlik düzeyi sabit
– Bir ülkenin merkez bankas¬n¬n ba¼
g¬ms¬zl¬g¼¬n¬n o ülkedeki ekonomik göstergelere
yans¬mas¬ ise uzun dönem gerektirebilecek bir durum. Bunu test etmek için ya
uzun dönemli veri kullanacaks¬n¬z, ya da Merkez bankalar¬ ba¼
g¬ms¬z ülkelerin
en‡asyon ortalamas¬ şu, ba¼
g¬ms¬z olmayanlar¬n ise şu gibi ülke karş¬laşt¬rmas¬
yapacaks¬n¬z. (Bu al¬şt¬rmada bu ülkelerin bizim ülkemizin zaman içinde farkl¬
noktalardaki konumu oldu¼
gunu düşünebilirsiniz.)
– Dolay¬s¬yla merkez bankas¬ba¼
g¬ms¬zl¬g¼¬ile o ülkedeki işssizlik oran¬n¬n ilişkili ç¬kmamas¬normal
31
5-) Baz¬iktisatç¬lar para politikas¬na ilişkin olarak anayasalara kurallar konulmas¬n¬öneriyorlar. Oysa bu tür bir uygulama pek görülmüyor. Öte yandan, 1990’lardan başlayarak ço¼
gu
demokratik ülkenin merkez bankas¬araç ba¼
g¬ms¬zl¬g¼¬na sahip oldu. Ayn¬merkez bankalar¬,
…yat istikrar¬n¬ sa¼
glamak ile görevlendirildiler. Nedenlerini, ‘kurallara göre davranma ve
duruma göre davranma’çerçevesinde de¼
gerlendirin.
Cevap:
Birçok iktisatç¬, kurallar¬n konulmas¬n¬…nansal krizlere karş¬bir önlem olarak görür.
Merkez bankas¬n¬politikas¬n¬yaz¬l¬kurallar ile oluşturulmas¬gerekti¼
gi savunulur. Ancak politikalar¬n yasalaşmas¬beraberinde s¬k¬nt¬lar¬da getiriyor. Sözgelimi 1990’l¬y¬llardan sonra artan …nansal ve ekonomik küreselleşmenin etkisiyle ortaya ç¬kan gelişmeler
ülkeleri beklenmedik şoklara maruz b¬rakt¬. Örne¼
gin 2008’deki küresel krizi öngörebilen
neredeyse kimse yoktu. Öngörülmeyecek ve ekonomiyi derinden etkileyecek bunca
gelişme varken, tüm bu gelişmeleri dikkate alacak bir kural ya da kurallar bütünü
tasarlamak imkans¬zd¬r. Bu aç¬dan duruma göre davranabilmek önem kazanm¬ş olur.
Genel olarak para politikalar¬çok çabuk kullan¬labilen, esnek araçlard¬r. Dolay¬s¬yla
politika araçlar¬kurallara ba¼
glanacaksa, para politikas¬da maliye politikas¬gibi esnekli¼
gini yitirir, bu politika kullan¬larak istenilen müdaheleler gerçekleştirilememiş olur
I·şin ideali, hem kurallara ba¼
gl¬uygulamalar¬n olumlu tara‡ar¬n¬bünyesinde bar¬nd¬ran
(örne¼
gin ekonominin normal zamanlar¬nda en‡asyondan kaç¬nan), hem de araç ba¼
g¬ms¬zl¬g¼¬na sahip olup d¬ş şoklara karş¬ esnek ve ak¬lc¬ bir politika izleyen bir merkez
bankas¬d¬r.
6-) Yasas¬, TCMB’nin araç ba¼
g¬ms¬zl¬g¼¬na sahip oldu¼
gunu belirtiyor. TCMB yöneticileri
y¬lda iki kez Bakanlar Kurulu’na ve Meclis’e sunum yap¬yorlar ve gelen sorular¬yan¬tl¬yorlar.
Bu araç ba¼
g¬ms¬zl¬g¼¬na ayk¬r¬m¬? TCMB Yasas¬de¼
gişmeli mi?
Cevap:
Merkez bankas¬n¬n amaçlar¬parlamento ve hükümet taraf¬ndan belirleniyor. Dolay¬s¬yla
bu kurumlar¬n denetimin olmas¬normal. Ayr¬ca gerekli de. Çünkü merkez bankas¬ve
hükümetin kamu yarar¬için eşgüdüm içinde çal¬şmas¬gerekiyor. Yani yukar¬daki konular merkez bankas¬n¬n amaçlar¬ile ilgili, araçlar¬ile ilgili de¼
gil
Di¼
ger yandan e¼
ger bu sunumlarda pralamento ya da hükümet, merkez bankas¬na (örne¼
gin
en‡asyonu %5’e indirirken) şu şu yolu takip edeceksin deseydi araç ba¼
g¬ms¬zl¬g¼¬na ayk¬r¬
olurdu
32
7-) Merkez bankalar¬ço¼
gu ülkede ba¼
g¬ms¬zlaş¬rken, ayn¬ülkelerde maliye politikas¬n¬uygulayanlar için neden ba¼
g¬ms¬zl¬k düşünülmüyor? Tart¬ş¬n.
Cevap:
Esasen maliye politikas¬n¬n bir k¬sm¬ndaki de¼
gişiklikler için de (vergi oranlar¬nda de¼
gişiklikler yapmak, hükümet bütçesinin onay¬,...) parlamentoya başvurmak gerekiyor. Yani
maliye politikas¬ da tamamen hükümetin kontrolünde say¬lmayabilir. Tabii yine de
özellikle merkez bankas¬na göre çok daha ba¼
g¬ml¬. Peki neden ba¼
g¬ms¬zt¬r¬lm¬yor?
– Asl¬nda bu konu son zamanlarda tart¬ş¬l¬yor. Örne¼
gin Avrupa Birli¼
gine dahil
birçok ülke yüksek borç stokuna sahip oldu¼
gundan, ülkelerin bütçelerinin oluşturulacak bir üst kurulun denetimine tabi olmas¬tart¬şmas¬var. Bu da hükümetlerin
tek başlar¬na karar almamas¬, yani ba¼
g¬ms¬zl¬k yönünde bir ad¬m demek
– Yine Avrupa Birli¼
gi örne¼
gi üzerinden gidersek zaten hali haz¬rda birli¼
gin daha
ileriki aşamalar¬na geçiş için konulmuş ve üye ülkelerin mali durumlar¬na ilişkin
Maastricht kriterleri gibi baz¬ kriterler de var. (Bütçe aç¬g¼¬ GSYH’n¬n %3’ünü
geçemez, borç stoku %60’¬n¬geçemez gibi)
Ama yine de hükümetler genel olarak hem bütçe toplamlar¬hem de bu bütçenin kalemleri (harcamalar¬n nerelere yap¬laca¼
g¬) üzerinde yetkililer. Bunun nedeni de maliye
politikas¬n¬n para politikas¬ndan farkl¬ olarak bir çok araca, yani hükümetin harcamalar¬ yönlendirebilece¼
gi say¬s¬z kaleme sahip olmas¬. Bu kalemlerin her birinin de
farkl¬ sosyal gruplara etkileri birbirlerinden farkl¬, ve ço¼
gu zaman da gelir da¼
g¬l¬m¬n¬
etkileyecek türde. Dolay¬s¬yla bu kalemlere demokratik yollardan seçişmiş hükümetler
taraf¬ndan karar verilmesi gerekiyor. Para politikas¬ndaki durum ise farkl¬. Burada
öncelikle amaç …yat istikrar¬. (Artan üretime karş¬l¬k talebin dengede tutulmas¬.) Çok
daha genel bir konu
Ayr¬ca merkez bankalar¬n¬n ba¼
g¬ms¬zlaşmas¬ hem ülkede parasal istikrar¬ sa¼
glamak,
hem de 4 ya da 5 sene gibi k¬sa sürelerle iktidara gelen hükümetler üzerinde bütçelerini
parasal istikrar¬bozmadan toplad¬klar¬vergilerle denklemeleri yönünde bask¬oluşturmak aç¬s¬ndan (yani kamunun uzun vadeli yarar¬aç¬s¬ndan) önemli
Son olarak da maliye politikas¬ndaki de¼
gişiklikler için parlamentoya başvurmak gerekiyor.
Komisyonlarda görüşülecek, tasar¬da de¼
gişiklikler yap¬lacak, sonra tasar¬genel kurula
gelecek. Uzun bir süreç. Oysa para politikas¬öyle de¼
gil. Bugün karar al¬rs¬n¬z ve yar¬n
uygulars¬n¬z. Para politikas¬n¬kurallara ba¼
glad¬g¼¬n¬zda çok esnek bir arac¬kullanmaktan vazgeçiyorsunuz, dolay¬s¬yla onu ba¼
g¬ms¬z yapmakta bu yönden de fayda var. Ama
maliye politikas¬n¬n kalemleri bu kadar esnek de¼
gil. Ço¼
gu zaman 5-10 senelik kalk¬nma
programlar¬n¬n parçalar¬
33
BÖLÜM 11: MALI·YE POLI·TI·KASI I·LE PARA POLI·TI·KASI ARASINDAKI· ETKI·LEŞI·M
1-) Maliye politikas¬n¬dikkate almadan bir para politikas¬yürütmek mümkün mü? Tart¬ş¬n.
Cevap:
Kitaptaki ‘sevimsiz monetarist aritmetik denklemini’kullanarak aç¬klarsak
bt
1
+(
1
1+r
gy
)
1
P
(
j=0
1
1+r
gy
)j f dat+j = (
1
1+r
gy
)
1
P
(
j=0
1
1+r
gy
)j s0t+j
(8)
Bu denkleme göre devletin birikmiş borç stokunun GSYH’ya oran¬(bt 1 ), ve gelecekte
borçlanaca¼
g¬miktarlar (yani gelecekte verece¼
gi faiz d¬ş¬bütçe aç¬klar¬n¬n GSYH’a oran¬,
f da), ancak bugünkü ve gelecekteki senyoraj gelirleriyle (s0) yani para basarak kapat¬labiliyor. E¼
ger kamu politikas¬aç¬k vermek yerine fazla verseydi (f df : faiz d¬ş¬fazla)
yukar¬daki denklem
bt
1
=(
1
1+r
gy
)
1
P
j=0
(
1
1+r
gy
)j f dft+j + (
1
1+r
gy
)
1
P
j=0
(
1
1+r
gy
)j s0t+j
(7)
şeklinde yaz¬labilirdi. Yani birikmiş borçlar sadece senyoraj gelirleriyle de¼
gil kamunun
gelecekteki tasarru‡lar¬kullan¬larak da kap¬t¬labilirdi.
(8) numaral¬denklem gösteriyor ki özellikle de yüksek borç stokuna sahip, veya aç¬k
veren ve vermeye devam edecek hükümetler eninde sonunda senyoraj gelirine ihtiyaç
duyacak. Dolay¬s¬yla maliye politikas¬n¬dikkate almadan bir para politikas¬yürütmek
özellikle de bu koşullar alt¬nda mümkün de¼
gil
– Zaten merkez bankalar¬ekonomik ba¼
g¬ms¬zl¬g¼a bile sahip olsalar, e¼
ger kamunun,
yani devletin borcu yüksekse; ç¬kar¬lacak bir yasa ise merkez bankas¬ ba¼
g¬ms¬zl¬g¼¬ iptal edebilir. Bu duruma ülkede mali bask¬nl¬k (maliye politikas¬n¬n para
politikas¬na önceli¼
gi) var deniyor
Ama e¼
ger devlet büyük bir borca sahip de¼
gilse maliye politikas¬n¬dikkate almadan bir
para politikas¬yürütmek mümkün olabilirdi (7 numaral¬denklem)
34
2-) Senyoraj gelirleri yok. Borç dinami¼
gi denklemi: bt = (1 + r gy )bt 1 + f dat . D¬ş
borçlanman¬n olmad¬g¼¬bu ekonomide bütçeye ilişkin şu büyüklükler veriliyor: P = 1 (sabit);
Gt = 500; Tt = 400; Yt = 2000; Bt 1 = 1000; Yt 1 = 2000; r = 0; 05 (yüzde 5).
a-) Gelir düzeyi sabit. bt ve bt
1
=? Borç oran¬ndaki de¼
gişimin nedenlerini belirtiniz.
Cevap:
I·lk önce yukar¬daki denklemde kullanca¼
g¬m¬z de¼
gişkenleri hesaplayal¬m
– Faiz d¬ş¬bütçe aç¬klar¬n¬n GSYH’a oran¬(aşa¼
g¬daki sonuca göre bu oran %5)
f dat =
Pt (Gt Tt )
1 (500 400)
=
= 0; 05
P t Yt
1 2000
(E3)
– Borç stokunun GSYH’ya oran¬
bt
1
=
Bt
1
=
P t 1 Yt
1
Yt
Yt 1
1=
1000
= 0; 5
1 2000
(E4)
– Ülkedeki reel büyüme oran¬
gy;t =
2000
2000
1=0
(E10)
Dolay¬s¬yla yukar¬daki denklemde bunlar¬yerine yazarsak ülkenin t zaman¬ndaki (GSYH’ya
oranla) borç stoku bulunmuş olur
bt = (1 + r gy )bt 1 + (f dat s0t )
= (1 + 0; 05 0) 0; 5 + (0; 05 0)
= 0; 575
(4)
Bu sonucagöre soruda sorulan borç oran¬ndaki art¬ş %7.5 olmuş oluyor
bt
bt
1
= 0; 575
0; 5 = 0; 075
Aç¬klama: Ülkede büyüme olmad¬g¼¬için (gy;t = 0) borç stokunun GSYH içindeki pay¬
de¼
gişmedi, ama eski borca faiz ödenince borç artt¬ ve (1 + r gy ) bt 1 = 1; 05
0; 5 = 0; 525 oldu. Üstüne bir de bu dönemki kamu aç¬klar¬eklenince (f dat = 0; 05)
GSYH’daki borç stokunun oran¬0,575 oldu. Bu borç para bas¬larak azalt¬labilirdi ama
bu yap¬lmad¬(s0t = 0).
35
b-) Reel faiz yüzde 4’e düşsün. Faiz d¬ş¬bütçe dengeye gelsin. Farkl¬büyüme h¬zlar¬için
(yüzde 0, yüzde 2 ve yüzde 6) borç oranlar¬n¬ hesaplay¬n¬z. Borç oranlar¬ nas¬l de¼
gişti?
Neden?
Cevap:
r = 0; 04 ve faiz d¬ş¬bütçe dengedeyse, yani bütçe aç¬k vermiyorsa (f da = 0)
– Soruda verilen büyüme h¬zlar¬için denklemler
b0;00
= (1 + r
t
0;02
bt
= (1 + r
0;06
bt
= (1 + r
gy )bt
gy )bt
gy )bt
s0t ) = (1 + 0; 04
s0t ) = (1 + 0; 04
s0t ) = (1 + 0; 04
+ (f dat
1 + (f dat
1 + (f dat
1
0; 00) 0; 5 + (0
0; 02) 0; 5 + (0
0; 06) 0; 5 + (0
0) = 0; 52
0) = 0; 51
0) = 0; 49
Ülkedeki büyüme h¬z¬faizlerden azsa (gy = 0; 00 < r = 0; 04) borç stokunun oran¬
art¬yor (bt = 0; 52 > bt 1 = 0; 5), büyüme h¬z¬art¬nca ise bu oran gitgide düşüyor.
Zira borç stoku GSYH’a üzerinden hesaplan¬yor. Ülke ne kadar büyürse borcu
yüzde anlamda o kadar küçülmüş oluyor.
c-) Şimdi büyüme h¬z¬yüzde 2 olsun. Faiz d¬ş¬bütçe dengede. Farkl¬reel faiz oranlar¬için
(r = 0; 01, r = 0; 02, r = 0; 04) borç oranlar¬n¬ hesaplay¬n¬z. Borç oranlar¬ nas¬l de¼
gişti?
Neden?
Cevap:
gy = 0; 02 ve faiz d¬ş¬bütçe dengedeyse (f da = 0)
– Soruda verilen faiz oranlar¬için denklemler
b0;01
= (1 + r
t
0;02
bt
= (1 + r
0;04
bt
= (1 + r
gy )bt
gy )bt
gy )bt
s0t ) = (1 + 0; 01
s0t ) = (1 + 0; 02
s0t ) = (1 + 0; 04
+ (f dat
1 + (f dat
1 + (f dat
1
0; 02) 0; 5 + (0
0; 02) 0; 5 + (0
0; 02) 0; 5 + (0
0) = 0; 495
0) = 0; 5
0) = 0; 51
Yukard¬daki sorunun tersi bu soru. Eski borca ödenen faizler artt¬g¼¬nda borcun
GSYH’daki pay¬art¬yor. E¼
ger faizler büyümeden az olsa (r = 0; 01 < gy = 0; 02)
borç stoku azalacak bile (bt = 0; 495 < bt 1 = 0; 5). Faiz oran¬büyüme oran¬na
eşit olunca borç stoku ayn¬ kal¬yor, ama faiz seviyesi büyüme oran¬n¬ geçince
borcun GSYH’daki pay¬art¬yor
36
3-) Senyoraj gelirleri var. Borç dinami¼
gi denklemi: bt = (1 + r gy )bt 1 + (f dat s0t ). D¬ş
borçlanman¬n olmad¬g¼¬bu ekonomide bütçeye ilişkin şu büyüklükler veriliyor: P = 1 (sabit);
_ t = 200.
Gt = 500; Tt = 400; Yt = 2000; Bt 1 = 1000; Yt 1 = 2000; r = 0; 05; N K IK
Bu durumda bir önceki sorunun ’a’ş¬kk¬na verdi¼
giniz yan¬t nas¬l de¼
gişir? Böyle bir politika
önerir misiniz?
Cevap:
Senyoraj geliri hariç soruda tüm verilenler 2. sorunun a ş¬kk¬nda verilenlerle ayn¬. O
yüzden: f dat = 0; 05, bt 1 = 0; 5, gy;t = 0
_
Senyoraj geliri ise ( N K IK:
Merkez bankas¬ndan kullan¬lan kredi miktar¬ndaki de¼
gişim)
s0t =
_ t
N K IK
_ t
N K IK
P t Yt
1
=
200
= 0; 1
2000
(E6)
Bunlar¬soruda verilen denklemde kullan¬rsak
bt = (1 + r gy )bt 1 + (f dat s0t )
= (1 + 0; 05 0) 0; 5 + (0; 05 0; 1)
= 0; 475
(E4)
Dolay¬s¬yla borç oran¬dünden bugüne %2.5 azald¬.
bt
bt
1
= 0; 475
0; 5 =
0; 025
Böyle bir politika önerir miyim? Esasen kamu borç stokunun en önemli düzelticisi yine
kamu tasarru‡ar¬(f df ). Kamu bunu elde etmek için harcamalar¬n¬k¬sabilir (G #), veya
vergileri (T ") art¬rabilir. Ama bunlar¬bir şekilde yapmak istemiyorsa önermesemde
para basmak zorunda harcamalar¬n¬…nanse etmek için
Peki bu ne ölçüde kötü?
Bir önceki soruda reel büyüme ve senyoraj geliri 0. Bu da demek ki en‡asyon’da yüzde
0 düzeyinde . Şimdi ise para miktar¬nda %10’luk bir art¬ş var. Bununda ülkede reel
büyüme olmad¬g¼¬için %10 civar¬nda bir en‡asyon yarataca¼
g¬n¬düşünürsesek ( = gm
gY ), bu oran çok yüksek bir en‡asyon seviyesi olmad¬g¼¬için san¬yorum kabul edilebilir
diyebiliriz. Özellikle de e¼
ger böyle bir hamle borçlar¬ azaltt¬g¼¬ndan ayn¬ zamanda
ülkenin risk primini, dolay¬s¬yla da borçlanma faizini (r) düşürecekse
37
4-) Metinde yer alan (2) numaral¬denklem çerçevesinde bir hükümet borç dinami¼
gini etkileyen unsurlardan hangilerini kontrol edebilir? Tart¬ş¬n.
Cevap:
Aşa¼
g¬daki denkleme göre
bt + bYt P = f dat +
(1 + rt 1 )(1 + et )bt
(1 + t )(1 + gy;t )
1
+
(1 + rtY P1 )(1 + et )(1 + "t )bYt P1
(1 + t )(1 + gy;t )
s0t
(2)
– Hükümet yapaca¼
g¬bütçeyle direkt olarak faiz d¬ş¬bütçe aç¬g¼¬n¬kontrol eder
– E¼
ger merkez bankas¬ba¼
g¬ms¬z de¼
gilse; hükümet merkez bankas¬arac¬l¬g¼¬yla ülkedeki
para arz¬n¬, dolay¬s¬yla en‡asyonu ve senyoraj gelirlerini de kontrol edebilir
Kontrol edebildiklerini s¬ralad¬k. Maliye ve merkez bankas¬n¬politikalar¬n¬n
etki edebilecekleri de¼
gişkenler ise farkl¬ölçülerde de olsa yukar¬da borç stoklar¬
hariç geriye kalan tüm de¼
gişkenler
5-) Kamu borcunun ve en‡asyonun yüksek oldu¼
gu ülkelerin hazineleri ço¼
gu zaman en‡asyona endeksli tahvil satmak zorunda kal¬yorlar. Neden? Metindeki denklemlerden uygun
gördüklerinizi kullanarak aç¬klamaya çal¬ş¬n
Cevap:
Çünkü en‡asyon devletin borcunu reel anlamda azalt¬yor
Bt
Bt 1
=
Pt
Pt
Pt 1
Bt 1
=
Pt 1 (1 +
1 Pt
1
t)
Bu da demek oluyor ki borcu verenin alaca¼
g¬miktar reel anlamda azal¬yor.
Kitaptaki (E7) numaral¬denklem de bunu anlat¬yor zaten
Bt 1
Bt 1
=
P t Yt
Pt 1 Yt
Pt 1 Yt
Pt Yt
1
1
= bt
1
1
(1 + t )(1 + gy )
(E7)
Devletin borcu en‡asyon art¬kça azal¬yor, ülke büyüdükçe ise bu borcun (en‡asyon
olmasa bile) yüzdesi azal¬yor
Dolay¬s¬yla devlet kendi ç¬kard¬g¼¬tahvillere talebi art¬rmak için bunlar¬en‡asyona endeksli yapmak durumunda kalabiliyor
38
6-) Sevimsiz monetarist aritmetik ile mali bask¬nl¬k aras¬nda bir ilişki var m¬? Tart¬ş¬n.
Cevap:
Evet var. Sevimsiz monetarist aritmetik denklemi şu
bt
1
+(
1
1+r
gy
)
1
P
j=0
(
1
1+r
)j f dat+j = (
gy
1
1+r
gy
)
1
P
(
j=0
1
1+r
gy
)j s0t+j
(8)
Bu denklem devletin borç stokunun GSYH’ya oran¬n¬n (bt 1 ) ve kamunun gelecekte
borçlanaca¼
g¬ miktarlar¬n ( f da), ancak bugünkü ve gelecekteki senyoraj gelirleriyle
(s0), yani para basarak kapat¬labilice¼
gini söylüyor
Kamu aç¬klar¬n¬n para politikas¬(senyoraj geliri ile) kapat¬lmas¬konusu da mali bask¬nl¬k kavram¬n¬n tan¬m¬zaten. Yani önce mali harcamalar¬ma bak¬y¬m, aç¬g¼¬m olursa
(
1
1+r
merkez bankas¬düzeltsin
gy
)
1
P
j=0
(
1
1+r
gy
)j f dat+j > 0
– Esasen (8) numaral¬ denklem bir k¬s¬t. Mali bask¬nl¬k varsa senyoraj gelirleri
kullanmaya mecbursun diyor. Bu da illa mali bask¬nl¬k var anlam¬na gelmez.
Demek istedi¼
gim o denklemde faiz d¬ş¬ aç¬g¼¬n eksi işareti alaca¼
g¬n¬ düşünürsek,
yani faiz d¬ş¬aç¬k de¼
gil fazla verilmişse, denklem 7 numaral¬hali al¬yor
bt
1
=(
1
1+r
gy
)
1
P
j=0
(
1
1+r
gy
)j f dft+j + (
1
1+r
gy
)
1
P
j=0
(
1
1+r
gy
)j s0t+j
(7)
– Burada da parasal bask¬nl¬k var.
– Ama biz soruya cevab¬m¬z¬, (8) numaral¬denklemde faiz d¬ş¬aç¬ktan bahsedildi¼
ginden (bütçe dengesinin denklemin soluna yaz¬ld¬g¼¬ndan) hareketle verdik
39
7-) Bir önceki dönemden bir borç stoku devir al¬n¬yor. Bu dönem hem anaparas¬n¬(bt 1 )
hem de faizini (bt 1 r) ödemek gerekiyor. Bu ödemeleri karş¬lamak için devletin bu dönem
toplamas¬gereken vergiler şu denklemle veriliyor. Tt = (1 + r)bt 1 + a( et
t ); a > 0. Bu
dönem politika yap¬c¬ya ne diyor? Bu sese kulak versin mi? Öneriniz ne olur? Neden?
Cevap:
Bu denklem bize t 1’den gelen borç stokunun, ((1 + r)bt 1 ), ya beklenmedik en‡asyon
gini gösyarat¬larak ( t > et ), ya da toplanacak vergilerle (Tt ) bir dönemde bitirelece¼
teriyor
Peki e¼
ger toplad¬g¼¬ tüm vergileri boç ödemesinde kullanacaksa devlet harcamalar¬n¬
nas¬l yapacak (G) ?
Ya borç alacak ya da bast¬g¼¬parayla yaratt¬g¼¬senyoraj gelirlerini kullanacakt¬r: Pt Gt =
_ t
Bt + N K IK
Bu da bir sarmal. Toplad¬g¼¬ vergilerle borç ödüyor (ve yaratt¬g¼¬ en‡asyonla borcu
elinden geldi¼
gince kuşa çeviriyor), sonra da harcamak için borç al¬yor (ya da bast¬g¼¬
paray¬kullan¬yor)
Yani ya en‡asyon var, ya da sonsuza kadar giden bir borç, ya da her ikisi de. Dolay¬s¬yla
önermiyorum
40
BÖLÜM 12: PARA POLI·TI·KASI REJI·MLERI· - I
1-) Bir yükselen piyasa ekonomisinde sabit döviz kuru rejimi uygulan¬yor. Gelişmiş dünyada
faizler çarp¬c¬ bir biçimde düşüyor. Gelişmiş dünyadaki risk alma iştahlar¬ art¬yor. Bu
çerçevede, bu ülkeye uluslararas¬sermaye ak¬m¬oluyor. Sabit döviz kuru rejimini korumak
için o ülkenin merkez bankas¬ neler yapabilir? Bu işlemlerin merkez bankas¬n¬n bilançosu
üzerine etkileri neler olacak? Gösterin.
Cevap:
Bir ülkeye sermaye ak¬ş¬artmas¬demek o ülkede yabanc¬paran¬n bollaşmas¬demektir.
Merkez bankas¬sabit döviz kuru rejimini korumak için piyasaya yerli para verip bunun
karş¬l¬g¼¬nda döviz çekebilir. Böylelikle döviz piyasas¬tekrar eski dengesine gelecek kur
sabit kalacakt¬r. Bu durumda bankan¬n döviz rezervleri de artar
Rezervler : +100 PT(DP) : +100
Ama e¼
ger merkez bankas¬dolaş¬mdaki paran¬n artmas¬n¬n en‡asyon yaratabilece¼
gi korkusuna kap¬l¬rsa sterilizasyon yapabilir. Yani başka yollarla bu paray¬piyasadan geri
çeker (piyasaya DI·BS satarak, ters repo yaparak, ..). Örne¼
gin DI·BS satarsa bu durumda merkez bankas¬bilançosu şu şekilde de¼
gişir
Rezervler : +100 DI·BS: +100
2-) I·ster en‡asyon hede‡emesi olsun, ister parasal hede‡eme, para politikas¬n¬n arzulanan
hede‡ere ulaşabilmesi için, bir merkez bankas¬n¬n uygulad¬g¼¬ politika faizinin özel kesimin
tüketim ve yat¬r¬m kararlar¬n¬ etkilemesi gerekir. Neden? Hangi yollarla olur bu etki?
Tart¬ş¬n.
Cevap:
Merkez bankas¬n¬n uygulad¬g¼¬ para politikas¬ ne olursa olsun bu politika ülkedeki
toplam talebi etkileyerek (IS-LM ve AD-AS gra…klerini hat¬rlay¬n) ülkedeki toplam
talebi ve en‡asyonu etkiler (örne¼
gin LM’in kaymas¬ülkedeki faizleri etkileyecek bu da
IS e¼
grisi üzerinde yat¬r¬m miktar¬n¬de¼
giştirecektir)
Peki bu etki hangi yollarla olur
Birincisi merkez bankalar¬çok k¬sa vadeli (günlük ya da haftal¬k) politika faizini belirliyor. Bu kadar k¬sa vadedeki faizler insanlar¬n ve şirketlerin yat¬r¬m ve tüketim kararlar¬ üzerinde etkisi yok. Dolay¬s¬yla reel ekonomi üzerinde do¼
grudan etkili de¼
giller.
Do¼
grudan etkili olanlar özellikle orta ve uzun vadeli faizler. Di¼
ger yandan herhangi bir
vadedeki faiz, onun vadesi boyunca geçerli olan daha k¬sa vadeli faizlerin ortalamas¬na
eşit olmak durumunda. Dolay¬s¬yla MB’lar¬ ald¬klar¬ ya da alacaklar¬n¬ söyledikleri
kararlarla bugünkü orta ve uzun dönem faizleri etkileyebiliyorlar. Ama bunun için
merkez bankas¬n¬n güvenilir olmas¬laz¬m
41
I·kincisi …nansal sistemin sorunlu olmamas¬laz¬m. Zira merkez bankalar¬n¬n faiz kararlar¬özellikle kredi kanal¬(bankalar¬n açabilecekleri kredi miktar¬) ile özel sektörün tüketim ve yat¬r¬m kararlar¬n¬etkiliyor. Sistem sorunlu ise, mesela bankalar¬n bilançolar¬
sorunlu ve likidite problemleri varsa, bu kanallar iyi işlemiyor demektir. Bu durumda
merkez bankas¬n¬n faiz kararlar¬ekonomik birimlerin tüketim ve yat¬r¬m kararlar¬üzerinde etkili olamayacakt¬r)
3-) A ülkesi y¬llard¬r yüksek en‡asyon ile bo¼
guşuyor. Bu ülkede reel faizler oldukça yüksek
düzeylerde geziniyor. Yabanc¬para kullan¬m¬oldukça yayg¬n. Bu ülke yöneticilerine resmi
dolarizasyon önerir misiniz? Olas¬yararlar¬n¬ve zararlar¬n¬aç¬klayarak tart¬ş¬n.
Cevap:
Bu ülke faizlerini resmi dolarizasyona geçerek düşürebilir. Dolarizasyonla, yabanc¬
paran¬n sahibi olan ülke paras¬n¬n istikrar¬na olan güven ortam¬ (burada ço¼
gunlukla
bu dolara duyulan güven) bu ülkeye de gelmiş olur. Ülke, dolarizasyonla d¬şar¬ya
‘art¬k para basmayaca¼
g¬m’sinyali verince en‡asyon beklentileri ve faizler düşürülebilir.
Resmi dolarizasyonun yarar¬budur.
Lakin ya ülkedeki yüksek en‡asyon, örne¼
gin, mali aç¬klardan yani devletin senyoraj
gelirlerine olan ihtiyac¬ndan kaynaklan¬yorsa? Ki ülkedeki yüksek reel faizler kamu
kesiminin borçlanma ihtiyac¬ndan kaynaklan¬yor olabilir. Bu durumda dolarizasyon
önerilmeyebilir zira dolarizasyon ile ülke kendi paras¬n¬basamad¬g¼¬ndan senyoraj geliri
elde edemez. Bu sefer kamu borçlar¬n¬ nas¬l ödeyecek? Sonuçta vergiler art¬r¬labilir
ve kamu harcamalar¬ düşürülebilir ama bu da ülkede resesyona yol açar (Bunu yapacak/yapabilecek olsa zaten kendi paras¬n¬kullan¬rken de yapabilirdi.)
Ayr¬ca resmi dolarizasyon durumunda ülke para politikas¬n¬kullanamam¬ş oluyor. Bu
politika da laz¬m. Örne¼
gin krizlerde merkez bankas¬ di¼
ger bankalar¬n likidite sorunu
ve sermaye yetmezli¼
gi konular¬nda bir rol oynayam¬yor. Kendi paras¬n¬ bassa onlara
likidite sa¼
glayabilirdi. K¬saca resmi dolarizasyonun oldu¼
gu ülkede merkez bankas¬son
başvuru mercii olmaktan da ç¬k¬yor ve …nansal istikrar¬sa¼
glamadadezavantakl¬duruma
düşüyor
4-) I·mkans¬z üçleme (impossible trinity) sermaye hareketlili¼
ginin s¬n¬rs¬z oldu¼
gu bir ekonomide, sabit döviz kuru rejimi varsa para politikas¬n¬n ba¼
g¬ms¬z şekilde uygulanamayaca¼
g¬n¬
söylüyor. Farkl¬bir biçimde de ifade edilebilir: Sabit döviz kuru rejimi alt¬nda ba¼
g¬ms¬z bir
para politikas¬uygulamak istiyorsan¬z sermaye hareketlerini yasaklay¬n. Üçüncü bir ifade
biçimi de şu : Sermaye hareketleri s¬n¬rs¬z ise ba¼
g¬ms¬z para politikas¬uygulamak istiyorsan¬z
sabit döviz kuru rejimini terk edin. Aç¬k ekonomi de IS-LM modelini kullanarak imkans¬z
üçlemeyi tart¬ş¬n.
Cevap:
42
Soruyu IS-LM yerine kapsanmam¬ş faiz haddi paritesini kullanarak anlatal¬m. Türk
liras¬ve avro aras¬ndaki kur ilişkisini kapsanmam¬ş faiz haddi paritesini kullan¬rsak
100(1 + it ) =
100(Etl= ;t )(1 + it )
e
Etl=
;t+1
E¼
ger sermaye hareketleri s¬n¬rs¬zsa bu denklem sa¼
glanmak zorunda. Diyelim TCMB
Avrupa merkez bankas¬ndan daha fazla faiz verdi (it > it ). Bu sefer türk liras¬na ilgi
artar ve Etl= ;t düşer. Yani eşitlik yine dengeye gelir
e
Dolay¬s¬yla bir merkez bankas¬sabit kur rejimi sürdürüyorsa Etl= ;t = Etl=
;t+1 , sonucunda da it = it olacak. Yani para politikan (faizlerin) yurtd¬ş¬ndakilere …kslenmiş
olacak. Ba¼
g¬ms¬z de¼
gil art¬k. Sebebi de bütün enerjisini kuru sabit tutmaya harcamas¬
gi gibi
Yok para politikas¬ba¼
g¬ms¬zsa it 6= it , yani faizleri dolay¬s¬yla para arz¬n¬istedi¼
e
kontrol ederse bu sefer de döviz kurlar¬sabit kalam¬yacak; Etl= ;t 6= Etl= ;t+1
5-) Sermaye hareketleri yasak de¼
gil. Ama sermaye hereketlili¼
gi s¬n¬rs¬z da de¼
gil. Bu koşullar
alt¬nda imkans¬z üçleme ne ölçüde geçerli olur? Para politikas¬n¬n ba¼
g¬ms¬z davranmak için
hiç mi manevra alan¬yoktur? Tart¬ş¬n
Cevap:
Mesela faizleri art¬rd¬merkez bankas¬. Sermaye hareketleri s¬n¬rs¬z olsa yurt d¬ş¬ndan
Türkiye’ye para girişi olur ve tl’ye talep artar, tl de¼
ger kazan¬r. Ama sabit kur olsa
buna izin yok, o yüzden merkez bankas¬ zorunlu olarak faizleri art¬rarak piyasadan
çekti¼
gi tl’yi piyasaya geri vermek durumunda. Ki böylece kur yine yerine gelsin. Ama
e¼
ger sermaye hareketleri k¬s¬tl¬olsayd¬(mesela yurt d¬ş¬ndan para girişi k¬s¬tl¬olsun)
o zaman merkez bankas¬ faizleri art¬r¬nca tl’ye talep art¬ş¬ k¬s¬tl¬ kacalak ve merkez
bankas¬çekti¼
gi paradan daha az¬n¬vererek kuru sabit tutabilecekti
Yani e¼
ger sermaye hareketlerindeki de¼
gişiklikler k¬s¬tl¬olup kuru etkileyecek düzeyde
de¼
gilse para politikas¬ba¼
g¬ml¬olmak zorunda kalmayabilir
– Not: Bu soruyu onun 4. sorunun devam¬ oldu¼
gunu, yani sabit kur rejiminin
uyguland¬g¼¬ bir ülkeden bahsetti¼
gini düşünerek çözdüm. Zira bu olmasa zaten
para politikas¬sermaye hareketlerinden ba¼
g¬ms¬z bir şekilde oluşturulabilir
43
7-) "Sürdürülebilirse, sabit döviz kuru rejimi dalgal¬döviz kuru rejimine k¬yasla daha iyidir."
Bu görüşe kat¬l¬yor musunuz? Neden?
Cevap:
Sürdürülebilse, sabit kur rejimini uygulad¬g¼¬n¬zda hem kuru sabitliyor, hem de bunu
yapt¬g¼¬n¬zda istedi¼
giniz gibi para basamayaca¼
g¬n¬z için en‡asyonu ortadan kald¬r¬yorsunuz. Bunlar¬n her ikisi de ekonomide belirsizli¼
gi ortadan kald¬r¬rarak güven ortam¬
oluşmas¬na olanak sa¼
gl¬yor
Lakin burada sürdürülebillse sözcü¼
gü kilit bir sözcük. Sürdürülebilse ne demek? Para
basmaya ihtiyac¬n¬z olmasa; yani ülkenin mali durumu iyi olsa. Ama o zaman zaten
dalgal¬kur rejiminde de büyük bir sorun yaşamamak gerekir? Zira para basmayacaks¬n¬z ve en‡asyon oluşmayacak paran¬z büyük ölçüde de¼
ger kaybetmeyecektir
Peki o zaman sabit kur niye seçiliyor? D¬şar¬ya bir sinyal olarak. Yani en‡asyon yüksekse ve ekonomik birimler sizin mali disiplini sa¼
glayaca¼
g¬n¬za ve en‡asyonu düşürece¼
ginize inanm¬yorsa güven verme ad¬na son çare olarak. Üstelik de çok masra‡¬. Zira
sabit kur rejimini seçerek para politikas¬n¬ b¬rakm¬ş oluyorsunuz. Bunu yapt¬g¼¬n¬zda
da bir kriz durumunda (…nansal sistemdeki bozukluklar ya da şirlketler kesimindeki
sorunlar) müdahale olana¼
g¬n¬z kalm¬yor
Dolay¬s¬yla kat¬lm¬yorum. Sürdürülebilrse, ki Türkiye’de 2001 krizi ile sürdürülebilirli¼
gi
bitti, zaten dalgal¬kurda sürdürülür. (Bknz bugünler)
– Di¼
ger yandan dalgal¬kur rejiminin de dezavantaj¬var. Zira yukar¬da ekonominiz
iyiyse döviz kurunuzun çok da dalgalanmas¬na gerek kalmayabilir dedik. Ya d¬şar¬dan bir şok gelirse? Bu da döviz kuru üzerine belirsizlik nedeni.
– Lakin tamamen saf halde bir dalgal¬ kur sistemi yok. Merkez bankas¬ kurdaki
de¼
gişikliklere müdahale ediyor. Sorun merkez bankas¬n¬n yeterince güvenilir olaca¼
g¬. Yani özellikle mali sistemin iyi, biraz da döviz rezervlerinin yüksek olaca¼
g¬
(Zaten sabit kur sisteminde de d¬ş de¼
gişiklikler ekonomiyi etkiliyebiliyor. börne¼
gin
dolara talep artsa, merkez bankas¬piyasaya dolar vermek zorunda kal¬yor ve rezervleri azal¬yor.
44
8-) Para arzlar¬n¬n kontrolüne dayanan para politikas¬ uygulayan bir merkez bankas¬n¬n
karş¬laşabilece¼
gi güçlükleri tart¬ş¬n.
Cevap:
E¼
ger bir ülkede para talebi ve para arz¬ beraber hareket ediyorsa en‡asyon oluşmas¬
için bir sebep yok. O zaman parasal kontrol uygulayarak para arz h¬z¬n¬sabitleyecek
bir merkez bankas¬n¬n para talebini bilmesi laz¬m. Peki bu niye zor?
I·lk önce bu dediklerimizi denkleme dökelim. Para marketini hat¬rlarsak: M=P =
L(i; Y ). Burada M para arz¬, L(:) ise para talebi. I·kisi beraber oynuyorsa P (en‡asyon) sabit. Peki para talebindeki oynamalar nas¬l bulunacak ki para arz¬ona göre
ayarlans¬n?
– I·lk olarak Y ’nin, yani ülkedeki reel gelir düzeyinin (üretim potansiyelinin) tahmin
edilmesi laz¬m
– Ayr¬ca i = r + e . Yani insanlar en‡asyon bekleyişlerine göre para taleplerini
şekillendiriyorlar. O zaman merkez bankas¬n¬n inand¬r¬c¬olmas¬laz¬m (para art¬ş
h¬z¬nda de¼
gişikli¼
ge gitmemesi laz¬m) bu bekleyişleri şekillendirirken.
Merkez bankas¬sayg¬n de¼
gilse (sözüne güvenilir de¼
gilse, para basmayaca¼
g¬m
diyip basarsa), veya ülkede maliye politikas¬çok bozuksa (devletin çok borcu
var ve eninde sonunda merkez bankas¬ndan bu borcu senyoraj gelirleriyle
kapatmas¬istenecekse) insanlar¬n en‡asyon beklentilerini düşürmek kolay olmuyor. (Bu durumda da, yani yüksek en‡asyon beklentisinde, faizler yüksek, para talebi düşük kal¬yor. O zaman da para arz¬arrt¬g¼¬nda en‡asyonun
kendisi oluşmuş oluyor (Gelece¼
ge dair en‡asyon beklentisi bugün en‡asyon
yaratt¬.)
– Son olarak para talebini belirlerken ki en önemli zorluk, bunu yukar¬daki denklemde de görmüyoruz, 1990’lardan sonra ortaya ç¬kt¬. Bu dönemde sonra sermaye hareketlerinin serbestleşmesi ve ortaya ç¬kan yeni mali araçlar paraya olan
tallebi çok oynak bir yap¬ya getirdi ve tahmin edilebililir¼
gini azaltt¬. Bu yüzden
de parasal kontrol poltikas¬terkedilip en‡asyon hede‡emesine geçildi
Not 1: Bu sistemde art¬k para art¬ş h¬z¬sabit de¼
gil. Faizler sabit. Para talebi
artarsa merkez bankas¬ faizleri yerine getirmek için piyasaya para veriyor.
Dolay¬s¬yla parasal şoklar karş¬lan¬yor. Talep an¬nda arzda de¼
gişikli¼
ge yol
aç¬yor.
Not 2: Peki en‡asyon hede‡emesinin dezavantaj¬ ne? Cevab¬şu. Diyelim
ülkedeki faizler ülkede para talebinin artmas¬ (LM e¼
grisinin sola kaymas¬)
de¼
gil de reel ekonominin ¬s¬nmas¬ (IS e¼
grisinin artmas¬) yüzünden yükseldi.
Bu sefer faizleri eski seviyesine düşürmek için sisteme daha fazla para veriliyor.
Bu da zaten ¬s¬nm¬ş olan ekonomiyi daha da ¬s¬t¬yor. Al¬n size mali balonlar ve
2008 global krizi. I·şte bu yüzden merkez bankalar¬n¬n poltikalar¬sorguland¬ve
amaçlar¬aras¬nda …yat istikrar¬n¬n yan¬nda …nansal istikrar¬n a¼
g¬rl¬g¼¬art¬r¬ld¬.
45
BÖLÜM 13: PARA POLI·TI·KASI REJI·MLERI· - II
1-) Metinde kapal¬ ekonomi için verilen basitleştirilmiş modeli al¬n. Mal piyasas¬ dengesini veren IS denkleminde, talep düzeyi bir dönem önceki reel faiz haddine de¼
gil de cari
dönemdekine (rt ) ba¼
gl¬olsun. Yt = A
gişsin: t = t 1 + xt .
2 rt . Phillips denklemi de de¼
Merkez bankas¬n¬n en aza indirmeye çal¬şt¬g¼¬ kay¬p fonksiyonu nas¬l de¼
gişecek? Merkez
bankas¬hangi de¼
gişkenle oynayarak bu kay¬p fonksiyonun de¼
gerini en aza indirmek isteyecek?
Cevap: (S¬navdaözellikle son paragrafta de¼
ginilen ve buldu¼
gumuz cevab¬n mant¬g¼¬n¬
anlatan bölümden sorumlusunuz)
Kitapta yap¬ld¬g¼¬gibi sadece üç dönemin oldu¼
gunu varsayarak soruyu çözelim
I·lk önce IS denklemini (kitapta (7) numaral¬) ç¬karal¬m
– Tan¬m gere¼
gi üretimdeki sapma xt = Yt Yn . Bunun içinde soruda verilen Yt =
A
r
denklemini
kullan¬rsak (ki ayr¬ca rt = rn oldu¼
gunda Yn = A
2 t
2 rn olur)
xt = (A
2 rt )
(A
2 rn )
=
2 (rt
rn )
– Bu birinci dönem için yaz¬l¬nca
x1 =
2 (r1
rn )
Yani merkez bankas¬n¬n yapt¬g¼¬ faiz de¼
gişiklikleri, üretim düzeyi üzerinde ayn¬
dönem etkili
Şimdi s¬ra Phillips denkleminde
– Soruda verilen
t
=
t 1
+ xt denklemini de 1. dönem için yazal¬m
=
1
0
+ x1
yani üretim düzeyi üzerindeki de¼
gişiklikler en‡asyon üzerinde ayn¬dönem etkili
Sonuç: merkez bankas¬n¬n yapt¬g¼¬ faiz de¼
gişiklikleri en‡asyon üzerinde ayn¬ dönem
etkili
O zaman kitaptaki (1) numaral¬kay¬p denklemi şu şekilde yaz¬labilir
1
L1 = (
2
1
h 2
) +
1
(Y1
2
Yn )2
Merkez bankas¬yine faizlerle oynayacak bu kay¬p fonksiyonunu en aza indirmek için.
Burada bir de¼
gişiklik yok. De¼
gişiklik,önceden (yani kitapta) bugünkü faiz de¼
gişikli¼
gi
iki dönem sonraki en‡asyon üzerinde etkiliydi. (Zira bugünkü faiz bir dönem sonraki
üretimi etkileyecek: Yt = A
¼¬(xt = Yt Yn ) da sonraki
2 rt 1 , oluşan üretim aç¬g
dönemki en‡asyonu etkileyecekti: t+1 = t + xt .) Dolay¬s¬yla merkez bankas¬n¬n faiz
tepkisini verirken iki dönem sonraki en‡asyon beklentisini hesaplamal¬yd¬. Art¬k buna
gerek yok
46
3-) Metinde kapal¬ ekonomi için verilen basitleştirilmiş modeli al¬n. Mal piyasas¬ dengesini veren IS denkeminde, talep düzeyi bir dönem önceki reel faiz haddine de¼
gil de cari
dönemdekine (rt ) ba¼
gl¬olsun. Yt = A
r
.
Philips
denklemi
ise
ayn¬
.
Merkez
bankas¬
n¬n
2 t
en aza indirmeye çal¬şt¬g¼¬kay¬p fonksiyonu nas¬l de¼
gişecek? Merkez bankas¬hangi de¼
gişkenle
oynayarak bu kay¬p fonksiyonun de¼
gerini en aza indirmek isteyecek?
Cevap: (S¬navdaözellikle son paragrafta de¼
ginilen ve buldu¼
gumuz cevab¬n mant¬g¼¬n¬
anlatan bölümden sorumlusunuz)
Yt = A
2 rt
denklemini kullanarak1. soruda
x1 =
2 (r1
rn )
bulmuştuk. Buras¬de¼
gişmiyor
Şimdi s¬ra Phillips denkleminde. Onu da kitaptaki gibi kullan¬rsak:
2
=
1
t+1
=
t
+ xt
+ x1
1. dönemki üretim aç¬g¼¬n¬n 2. dönemki en‡asyonu de¼
giştirdi¼
gini görürüz
Sonuç: merkez bankas¬n¬n yapt¬g¼¬faiz de¼
gişiklikleri en‡asyon üzerinde bir dönem sonra
etkili
O zaman kitaptaki (1) numaral¬kay¬p denklemi şu şekilde yaz¬labilir
1
L1 = (
2
2
h 2
) +
1
(Y1
2
Yn )2
Merkez bankas¬yine faizlerle oynayacak bu kay¬p fonksiyonunu en aza indirmek için.
Burada bir de¼
gişiklik yok. De¼
gişiklik,önceden (yani kitapta) bugünkü faiz de¼
gişikli¼
gi
iki dönem sonraki en‡asyon üzerinde etkiliydi. 1. soruda ise bugünkü faiz de¼
gişikli¼
gi
en‡asyonu ayn¬dönem etkiliyordu.. Bu soruda ise bugnkü faiz de¼
gişikli¼
gi en‡asyonu
bir dönem sonra etkiliyor
5-) "Bir ekonomide kamu borcu çok yüksek düzeyde, vadesi k¬sa ve borcun sürdürülebilirli¼
gi
hakk¬nda yayg¬n şüpheler varsa, o ekonomide en‡asyon hede‡emesi rejiminin uygulanmas¬
son derece güç olur. Bu sorunlar had safhadaysa, en‡asyon hede‡emesi uygulamamak daha
iyi olabilir." Tart¬ş¬n.
Cevap:
Kamu borcu yüksekse ve vadesi k¬saysa daha önceki bölümlerde de belirtti¼
gimiz gibi
bütçeyi …nanse etmek için senyoraj gelirlerine başvurmak, yani para basmak gerekebilecek. Bu zaten başl¬baş¬na en‡asyon hede… rejimlemesine terstir
47
Ayr¬ca kamu borcu yüksekse ve borcun sürdürülebilirli¼
gi hakk¬nda yayg¬n şüpheler
varsa, bu borç bugün para bas¬larak kapat¬lmasa bile bugünkü en‡asyona etkisi var.
Zira e¼
ger ileride para bas¬larak kapat¬lacak ve en‡asyon oluşacaksa yerli paran¬n ileride
de¼
ger kaybedece¼
gini söyleyebiliriz. Bu durumda kur bugünden de¼
ger kaybetmeye başlar,
yabanc¬lar için yerli mal¬n …yat¬düşer, talep artar ve de en‡asyon oluşabilir
Genel olarak ister en‡asyon hede‡emesi uygulans¬n ister parasal kontrol, soruda verilen
şartlar alt¬nda düşük en‡asyonu başarmak zor
6-) Sabit döviz kuru rejiminin oldu¼
gu bir ekonomide merkez bankas¬en‡asyon hede‡emesi
rejimi uyguluyor. Ayn¬zamanda da hükümet merkez bankas¬na döviz rezervlerini art¬rma
görevi vermiş. Bu merkez bankas¬na ve hükümete ne tür tavsiyeleriniz olabilir?
Cevap:
Esasen bir ülkede saf halde sabit kur rejimi uygulan¬yor ise para politikas¬zaten yoktur.
Merkez bankas¬n¬n tüm politikas¬döviz kurunu sabit tutmak üzerinedir. Di¼
ger yandan
döviz kuru sabit tutulmaya çal¬ş¬l¬rken para da fazla bas¬lamayaca¼
g¬ndan en‡asyon da
kontrol alt¬na al¬nm¬ş olur. Diyelim soru bu durumdan bahsediyor olsun.
Merkez bankas¬n¬n döviz rezervlerini art¬rmak için banka piyasadan tl karş¬l¬g¼¬ döviz
toplasa yabanc¬ paraya talep artan talep bu paray¬ de¼
gerlendirecek. Sabit kurda bu
olamayaca¼
g¬ndan akl¬ma iki seçenek geliyor
– Birincisi piyasadan döviz al¬rken piyasaya sürdü¼
gü yerli paray¬elindeki DI·BS’leri
satarak geri çekmesi. Yerli paran¬n arz¬de¼
gişmeyince kur da sabit kalacak. Döviz
rezervleri de artm¬ş olacak
– I·kincisi ülkede faizleri bir süreli¼
gine art¬rmak. Faizler art¬nca piyasadaki paran¬n
daha büyük bir k¬sm¬merkez bankas¬nda de¼
gerlendirirken para arz¬k¬s¬lm¬ş olucak. Di¼
ger yandan ülkeye de para girişi olurken merkez bankas¬ yabanc¬ paray¬
al¬p yerine yerli para verecek ve böylece hem kur hem de para arz¬ yine sabit
olmuş olacak. Döviz rezervleri de artm¬ş olacak.
48
7-) En‡asyonun iki temel belirleyicisi olsun: I·ç talep ve döviz kuru. En‡asyon hede‡emesi
rejiminin başar¬l¬olmas¬için, politika faizinin k¬sa vadeli faizleri, k¬sa vadeli faizlerin de orta
ve uzun vadeli faizleri etkilemesi gerekir. Ayr¬ca bekleyişleri de etkilemelidir politika faizi.
Neden?
Cevap:
Merkez bankalar¬çok k¬sa vadeli (günlük ya da haftal¬k) politika faizini belirliyor. Bu
kadar k¬sa vadedeki faizler de reel ekonomi üzerinde do¼
grudan etkili de¼
giller. Do¼
grudan
etkili olanlar özellikle orta ve uzun vadeli faizler.
Dolay¬s¬yla ancak çok k¬sa vadeli faizler orta ve uzun dönemdeki faizleri etkilerlerse
iç talebi ve reel ekonomiyi etkiliyorlar. Bu iç talep ise bir sonraki dönem en‡asyonu
belirliyor (Örne¼
gin iç talep çoksa üretilen mallar¬n …yatlar¬art¬yor)
Di¼
ger yandan herhangi bir vadedeki faiz, onun vadesi boyunca geçerli olan daha k¬sa
vadeli faizlerin ortalamas¬na eşit olmak durumunda. Dolay¬s¬yla MB’lar¬ald¬klar¬ya
da alacaklar¬n¬ söyledikleri kararlarla bekleyişleri ve de dolay¬s¬yla bugünkü orta ve
uzun dönem faizleri etkileyebiliyorlar
Ayr¬ca hem faizler hem de bekleyişler kapsanmam¬ş faiz haddi paritesince bugünkü
döviz kurunu etkileyebiliyorlar. D¬ş talepte yine soruda verildi¼
gi gibi en‡asyonun belirleyecilerinden
8-) Bankalar¬n bilançolar¬nda sorunlar olan bir ülkede en‡asyon hede‡emesi rejiminin uygulanmas¬n¬önerir misiniz? Neden?
Cevap:
Merkez bankalar¬n¬n üç temel hede… var. Fiyat istikrar¬, devletin istihdam ve üretim
politakalar¬n¬teşvik, ve …nansal istikrar. Finansal istikrar¬sa¼
glaman¬n koşullar¬ndan
biri ülkede bankalar ve özel sektör aras¬ndaki kredi sistemini çal¬ş¬r tutmak, ki reel
ekonomi …nanse edilebilsin. Bu noktada bilanço bozukluklar¬ olan bankalar likidite
s¬k¬ş¬kl¬g¼¬na düşüp merkez banas¬na başvurabiliyorlar. Sisteme likidite (para) sa¼
glanmas¬ durumunda da …yat istikrar¬ tehdit edilmiş oluyor. Üstelik …nansal sistemde
sorunlu bankalar varsa merkez bankas¬ için öncelikli amaç …nansal sistemi korumak
oluyor. Öyle ya, …nansal sistemi yüzünden uçuruma sürüklenen bir ülkede en‡asyon
hede‡emesi öncelikli amaç olamaz
Ayr¬ca …nansal sistemin sorunlu olmas¬en‡asyon hede‡emesine başka aç¬dan da ters
düşüyor. Zira merkez bankalar¬n¬n faiz kararlar¬özellikle kredi kanal¬(bankalar¬n açabilecekleri kredi miktar¬) ile özel sektörün tüketim ve yat¬r¬m kararlar¬n¬etkiliyor. Sistem sorunlu ise, mesela bankalar¬n bilançolar¬sorunlu ve likidite problemleri varsa, bu
kanallar iyi işlemiyor demektir. Bu durumda merkez bankas¬n¬n faiz kararlar¬ekonomik
birimlerin tüketim ve yat¬r¬m kararlar¬, dolay¬s¬yla en‡asyon üzerinde etkili olamayacakt¬r
49
Sonuç olarak en‡asyon hede‡emesinde düşük en‡asyon belirlemeden önce ilk önce
sorunlu bankalar¬n yap¬lar¬iyileştirilmelidir
9-) En‡asyon hede‡emesi uygulayan bir merkez bankas¬n¬n amaç fonksiyonunda, en‡asyon
ve hede‡enen en‡asyon aras¬ndaki fark üretim ve potansiyel üretim düzeyi aras¬ndaki fark
var. Bu bankan¬n faiz tepki fonksiyonunda döviz kuru yer al¬r m¬? Neden?
Cevap:
Amac¬m¬z en‡asyonu dizginlemekse, biz biliyoruz ki bunun bir yolu da d¬ş talebi k¬smak. O zaman da döviz kuru çok de¼
ger kaybetti¼
ginde faizleri yükseltip yerli paran¬n
de¼
ger kazanmas¬n¬sa¼
glamak laz¬m
Dolay¬s¬yla amaç fonksiyonunda döviz kurundaki sapmalar¬n yer almamas¬, araç (faiz
tepki) fonkisiyonunda döviz kurunun yer almamas¬ anlam¬na gelmez. Çünkü döviz
kurundaki de¼
gişikliklere tepki vererek de amaç fonksiyonundaki de¼
gişkenleri (en‡asyon)
etkileyebiliriz
10-) Uluslararas¬…nansal piyasalar¬n eklemleşmesi anlam¬nda küreselleşme, en‡asyon hede‡emesi uygulayan gelişmekte olan bir ülkenin merkez bankas¬n¬n işini kolaylaşt¬r¬r m¬, zorlaşt¬r¬r m¬? Neden?
Cevap:
Finansal küreselleşme sonucu piyasalar birbirine ba¼
glant¬l¬ve birbirini …nanse edebilir
bir hale gelir. Merkez bankas¬ s¬k¬ para politikas¬ uygulasa da, bankalar nakit ihtiyac¬n¬yurtd¬ş¬ndan borç alarak karş¬layabilirler. Böylelikle, merkez bankalar¬, örne¼
gin,
en‡asyon bask¬s¬na karş¬faizleri art¬r¬p sistemde para çekmek istese de, bu durum yurtd¬ş¬ndaki oyuncular taraf¬ndan k¬smen de olsa engellenmiş ve de talep canl¬tutulmuş
oluyor
11-) En‡asyon hede‡emesi uygulayan merkez bankalar¬temel (çekirdek) en‡asyon göstergelerine özel bir önem veriyorlar. Neden?
Cevap:
En‡asyon hede‡emesi uygulayan merkez bankalar¬bu hedefte üretici en‡asyonunu kullanm¬yorlar çünkü bu endeks tüketicilerin karar al¬rken dikkate almad¬klar¬mal …yatla¬r¬n¬içeriyor. Mesela, alüminyum levha, çelik saç, vs.
50
Öte yandan tüketici en‡asyonu hedef al¬n¬rsa bunun içinde de …yatlar¬örne¼
gin mevsimsel koşullardan etilenenler var. Mesela domates …yatlar¬ yaz¬n düşüyor k¬ş¬n art¬yor.
Oysa merkez bankas¬…yatlar üzerinde para politas¬n¬n sonuçlar¬n¬görmek istiyor yaln¬zca. Dolay¬s¬yla tüketici ürünlerinden d¬şsal etkilere (enerji …yatlar¬nda art¬ş, mevsimsel koşullar, maliye politikas¬vs) daha aç¬k olan ürünler çekirdek en‡asyon tan¬m¬ndan
d¬şlanm¬şt¬r
12-) Yükümlülük dolarizasyonun had safhada oldu¼
gu bir ekonomide en‡asyon hede‡emesi
uygulanabilir mi? Neden?
Cevap:
E¼
ger yükümlülükler yabanc¬ para cinsindense merkez bankas¬ döviz kurunun de¼
ger
kaybetmemesini isteyecek ki böylece yükümlülükler artmas¬n. En‡asyon hede‡emesi
de …yat istikrar¬sa¼
glayaca¼
g¬ndan yerli para da de¼
ger kaybetmeyecektir. Bu en‡asyon
hede‡emesinin bu koşullar alt¬ndaki olumlu taraf¬
Di¼
ger taraftan e¼
ger bu yükümlülüklerin karş¬lanmas¬ s¬ras¬nda döviz ihtiyac¬ artarsa
merkez bankas¬faizleri art¬rmak, yani d¬şardan para girişini art¬rmak zorunda kalabilir.
Bu da merkez bankas¬n¬en‡asyon hede…nden sapt¬rabilir
13-) Bir ülkede köşe yazarlar¬, yorumcular ve de siyasiler, ihracat¬n art¬r¬lmas¬n¬n önündeki en büyük engelin merkez bankas¬n¬n uygulad¬g¼¬en‡asyon hede‡emesi rejimi oldu¼
gunu
belirtiyorlar. Merkez bankas¬na politika faiz haddini keskin biçimde düşürmesi için bask¬
yap¬yorlar. Bu bask¬n¬n nedeni ne olabilir? Merkez bankas¬bu bask¬lar karş¬s¬nda ne yapmal¬? Bu bask¬lar hangi koşullar alt¬nda anlaml¬, hangi koşullar alt¬nda anlams¬zd¬r?
Cevap:
Ülkede faiz düşünce para di¼
ger ülkelere gitmek isteyecek ve yerli para de¼
ger kaybedebilecektir. Bu da yerli mallara d¬ş talebi art¬racakt¬r. Köşe yazarlar¬n¬n faizlerin
düşmesini istemesinin sebepleri budur
Lakin böyle bir poltika en‡asyon hede‡emesi uygulayan bir merkez bankas¬n¬n hede‡eri
ile terstir. Zira d¬ş talepteki böyle bir art¬ş en‡asyon yaratabilecektir
Ayr¬ca politika faizi düştükçe daha önceki yüksek faiz ortasm¬nda özel bankalar yoluyla
merkez bankas¬nda de¼
gerlendirilen paran¬n bir k¬sm¬piyasaya dönecektir. Dolay¬s¬yla
iç talep de artabilecektir ve yine en‡asyon oluşacakt¬r
Dolay¬s¬yla merkez bankas¬ faizleri h¬zl¬ bir şekilde düşürmek istemez. Yavaş yavaş,
uzun vadedeki uzun vadedeki en‡asyon beklentileri ile uyumlu bir şekilde düşürmek
ister
Peki merkez bankas¬bu bask¬lar karş¬s¬nda ne yapmal¬?
51
– Faizlerle oynama d¬ş¬nda başka para politikas¬ araçlar¬yla ülkedeki para miktar¬
bollaşt¬r¬l¬rsa belki ülkedeki iç talebi çok artt¬rmadan tl’ye de¼
ger kaybettirebilir.
(ki iç talep art¬ş¬zaten büyümeyi getirebilecek o da daha fazla ara mal ithalat¬ve
daha fazla cari aç¬k anlam¬na gelebilecektir)
Peki önerilen politika hangi koşullar alt¬nda anlaml¬d¬r?
– D¬ş ticaret aç¬s¬ndan bakarsak düşük faizler paran¬n de¼
ger yitirip net ihracat¬n
artmas¬n¬ve cari aç¬g¼¬n düşmesini sa¼
glayabilir. Cevap muhtemelen hem merkez
bankas¬n¬n döviz rezervlerine, hem de iç ve d¬ş d¬ş koşullara da ba¼
gl¬. E¼
ger faizleri
düşürmenin iç piyasadaki talebi çok tetiklemeyece¼
gi, ama d¬ş ticaret yoluyla cari
aç¬g¼a önemli katk¬yapabilece¼
gi koşullar varsa (örne¼
gin ihracat yapt¬g¼¬m¬z ülkeler
h¬zl¬ büyüme dönemlerindeyse o devrede faizleri düşürüp tl’yi de¼
gersizleştirmek
cari aç¬g¼a önemli katk¬yapabilir) düşünülebilir
52
BÖLÜM 14: PARA POLI·TI·KASININ ARAÇLARI
1-) Baz¬bankalar¬n fazla baz¬bankalar¬n da eksik likiditesi var. Ancak, bankac¬l¬k sistemine
bir bütün olarak bak¬ld¬g¼¬nda ne fazla ne de eksik likidite söz konusu. TCMB döviz piyasas¬na
müdahele ediyor ve 10 milyar dolar al¬yor piyasadan. Müdahele öncesinde bankalararas¬
piyasa denge faiz haddi yüzde 5. TCMB bu faizin sabit kalmas¬ gerekti¼
gini düşünüyor.
TCMB’ye ne yapmas¬n¬önerirsiniz?
Cevap:
Merkez bankas¬ piyasadan 10 milyar dolar ald¬g¼¬nda piyasaya bunun karş¬l¬g¼¬ olan tl
vermiş oluyor. Bu da bankac¬l¬k kesimini rahatlataca¼
g¬ndan denge faiz haddini yüzde
5’in alt¬na indirebilecek bir gelişme. E¼
ger merkez bankas¬ bankalararas¬ faizin sabit
kalmas¬n¬ istiyorsa bu paray¬ sistemden geri çekmesi laz¬m. Bu işleme de (yani para
taban¬ndaki de¼
gişikli¼
gi eski haline getirme) sterilizasyon deniyor
Merkez bankas¬n¬n bankac¬l¬k kesiminden para çekmesi için kullanabilece¼
gi enstrüman·
lar (para politikas¬araçlar¬) şunlar: DIBS kesin sat¬m¬(merkez bankas¬n¬n bankalara
devlet tahvili satarak piyasadaki paray¬ geri çekmesi), Ters repo (devlet tahvillerin
bankalara geçici süre için sat¬m¬), Likidite Senedi ihraç etmesi (Devlet tahvili yerine
merkez bankas¬n¬n kendi senetleri bunlar), Mevduat (depo) almas¬(merkez bankas¬n¬n
bankalardan faiz karş¬l¬g¼¬mevduat toplamas¬), Zorunlu Karş¬l¬k Oranlar¬n¬n Yükseltilmesi
2-) 2010 ortalar¬na kadar TCMB’ nin temel politika faizi borç alma faizi idi. Daha sonra
temel politika faizi repo faizi oldu. Bu iki faiz aras¬nda temel fark nedir? TCMB’nin böyle
bir de¼
gişikli¼
ge gitmesinin nedeni ne olabilir?
Cevap:
2002 y¬l¬ndan 2010 y¬l¬na kadar bankac¬l¬k kesiminde fon fazlas¬vard¬. Bu yüzden temel
politika faizi, merkez bankas¬n¬n bankac¬l¬k kesiminin likiditesine verdi¼
gi faiz olan borç
alma faizi idi. 2010’da sistemde fon eksikli¼
gi oldu¼
gu için Merkez Bankas¬ bankalara
borç verir oldu. Temel politika faizi de buna müteakip alt s¬n¬rdan yukar¬lara çekildi
3-) Baz¬bankalar¬n fazla baz¬bankalar¬n da eksik likiditesi var. Ancak, bankac¬l¬k sistemine
bir bütün olarak bak¬ld¬g¼¬nda ne fazla ne de eksik likidite söz konusu. TCMB döviz piyasas¬na
müdahele ediyor ve 10 milyar dolar sat¬yor. Müdahele öncesinde bankalararas¬piyasa denge
faiz haddi yüzde 7. TCMB bu faizin sabit kalmas¬ gerekti¼
gini düşünüyor. TCMB’ ye ne
yapmas¬n¬önerirsiniz?
Cevap:
53
1. sorunun cevab¬n¬n tersi. Merkez bankas¬n¬n bankac¬l¬k kesimindeki likiditeyi art¬rmak için yapabilece¼
gi işlemler: DI·BS kesin al¬m¬, Repo, Depo Vermek, Reeskont kredisi
(Şirketler bankalardan kredi kullan¬rken onlara teminat veriyor. Reeskont kredisi de
bankalar¬n merkez bankas¬na bu teminatlar¬ gösterip merkez bankas¬ndan kredi almalar¬), Zorunlu Karş¬l¬k Oranlar¬n¬Azaltmak
4-) Koridor faiz sistemi uygulayan bir merkez bankas¬ gecelik borç verme faizini % 18’e,
gecelik borç alma faizini ise % 15’ e düşürdü. Bankalararas¬ para piyasas¬nda bankalar¬n
kendi aralar¬nda yapt¬klar¬ işlemler sonucunda denge faizi, bu aral¬g¼¬n d¬ş¬nda bir yerde
olabilir mi? Neden?
Cevap:
Bir banka merkez bankas¬ndan %18 ile borç almak varken bir di¼
ger bankadan bunun
üstünde bir faiz oran¬yla borçlanmaz
Ya da bir banka merkez bankas¬na paras¬n¬ yat¬r¬p %15 faiz almak varken başka bir
bankan¬n verdi¼
gi daha düşük bir faiz oran¬na raz¬olmaz
Dolay¬s¬yla hay¬r, bankalararas¬ piyasadaki denge faizi merkez bankas¬n¬n uygulad¬g¼¬
koridor faizinin d¬ş¬na taşmaz
– Akl¬ma gelen tek uç örnek şu olabilir. Merkez bankas¬ bankalara kredi kulland¬r¬rken bunun karş¬l¬g¼¬nda onlardan güçlü bir teminat istiyor. E¼
ger A bankas¬n¬n
teminatlar¬n¬ merkez bankas¬ kabul etmez ama başka bir banka daha yüksek
faiz alma karş¬l¬g¼¬nda bu teminatlar¬ kabul ederse bankalararas¬ faiz koridorun
üstüne ç¬km¬ş olur. Lakin bankac¬l¬k kesimin denetlendi¼
gi bir ortamda bu tip bir
varsay¬m¬n gerçe¼
ge dönüşmemesi gerek
5-) Ekonomide gerginlik art¬yor. Bankalar birbirine borç vermeye nazlan¬yorlar. Bu durum
giderek yayg¬nlaş¬r ve şiddetlenirse merkez bankas¬ ne yapmal¬? Bu yapaca¼
g¬ bilançosunu
etkiler mi? Nas¬l? Tart¬ş¬n.
Cevap:
Finansal kriz dönemlerinde soruda bahsedilen durum ortaya ç¬kabiliyor
Bu durumda merkez bankas¬sisteme likidite sa¼
glay¬p …nansal kesimi (en‡asyonu etkilemek pahas¬na) rahatlatabilir
Böyle bir işlem para taban¬n¬n art¬rarak merkez bankas¬n¬n yükümlülü¼
günü art¬r¬rken,
merkez bankas¬n¬n sisteme likidite verirken alaca¼
g¬teminat bankan¬n bilançosunun varl¬k taraf¬nda belirecektir
54
6-) Bir merkez bankas¬n¬n sterilizasyona gitmesi ne demektir? Hangi durumlarda ortaya
ç¬kabilir? Merkez bankas¬bilançosunu nas¬l etkiler?
Cevap:
Steril etmek kelime anlam¬yla ‘temizlemek’‘ar¬nd¬rmak’anlam¬na gelir. Ekonomi literatüründe merkez bankas¬n¬n para politikas¬n¬kullan¬rken ald¬g¼¬kararlar sonucunda
para taban¬nda meydana getirdi¼
gi de¼
gişiklikleri gidermek için kulland¬g¼¬uygulamalard¬r
Örne¼
gin ülkeye çok fazla sermaye ak¬ş¬oldu¼
gunu, yerli paran¬n de¼
gerlenece¼
gini, merkez
bankas¬n¬n da bunu önlemek için piyasaya tl verip döviz ald¬g¼¬n¬düşünün. Bu işlem
para taban¬genişletecektir. I·şte Merkez Bankas¬ekonomiyi en‡asyona sebep olabilecek
bu fazla paradan ar¬nd¬rmak için piyasaya Menkul K¬ymet, Tahvil, Bono veya alt¬n vb.
de¼
gerli ka¼
g¬t ya da emtiay¬sürüp (1. soruda bahsedilen enstrümanlar) piyasadaki fazla
tl’yi temizleyebilecektir
Sterilizasyon sonucunda merkez bankas¬n¬n bilançosunun yükümlülük taraf¬nda parasal
taban azalacak, bunun yerine tahviller yükümlülü¼
gü olacakt¬r. Bilanço de¼
gişikli¼
gine
örnek olarak 12. bölümün 1. sorusuna bakabilirsiniz
7-) TCMB’ nin 2010 y¬l¬n¬n ikinci …nansal I·stikrar Raporu’dan bir al¬nt¬ (TCMB 2010e,
s. 50): En‡asyon hede‡emesi rejimi çerçevesinde merkez bankalar¬n¬n temel amac¬…yat istikrar¬n¬sa¼
glamak ve sürdürmektir. Bu amaca hizmet etmek üzere merkez bankalar¬klasik
Taylor kural¬na paralel olarak politika faiz oran¬n¬ temel araç olarak kullanmaktad¬r. Söz
konusu kural en‡asyon hede…ne ulaşmak için gerekli faizin belirlenmesine yard¬mc¬olmaktad¬r. Öte yandan, …nansal istikrar aç¬s¬ndan önem taş¬yan kredi büyümesi, varl¬k …yatlar¬
ve cari aç¬k gibi faktörler için de faiz oranlar¬belirleyicidir. Bundan hareketle, …yat istikrar¬
için gerekli olan bir faiz seviyesi olabilir. Ancak, ekonomide …yat istikrar¬için gerekli olan
faiz seviyesi her zaman birbiri ile uyumlu olmayabilir."
Durumun böyle oldu¼
gunu düşünün. Politika faizi …yat istikrar¬ile uyumlu. Oysa …nansal
istikrar aç¬s¬ndan gereken faiz daha yüksek. TCMB’ye nas¬l bir para politikas¬uygulamas¬n¬
önerirsiniz? Neden?
Cevap:
Finansal istikrar aç¬s¬ndan gereken faizin şu andakinden daha yüksek olmas¬n¬n gerekmesi
demek merkez bankas¬n¬n …nansal sistemden likidite çekmek gerekti¼
gini düşünmesi demektir
Merkez bankas¬bunu politika faizini de¼
giştirmek yerine başka araçlarla (zorunlu karş¬l¬k
oranlar¬n¬art¬rmak gibi) yapabilir
55
8-) Bir ekonomide do¼
gal işsizlik oran¬n¬n oldukça üzerinde bir işsizlik oran¬olsun. Bu ekonomide politika faizi yüzde 0. O ülkenin merkez bankas¬na işsizlik oran¬n¬ do¼
gal düzeyine
yaklaşt¬rmak için ne gibi bir politika önerirsiniz? Neden?
Cevap:
Önceki konulardan hat¬rlarsan¬z
Ut = Un
(
t
e
t)
beklenen en‡asyonun üzerinde bir en‡asyon yarat¬rsan¬z işsizli¼
gi düşürebiliyorsunuz
Bu da para basmayla, yani en‡asyon hede‡emesi sisteminde faizleri düşürmekle olabilir
Lakin sorudaki ülkede faizler zaten s¬f¬r seviyesinde, daha fazla düşürmek mümkün
de¼
gil.
O zaman yapabilecek iki şey gözüküyor.
Birincisi merkez bankas¬ de¼
gil hükümet politikas¬, ve daha güvenli. Kamu harcamalar¬n¬art¬rarark ekonomiyi canland¬rmak
I·kincisi ülkede en‡asyon beklentisi yarat¬p ülkeyi s¬f¬r faiz oran¬ndan kurtarmak. Peki
bu nas¬l olacak? Sisteme faiz d¬ş¬nda başka enstrümanlarla (para politikas¬araçlar¬yla)
likidite sa¼
glanabilirdi ancak şu anda ülkede zaten yeterince likidite var ama buna ra¼
gmen en‡asyon oluşmuyor (Oluşsayd¬faizler yüzde 0 düzeyinde olmazd¬). O zaman şu
politikalar denenebilir
– Merkez bankas¬pozitif bir en‡asyon hede…nin oldu¼
gunu ve buna ulaşmaya çal¬şaca¼
g¬n¬kamuoyu ile paylaş¬r
– Merkez bankas¬piyasadan döviz al¬p yabanc¬paran¬n de¼
gerini art¬r¬r, yani yerli
para de¼
ger kaybeder. Sonra da kuru bu seviyeden başlayarak gittikçe de¼
gersizleştirece¼
gini ilan eder. Düşük kur hem bu ülkenin mallar¬na d¬ş talebi art¬r¬r ve
ekonomiyi canland¬r¬r, hem de piyasaya yerli paran¬n de¼
gersizleşece¼
gi, yani …yat
seviyesinin artaca¼
g¬sinyali verilmiş, ve en‡asyon beklentisi yarat¬lmaya çal¬ş¬lm¬ş
olur
– Merkez bankas¬ uzun dönemli devlet tahvillerini al¬p, bunlar¬n …yatlar¬n¬ yükseltip, bu yolla en‡asyon beklentisi oluşturabilir. Bu da bir para arz¬art¬ş¬ama
uzun dönem beklentileri etkileyebilecek türden
56
9-) TCMB bankac¬l¬k sisteminin likiditesini art¬rmak istiyor. Neler yapabilir? Bir öncelik
s¬ras¬olmal¬m¬?
Cevap:
Merkez bankas¬n¬n bankac¬l¬k kesimindeki likiditeyi art¬rmak için her zaman politika
faizini ve faiz koridorunu aşa¼
g¬ do¼
gru çekebilir. Bunun d¬ş¬nda yapabilece¼
gi işlemleri
·
(kullanaca¼
g¬enstrümanlar¬) 3. soruda tart¬şm¬şt¬k (DIBS kesin al¬m¬, Repo (yani DI·BS
geçici al¬m¬), Zorunlu Karş¬l¬k Oranlar¬n¬Azaltmak,...)
Öncelik s¬ras¬na gelirsek; banka e¼
ger piyasan¬n uzun dönemli en‡asyon beklentilerini
de¼
giştirmekde bir sak¬nca görmüyorsa faizlerlerle oynayabilir. Yok görüyorsa sisteme
di¼
ger enstrümanlarla müdahale etmeyi seçebilir. Bu seçimi yaparken de para arz¬n¬
kal¬c¬olarak art¬rmakda bir sak¬nca görmüyorsa bankalar¬n elindeki devlet tahvillerini
kal¬c¬olarak sat¬n alabilir ya da zorunlu karş¬l¬k oranlar¬n¬de¼
giştirir. Yok görüyorsa bu
tahvilleri geçici olarak almay¬seçebilir. Bir de zorunlu karş¬l¬k oranlar¬n¬de¼
giştirmek
bankalar¬n bilançolar¬n¬ önemli ölçüde de¼
giştirebilecek yap¬sal bir yaklaş¬m. Bunun
yerine di¼
ger enstrümanlar düşünülebilir
10-) TCMB bankalar¬n daha az kredi açmalar¬n¬istiyor. Neler yapabilir? Tart¬ş¬n
Cevap:
Bankalar¬n elindeki likiditiyi azaltmas¬laz¬m. Merkez bankas¬n¬n bankac¬l¬k kesiminin
likiditesini azaltmas¬(sistemden para çekmesi) için öncelikle olarak politika faizini ve
faiz koridorunu yukar¬do¼
gru çekebilir. Bunun d¬ş¬nda kullanabilece¼
gi di¼
ger enstrümanlar¬1. soruda tart¬şm¬şt¬k
11-) Koridor sisteminde bir merkez bankas¬n¬n borç verme faizi borç alma faizinden düşük
olamaz. Neden?
Cevap:
Diyelim böyle bir durum oluşsun ve merkez bankas¬n¬n borç verme faizi %10, borç
alma faizi %15 osun. Bu durumda tüm bankalar merkez bankas¬ndan borç al¬p ayn¬
paray¬daha yüksek faizle merkez bankas¬na yine borç verirler. Herhalde hiçbir banka
böyle bir şey yapmaz. Sonuçta olabilecek olanlar: sistemdeki tüm likiditenin merkez
bankas¬na akmas¬(ve ekonominin daralmas¬), bankan¬n durduk yere zarar etmesi, bu
sistem bitti¼
ginde piyasaya çok yüksek miktarda likidite verilecek olmas¬, vb.
57