docYatırım Hizmetleri Nisan 2016
download 
Şikayet Transkript
Yatırım Hizmetleri Nisan 2016
VALARTIS BANK YATIRIM HİZMETLERİ ALMANCA İNGİLİZCE İTALYANCA TÜRKÇE RUSÇA ÇİNCE ARAPÇA ÇEKÇE www.valartisbank.com Valartis Bank (Liechtenstein) AG Dr. Insam Andreas, CEO Dr. Lackinger Gerhard, Mag., MOB LIECHTENSTEIN Valartis Bank (Liechtenstein) AG Schaaner Strasse 27 FL-9487 Gamprin-Bendern Principality of Liechtenstein Phone +423 265 56 56 Fax +423 265 56 99 [email protected] VIENNA Valartis Bank (Austria) AG Rathausstrasse 20 A-1010 Vienna Austria Phone +43 57789 Fax +43 57789 200 [email protected] ZURICH Valartis Advisory Services SA St. Annagasse 18 CH-8001 Zurich Switzerland Phone +41 43 336 81 11 Fax +41 43 336 81 00 GENF Valartis Advisory Services SA 2–4 place du Molard CH-1211 Geneva 3 Switzerland Phone +41 22 716 10 00 Fax +41 22 716 10 01 Valartis Group AG Blegistrasse 11a CH-6340 Baar ZG Phone +41 41 760 70 20 Fax +41 41 760 70 19 www.valartisgroup.ch www.valartisbank.com Ablasser Sandra, BA, Account Opening & Trust Services Alles Irina, International Sales - Ukraine Ayaz Ercan, Mag., International Sales - Asia Bader Peter, Mag., Institutional Clients Bánfi Dóra, International Sales Bayer Eva-Maria, MSc, Internal Audit Boukal Robert, MBA, Private Clients - Slovakia & Czech Republic Cil Sena, Payment Transactions Delavier Matthias, International Sales Emer Metin, BBA, International Sales - Middle East & Turkey Emering Carole, Payment Transactions Dr. Federspiel Markus, Mag., Institutional Clients - Central Europe Feix Alexander, Mag., Private Clients - Slovakia & Czech Republic Fleisch Katharina, BA, Institutional Clients - Western Europe & Central America Frick Joel, CIIA, Trading & Treasury Fritz Lisa-Marie, Account Opening & Trust Services Fritz Mechtild, Payment Transactions Fussenegger Julia, B.Sc., Account Opening & Trust Services Ganahl Barbara, Reception Gao Yun, International Sales - Asia Gasser Michele, Assistant to the Board Götze Martin, Mag., LL.M., Institutional Clients - Central Europe Grabher Katharina, Marketing Gstach Günter, LL.M., Loans Gulua Beniamin, Mag., Institutional Clients - Eastern Europe Haid Carmen, Institutional Clients - Eastern Europe Hajdova Marketa, International Sales - Czech Republic Hetzenecker Fritz, Private Clients - Middle & Western Europe Huber Rolf, Information Technology Jaug Sanja, B.Sc., Private Clients - Central Europe Kayar Canan, Mag., International Sales - Middle East & Turkey Kleingünther Julia, B.Sc., Institutional Clients - Domestic Market Kocahan Azime, International Sales - Middle East & Turkey Köhler Olaf, Custodian Investment Funds Küng Christoph, Mag., Asset Management Loose Holger, International Sales - Russia & South America Ludescher Thomas, MSc, CFA, Trading & Treasury Ludescher Anzhelika, International Sales - Ukraine Luo Fang, International Sales - Asia Marciello Pasquale, CIIA, CIWM, Asset Management Marte Julia, Accounting & Controlling Dr. Martin-Grass, Gabriele, MMag. (FH), Compliance, Legal & Tax Melay Ivan, MSc, International Sales - Czech Republic Mostepan Matylda, International Sales - Russia & South America Moxon Chester, Information Technology Mungan Ümmühan, MMag., International Sales - Middle East & Turkey Muster Markus, MSc, Information Technology Ogorodniciuk Aliona, B.Sc., Institutional Clients - Western Europe & Central America Ouschan Isabel, MMag., Institutional Clients - Central Europe Papirtyte Agne, MSc, Institutional Clients - Eastern Europe Pöschl Markus, Mag. iur., Compliance, Legal & Tax Ratz Stefan, Dipl.-Bw. (BA), Institutional Clients - Domestic Market Reichart Norbert, Private Clients - Central Europe Rhomberg Manuela, Reception Rinderer Alexander, Institutional Clients Rosenboom Tatjana, International Sales - Czech Republic Spalt Tobias, MSc, Private Clients - Central Europe Stier Stefan K., Ass. jur., Compliance, Legal & Tax Svartsevich Laura, MSc, International Sales Thaler Ramona, Payment Transactions Thöny Isabella, Compliance, Legal & Tax Unterkircher Markus, Information Technology Useini Serif, Settlement Vedunova Julia, Mag., International Sales - Ukraine Volgger Andreas, Settlement Vuser Darko, B.Sc.Econ, Private Clients - South-East Europe Welte Markus, Information Technology Werle Bettina, Account Opening & Trust Services Zajac Peter, Mag., Institutional Clients - Eastern Europe Zanini Silvia, Mag., Private Clients - Middle & Western Europe Zimmermann Desiree, Compliance, Legal & Tax www.valartisbank.li DISCLAIMER Bu yayın tarafımızca kontrol edilmemiş olmakla beraber güvenilir olduğunu düşündüğümüz kamuya açık kaynaklara dayanmaktadır. Analizler ve yorumlar kısmen Vorarlberger Landes- und Hypothekenbank AG’ den alınmıştır. Yatırım Hizmetleri kısmı, yayım tarihinde tezahür eden piyasa koşulları ve ürünleri ile ilgili bağlayıcı olmayan kanaatlerimizi yansıtmaktadır ve bu bilgilerin eksiksizliğini yahut kurumumuzun bu ürünlerdeki mevcudunu dikkate almamaktadır. Bu yayın bireysel danışmanlık hizmetinin yerini tutmaz. Yalnızca bilgi amaçlıdır ve satış yahut satınalım talepleri ile ilgili teklif olarak değerlendirilemez. Yatırım olanakları ile ilgili kesin bilgiler veya bireysel danışmanlık hizmeti için lütfen yatırım danışmanınıza başvurunuz. 1. BAKIŞ AÇISI NİSAN 2016 1.1. JANET JANET YELLEN YELLEN GETİRİ GETİRİ ARTIŞINI ARTIŞINI 1.1. BAŞLATARAK DOĞRU MU YAPIYOR? BAŞLATARAK DOĞRU MU YAPIYOR? Piyasa katılımcıları katılımcıları Merkez Merkez Bankası’nın Bankası’nın kapsamlı kapsamlı para para Piyasa politik önlemlerini acaba nasıl değerlendiriyor? Bir yanpolitik önlemlerini acaba nasıl değerlendiriyor? Bir yandan devlet tahvilleri ve hisselerdeki belirgin sermaye dan devlet tahvilleri ve hisselerdeki belirgin sermaye kazançlarıyla birlikte birlikte gelişen gelişen baştaki baştaki muğlak muğlak tepki, tepki, diğer diğer kazançlarıyla yandan ise kredi piyasasındaki güçlü spread daralmaları yandan ise kredi piyasasındaki güçlü spread daralmaları ile büyük büyük tablo, tablo, zamansal zamansal farklılıklarla farklılıklarla birlikte, birlikte, ile yatırımcıların nispeten yükselmiş risk iştahı bağlamında yatırımcıların nispeten yükselmiş risk iştahı bağlamında daha tutarlı tutarlı görünmektedir. görünmektedir. Buna Buna DAX’ın, DAX’ın, eşzamanlı eşzamanlı daha olarak düşen oynaklıkla birlikte, yeniden 10.000 puan olarak düşen oynaklıkla birlikte, yeniden 10.000 puan sınırı bölgesinde yukarı doğru yönelmiş olması işaret sınırı bölgesinde yukarı doğru yönelmiş olması işaret etmektedir. Ayrıca Ayrıca gelecek gelecek aydan aydan itibaren itibaren tahvil tahvil alımalımetmektedir. larında gerçekleşmesi beklenen önemli genişleme de larında gerçekleşmesi beklenen önemli genişleme de risk primlerinin sadece kurumsal tahvillerde değil Euro risk primlerinin sadece kurumsal tahvillerde değil Euro Bölgesi periferisinin periferisinin devlet devlet tahvillerinde tahvillerinde de de belirgin belirgin şekilşekilBölgesi de düşmüş olması da bu durumu desteklemektedir. 10 de düşmüş olması da bu durumu desteklemektedir. 10 yıllık İspanyol ve 10 yıllık İtalyan devlet tahvilleri spreadyıllık İspanyol ve 10 yıllık İtalyan devlet tahvilleri spreadleri şu şu aralar aralar yılın yılın başındaki başındaki seviyelerinin seviyelerinin sadece sadece biraz biraz leri üstünde kalmaktadır. üstünde kalmaktadır. Enflasyon beklentileri beklentileri AMB AMB önlemlerinin önlemlerinin etkilerine etkilerine Enflasyon yönelik şüpheye işaret etmektedir yönelik şüpheye işaret etmektedir Euro para para otoritelerinin otoritelerinin detaylı detaylı konuşmaları konuşmaları şubat şubat ororEuro tasından beri finans piyasalarında hakim olan rahatlama tasından beri finans piyasalarında hakim olan rahatlama eğilimini desteklerken, desteklerken, piyasa piyasa katılımcılarının katılımcılarının AMB AMB politipolitieğilimini kasının real ekonomik etkilerine yönelik beklentileri ise kasının real ekonomik etkilerine yönelik beklentileri ise açıkça daha güçlü şüpheler barındırıyor görünmektedir. açıkça daha güçlü şüpheler barındırıyor görünmektedir. Bunu Euro Euro Bölgesi’ndeki Bölgesi’ndeki uzun uzun vadeli vadeli enflasyon enflasyon beklentibeklentiBunu leri desteklemektedir. Gerçi 10 yıllık enflasyon swaleri desteklemektedir. Gerçi 10 yıllık enflasyon swaplarından ölçülen enflasyon beklentileri AMB faiz kararı plarından ölçülen enflasyon beklentileri AMB faiz kararı öncesinde şubatta şubatta kaydedilen%1’in kaydedilen%1’in altındaki altındaki seviyeleri seviyeleri öncesinde olan dip noktalarından hafifçe yükselmiştir. Mario Dragolan dip noktalarından hafifçe yükselmiştir. Mario Draghi’nin para politik cephaneyi kullanma beklentilerini hi’nin para politik cephaneyi kullanma beklentilerini aralıktakinden çok çok farklı farklı bir bir şekilde şekilde bu bu sefer sefer fazlasıyla fazlasıyla aralıktakinden yerine getirmiş olduğu gerçeği enflasyon beklentilerini yerine getirmiş olduğu gerçeği enflasyon beklentilerini yükseltmeye devam devam etmeyip etmeyip bilakis bilakis hafif hafif bir bir gerilemeye gerilemeye yükseltmeye bile neden olmuştur. Bu tepki, para otoritelerinin QE bile neden olmuştur. Bu tepki, para otoritelerinin QE programlarına başlayıp ve böylece enflasyon beklentilerprogramlarına başlayıp ve böylece enflasyon beklentilerini belirgin belirgin şekilde şekilde yukarı yukarı çektikleri çektikleri 2015 2015 ilkbaharındaki ilkbaharındaki ini tepkiden açıkça ayrışmaktadır. Bu örnek şunu açıkça açıkça tepkiden açıkça ayrışmaktadır. Bu örnek şunu göstermektedir: Sertleşmiş para politik gevşemeye yönegöstermektedir: Sertleşmiş para politik gevşemeye yönelik erken övgü verilecekse de, bu önceki yıldakine göre lik erken övgü verilecekse de, bu önceki yıldakine göre açıkça daha az miktarda olacaktır. Daha ziyade Euro açıkça daha az miktarda olacaktır. Daha ziyade Euro Bölgesi’nde süregelen süregelen bastırılmış bastırılmış enflasyon enflasyon gelişmelegelişmeleBölgesi’nde rinden kaynaklanan belli bir ayılmadan bahsedilebilir. rinden kaynaklanan belli bir ayılmadan bahsedilebilir. Güncel, forwardlar forwardlar ve ve LBBW LBBW tahminleriyle tahminleriyle EUR EUR swap swap Güncel, eğrisi eğrisi Sabit getiri getiri piyasasını piyasasını cari cari hafta hafta içinde içinde hareketlendihareketlendiSabit ren neydi? ABD enflasyon verileri öncelikle ABD ren neydi? ABD enflasyon verileri öncelikle ABD uzun vadeli faizlerini yükseltti. Fed’in „güvercinimsi“ uzun vadeli faizlerini yükseltti. Fed’in „güvercinimsi“ sinyali ise ise sonrasında sonrasında fiyat fiyat rahatlamasına rahatlamasına sebep sebep sinyali oldu. oldu. 10 Mart’taki Mart’taki AMB AMB faiz faiz kararından kararından beri beri 10 10 yıllık yıllık EUR EUR 10 devlet tahvillerinde tahvillerinde oluşan oluşan getiri getiri değişimi: değişimi: Bund’lar Bund’lar devlet toplamda, periferi periferi tahvilleri tahvilleri ise ise belirgin belirgin şekilde şekilde QE QE toplamda, genişlemesinden kar kar sağlamıştır sağlamıştır genişlemesinden VALARTIS BANK BANK YATIRIM YATIRIM HİZMETLERİ HİZMETLERİ || NİSAN NİSAN 2016 2016 || 1 1 VALARTIS Bu korumalı tahviller için ne anlama gelmektedir? Taktiksel açıdan alım aynı şekilde çekicidir Uzun vadeli enflasyon beklentilerinin işaret ettiği ayılma sinyalleri riskli varlık sınıflarındaki son fiyat rallisine yönelik abartılmış öforiye yönelik uyarı olarak algılanabilir. Aynı zamanda da Euro devlet tahvili piyasasına bakıldığında enflasyon korumalı devlet tahvillerinin yılın başında kaydedilen nispi zaafiyetten çabuk toparlanmasına yönelik umutlar baskılanmış görünmektedir. Ancak bu perspektifi tamamen de kenara bırakmak gerekmemektedir çünkü öncelikle hammadde piyasasının düzelmesine yönelik şu anki eğilimler uzun vadeli enflasyon oranlarının istikrarını getirebilir. Bu ise, ikinci olarak, yatırımcı açısından enflasyon korumalı tahvilleri nisbeten uygun değerlemeleri nedeniyle yeniden güçlenmiş şekilde görüş açımıza dahil edecektir. Ancak taktiksel açıdan şu an korumalı tahvilere yatırım aynı şekilde ilgi çekici olabilir ama cari aya ilişkin belirgin bir negatif carry performansı olumsuz şekilde etkileyecek bir faktör olarak da karşımıza çıkabilir. Buna karşılık ikinci çeyrek, HICP’nin ilkbaharda mevsimsellik sebebiyle belirgin şekilde arttığından, carry açısından önemli destek vaad etmektedir. Nisan ayında devlet tahvillerine yönelik sağlam destek gelebilir: Bundlar sıfır seviyesini halen test edebilir Nihayetinde AMB’nin genişletilmiş kantitatif önlemleri vasıtasıyla Euro devlet tahvili piyasasındaki fiyatları genel anlamda destekleyici etkisi gelecek haftalara bakıldığında azımsanmamalıdır. Nisan’dan itibaren alım hacminin yükselmesi nedeniyle oluşacak ilave kıtlık baskısı, gelecek haftalarda Euro devlet tahvili piyasasındaki belirgin negatif net arz ile fiyatları arttırıcı pozitif bir etki yaratabilir. 10 yıllık federal tahvil getirileri AMB kararından sonra şu ana kadar toplamda yatay seyretse ve Bundlar dolayısıyla şimdilik kar sağlamasa da, nisan ayında geçmiş yılki dip getirilere doğru eğilim olası görünmektedir. Bununla birlikte EUR swap spreadler için fırsatların iyi olduğunu düşünmekteyiz. Fed: Durum değerlendirmesi „şahinimsi“ ama politika faizi konusunda „güvercinimsi“ sinyal geliyor ABD devlet tahvili piyasasından son zamanda gelen negatif dürtülere yönelik risk ABD Merkez Bankası’nın para politik sinyallerini cari haftada sınırlamıştır. ABD para otoritelerinin para politik durum değerlendirmesinden ABD ekonomisinin ılımlı büyüme hızını muhafaza ederken istihdam piyasasındaki durumun düzelmeye 2 | NİSAN 2016 | VALARTIS BANK YATIRIM HİZMETLERİ devam edeceği anlaşılmaktadır. Bununla birlikte küresel riskler konusunda alarm durumundaki temel atmosfer ocaktaki faiz kararındaki ortama kıyasla daha az belirgindir. €-Enflasyon swaplarından türetilen uzun vadeli enflasyon tahminleri ile Alman korumalı tahvillerin başa baş enflasyon oranı: AMB kararı sonrasındaki gerileme AMB önlemlerinin etkisine dair şüpheyi göstermektedir FOMC kararı sonrasında: Hazirana kadar gerçekleşecek bir faiz adımının olasılığı piyasada yeniden %50’nin altına düştü. Bizce bu makuldur. Getirinin yükselme potansiyeli ise şimdilik sınırlıdır. ABD: İmalat sanayiinde bölgesel öncül göstergeler 2015 sonbaharından beri ilk defa olumlu bir atmosfer eğilimine işaret etmektedir Aslında para politik durum değerlendirmesinin tonu ocak ayına kıyasla biraz daha „şahinimsidir“. Ama burada „aslında“ sözcüğünü vurgulamak gerekir çünkü FOMC’deki büyük çoğunluk bununla birlikte başka faiz artışları konusunda acele etmek gerektiği sonucunu çıkarmamaktadır. Fed kararının dıştaki algıya bakıldığına ise, para otoritelerinin para politik faiz tahminlerini, yeniden ve cari yıl için oldukça da belirgin olarak, aşağı yönlü revize ettikleri görüşü hakimdir. Biz ise para politik faiz tahminlerimizi daha şubat ayı sonunda aşağı yönlü revize etmiştik. Şu anda ise, ABD merkez bankacılarının ağır aksak ilerleyen küresel ekonomik gelişim ve düşük enflasyon beklentileri nedeniyle faiz arttırma aşamasında uzun bir mola verecekleri yönündeki değerlendirmemizin teyit edildiğini düşünüyoruz. Fed’in tereddütü ise para otoritelerinin para politik normalizasyon süreci konusunda kendilerinin de düşündüklerinden daha dikkatli davrandıklarını göstermektedir. Böylece para politikası faizini, tahminlerimiz doğrultusunda, toplamda sadece bir kez yükselteceklerdir. Piyasa katılımcıları hazirana kadar gerçekleşecek bir faiz adımının gerçekleşme olasılığını ise, USD vadeli para piyasası eğrisinden de anlaşıldığı üzere, %50’nin altında görmektedir. Bunun makul olduğunu düşünüyoruz ve yakın gelecekte 10 yıllık ABD hazine tahvilleri getirisinin yeniden istikrarlı olarak ve belirgin şekilde %2 sınırının üstünde yerleşeceğini beklemekteyiz. Fed’in güvercinimsi sinyaline fazla anlam yüklenmemeli: ABD çekirdek enflasyon oranının yükselmesi uzun vadeli hazine tahvillerinin orta vadeli risklerini vurgulamaktadır Nihayetinde FOMC faiz kararının aynı şekilde abartılmış bir „güvercinimsi“ yorumuna yönelik uyarımızı belirtmeliyiz. Öncelikle ABD ekonomik verileri, ABD perakende satışlarının aşağı yönlü revizyonu nedeniyle aleyhine gerçekleşen bazı işaretlere bakılmaksızın, genel anlamda şubat ortasından beri ABD ekonomisinin negatif küresel etkileri iyi karşıladığını göstermektedir. İmalat sanayi bile mart ayı için ilk öncül bölgesel göstergelerinde temkinli bir iyileşmeye işaret etmektedir. İkinci olarak ise şubat ayı enflasyon verileri ile altta yatan fiyat eğiliminin Fed enflasyon hedefinden, para otoritelerinin durum değerlendirmeleri çerçevesinde öngördüklerinden, çok daha yakında oldukları izlenimini vermektedir. ABD enflasyonu: Pahalanma şubattaki baz etkileri yüzünden gerilemiştir ancak çekirdek enflasyon alttaki eğilimin yükselmeye devam edeceğini göstermektedir! Tüketici fiyatlarının sınırlandırılmasının ardından şubattaki çekirdek enflasyon %2,3 ile (Y/Y) ardı ardına üçüncü kez %2’nin üstünde gerçekleşmiş olup ortalama dört yıldan sonra en yüksek seviyesindeydi. Dolayısıyla Fed’in baz efektlerin etkisini yitirmesinden sonra fiyat artışı dinamiği sürpriziyle karşılaşıp şu anki tereddüt döneminden sonra politika faizlerini nihayetinde düşündüğünden de güçlü şekilde yükseltebileceği riskinin gerçekleşmesi hiç de mantıksız görünmemektedir. Enflasyon oranlarının yükselmesi yönündeki bu görünüm ise uzun vadeli ABD devlet tahvillerinin çekiciliğinin artmasından ziyade bambaşka şeylere işaret etmektedir. Üçüncü olarak ise „dot“ların dağılımı dikkatlice incelendiğinde medyan tahminlerin 50 baz puan gerilemesi, yani ikinci bir faiz artışı olasılığının gerçekleşmesi FOMC katılımcılarının önceki para politik faiz tahminlerine kıyasla, FOMC’deki ruh hali kaymasını domine ettiği sonucuna varılabilir. Gerçekten de tahminlerin medyanı henüz daha aralık ayında, 2016 yılındaki dört faiz artışına işaret ediyordu ancak dağılım belirgin bir aşağı yönlü meyili gösteriyordu çünkü yedi katılımcı daha düz bir faiz rotasını öngörürken sadece üç katılımcı daha dik bir rotadan yanaydı. Şu anki daha düz faiz rotasını ise sadece tek bir FOMC katılımcısı halen fazlaca dik bulmaktadır ancak yedi katılımcı daha dik bir rotayı tercih etmektedir. Dolayısıyla mevcut tahmin başka aşağı yönlü revizyonlara karşı belirgin şekilde daha iyi „güvence altına alınmış“ oldu. Bu bağlamda, Fed’in yıl sonuna kadar sadece tek bir faiz arttırımı yapacağına dair tahminimiz çerçevesinde, „getirilerin düşmesi“ sürprizini, yani daha fazla faiz artışı adımlarını, getiri pozitif bir sürprizden, yani yıl sonuna kadar tamamen aynı kalan para politik faiz olasılığından, daha muhtemel görüyoruz. VALARTIS BANK YATIRIM HİZMETLERİ | NİSAN 2016 | 3 2. STRATEJI 2.1. ABD: FED CARİ YIL IÇIN SADECE İKİ TANE DAHA FAIZ ARTIŞI ÖNGÖRMEKTEDIR Fed gecelik faiz oranı bandını %0,25-%0,50’de bırakıyor. Esther George artış yönünde oy kullandı. Fed Açık Piyasa Komitesi 15/16 Mart 2016 oturumunda, Bloomberg anketine katılan ekonomistlerin neredeyse oybirliğiyle öngördüğü üzere, gecelik faiz oranı hedef bandını %0,25-%0,50 aralığında bırakma kararı almıştır. Bununla birlikte Fed, beklendiği üzere, menkul kıymet portföylerinin vadelerini yeniden belirleme politikasını sürdürmüştür. Para otoritelerinin açıklamasında, ABD ekonomisinin geçtiğimiz buluşmalarında kürsel ekonomik ve finans gelişmelerine rağmen ılımlı tempoda büyüdüğünü belirlemiştir. Buna göre bir takım göstergeler istihdam piyasasında bir başka iyileşmeye işaret etmektedir. İstihdam piyasasındaki şu ana kadar sözü edilen süregelen eksik istihdama ise bu sefer bir açıklama getirilmemiştir. Bununla birlikte para otoriteleri enflasyonun geçtiğimiz aylarda yükseldiğini tespit etmiştir. Tüketicilerin uzun vadeli enflasyon beklentilerinin Şubat 2016’da yıllık %2,5’lik bir dip noktasına düşmesi ise ABD merkez bankacılarını beklentilerin aksine, hiç rahatsız etmemiş gibidir. Açıklamada sadece anketlerden elde edilen enflasyon beklentilerinin son aylarda fazlaca değişmediği yer almaktadır. Ocaktaki açıklamada yer alan, komitenin küresel ekonomik ve finansal gelişmeleri yakinen takip ettiği cümlesi, mevcut açıklamada yer almamaktadır. Komitenin kararı bu sefer oy birliğiyle gerçekleşmemiştir. Fed Kansas Başkanı, Esther George, gecelik faiz oranı hedef bandının 25 baz puan yükseltilerek %0,5-%0,75’e çekilmesi yönünde oy kullanmıştır. ABD devlet tahvilleri ilk tepkide daha sağlamken USD daha zayıftır 10 yıllık ABD devlet tahvilleri getirileri Fed kararının açıklanmasını müteakip öncelikle 8 bp azalarak %1,91’e düşmüştür. Hisse endeksi S&P 500 ise artıya dönerken Euro 1,12 USD sınırını aşmıştır. 4 | NİSAN 2016 | VALARTIS BANK YATIRIM HİZMETLERİ Fed tahminleri daha düz bir faiz artışı rotasına işaret etmektedir Sermaye piyasasının Fed kararına yönelik hoşnut tepkisi, komite katılımcılarının makul politika faizi konusundaki medyan tahminlerinin yeniden aşağı yönlü 2016 ve 2017 sonunun her biri için 50 baz puan revize edilmesi ile ilişkilendirilebilir. Gecelik faiz oranı ve gecelik hedef oran 2016 sonu gecelik faiz oranı Fed tahminleri ile vadeli USD para piyasasından türetilen piyasa beklentisi Vadeli oranlara, FOMC tahminleri ve LBBW tahminlerine göre gecelik faiz oranı ile politika faizi oranı: Bu yıl için piyasa beklentileri makul sayılabilir ancak sonrasında belirgin şekilde fazla düşük kalacaktır Bunun yanısıra komite katılımcıları „doğal faiz“ tahminlerini medyanda %3,5’ten %3,3’e revize etmiştir. Fed bu tahmin değişiklikleriyle piyasada işlem gören senaryolara oldukça yaklaşmıştır. Gene de Fed’in mevcut (cari yılda daha önceki dört faiz artışı yerine iki faiz artışı öngören) tahminleriyle ve vadeli fiyatlardan türetilen (cari yılda bir adet daha faiz artışı öngören) piyasa beklentileri arasında halen fark vardır. Fed’in bizce „şahinimsi“ tonda nitelendirilebilen mevcut açıklaması Fed’in, şu ana kadarki davranışının aksine, bu sefer sözlerine uyacağı eğiliminde olduğunu düşündürmektedir. Diğer bir deyişle, cari yılda Fed’in gecelik hedef faiz bandını gerçekten de planlandığı üzere toplamda 50 baz puana yükseltmesi beklenmektedir. Bu senaryonun gerçekleşmesi durumunda, mevcut piyasa tepkisinin aksine, uzun vadeli faizler yükselebilir. Fed cağrısı değişmedi: 2016 sonuna kadar sadece tek bir artış olacak Şu anki tahminlerimize göre Fed cari yılda sadece bir kez daha faizleri arttıracaktır. Bizce bugünkü Fed kararı sonrasında ABD para otoritelerinin 2016 yılında şu ana dek düşündüğümüzden daha sık arttırım yapma riski doğmuştur. Ancak Fed Başkanı Janet Yellen’in şu ana dek uyguladığı ABD Merkez Bankası’nın oldukça temkinli para politikası ise cari yılda tek bir faiz artışı olacağına yönelik tahminimizi sürdürmemize neden olmaktadır. 2.2. İSVİÇRE MERKEZ BANKASI ÇİZGİSİNİ KORUYOR 17 Mart’taki para politik durum değerlendirmesine göre İsviçre Merkez Bankası (SNB) süregelen rotasını koruyor. 3M-CHF hedef bandını %-1,25 ila %-0,25 aralığında ve mevduat oranlarını % -0,75’te bırakmıştır. Anı şekilde SNB, gerekirse döviz piyasasında kur değişimine müdahaleye hazır olduğunu yinelemiştir. Frank halen „aşırı değerlenmiş“ durumdadır. bulunmaktadır. Bunun öncesinde ise raporlarda her defasında olası bir faiz indirimine alternatif olarak söz konusu olabilecek vergi muafiyetleri için mevduat oranında bir azalmadan bahsedilmekteydi. Ancak SNB bu konuda bir adım atmadı ve basın açıklamasında da bu konuyu tartışmaya devam etmedi. Böylece beklediğimiz üzere SNB „sakin el“ politikasını sürdürmeye devam etmektedir. Ancak SNB’nin yeni açıkladığı enflasyon beklentisinin aşağı doğru revize edilmesi oldukça ilginçtir. Cari yıl için para otoriteleri artık %0,5 yerine %-0,8 ve gelecek yıl için %0,3 yerine %0,1’lik tahminlerini revize etmiştir. Negatif enflasyon oranı tahminlerinin sonlandırılması ise 2017’nin birinci çeyreğinden ikinci çeyreğine ertelenmiştir. Enflasyon görünümünün indirilmesine yönelik sebep olarak ise kısa vadede düşmeye devam eden petrol fiyatı ile orta vadede „küresel derin pahalanma“ ve küresel ekonomi için zayıf görünüm gösterilmektedir. Küresel ekonomi dinamiğinin „daha mütevazı“ beklentisine mukabil, SNB İsviçre ekonomisine yönelik tahminini de aşağıya doğru revize etmiştir. Geçtiğimiz yılki %0,9’luk GSYİH büyümesini takiben İsviçre Ulusal Bankası cari yılda gayri safi yurtiçi hasılanın şu ana kadarki yaklaşık %1,5 yerine %1 ve %1,5 olarak büyüyeceğini beklemektedir. Küresel ekonomik büyüme tahminimiz %1,2’dir. İsviçre Ulusal Bankası şu ana kadarki çizgisini koruyor ve gerektiği durumlarda döviz piyasasına müdahale edecektir. Bir başka faiz inidirimi, daha önce de olduğu gibi mümkündür ancak sadece İsviçre parası üzerinde belirgin bir güçlenmiş yukarı yönlü baskı oluşacaktır. SNB’nin politika faizlerini değiştirmeden sürdüreceğine dair düşüncemizi değiştirmiyoruz. Frank ise bunun sonucunda gelecek yılda da Euro’ya karşı adım adım gerçekleşen değer azalışını sürdürebilir. 2016 yılı ortası tahminimiz 1,13 EURCHF’dir. SNB’nin Mart 2016 şartlı enflasyon tahmini (Varsayım: Üç aylık Libor’un %0,75 olarak kalması) VALARTIS BANK YATIRIM HİZMETLERİ | NİSAN 2016 | 5 İsviçre GSYİH büyümesi (%) Euro başına Frank tahmini 2.3. SWAPSPREAD: AMB’NIN QE ARTTIRIMINA ILIMLI TEPKİ– GENİŞLEME POTANSİYELİ KALDI MI? 40 baz puan sınırını test ettikten sonra 10Y EURswapspread son olarak hafif gerilemiştir EUR-Swapspread ocak ayında Çin ve küresel ekonomiye yönelik yayılan endişelere neredeyse hiç tepki göstermemiş ve daha sonra müteakip haftalarda piyasaya biraz da olsa hareket gelmiştir. Şubat ayının ilk yarısında çalkantıların kızışması ile belirgin şekilde düşen hisse senedi fiyatları ve credit spreadlerdeki yüklü artış, swapspreadi başlangıçtaki uyuşukluktan biraz kurtarmıştır. 10Y EUR swapspread, yani 10Y EUR swap oranı ve 10 yıllık federal tahvil getirisi arasındaki fark için mevcut ticari işlem makasının alt sınırı olan 30 baz puandan 40 baz puanlık üst sınıra doğru bir artış ifade etmektedir. Son dört haftada ise konsolidasyona yönelik 35 puana kadar ılımlı bir gerileme eğilimi hakim oldu ve böylece 2015 başından beri geçerli olan ticari işlem makası bir kez daha desteklenmiştir. Swapspread konsolidasyonu için önemli bir faktör olarak öncelikle 6 | NİSAN 2016 | VALARTIS BANK YATIRIM HİZMETLERİ VDAX’tan ölçüldüğü üzere, finans piyasasındaki güvensizliğin neredeyse yılın başındaki seviyelerine gerileyişi akla gelmektedir. Bu süreçte ise federal tahvilerin güvenliğine yönelik talep azalmıştır. Swapspreadin önceki stres dönemlerine göre daha düşük hassasiyetini riskten kaçınma halleri patlamalarıyla kıyaslandığında konsolidasyon hareketinin de şu ana kadarki ılımlılığı açıklanabilir. İkinci olarak ise AMB kapsamlı bir para politik gevşemeye yönelik kararıyla ilk tepkide aynı şekilde EUR swapspreadinin daralmasına yönelik hafif bir etki yaratmış olabilir. QE artışı nasıl etki etti? Credit spreadleri ve kıtlık baskısı zıt etki gösteriyor Burada temel olarak AMB kararının swapspread gelişimine muğlak etkisini görüyoruz. Öte yandan para otoriteleri investmentgrade kurumsal bonoları alım yapılabilecek evrene taşıma kararlarıyla kredi piyasasında spread daralma rallisine yol açmıştır. QE programına dahil edilmesiyle direkt olarak kazanç sağlayan segmentin yanında bu ralli, iTraxx Senior Financial’den ölçüldüğü üzere, finans sektöründe de etkisini göstermiştir. Gerçekten de bu endeks uzun vadeli yeni ihale (TLTRO II) kaynaklı daha uygun finansman şartları ile negatif faiz ortamının kızışmasına yönelik belli bir telafi şansı elde etmektedir. 10Y EUR swapspread ve VDAX: Azalan güvensizlik Bundların sağladığı güvene olan talebi azaltıyor– Swapspread şubat ortasından beri daha dar 5 ve 10 yıllık EUR swapspread ve itraxx Sen. Financial: Kredi piyasasındaki daralma rallisi EUR swapspreadi de rahatlatıyor 10Y EUR swapspread için ekonometrik modeller: Temel „Fair Value“ ocak ayına kıyasla değişmeksizin 28 baz puandadır Kredi piyasasındaki geniş çapta mevcut olan spread daralması EUR swapspreadine de etki etmeye başlamış görünmektedir. Öte yandan QE programının arttırılması kararı ise özellikle devlet tahvili segmentinde, özellikle gelecek iki ayda (corporate bond alım programının efektif olarak başlamasından önce), AMB alımlarında önemli bir genişlemeye yol açmakta ve devlet tahvili piyasasında AMB çekiciliğine yönelik belirgin şekilde ortalamanın üstünde (toplam hacim artışının yaklaşık üçte biri kadar) kalmaktadır. Bununla bağlantılı olan, devlet tahvili, ve dolayısıyla federal tahvillerdeki, kıtlık baskısında artış şubat ortasından beri 10Y EUR swapspreadinde gözlemlenen hafif daralmasının aleyhine bir durum oluşturmaktadır. Ancak bunu daha ziyade 10Y EUR swapspreadin orta vadede yönlenebileceği bir işaret olarak görmekteyiz. Düşük (kısa vadeli) faiz seviyesi ve düşük swapspread arasındaki tarihsel korelasyonun gerçekleşmesine neden olabilecek bu yönlü bir kalıcı itiş, AMB tahvil alım programının bitmesiyle durabilir. Ancak şu aralar bu ihtimal uzak görünmektedir. Çünkü piyasa kısa vadede öncelikle kapıdaki program genişlemesini sindirmek zorunda olmasına rağmen uzun vadeli swapspreadlerin mevcut seviyesinden hareketle yeteri kadar sindirmediğini görüyoruz. …ancak kısa vadede „QE itişi“ ve arz görünümü genişlemeye yol açacaktır Bununla birlikte nisanda, yani QE program genişlemesiyle neredeyse eşzamanlı olarak, EUR devlet tahvili piyasasındaki güçlü şekilde negatif net arz nedeniyle fiyat destekleyici etki oluşacağından, gelecek haftalara gelindiğinde EUR swapspreadinde yeniden bir genişleme olabilecektir. Yaklaşık bir yıl önce QE programının başında da gözlemlenen geçici olarak „hedefin üstüne çıkılması“ durumunda ise swapspread zaman zaman mevcut ticari işlem makasının üst sınırına bile çıkabilecektir. 10Y EUR swapspread 10Y swap oranı: 2015 yılında QE programının ilanı ve başlangıcı her seferinde genişleme hareketine yol açmıştır – QE’nin arttırılması sonucu bu nisanda da olası mıdır? Temel argümanlar genel olarak orta vadeli bir daralmaya işaret etmektedir… 10Y EUR swapspreadine yönelik ekonometrik modellerimiz temel açıdan hala ılımlı daralma potansiyeli göstermektedir çünkü temel değer, üç modelin ortalamasıyla, ocak ayındaki gibi 28 baz puanda durmaktadır. VALARTIS BANK YATIRIM HİZMETLERİ | NİSAN 2016 | 7 30Y EUR swapspread ve Almanya kamu bütçesi: Bir başka daralmaya karşı temel argüman oluşturabilecek unsur sağlam bir devlet bütçesidir Çeşitli vadelerde EUR swapspreadler ve LBBW tahminleri: Kısa vadede hala genişleme potansiyeli görüyoruz 2.4. EUR DEVLET TAHVİLLERİ: BRÜT ARZ Ç2’DE %12 DÜŞEBİLİR, NİSANDA FİYATLAR NEGATİF NET ARZ NEDENİYLE DESTEKLENEBİLİR Geçmişe bakıldığında brüt arz ilk çeyrekte önceki yıldakinden %12 daha düşük gerçekleşmiştir Birinci çeyrek Euro devlet tahvili birinci el piyasasında, alışılageldiği üzere, geçen yılın sonunda gözlemlenenden belirgin şekilde daha yüksek bir arz dinamiği sunmuştur. Euro Bölgesi’nden (Slovenya, Slovakya, Kıbrıs, Lüksemburg ve Baltık Ülkeleri hariç) gelen Euro devlet tahvilleri brüt arzı şu ana dek toplamda 232 milyar Euro olarak gerçekleşmiştir ve çeyrek sonuna kadar 255 milyar Euro’yu bulabilecektir (2015 4.Ç.: 157 milyar Euro idi). Böylece kamu borcu yöneticileri önceki yılın çeyreğindeki rekor seviyelerden çok uzaktadır çünkü 2015 yılının ilk üç ayında plase edilen 290 milyar Euro’luk tutar önceki yıla göre %12’lik bir gerileme göstermiştir. 8 | NİSAN 2016 | VALARTIS BANK YATIRIM HİZMETLERİ Birincil piyasadan 2015 birinci çeyreğine göre daha az karlı çıkanın kim olduğu sorusuna ise açıkça tek bir cevap vardır: Periferi ülkeleri, martın ikinci yarısında planlanan ihale dahil (bunların arasında İtalya’daki 24/30.03 aylık ihale de vardır), brüt arzlarını neredeyse dörtte bir düşürerek 113 milyar Euro’ya geriletmiş olabilirler. İtalya2015 birinci çeyreğindeki 81 milyar Euro’dan sonra, birinci çeyrekte sadece 66 milyar Euro’luk bir emisyon hacmine ulaşmıştır. İspanya için de 48 milyar Euro’dan 38 milyar Euro’ya varan düşüş önemlidir. Arzdaki güçlü eksi iki bileşenden oluşmaktadır. Öncelikle geçen yıla kıyasla tahvil vadelerinde ve ABD’deki net finansman ihtiyacında oluşan azalan trend, toplamda düşen bir emisyon hacmine neden olmaktadır. Bu tutar tahminimizce %4 azalarak 2016 yılı için 850 milyar Euro civarındadır. İkinci olarak ise kamu borç yöneticilerinin emisyon stratejisi, özellikle de periferi ülkelerininki, önceki yıla kıyasla daha az önden ağırlıklıdır. Böylece tüm yıla bakıldığında emisyon gelişmesi tahminizce şu anda %27’de olup çeyrek sonunda %30’a ulaşacaktır. Buna kıyasla 2015 birinci çeyrek sonuna baktığımızda toplam yıl arzının %33‘ü sermaye piyasalarında plase edilmişti. Irlanda, emisyon gelişimini %40-%50 gibi değer aralığında yine başı çeken ülkeler arasındadır. Ancak şu ara Finlandiya ve Avusturya’nın da tepelerde olması, geçtiğimiz senelere baktığımızda daha ziyade alışılagelmemiş bir durumdur. İspanya ise %31 civarındaki çeyrek sonu emisyon gelişimiyle neredeyse Euro Bölgesi ortalamasının da üstünde kalırken, İtalya hafif altında kalmaktadır. Alt taraflarda ise mevcut %4 civarındaki emisyon gelişmiyle Hollanda sınırların dışında kalmaktadır. Hollanda’nın finans kurumu 22 Mart’ta bu yılın daha büyükçe emisyonu olan 10 yıllık NETHER 07/26 tahvilini plase etmeyi planlamaktadır. Euro devlet tahvillerindeki net arza, yani vadesi gelen tahviller hariç brüt emisyonuna, bakarsak birinci çeyrekte yaklaşık 130 milyar Euro’luk tutar ile tüm yıl için beklediğimiz tutarın (201 milyar Euro) neredeyse üçte ikisine ulaşılmış olduğunu görürüz. Kendi içlerinde açık arayla brüt seviyede de en aktif ihraçcılar olan Fransa ve İtalyanın, net açıdan bakıldığında devlet tahvili arzının neredeyse dörtte üçünü oluşturmaktadır. Buna karşın Almanya birinci çeyrekte vadesi gelen tahvillerden daha az tahvil ihraç etmiştir. Aşağıda gelecek aylar için emisyon görünümüne dair birkaç noktaya değinmek istiyoruz. Görünüm: Brüt arz ikinci çeyrekte %12 düşerek 225 milyar Euro’ya gelebilir İleri doğru bakıldığında, birincil piyasada geçtiğimiz yılların alışılagelmiş mevsimsel deseninden ilkbahar çeyreğinde birinci çeyreğe göre brüt arzda bir gerileme olacağını tahmin ediyoruz. Aynı şekilde 2015 ikinci çeyreğine göre de düşen bir eğilim olacağını düşünüyor ancak bunun artık sadece toplam yıl eğilimi tahmini %4’e göre olacağını öngörüyoruz. Dolayısıyla toplamda Euro devlet tahvillerinde ikinci çeyrekte yaklaşık 225 milyar Euro’luk bir brüt arz beklemekteyiz. Bu tutarın 101 milyar Euro’su, emisyon karışımındaki payı, böylece %45’te istikrarlı olarak kalacak olan, Euro periferiden gelebilir. İtalya’nın brüt emisyon hacminin ise ikinci çeyrekte çeyreklik karşılaştırmada neredeyse değişmeksizin 63 milyar Euro olarak kalmasını beklerken, İspanya’nın brüt arzının 31 milyar Euro’ya kadar düşeceğini öngörüyoruz. Almanya: Arz ikinci çeyrekte 40 milyar Euro’ya düşüyor, nisanda ise sadece yaklaşık 10 milyar Euro tutarında Almanya’nın Euro Bölgesi devlet tahvili arzındaki payı ikinci çeyrekte %18’lerde kalabilir. Bu, Bund’un birinci çeyrekteki 46 milyar Euro’luk brüt emisyon hacminin 40 milyar Euro’ya düşüşüne mukabildir. Net açıdan bakıldğında Almanya’nın sermaye piyasasındaki emisyon hacmi -9 milyar Euro ile sıfır noktasının altındadır. Nisan ayına ise yaklaşık 10 milyar Euro’luk ortalamanın altında bir arz payı düşmektedir. Geleneksel olarak tabir edebileceğimiz sermentte ise finans kurumu sadece 03/18 vadeli hazine tahvili (06.04’te 4 milyar Euro) ve 02/26 vadeli Bund’u (20.04’te 4 milyar Euro) ile 30 yıllık 08/46 vadeli Bund’u (27.04’te 1 milyar Euro) ihraç ediyor. Nihayetinde 12.04.2016 tarihinde enflasyon korumalı Bund€i 04/30 1 milyar Euro ihraç edilebilir ki burada 5 yıllık OBL€i’un ihracı da ihtimal dışı değildir. Nisan ayı ise önceki yıllarda emisyon ağırlık noktasını zaman zaman ikinci çeyrekte oluşturmuştur. Bu yıl ise gelecek üç ayda brüt arzın daha ziyade eşit dağılacağını düşünüyoruz. Gerçi İtalya’nın Retal Tahvili „BTP İtalia“ (nisan ayında 7-10 milyar Euro’luk hacim bekleniyor)’nın sonraki tranşı belli bir endişe tepesine yol açabilir ancak toplam tabloya bakılırsa Almanya’nın daha düşük arzı sebebiyle bu „kompanse“ edilebilir. Nisan ve haziran aylarında (burada 10 yıllık İspanyol tahvilinin arzı ilginç bir nokta oluşturabilir) Euro Bölgesi brüt arzının 80’er milyar Euro olacağını düşünüyoruz (Marttaki tutar ise 89 milyar Euro olacaktır). Mayıs için ise 70 milyar Euro civarında arzda hafif bir çöküş beklemekteyiz. Fransa: Nisandaki brüt tahvil beklentisi 21 milyar Euro – yeni bir 20 yıllık OAT mümkündür Fransa’nın ikinci çeyrekte 59 milyar Euro’luk bir emisyon hacmini sermaye piyasalarında plase edeceğini düşünüyoruz (birinci çeyrekte bu tutar 63 milyar Euro idi). Nette Fransa yaklaşık 30 milyar Euro ile Euro Bölgesi için ikinci çeyrekte beklenen toplam arzın (50 milyar Euro) yarısından fazlasını oluşturmaktadır. Fransız Trésor tahvilleri nisan ayında 21 milyar Euro’luk bir emisyon hacmiyle sermaye piyasalarında plase edilebilir. Çeyrek 07.04.2016’da bir yenilikle başlayabilir: Yeni bir 20 yıllık OAT’nin ihracı olabilir. Ayrıca 10 yıllık 05/26 OAT’sinin tutarı arttırılabilir. Bunun da ötesinde Fransa VALARTIS BANK YATIRIM HİZMETLERİ | NİSAN 2016 | 9 nisan ayında 5 yıllık bir OAT ihraç edebilir. Bu, 21.04.2016 tarihinde 02/19 OAT’sindeki artış ve enflasyon korumalı tahvil (toplam tutar: 10 milyar Euro) ihracına rastlayabilir. Portekiz çeyrekte ihale başına mevcut tahvillerde iki üç adet artışa gidebilir. Irlanda’nın ise ikinci çeyrekte mevcut tahvillerinde toplamda 1,5 – 2 milyar Euro arasında bir artış beklemekteyiz. Italya’nın gelecek aylarda halihazırda konuşulan BTPİtalia ihracı haricinde normal ihale tarihlerinin ötesinde 18 milyar Euro’luk bir brüt emisyon hacmi gerçekleştirmesini bekliyoruz. Ayın ortasına (13.04) denk gelen ihale, 3 yıllık BTP’nin, 7 yıllık BTP 03/22 ve aşırı uzun vadelinin toplamda 8-9 milyar Euro arttırılmasına neden olabilir. Ay sonu ihalesi (26/28.04) çerçevesinde Tesoro, 10 yıllık BTP 06/26 ile 5 yıllık BTP 11/20’nin ve enflasyon korumalı ile floaterın yaklaşık toplam olarak 9 milyar Euro artışına neden olabilir. Belçika arzı hafif düşebilir, Hollanda’dan yeni bir 5 yıllık tahvil ihracını haziranda bekliyoruz Belçika’nın devlet tahvili brüt arzı ikinci çeyrekte 11,3 milyar Euro (1. Ç)’dan yaklaşık 10 milyar Euro’ya düşebilir. Nisan’da (ihale tarihi 18.04) üç mevcut uzun vadeli tahvil (bunların arasında OLO 06/26 var) yaklaşık 3-3,5 milyar tutarında arttırılabilir ve çeyreğin sonuna cari yılın doğru üçüncü ve son Belçika yeni emisyonu ajandadaki yerini alabilir. Hollanda da aynı şekilde ikinci çeyreğin sonuna doğru yeni bir emisyon bekleyebilir ki bunun yeni bir 5 yıllık NETHER olacağını düşüüyoruz. Toplamda ise Hollanda gelecek çeyrekte 8 milyar Euro’nun üstünde tahvilini sermaye piyasasında plase edebilir ve böylece birinci çeyrekteki (tahmini olarak yaklaşık 7 milyar Euro’luk) tutarın üstüne çıkabilir. Nisanda ise 12.04.2016’da 30 yıllık NETHER 01/47 için artış bekliyoruz (1,5 milyar Euro). Avusturya’da ise gelecek ay (05.04.2016) iki mevcut federal tahvilin toplamda 1,1 milyar Euro arttırılacağını düşünüyoruz. Finlandiya’dan ise nihayetinde ikinci çeyrek için toplam 1,5-2 milyar Euro tutarında iki adet kısa süre öncesinde ilan edilecek ihale bekliyoruz. İspanya: 10 milyar Euro’ya kadar emisyon hacmi bekleniyor İspanyol Tesoro’suna baktığımızda nisan ayında herhangi bir yeni ihraç beklemiyoruz. İspanya’nın kamu borcu yöneticisi martta 30 yıllık bir yeni tahvili banka sendikasyonu vasıtasıyla plase ettikten sonra nisanda plananan iki ihale tarihinde (07.04 ve 21.04) varolan tahvillerin arttırılması yönünde kullanabilir. Bunların arasında 10 yıllık Obligacion 04/26 ve 3 yıllık Bono 01/19’yu düşünüyoruz. Bu iki tarihteki emisyon hacminin 4 ve 5 milyar Euro olacağını düşünüyoruz. İspanya’nın komşusu Portekiz ise ikinci çeyrekte yaklaşık 5 milyarlık tahvili sermaye piyasasında plase ederek birinci çeyrektekine benzer bir büyüklükte kalabilir. Burada, Portekiz devlet tahvillerindeki son iyileşmeye bakarsak muhtemelen nisan ayında bile başlayabilecek, banksa sendikasyonu yoluyla bir başka yeni ihracın da olası olduğunu düşünüyoruz. 5-7 yıllık bir vade ve 2-3 milyar Euro’luk bir tutar düşünüyor ancak piyasadaki konsolidasyonun sürmesi durumunda, aşırı uzun vadeli bir tahvili de olasılık dışı bırakmıyoruz. Bunun yanısıra 10 | NİSAN 2016 | VALARTIS BANK YATIRIM HİZMETLERİ Yüksek pozitif net nakit akışları tahvil fiyatlarını nisandan destekliyor Euro devlet tahvili piyasasındaki nakit akışlarına net açıdan bakıldığında gelecek haftalarda arz yönünden Euro devlet tahvili piyasasına belirgin destek gelecek gibi duruyor. Cari ayda önümüze bir (tüm koşullar aynı kalmak şartıyla fiyatları zorlayıcı) arz fazlası çıkabilecek ancak bu, bu haftanın sonunda „revize“ edilmiş ve nisanda gerçek anlamda nakit akış dalgası ile beklenen brüt arzı belirgin şekilde aşacaktır. TRADITIONAL ASSET MANAGEMENT INTEREST INCOME STRATEGY AUD 1.90% BRL 2.85% GBP 3.80% The fund is invested exclusively in fixed-interest bearing instruments with a very broad diversification. Money Market 5.00% Capital appreciation as of 29.02.2016 USD 11.88% Asset allocation Almanya birinci çeyrekte vadesi gelen tahvillerden daha 100% bonds NOK 2.85% az tahvil ihraç etmiştir. SEK 2.85% SEK 2.85% PLN 2.37% Bandwidths Görünüm: Brüt0-20% arz ikinci çeyrekte %12 düşerek 225 Money market milyar Euro’ya Bonds 80-100% gelebilir EUR 66.50% İleri doğru Equities 0% bakıldığında, birincil piyasada geçtiğimiz yılların alışılagelmiş mevsimsel deseninden ilkbahar çeyreğinde birinci çeyreğe göre brüt Equ. arzda bir gerileme Equ. Japan Emerging Money INCOME Markets2015 olacağını tahmin ediyoruz. Aynı1.90% şekilde Market ikinci çey3.08% 3.75% STRATEGY Equ. N. reğine göre de düşen bir eğilim olacağını düşünüyor America 8.55% Equ. rest Asset Allocation ancak bunun artık sadece toplam yıl eğilimi tahmini %of Europe 3.45% 80% 4’e bonds göre olacağını öngörüyoruz. Dolayısıyla toplamda Equ. Euro 20% equities Countries Euro devlet tahvillerinde ikinci çeyrekte yaklaşık 225 6.77% milyar Euro’luk bir brüt arz beklemekteyiz. Bu tutarın 101 Bandwidths milyar Euro’su, emisyon karışımındaki payı, böylece Money %45’te market istikrarlı0-20% olarak FC-Equities kalacak olan, Euro periferiden 21.75% Bonds 60-80% gelebilir. İtalya’nın brüt emisyon hacminin ise ikinci çeyEquities 15-25% rekte çeyreklik karşılaştırmada neredeyse değişmeksizin EUR-Equities 50.75% 63 milyar Euro olarak kalmasını beklerken, İspanya’nın Equ. Emerging düşeceğini önbrüt arzının 31 milyar Euro’ya kadar BALANCED Markets Money Market 6.17% Equ. STRATEGY görüyoruz. 2.50% Japan since 01.01.2016 Aşağıda gelecek since 28.02.2015 0.99% since 5 years p.a. 1.63% aylar için emisyon görünümüne dair -1.40% birkaç noktaya değinmek istiyoruz. Key figures since 01.01.2003 Almanya: Arz ikinci çeyrekte 40 milyar Euro’ya 31.86% Sharpe ratio 0.22 ise sadece yaklaşık 10 milyar Euro tutarında (since 5 years) 2.87% Correlation 0.80 Source: devlet Vbg. Landesund Hypothekenbank Almanya’nın Euro Bölgesi tahvili arzındaki AG payı ikinci çeyrekte %18’lerde kalabilir. Bu, Bund’un birinci Our primary objective is to preserve the çeyrekteki 46 milyar Euro’luk brüt emisyon hacminin 40 capital and generate a regular income. milyar Euro’ya düşüşüne mukabildir. Net açıdan Capital appreciation as of 29.02.2016 bakıldğında Almanya’nın sermaye piyasasındaki emisysince 01.01.2016 -1.74% on hacmi -9 milyar Euro ile sıfır noktasının altındadır. since 28.02.2015 -4.01% Nisan ayına ise yaklaşık 10 milyar Euro’luk ortalamanın since 5 years p.a. 2.23% altında bir arz payı düşmektedir. Geleneksel olarak tabir Key figures since 01.01.2003 edebileceğimiz sermentte ise finans kurumu sadece Overall 46.87% (06.04’te Sharpe ratio 0.35ve 03/18return vadeli hazine tahvili 4 milyar Euro) Standarddeviation 02/26 vadeli Bund’u (20.04’te 4 milyar Euro) ile 30 yıllık (since 5 years) 4.06% Correlation 0.81 08/46 vadeli Bund’u (27.04’te 1 milyar Euro) ihraç ediyor. Source: Vbg. Landes- und Hypothekenbank AG Nihayetinde 12.04.2016 tarihinde enflasyon korumalı The aim of04/30 this strategy is toEuro generate a regular income Bund€i 1 milyar ihraç edilebilir ki burada 5 and achieve capitalihracı appreciation through gains. yıllık OBL€i’un da ihtimal dışı price değildir. Overall return düşüyor, nisanda Standarddeviation 3.80% Capital appreciation as of 29.02.2016 Asset Allocation Equ. N. America emisyon ağırlık noktasını Fransa: Nisandaki brüt tahvil beklentisi 21 milyar Nisan ayı ise önceki yıllarda since 01.01.2016 -4.37% 60% bonds 17.10% Euro – yeni bir 20 yıllık OAT mümkündür zaman zaman ikinci çeyrekte oluşturmuştur. Bu yıl ise since 28.02.2015 -6.44% 40% equities EUR-Equities since 5 years p.a. 2.96% Fransa’nın ikinci çeyrekte 59 milyar Euro’luk bir emisyon gelecek üç ayda brüt arzın daha ziyade eşit dağılacağını 35.00% hacmini sermaye piyasalarında plase edeceğini düşünüyoruz. Gerçi İtalya’nın Retal Tahvili „BTP İtalia“ Key figures since 01.01.2003 Equ. rest Bandwidths of Europe düşünüyoruz (birinci çeyrekte bu tutar Euro (nisan ayında 7-10 milyar Euro’luk hacim bekleniyor)’nın Overall return 60.55% Sharpe ratio 63 milyar0.32 Money market 0-20% 6.89% idi). Nette Fransa yaklaşık 30 milyar Euro ile Euro Bölsonraki tranşı belli bir endişe tepesine yol açabilir ancak Standarddeviation Bonds 40-60% Equ. Euro (since 5 years) 6.19% Correlation 0.89 gesi için ikinci çeyrekte beklenen toplam arzın (50 milyar Countries toplam tabloya daha düşük arzı Equities 30-50%bakılırsa Almanya’nın FC-Equities 13.54% Source: Vbg. Landes- und Hypothekenbank AG 15.00%ve haziran Euro) yarısından fazlasını oluşturmaktadır. Fransız sebebiyle bu „kompanse“ edilebilir. Nisan Equ. Trésor nisan strategy ayında is21 aylarında (burada 10 yıllık İspanyol tahvilinin arzı ilginç Money The focustahvilleri of the ”growth“ onmilyar Euro’luk bir emiEmerging Market GROWTH Markets 2.50% capital appreciation through price gains. syon hacmiyle sermaye piyasalarında plase edilebilir. bir nokta oluşturabilir) Euro Bölgesi arzının 80’er 8.77% brüt STRATEGY Equ. Japan Çeyrek 07.04.2016’da bir yenilikle başlayabilir: Yeni bir milyar Euro olacağını düşünüyoruz (Marttaki tutar ise 89 Capital appreciation as of 29.02.2016 5.40% Asset Allocation EUR-Equities 21.00% 20 yıllık OAT’nin ihracı olabilir. Ayrıca 10 yıllık 05/26 milyar Euro olacaktır). Mayıs için ise 70 milyar Euro 40% bonds since 01.01.2016 -6.18% OAT’sinin tutarı arttırılabilir. Bunun da ötesinde Fransa civarında arzda hafif bir çöküş beklemekteyiz. Equ. N. 60% equities since 28.02.2015 -8.26% America 24.30% Bandwidths Money market 0-20% Bonds 20-40% Equities 50-70% since 5 years p.a. FC-Equities 9.00% CAPITAL GAIN STRATEGY Asset Allocation 100% equities Bandwidths Money market 0-20% Bonds 0% Equities 80-100% Equ. Emerging Markets 12.85% Equ. Japan 7.90% Equ. N. America 35.55% Key figures since 01.01.2003 Overall return Standarddeviation (since 5 years) Equ. Euro Countries 19.24% Equ. rest of Europe 9.79% 3.65% 72.45% Sharpe ratio 0.29 8.29% Correlation 0.92 Source: Vbg. Landes- und Hypothekenbank AG The aim of the ”capital gain“ investment strategy is to achieve high capital appreciation over the longer term through price gains. Money Market 1.25% Capital appreciation as of 29.02.2016 Equ. Euro Countries 28.14% since 01.01.2016 since 28.02.2015 since 5 years p.a. -9.39% -11.53% 4.98% Key figures since 01.01.2003 Overall return Equ. rest of Europe 14.31% Standarddeviation (since 5 years) 92.76% Sharpe ratio 0.24 12.58% Correlation 0.93 Source: Vbg. Landes- und Hypothekenbank AG VALARTIS BANK YATIRIM HİZMETLERİ | NİSAN 2016 | 11 9 MARKET MONITOR Indices at a glace 5 yıllık bir OAT ihraç edebilir. Bu, nisan ayında Close YTD Ret. 1m Ret. 3m 21.04.2016 tarihinde 02/19 OAT’sindeki artış ve -8.61% enEURO STOXX 50 PRICE EUR 3'004.93 -8.61% 2.01% flasyon korumalı tahvil (toplam tutar: 10 milyar Euro) MSCI Daily TR Net Europe EUR 177.89 -7.56% 1.33% -7.56% DAX INDEX 9'965.51 -7.24% 4.95% -7.24% ihracına rastlayabilir. Portekiz çeyrekte başına3-month mevcut tahvillerde iki üç as atihale 31/03/2016 interest rates Ret. 1y Ret. 2y Ret. 3y Spot -6m -12m Dez 15 adet artışa gidebilir. Irlanda’nın ise ikinci çeyrekte me-3.09% -18.73% -4.96% 14.52% CHF -0.7292 -0.7330 -0.8140 -0.7560 vcut tahvillerinde toplamda 1,5 – 2 milyar Euro arasında -2.12% -13.71% 5.27% 22.11% EUR -0.2490 -0.0407 0.0179 -0.1279 3.16% 4.29% 27.84% USD 0.6251 0.3250 0.2708 0.6122 bir artış-16.72% beklemekteyiz. Ret. 6m SWISS MARKET INDEX 7'807.89 -11.46% -0.46% -11.46% -8.29% -14.47% -7.64% -0.07% GBP 0.5869 0.5831 0.5696 0.5904 S&P 500 INDEX 2'059.74 -0.18% 6.60% -0.18% 7.28% -0.39% 10.01% 31.26% JPY -0.0043 0.0844 0.1007 0.0814 AUS 5.83 6.20 6.03 6.23 CN 4.05 4.05 4.04 4.05 12.00%düşebilir, 29.94% AUD 1.9560 1.9412 2.0140 Belçika-12.70% arzı hafif Hollanda’dan yeni bir 1.9800 5 -12.75% 13.02% 35.85% CNY 2.3900 2.5000 3.8400 2.4400 yıllık tahvil ihracını haziranda bekliyoruz 7.15% -11.58% -5.98% -3.53% 5.13% -3.45% devlet 2.37%tahvili 21.88% Belçika’nın brüt Yield arzı10-year ikincitreasuries çeyrekte 11,3 8.02% -1.22% -24.03% -27.10% Spot -6m -12m Dez 15 milyar Euro (1. Ç)’dan yaklaşık 10 milyar Euro’ya düşebi6.41% -12.03% -11.64% -12.71% CHF -0.3370 -0.1220 -0.0460 -0.0620 0.34%Nisan’da -8.48% (ihale 3.88%tarihi 27.86% EURüç 0.1530 0.5870 0.6290 lir. 18.04) mevcut uzun0.1800 vadeli -2.04% -7.39% -29.39% -28.43% USD 1.7704 2.0385 1.9249 2.2961 tahvil (bunların arasında OLO 06/26 var) yaklaşık 3-3,5 -28.11% -38.31% -68.97% -67.44% GBP 1.4150 1.7620 1.5760 1.9880 2.15% -10.40% -19.14% -29.30%ve JPY -0.0290sonuna 0.3560 cari 0.4050yılın 0.2650 milyar tutarında arttırılabilir çeyreğin 10.55% 4.16% -3.99% -22.81% AUD 2.4890 2.6050 2.3190 2.8030 doğru üçüncü ve son Belçika yeni emisyonu ajandadaki -20.74% -33.11% -55.08% -56.13% CNY 2.8900 3.2700 3.6300 2.8600 yerini alabilir. Hollanda da aynı şekilde ikinci çeyreğin sonuna doğru yeni bir emisyonReal bekleyebilir ki bunun yeni as at 31/03/2016 GDP in % (1 year) yıllık düşüüyoruz. ise15 Close YTD Ret. 1m Ret. 3m Ret.bir 6m 5 Ret. 1y NETHER Ret. 2y olacağını Ret. 3y Q4 15 Q3Toplamda 15 Q2 15 Q1 EUR-USD 1.1380 4.66% 4.77% 1.82% 6.05% -17.35% -11.23% 0.60 1.20 1.10 Hollanda gelecek çeyrekte 8 CHmilyar 0.60 Euro’nun üstünde İspanya: 10 milyar Euro’ya kadar4.77% emisyon hacmi EUR-CAD 1.4799 -1.56% 0.52% -1.56% -0.55% 8.70% -2.73% 13.46% GER 1.30 1.70 1.60 1.10 tahvilini sermaye piyasasında plase edebilir ve böylece bekleniyor EUR-AUD 1.4862 -0.35% -2.38% -0.35% -6.68% 5.35% 0.00% 20.80% SPA 3.50 3.40 3.20 2.70 EUR-CHF 1.0945 0.57% 0.82% 0.57% 0.60% 4.86% -10.14% -10.06% ITA 1.00 0.60 birinci çeyrekteki (tahmini olarak yaklaşık 70.80milyar Eu-0.10 İspanyol Tesoro’suna baktığımızda nisan ayında herEUR-GBP 0.7926 7.54% 1.45% 7.54% 7.28% 9.43% -4.09% -6.05% EU 1.81 1.90 1.90 1.69 ro’luk) tutarın Nisanda ise 12.04.2016’da hangi İspanya’nın EUR-JPY bir yeni ihraç beklemiyoruz. 128.1100 -1.94% 4.55% kamu -1.94% -4.39% -0.62% üstüne -9.86% çıkabilir. 6.09% USA 1.90 2.10 2.70 2.90 USD-CHF yöneticisi martta 30 yıllık 0.9618 bir -4.02% -3.67% banka -4.02% -1.18% 8.73% GBP bekliyoruz 1.90 2.10 30 yıllık-1.12% NETHER 01/471.33% için artış (1,5 2.30 milyar2.50 borcu yeni tahvili AUD-CHF 0.7364 0.90% 3.28% 0.90% 7.83% -0.46% -10.14% -25.58% JAP 0.50 1.60 0.70 -1.10 Euro). Avusturya’da ise gelecek ay (05.04.2016) sendikasyonu vasıtasıyla plase ettikten sonra nisanda GBP-CHF 1.3812 -6.18% -0.60% -6.18% -6.18% -4.16% -6.28% -4.30% AUS 2.50 2.50 1.90 iki2.10 JPY-CHF -3.57% varolan 2.48% 5.23% 5.53% CN 6.90 Euro 7.00 art-7.00 mevcut federal -0.29% tahvilin-15.20% toplamda 1,16.80milyar plananan iki ihale tarihinde 0.8544 (07.04 2.48% ve 21.04) tırılacağını düşünüyoruz. Finlandiya’dan ise nihayetinde tahvillerin arttırılması yönünde kullanabilir. Bunların DAX Index SMI Index SPX Index04/26 NKYve Index3 yıllık DAXBono Index SMI Index çeyrek SPX Index NKY Index % (Endtutarında of) ikinci için toplam 1,5-2Inflation milyarin Euro iki arasında 10 yıllık Obligacion Q4 15 Q3 15 Q2 15 Q1 15 120% 20% adet kısa süre öncesinde ilan edilecek ihale bekliyoruz. 01/19’yu düşünüyoruz. Bu iki tarihteki emisyon hacminin CH -1.30 -1.40 -1.00 -0.90 80% GER 0.30 0.00 0.30 0.30 4 10% ve 5 milyar Euro olacağını düşünüyoruz. EU 0.20 -0.10 0.10 -0.10 0% Yüksek pozitif net nakit akışları tahvil fiyatlarını 40% USA 0.70 0.00 0.10 -0.10 -10% GBP 0.20 -0.10 0.00 0.00 nisandan destekliyor İspanya’nın komşusu Portekiz ise ikinci 0%çeyrekte -20% JAP 0.10 -0.10 0.30 2.30 Euro devlet tahvili piyasasındaki nakit akışlarına net yaklaşık 5 milyarlık tahvili sermaye piyasasında plase AUS 1.70 1.50 1.60 1.30 -40% -30% açıdan bakıldığında gelecek CN haftalarda ederek birinci çeyrektekine benzer31.01.2016 bir büyüklükte kalabi- 30.06.2012 1.60 arz 1.60yönünden 1.40 1.40 31.03.2011 30.09.2013 31.03.2015 31.08.2015 Euro devlet tahvili piyasasına belirgin destek gelecek lir. Burada, Portekiz devlet tahvillerindeki son iyileşmeye EUR/USD gibi duruyor. Cari ayda önümüze bir (tüm rate koşullar Unemployment (End of)aynı bakarsak EUR/CHF muhtemelen nisan ayında bile başlayabilecek, Q4 15 Q3 15 Q2 15 Q1 15 1.3 kalmak şartıyla fiyatları zorlayıcı) arz fazlası çıkabilecek banksa sendikasyonu yoluyla bir başka yeni 1.5 ihracın da CH 3.40 3.33 3.30 3.20 1.4 ancak bu, bu haftanın sonunda „revize“ edilmiş olası ve 2-3 1.2 olduğunu düşünüyoruz. 5-7 yıllık bir vade GER 6.30 6.40 6.40 ve6.50 8.69 9.16 9.41 9.59 1.3 nisanda gerçek anlamda nakitEUakış dalgası ile beklenen milyar Euro’luk bir tutar düşünüyor ancak piyasadaki 1.1 USA 5.00 5.17 5.40 5.57 1.2 brüt arzı belirgin şekilde aşacaktır. konsolidasyonun sürmesi durumunda, aşırı uzun vadeli GBP 5.13 5.40 5.57 5.60 1 1.1 JAP 3.27 3.37 3.33 3.50 bir tahvili de olasılık dışı bırakmıyoruz. Bunun yanısıra TOPIX INDEX (TOKYO) 1'347.20 -12.93% 3.80% -12.93% Italya’nın gelecek aylarda halihazırda konuşulan BTPNIKKEI 225 16'758.67 -11.95% 4.57% -11.95% İtalia ihracı haricinde normal ihale tarihlerinin ötesinde MSCI Daily TR Net AC AP ex J. USD 358.45 1.97% 11.56% 1.97% MSCI Daily TR Net World USD bir brüt emisyon 4'489.49 -1.16% 6.79% -1.16% 18 milyar Euro’luk hacmi gerçekleştirMSCI Daily TR Net EM Eastern Europe 321.55 14.69% 15.67% 14.69% mesini bekliyoruz. Ayın ortasına (13.04) denk gelen MSCI Daily TR EM USD 361.14 6.07% 13.23% 6.07% STOXX Europe Small BTP’nin, 200 Price EUR 7 yıllık 245.37 -6.45% ve 2.39% -6.45% ihale, 3 yıllık BTP 03/22 aşırı uzun Rogers Int. Comm. Agriculture Index TI 822.04 -0.42% 4.46% -0.42% vadelinin toplamda 8-9 milyar270.01 Euro arttırılmasına neden Rogers Int. Comm Energy Index TR -4.95% 7.91% -4.95% Rogers Int. Comm Metals Index TR 1'713.65 çerçevesinde 7.16% 1.21%Tesoro, 7.16% olabilir. Ay sonu ihalesi (26/28.04) GOLD SPOT $/OZ 1'232.75 16.14% -0.48% 16.14% 10 yıllık BTP 06/26 ile 5 yıllık BTP 11/20’nin ve enWTI Crude Oil Future 38.34 -2.37% 7.76% -2.37% flasyon korumalı ile floaterın yaklaşık toplam olarak 9 milyar Euro artışına neden olabilir. Currencies 0.9 02.01.2012 02.01.2013 02.01.2014 02.01.2015 1 02.01.2012 -4.53% -3.62% 02.01.2013 02.01.2014 02.01.2015 Disclaimer: This publication is for your information only and does not represent an offer, solicitation of an offer, public advertisement or recommendation to buy or sell any investment or other specific product. Its content has been prepared by our staff and is based on sources of information we consider to be reliable. However, we cannot provide any undertaking or guarantee as to it being correct, complete and up to date. The circumstances and principles to which the information contained in this publication relates may change at any time. Once published, therefore, information shall not be understood as implying that no change has taken place since its publication or that it is still up to date. The information in this publication does not constitute an aid for decision-making in relation to financial, legal, tax or other consulting matters, nor should any investment or other decisions be made on the basis of this information alone. It is recommended that advice be obtained from a qualified expert. Investors should be aware that the value of investments could fall as well as rise. Positive performance in the past is therefore no guarantee of positive performance in the future. Moreover, investments in foreign currencies are subject to foreign exchange fluctuations. We disclaim without qualification all liability for any loss or damage of any kind, whether direct, indirect or consequential, which may be incurred through the use of this publication. This publication is not intended for persons subject to legislation that prohibits its distribution or makes its distribution contingent upon an approval. Any person coming into possession of this publication shall therefore be obliged to find out about any restrictions that may apply and to comply with them. It is at the discretion of the persons entrusted with compiling this report, within the context of internal guidelines, to buy, hold and sell the security mentioned herein. 12 10 | NİSAN 2016 | VALARTIS BANK YATIRIM HİZMETLERİ Valartis Bank (Liechtenstein) AG Dr. Insam Andreas, CEO Dr. Lackinger Gerhard, Mag., MOB LIECHTENSTEIN Valartis Bank (Liechtenstein) AG Schaaner Strasse 27 FL-9487 Gamprin-Bendern Principality of Liechtenstein Phone +423 265 56 56 Fax +423 265 56 99 [email protected] VIENNA Valartis Bank (Austria) AG Rathausstrasse 20 A-1010 Vienna Austria Phone +43 57789 Fax +43 57789 200 [email protected] ZURICH Valartis Advisory Services SA St. Annagasse 18 CH-8001 Zurich Switzerland Phone +41 43 336 81 11 Fax +41 43 336 81 00 GENF Valartis Advisory Services SA 2–4 place du Molard CH-1211 Geneva 3 Switzerland Phone +41 22 716 10 00 Fax +41 22 716 10 01 Valartis Group AG Blegistrasse 11a CH-6340 Baar ZG Phone +41 41 760 70 20 Fax +41 41 760 70 19 www.valartisgroup.ch www.valartisbank.com Ablasser Sandra, BA, Account Opening & Trust Services Alles Irina, International Sales - Ukraine Ayaz Ercan, Mag., International Sales - Asia Bader Peter, Mag., Institutional Clients Bánfi Dóra, International Sales Bayer Eva-Maria, MSc, Internal Audit Boukal Robert, MBA, Private Clients - Slovakia & Czech Republic Cil Sena, Payment Transactions Delavier Matthias, International Sales Emer Metin, BBA, International Sales - Middle East & Turkey Emering Carole, Payment Transactions Dr. Federspiel Markus, Mag., Institutional Clients - Central Europe Feix Alexander, Mag., Private Clients - Slovakia & Czech Republic Fleisch Katharina, BA, Institutional Clients - Western Europe & Central America Frick Joel, CIIA, Trading & Treasury Fritz Lisa-Marie, Account Opening & Trust Services Fritz Mechtild, Payment Transactions Fussenegger Julia, B.Sc., Account Opening & Trust Services Ganahl Barbara, Reception Gao Yun, International Sales - Asia Gasser Michele, Assistant to the Board Götze Martin, Mag., LL.M., Institutional Clients - Central Europe Grabher Katharina, Marketing Gstach Günter, LL.M., Loans Gulua Beniamin, Mag., Institutional Clients - Eastern Europe Haid Carmen, Institutional Clients - Eastern Europe Hajdova Marketa, International Sales - Czech Republic Hetzenecker Fritz, Private Clients - Middle & Western Europe Huber Rolf, Information Technology Jaug Sanja, B.Sc., Private Clients - Central Europe Kayar Canan, Mag., International Sales - Middle East & Turkey Kleingünther Julia, B.Sc., Institutional Clients - Domestic Market Kocahan Azime, International Sales - Middle East & Turkey Köhler Olaf, Custodian Investment Funds Küng Christoph, Mag., Asset Management Loose Holger, International Sales - Russia & South America Ludescher Thomas, MSc, CFA, Trading & Treasury Ludescher Anzhelika, International Sales - Ukraine Luo Fang, International Sales - Asia Marciello Pasquale, CIIA, CIWM, Asset Management Marte Julia, Accounting & Controlling Dr. Martin-Grass, Gabriele, MMag. (FH), Compliance, Legal & Tax Melay Ivan, MSc, International Sales - Czech Republic Mostepan Matylda, International Sales - Russia & South America Moxon Chester, Information Technology Mungan Ümmühan, MMag., International Sales - Middle East & Turkey Muster Markus, MSc, Information Technology Ogorodniciuk Aliona, B.Sc., Institutional Clients - Western Europe & Central America Ouschan Isabel, MMag., Institutional Clients - Central Europe Papirtyte Agne, MSc, Institutional Clients - Eastern Europe Pöschl Markus, Mag. iur., Compliance, Legal & Tax Ratz Stefan, Dipl.-Bw. (BA), Institutional Clients - Domestic Market Reichart Norbert, Private Clients - Central Europe Rhomberg Manuela, Reception Rinderer Alexander, Institutional Clients Rosenboom Tatjana, International Sales - Czech Republic Spalt Tobias, MSc, Private Clients - Central Europe Stier Stefan K., Ass. jur., Compliance, Legal & Tax Svartsevich Laura, MSc, International Sales Thaler Ramona, Payment Transactions Thöny Isabella, Compliance, Legal & Tax Unterkircher Markus, Information Technology Useini Serif, Settlement Vedunova Julia, Mag., International Sales - Ukraine Volgger Andreas, Settlement Vuser Darko, B.Sc.Econ, Private Clients - South-East Europe Welte Markus, Information Technology Werle Bettina, Account Opening & Trust Services Zajac Peter, Mag., Institutional Clients - Eastern Europe Zanini Silvia, Mag., Private Clients - Middle & Western Europe Zimmermann Desiree, Compliance, Legal & Tax www.valartisbank.li DISCLAIMER Bu yayın tarafımızca kontrol edilmemiş olmakla beraber güvenilir olduğunu düşündüğümüz kamuya açık kaynaklara dayanmaktadır. Analizler ve yorumlar kısmen Vorarlberger Landes- und Hypothekenbank AG’ den alınmıştır. Yatırım Hizmetleri kısmı, yayım tarihinde tezahür eden piyasa koşulları ve ürünleri ile ilgili bağlayıcı olmayan kanaatlerimizi yansıtmaktadır ve bu bilgilerin eksiksizliğini yahut kurumumuzun bu ürünlerdeki mevcudunu dikkate almamaktadır. Bu yayın bireysel danışmanlık hizmetinin yerini tutmaz. Yalnızca bilgi amaçlıdır ve satış yahut satınalım talepleri ile ilgili teklif olarak değerlendirilemez. Yatırım olanakları ile ilgili kesin bilgiler veya bireysel danışmanlık hizmeti için lütfen yatırım danışmanınıza başvurunuz. VALARTIS BANK YATIRIM HİZMETLERİ ALMANCA İNGİLİZCE İTALYANCA TÜRKÇE RUSÇA ÇİNCE ARAPÇA ÇEKÇE www.valartisbank.com
